来源：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内(nèi)经济(jì)回暖主要缘(yuán)于(yú)疫后(hòu)复苏红利(lì)驱动，表现为(wèi)生产恢(huī)复推动出口(kǒu)形势(shì)好转，出行需求释放催化下游消费回暖。从行(xíng)业(yè)表现看，制造(zào)业(yè)从去(qù)年四季度的“量(liàng)价齐跌”转向“量(liàng)升价跌”，企业或从(cóng)主动去库转向被动去库。从景气度边际表现看，下游消费制(zhì)造(zào)>；中游(yóu)装备制造>；上游原(yuán)材料加(jiā)工；服务业中，交(jiāo)通运输、住宿餐饮、房地产等线(xiàn)下活动回暖，但距离疫情(qíng)前(qián)仍有一(yī)定(dìng)差(chà)距。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫后经济脉(mài)冲(chōng)式修复放缓(huǎn)、海外总需(xū)求回落预期(qī)逐(zhú)步兑现(xiàn)，消费(fèi)回暖和产业升(shēng)级将成为推动下一阶段国内经济复苏的主线(xiàn)。

　　制造业、服务业是(shì)驱动一季度经(jīng)济复苏的(de)主因

　　从一季度GDP表(biǎo)现看，制造业(yè)，交通运输、房地(dì)产(chǎn)等行业景气度明(míng)显提升，而建筑业景气(qì)度回落，与(yǔ)年(nián)初(chū)出口数(shù)据好转(zhuǎn)、服(fú)务(wù)消费(fèi)快速(sù)恢(huī)复、房地产销(xiāo)售回(huí)暖(nuǎn)而(ér)投(tóu)资(zī)疲弱的(de)特(tè)点相(xiāng)一致。

　　从(cóng)制造业(yè)内部来看，今年(nián)3月，制造业各行业(yè)景(jǐng)气度普遍回暖，多(duō)数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升(shēng)价(jià)跌”，指向经(jīng)济复(fù)苏(sū)初期，供给端(duān)修(xiū)复好于需求端，行业整(zhěng)体去库进程尚未结束。从行业景气(qì)度边(biān)际(jì)改善情(qíng)况来看，下(xià)游(yóu)消费(fèi)制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原(yuán)材(cái)料(liào)加工(gōng)，煤炭(tàn)行业景气(qì)度表现为高(gāo)位放(fàng)缓(huǎn)。

　　下游消费制造(zào)行(xíng)业中，与出行(xíng)、地(dì)产后周期相(xiāng)关的酒饮料茶、纺织服装、文粤语顶你个肺是脏话吗，顶你个肺真正意思教娱、烟草、家具制造行业(yè)景(jǐng)气度较高，部分行业(yè)表(biǎo)现(xiàn)为“量价齐(qí)升”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业景气度居中(zhōng)，表现为“量升(shēng)价跌”。从“量”维度看，电气机械(xiè)、专用设备、运输(shū)设备(bèi)>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设(shè)备、电子设备。

　　上游原材(cái)料加工行业(yè)景气度改善幅(fú)度(dù)最(zuì)弱，由于行业库存水平偏高(gāo)，多数行业仍然受(shòu)到价格下跌的(de)困扰，表现(xiàn)为“量升(shēng)价(jià)跌”。从“量”维(wéi)度看，有色(sè)金属(shǔ)>；；；黑(hēi)色金(jīn)属、非金属(shǔ)矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和产业升级或是推动下一阶段(duàn)经济复苏的(de)主线

　　一(yī)季度(dù)，国(guó)内经济复苏主要(yào)受益于疫后复苏红(hóng)利驱动。需求方(fāng)面(miàn)，出行类消费快速复苏(sū)，前期积压的购房、服(fú)务消(xiāo)费需(xū)求得以释放(fàng)；供给方面，国内复(fù)工复产加快推进，生产(chǎn)端快速恢复(fù)，是推动年(nián)初(chū)出口(kǒu)数据好转(zhuǎn)的重要原(yuán)因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后复苏红利驱动(dòng)边际转(zhuǎn)弱，随着(zhe)未来海外总需(xū)求(qiú)回落(luò)的预(yù)期(qī)逐步兑现，后续驱动国内经济增长(zhǎng)的线索(suǒ)，大概率(lǜ)来自于(yú)消费回暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，一季(jì)度居民收(shōu)入向(xiàng)上修复，消费倾向(xiàng)明显回升，已经高于2020-2022年疫情期(qī)间水平，同时(shí)信贷数(shù)据(jù)指(zhǐ)向居民“去(qù)杠杆(gān)”势头缓和，未来(lái)消(xiāo)费回暖的确(què)定(dìng)性进一步增强。预计交通、住(zhù)宿、餐饮、娱(yú)乐(lè)等服务消费(fèi)有(yǒu)望持续修复(fù)，家电、家具、纺服等与出(chū)行及地(dì)产后周期相关的可选消(xiāo)费也有望进(jìn)一步回暖。

　　二是(shì)，产(chǎn)业升级路(lù)径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增(zēng)强，有望(wàng)维持出口韧(rèn)性(xìng)；随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触(chù)底(dǐ)回升，制造业企业盈(yíng)利有望向(xiàng)上修复，企业将从主动去库逐步转向被动(dòng)去(qù)库、主动(dòng)补库(kù)，设备(bèi)投资需求有望改善，推(tuī)动中游(yóu)装备制造景气度维持高位。

　　风险提示(shì)：国内经(jīng)济(jì)恢复力度不(bù)及(jí)预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

　　一、节(jié)后消费降温，带动CPI涨幅(fú)明显回落

　　一、本(běn)周聚焦(jiāo)：疫后经济复(fù)苏有哪些结构性(xìng)特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱(qū)动一季度经济复(fù)苏的主因

　　一季度我国GDP总(zǒng)量实现超预(yù)期增长(zhǎng)，指(zhǐ)向疫后复苏背景下(xià)，国内经济企稳(wěn)回升。但不同于海(hǎi)外国(guó)家(jiā)疫后(hòu)复苏的规律，本(běn)轮国内疫后(hòu)复苏发生(shēng)在外需回(huí)落、国内经(jīng)济(jì)转向高质量发展、居(jū)民前期“去杠杆”的过程中，因(yīn)此驱(qū)动疫后经济复苏的力量并(bìng)不均衡，行(xíng)业分化特(tè)征(zhēng)明(míng)显。因此，我们(men)重点从行业层面(miàn)，观测当前各行业(yè)景气(qì)度水平。

　　从(cóng)GDP不(bù)变价观测各(gè)行业表现来看，今年一季度制造业、交通运输业、房地产业景气度明(míng)显提升，而(ér)建筑业景气度回落，与年初出口数据(jù)好转、服务消费快(kuài)速恢复(fù)、房地产销售(shòu)回(huí)暖而投资疲弱的情况(kuàng)相一致(zhì)。

　　我们以2019年(nián)为基(jī)期计算各(gè)年份(fèn)的复合(hé)增(zēng)速，观察各(gè)行(xíng)业增加(jiā)值变化。

　　今年一(yī)季度第一产业增加(jiā)值增速为3.6％，低于(yú)去(qù)年四季度(dù)的4.9％，但(dàn)仍高(gāo)于2019年(nián)、2020年全(quán)年增(zēng)速，与近(jìn)年来加快建设农业强国，推进(jìn)农业农村(cūn)现代化的目标有关。

　　今(jīn)年一(yī)季度(dù)第二产(chǎn)业增加值增速升至(zhì)5.4％，高(gāo)于(yú)去年四季度(dù)的4.4％。其中，制造(zào)业迎(yíng)来(lái)较快(kuài)复苏(sū)，增(zēng)加值增(zēng)速(sù)提升至5.9％，高于(yú)去年(nián)四季度的4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速，与(yǔ)去年(nián)下半年之后外需转弱、居民商品(pǐn)消费(fèi)恢复偏慢有关。而建筑业景气度明显回落，增加值增(zēng)速回落(luò)至1.9％，低(dī)于去年四季度的(de)3.1％，主要(yào)受房地产(chǎn)新开(kāi)工(gōng)拖(tuō)累。

　　今年一季度(dù)第三(sān)产(chǎn)业增加值增速小幅升至4.7％，略高于(yú)去年四季度的4.6％，但相较(jiào)疫情(qíng)前仍存(cún)在产出(chū)缺口。其中(zhōng)，受益于居民出(chū)行活动恢复(fù)，交通运输(shū)、仓储和邮政业增加值增(zēng)速明显(xiǎn)提升，自去年(nián)四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年(nián)全年(nián)增(zēng)速；住宿(sù)和餐饮业增加值增(zēng)速小幅(fú)回升(shēng)，尽管高于疫情三年来的平(píng)均增(zēng)速(sù)，但绝(jué)对水平不(bù)及2019年，指向供给水平恢复较(jiào)慢。而受益于新房和二手房销售回暖，今年(nián)一季(jì)度房地产业(yè)增加值(zhí)增速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领(lǐng)域复苏分化，中下游改善(shàn)幅(fú)度好(hǎo)于上游

　　对于行(xíng)业景(jǐng)气度的观测(cè)，我们采用量（各行业工业增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速）与价格（各行业工业品价格增速）分别作为(wèi)供需的衡量指(zhǐ)标。主要选取28个主要行业自2019年以来的(de)月度数据，首(shǒu)先将各行业增(zēng)加值增速调整为(wèi)以2019年为基期的(de)复(fù)合增速(sù)，其次计算(suàn)2019年-2023年(nián)3月，每(měi)月(yuè)的增加值增速和PPI增(zēng)速(sù)的(de)分位(wèi)数水平，通过对比2022年12月和(hé)2023年(nián)3月的分(fēn)位数水平，捕(bǔ)捉(zhuō)其边际(jì)变化。

　　今年3月(yuè)，制造业(yè)各行业景气度出(chū)现普遍回(huí)暖，多数从去(qù)年(nián)12月(yuè)的“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经济复苏初期，供给端修复好于(yú)需求(qiú)端，行(xíng)业(yè)整体去库进程尚未(wèi)结束(shù)。从行业景气度(dù)边际改善情(qíng)况来(lái)看，下游消费制(zhì)造(zào)>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原材料加(jiā)工(gōng)，煤炭行(xíng)业(yè)景气度呈现高位(wèi)放缓情况。

　　下游消费制造行业中，与出行、地(dì)产后周期相关的行(xíng)业景气度(dù)最高(gāo)，部分行业步(bù)入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民(mín)外出消费(fèi)相关的，酒饮料茶、纺(fǎng)织(zhī)服装、文教(jiào)娱乐的量价分(fēn)位数(shù)水(shuǐ)平均处在高景气度区间(jiān)，烟(yān)草、家(jiā)具制造行业也(yě)呈(chéng)现“量价齐升”的特征；食品制造景气度有所回落，农副加工行业表现为“量价(jià)齐跌”，食品制造行业表现为“量(liàng)升价跌”，二(èr)者价格下跌主要与高库存水平有关，今(jīn)年2月，库存(cún)同比(bǐ)均处(chù)在2016年以来(lái)90％以上分位数(shù)水平；而随(suí)着防疫(yì)需求的降温，医(yī)药制造业景气度有所回落，表(biǎo)现(xiàn)为“量跌(diē)价(jià)平”。

　　中游装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造业行业景气度(dù)居中(zhōng)，均(jūn)表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌”。一(yī)方面(miàn)与原材料成本下跌有关(guān)，另一方面，也(yě)与年初外需表现好于内需，部分行业仍在去库(kù)进程有关。其中，电气机械、专(zhuān)用设备、运输设备工业增加值增速改善幅(fú)度最(zuì)大(dà)，受益于(yú)国(guó)内产业升级、出口优势带来的(de)韧性(xìng)驱动；其次是(shì)汽车制造、金属制品，改善幅度最(zuì)弱的(de)是(shì)通用(yòng)设备、电子设备，与房(fáng)地产新开(kāi)工强度(dù)较弱、消费电子行(xíng)业周期性走弱有关(guān)。

　　上(shàng)游原材料(liào)加工行业景(jǐng)气(qì)度改善幅度偏弱，由于行业库存水平偏高(gāo)，多数(shù)行业(yè)仍受制(zhì)于价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。其中(zhōng)，有(yǒu)色金属行业生产端改善(shàn)幅(fú)度(dù)最大，3月增加值增速位于2019年以(yǐ)来70％分位数(shù)水平，但受(shòu)全球大宗商(shāng)品下行周(zhōu)期影响(xiǎng)，价格依旧承(chéng)压；随着年(nián)初(chū)建筑业施工(gōng)回(huí)暖，相(xiāng)关的黑色金属、非金属制品景气度(dù)提升，但由于(yú)库存(cún)水(shuǐ)平偏高，价格(gé)仍(réng)处在(zài)下跌区间，拖累整体盈利水平；石化(huà)链条行业生(shēng)产水平普(pǔ)遍回暖，但分位数水平仍(réng)处在50％以下的景气度偏低区(qū)间，今(jīn)年由于能源危机缓解，产品价格相较去年(nián)同期(qī)也(yě)出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭(tàn)开(kāi)采景气度仍处在高位，但(dàn)出现(xiàn)边际放缓，生产及价(jià)格(gé)水平同步回落。这与去年以来(lái)行(xíng)业产能持(chí)续扩(kuò)张有(yǒu)关，今年2月，煤炭开(kāi)采产(chǎn)成品库存(cún)同比处(chù)在2016年以(yǐ)来(lái)94％分(fēn)位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业(yè)升级(jí)或是(shì)推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏(sū)主要(yào)受益于疫后复苏红(hóng)利。一方(fāng)面，消(xiāo)费场景恢复(fù)后，出行(xíng)类消(xiāo)费快速复苏(sū)，前期积压的购房、服务性(xìng)需求得以释放；另一方面，国内(nèi)复工(gōng)复产加快推(tuī)进(jìn)，保证供给端的快(kuài)速恢复，是推动(dòng)年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复(fù)苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后红利释放效果转弱，随(suí)着未(wèi)来(lái)海外总需求回落的预期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的(de)线索，大概率(lǜ)来自(zì)于消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一(yī)是(shì)，随着居民(mín)收入(rù)提升和消(xiāo)费意愿改善，未来消费回暖的确定性进一(yī)步增强(qiáng)，交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消费，以(yǐ)及(jí)家电(diàn)、家(jiā)具、纺(fǎng)服等可选消(xiāo)费景气(qì)度均有望提(tí)升。

　　从一季度居民收(shōu)入和(hé)消费数据看，居(jū)民收入增速提(tí)升，消费(fèi)倾向开始(shǐ)回升，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修复至(zhì)疫情前水平。以(yǐ)2019年(nián)为基期的复合增速(sù)看，今年一(yī)季度，全国居民人均可支配收入增速提(tí)升至6.4％，高于去年四(sì)季度的(de)5.6％，居民人均消(xiāo)费支(zhī)出增速提升至5.0％，高于去年四季(jì)度的3.0％。一季(jì)度居民(mín)平均(jūn)消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期(qī)均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍(réng)有一定差距。未(wèi)来随(suí)着服务业(yè)恢复持续向好，有望带动相(xiāng)关就业(yè)岗位加快(kuài)恢复，进一步提振居民消(xiāo)费意愿。

　　从(cóng)居民(mín)存贷款数据看，居民储(chǔ)蓄意愿有所减弱，消费和投资信心正在筑底。今年以(yǐ)来，居民储蓄意愿有所(suǒ)减弱(ruò)，“去杠杆”势头(tóu)缓和(hé)。从存款(kuǎn)数(shù)据(jù)看，3月居(jū)民新增存款同比增量降(jiàng)至2051亿(yì)元，低(dī)于1-2月9375亿元的同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)均值，也低于2022年6617亿元的月(yuè)均同比增(zēng)量。从贷款数据(jù)看，3月居(jū)民部门新增净融资同比多增4859亿元，其中，短期信贷同比多增2246亿元，中长期信贷同比多(duō)增2613亿(yì)元(yuán)。居(jū)民部(bù)门新增(zēng)净融资连续2个月维持同比扩张，指向居(jū)民(mín)预期可能正在(zài)筑底(dǐ)，“去杠杆(gān)”势头开始放缓。今(jīn)年(nián)第一季度城镇储户问卷调查结(jié)果显示，倾向于“更多储蓄”的居民(mín)占58.0％，比上(shàng)季度减少(shǎo)3.8个百(bǎi)分点；倾向于(yú)“更多消费”和(hé)“更多投资”的居民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于(yú)上(shàng)季(jì)度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指(zhǐ)向居民储蓄(xù)意愿降低、消费和(hé)投资意愿提升。

　　二是，产业升级路(lù)径驱动(dòng)下，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优(yōu)势增强，以(yǐ)及相关(guān)行业(yè)设备投资更新，有(yǒu)望推动中游(yóu)装备制造景气度维(wéi)持高位(wèi)。

　　一(yī)方面，今年一季(jì)度(dù)国内(nèi)出口(kǒu)数(shù)据回暖，除(chú)与欧美供(gōng)需(xū)缺口短期(qī)走阔、国(guó)内复工复产加(jiā)快推进外(wài)，也(yě)受益于RCEP政(zhèng)策红(hóng)利持续(xù)释放，以及汽(qì)车和“新三(sān)样”产(chǎn)品出口优势增强(qiáng)。今年在海(hǎi)外总需求回落(luò)背(bèi)景下(xià)，我(wǒ)国与RCEP国(guó)家(jiā)贸(mào)易往(wǎng)来(lái)加强、以及新(xīn)能源产品优势(shì)强化(huà)，有望(wàng)维持装备制造领域出口韧性。

　　另一方(fāng)面，企业盈利下滑和库存高位，对制造业投(tóu)资扩产造成一定压力。但随(suí)着下(xià)游消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触底回(huí)升(shēng)，制造业企业盈(yíng)利有望(wàng)向上(shàng)修复(fù)。目前看，电气机械等装备制造业去库进程已(yǐ)进入下半场(chǎng)，今(jīn)年1-2月专用设备、通用设备(bèi)产成品库(kù)存增速呈现触(chù)底反弹。随(suí)着需求回暖、盈(yíng)利修复(fù)，企(qǐ)业将(jiāng)从主动(dòng)去库逐步转向被(bèi)动去库、主动(dòng)补(bǔ)库，设备投资需求将随(suí)之提升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金融与流动性数(shù)据(jù)：各国国(guó)债收益率多数(shù)上行

　　美国10年期国债收益(yì)率(lǜ)上行。本(běn)周（截至4月21日(rì)）美国(guó)10年期国债收益率(lǜ)3.57％，较上周末(mò)上行5BP，其中通胀(zhàng)预(yù)期较(jiào)上周下行(xíng)2BP，实际收(shōu)益率1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法国10年期国债收(shōu)益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债(zhài)收(shōu)益率较上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债收益率较(jiào)上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期(qī)国债(zhài)收益率(lǜ)较上(shàng)周末上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益率(lǜ)利(lì)差收(shōu)窄(zhǎi)。本周(zhōu)美国10年期和(hé)2年期国债(zhài)期限(xiàn)利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业期权(quán)调整(zhěng)利差较上(shàng)周末持(chí)平(píng)为0.55％，美国高收(shōu)益债(zhài)期权调整(zhěng)利差较上周末(mò)上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全(quán)球股市(shì)涨跌分化，大(dà)宗商品价格普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌分化。本(běn)周(zhōu)（4月17日至(zhì)4月21日），欧(ōu)洲(zhōu)股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分(fēn)别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富(fù)时(shí)MIB下(xià)跌0.45％。美(měi)股全线下(xià)跌，标(biāo)普500、道琼(qióng)斯工业指数、纳(nà)斯达克指数分(fēn)别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市(shì)分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲(zhōu)标(biāo)普(pǔ)200、韩国(guó)综(zōng)合指数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格(gé)普跌。其(qí)中(zhōng)，LME铝(lǚ)上(shàng)涨0.71％，其余大宗商品价格普(pǔ)跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下(xià)跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美(měi)欧加(jiā)息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显(xiǎn)示近几周美(měi)国(guó)经济增长(zhǎng)陷入停滞，通胀和招聘(pìn)活动(dòng)放(fàng)缓(huǎn)，信贷渠道(dào)变窄(zhǎi)。褐皮(pí)书称(chēng)，最近几周(zhōu)美国总体经济(jì)活动(dòng)几乎没有变(biàn)化(huà)，几个辖区指出在(zài)不确定性增加和对流动性(xìng)的(de)担忧加(jiā)剧(jù)之(zhī)际，银行收紧了贷(dài)款标准。近期美国(guó)总体物(wù)价(jià)水平温(wēn)和上升(shēng)，但价格上涨速度或有(yǒu)所(suǒ)放缓。

　　美联储官员表示(shì)为(wèi)应对高(gāo)通胀，加息步伐或(huò)将(jiāng)继续(xù)。4月(yuè)21日，美联(lián)储哈克称，需要进一步收(shōu)紧政策(cè)来(lái)应对高通胀，加(jiā)息(xī)结束后美(měi)联储将(jiāng)需要在一(yī)段时间内维持利率稳定(dìng)。同日美联储(chǔ)梅斯特表示，预计(jì)今年货(huò)币政(zhèng)策(cè)将需要(yào)进一步进入限制(zhì)性区(qū)域，终端利率或(huò)将高于5％，具(jù)体取(qǔ)决于经(jīng)济和金融形势的发展。

　　欧洲央行货币政策会议(yì)纪要公布，绝大多数委(wěi)员同意将(jiāng)利(lì)率上调50个(gè)基点。4月20日(rì)公布的欧洲央行会议纪要显示(shì)，货(huò)币(bì)政策在降低通胀方(fāng)面仍有一段路要走，一(yī)些委员认为整体而言通胀风险倾向(xiàng)于(yú)上行。金融市场紧张局势被视为经济和(hé)通胀前景重大不确定(dìng)性的来(lái)源。然而除非(fēi)形势显著(zhù)恶化(huà)，否则金融市(shì)场(chǎng)的(de)紧张局势不太可能从根本上改变欧洲央行管理委员会对(duì)通胀(zhàng)前景的(de)评估(gū)。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦强调(diào)美国(guó)“国家(jiā)安全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会和欧(ōu)洲议会通过了(le)一(yī)项临时(shí)政(zhèng)治协议，就涉及430亿欧元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成一致(zhì)。法案目标是(shì)到(dào)2030年，欧(ōu)盟拟动(dòng)用(yòng)430亿欧元资(zī)金提(tí)振半导体(tǐ)行业，以将欧盟占全球(qiú)半导体制造(zào)市场的份(fèn)额从10％提升至至(zhì)少20％；大幅提升芯(xīn)片制造(zào)工艺，建立欧盟的半导体供应链，并(bìng)与美国和亚洲同(tóng)行(xíng)竞争。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国众议院议长麦卡(kǎ)锡表示，正(zhèng)在推(tuī)出一(yī)份债(zhài)务上限相关立法措施(shī)。白宫需(xū)要开始就债务上限进行谈判；众议院共(gòng)和(hé)党希(xī)望提高债务上限并削减(jiǎn)支出；正在(zài)推(tuī)出一份债务上限相关立(lì)法措施；债务法案(àn)将设法收(shōu)回未使用的防疫资金用于日常开支；法案将减少对国税(shuì)局(jú)的拨款(kuǎn)，并结束绿色(sè)产业补贴措施。

　　4月20日(rì)，美国财政(zhèng)部长耶伦就中美(měi)关系(xì)发(fā)表讲话，表明(míng)美国无意(yì)与(yǔ)中(zhōng)国(guó)脱钩，但未来仍将强(qiáng)调(diào)“国家安全”。耶伦(lún)宣(xuān)称，任何与中国脱钩(gōu)的努力都将是“灾难(nán)性的”，美(měi)国寻求与(yǔ)中(zhōng)国建立“建设性和公平(píng)的经(jīng)济(jì)关系”。但“当美国利益受到威胁(xié)时”，美国(guó)将(jiāng)坚(jiān)定地捍(hàn)卫(wèi)国家安全，即使以牺牲(shēng)中美(měi)关系为代价。在国际关(guān)系中(zhōng)，耶(yé)伦(lún)表示美(měi)中两国有必要“坦(tǎn)诚讨(tǎo)论(lùn)棘(jí)手问题(tí)”，比如帮助面(miàn)临债务(wù)问(wèn)题的(de)新(xīn)兴市(shì)场和发展中(zhōng)国家等。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜价环比上(shàng)涨

　　原油价格环比上涨(zhǎng)，环(huán)比由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比(bǐ)上涨(zhǎng)10.06％，环比由负转正，由上(shàng)月的-4.54％转正为本月(yuè)的10.06％，最(zuì)新月(yuè)度(dù)均价(jià)为(wèi)80.75美元/桶。布(bù)伦(lún)特原油价格环(huán)比上涨7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的7.14％，最新(xīn)月度(dù)均(jūn)价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价(jià)环比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，铜(tóng)价环比上涨(zhǎng)0.86％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由(yóu)上月的(de)-1.33％转正(zhèng)为(wèi)本月的(de)0.86％，库存(cún)同(tóng)比下降(jiàng)51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩大44.13个百(bǎi)分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负(fù)转正(zhèng)，由(yóu)上(shàng)月的-5.26％转正为本月(yuè)的2.25％，库(kù)存同比(bǐ)下降10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格(gé)指数环比上升(shēng)，螺纹(wén)钢价格环比下跌，库存同比下降

　　水(shuǐ)泥价(jià)格指数环(huán)比上升。4月(yuè)以来，全国水(shuǐ)泥(ní)价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百(bǎi)分点。华北、东北(běi)、华东、中南、西北(běi)以(yǐ)及西南(nán)各区价(jià)格指数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格(gé)环比下跌，库存同比下(xià)降，钢坯(pī)库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺纹钢价格环比由(yóu)正转负，环比(bǐ)由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩窄3.26个(gè)百分点。钢(gāng)坯库存同比(bǐ)上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩(suō)小(xiǎo)157.85个(gè)百分点(diǎn)。

　　3.3下游(yóu)：商品房成交面积增(zēng)幅(fú)缩窄，猪价菜价下跌，水果价(jià)格上(shàng)涨

　　商品(pǐn)房成交面积增幅缩窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以来，商品房成交面(miàn)积上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分点。其(qí)中，一线、二(èr)线、三线(xiàn)城(chéng)市商品房(fáng)成交(jiāo)面积同比(bǐ)分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分(fēn)点。

　　土地(dì)成(chéng)交(jiāo)面(miàn)积跌幅收窄。2023年4月以来(lái)，百城土地供应面积同比增(zēng)速为5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成(chéng)交(jiāo)面积(jī)同比(bǐ)增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成交溢价率为5.50％，较(jiào)上(shàng)月(yuè)上涨1.99个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格(gé)下跌，水果价格上涨。2023年4月以来，猪肉价格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月(yuè)扩大(dà)2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车(chē)日均零售(shòu)销量(liàng)增幅扩大。4月以来，乘(chéng)用车(chē)日均零售销(xiāo)量(liàng)同比增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百分(fēn)点。批发销量同比增加15.64％，增幅(fú)扩大(dà)8.26个百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.4流动(dòng)性：货币市(shì)场(chǎng)利(lì)率趋势分化，国债利率普遍下行

　　货币市(shì)场利率趋势(shì)分化，国债利率普遍下行。2023年4月以来(lái)，R001较上月末下(xià)行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国(guó)债(zhài)利率较(jiào)上月(yuè)末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业(yè)债利率较(jiào)上月(yuè)末下行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业(yè)债利率较(jiào)上月(yuè)末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改(gǎi)委强调提振消费持续回升的(de)动力；国资委强调着力发展战略性新兴产业

　　4月19日，国家发展改革委举(jǔ)行4月份新闻发布会，强调要提振(zhèn)消费持(chí)续回升(shēng)的动力。接下来将重点(diǎn)做好四方面工作(zuò)：一是，研究起草(cǎo)关于(yú)恢复和扩大(dà)消费的政策(cè)文件，围(wéi)绕大宗消费、服务(wù)消费、农(nóng)村消费等重点(diǎn)领域；二(èr)是，下大力气稳定汽车消费，大力推动新能源汽车(chē)下乡；三是(shì)，会(huì)同有关方(fāng)面优化就业(yè)、收入分配和消费全链条(tiáo)良性循环促(cù)进机制；四是，研究制定关(guān)于营(yíng)造放心消费环境的政策文(wén)件。

　　4月19日，国资(zī)委(wěi)党委召开扩(kuò)大会(huì)议(yì)，强调推(tuī)动国资央(yāng)企着力发展实体经济(jì)特别是战略性新(xīn)兴(xīng)产业。会议认为(wèi)，要(yào)更好推(tuī)动国资(zī)央企(qǐ)在(zài)中国式(shì)现代化新征程(chéng)中走(zǒu)在前列，着力(lì)提升(shēng)科技自立自(zì)强水平，提升自(zì)主创新能力；着力(lì)发展实体经济特别(bié)是(shì)战略性新兴产业，加(jiā)快推进现代化产(chǎn)业体系建设；抓好新一轮国企改(gǎi)革(gé)深(shēn)化提(tí)升(shēng)行动组织实施，高水平(píng)参与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举办发布会介(jiè)绍一季度工(gōng)业和信(xìn)息化发展状(zhuàng)况(kuàng)，表(biǎo)示(shì)下一步将制(zhì)定实施(shī)重点行业稳增长(zhǎng)的工作方案。一是营(yíng)造良(liáng)好产业发(fā)展环境，落(luò)实落细稳(wěn)增长政策(cè)举措，抓实抓细部省(shěng)协作、部门(mén)协同；二是(shì)推(tuī)动出口(kǒu)保稳提质，加大对制造业外(wài)贸企(qǐ)业的支持力度(dù)，配合有关部(bù)门落实好稳外(wài)贸政策(cè)举措；三是促进内需加(jiā)快恢复，以高质量供给促进消费；四是持续增强发展动能，加快战略性新兴产业的创新发展。

　　四、财经日(rì)历

　　五、风(fēng)险提示(shì)

　　国内经济恢复力(lì)度不及预期；海外需求超预(yù)期回落。

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