文(wén)丨明明 章立聪 余经(jīng)纬

　　跨季结(jié)束后资金利率(lǜ)自(zì)低位(wèi)持续上行，即便税期结束，资(zī)金利率却仍未回落，反而进一步走高。我(wǒ)们(men)认为(wèi)主要是源于：①货(huò)币政策力度边际转弱；②税期(qī)走款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好(hǎo)，导(dǎo)致(zhì)银行资(zī)金(jīn)融出意愿(yuàn)与(yǔ)能(néng)力降低(dī)。③资(zī)金较为拥挤导(dǎo)致债市敏感度增加。考虑(lǜ)假期和(hé)月末因素，预计短期内，资(zī)金利(lì)率(lǜ)下行(xíng)空间有限，波动幅度(dù)加大，建议投(tóu)资者关注资(zī)金(jīn)面的边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧对债市情绪(xù)以及头寸(cùn)管(guǎn)理的影响。七尺是多少米呀 身高7尺是多少厘米p>

　　▍近期资(zī)金利(lì)率持续上行。

　　跨(kuà)季结束后(hòu)资金利率(lǜ)自低(dī)位持续(xù)上(shàng)行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行，然而(ér)税期结(jié)束后却并未回落，4月21日冲(chōng)高(gāo)至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅(fú)度更大。从(cóng)隔夜利率角度观察(chá)，银(yín)行(xíng)与非银(yín)机构间流(liú)动性分层现(xiàn)象弱化；此外(wài)，隔夜利率(lǜ)与7天利率的期(qī)限(xiàn)利差(chà)也(yě)明显(xiǎn)压缩(suō)，DR001与DR007甚至已经倒挂(guà)。我们认(rèn)为(wèi)税期结束，资(zī)金不松，主(zhǔ)要(yào)有以(yǐ)下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力(lì)度边际(jì)转弱。

　　稳(wěn)健的货币政策坚(jiān)持(chí)以我为(wèi)主、稳字(zì)当头，保(bǎo)持货币(bì)信贷合理增长，确保利率水(shuǐ)平合适(shì)，在追求经(jīng)济提(tí)振的(de)同时，也注(zhù)重防范(fàn)市场过热带来的金融风险。在(zài)满(mǎn)足广义流(liú)动性供需匹配的(de)前提下，货币工具力度可能会有所回摆(bǎi)。从央行(xíng)的具体(tǐ)操作上(shàng)来看(kàn)，MLF小幅增量续做(zuò)，逆(nì)回购(gòu)投(tóu)放低量操作，结构(gòu)性工(gōng)具(jù)“有进有退”，均(jūn)预示后续政(zhèng)策将更加(jiā)“精准有力”，流(liú)动性投(tóu)放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月(yuè)信贷(dài)投放情况较好，导(dǎo)致(z七尺是多少米呀 身高7尺是多少厘米hì)银行资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期(qī)缴款(kuǎn)，而4月通常是缴(jiǎo)税大月，因此(cǐ)走款可(kě)能对银行间流动性带来了(le)一定(dìng)的压力。此外，参考近期(qī)票据利率走势(shì)，预计信贷增速较一季度将会(huì)有(yǒu)所(suǒ)放缓，但(dàn)4月预计仍将保持同(tóng)比多增的(de)态势。税期缴款叠加信(xìn)贷投(tóu)放，银行系统整体资金流出，因(yīn)此向同业融出(chū)的意(yì)愿和能力有所降低(dī)。

　　▍其三(sān)，资金较(jiào)为(wèi)拥挤可能(néng)会导致债市脆弱性和敏感(gǎn)度增加，且投资者(zhě)对于未来一个月资金(jīn)利率上(shàng)行的担忧增加。

　　从质押式回购成交(jiāo)量和我们测算(suàn)的杠杆率来看，虽然(rán)上周受资金收(shōu)紧(jǐn)影响，加(jiā)杠杆情绪有所降温，但依然处于历(lì)史相对积极(jí)的水(shuǐ)平(píng)，导致债市敏感(gǎn)度增加。此外(wài)投资者(zhě)对(duì)货币政策(cè)力度以及跨(kuà)月资金面(miàn)情况(kuàng)仍存担(dān)忧，使得市场上对于未来一个月(yuè)内资(zī)金价格上行的预期更(gèng)为强烈。

　　▍后市展望：五一(yī)假期临近，回购(gòu)资金的期限被动(dòng)拉长，利率(lǜ)下行空间(jiān)有限。

　　月(yuè)末往往财政集(jí)中支出(chū)，向(xiàng)市场(chǎng)释放资(zī)金；但跨月前夕银行资金(jīn)融(róng)出意愿一(yī)般(bān)较低，预计资金(jīn)波动幅度较大。对于债市而言，短期交(jiāo)易主线或延续(xù)政(zhèng)策与基本面(miàn)预期交易(yì)，预计利(lì)率以(yǐ)震(zhèn)荡走势为主，建议(yì)投资者(zhě)关注资金面(miàn)的边际变化，警惕流动性大(dà)幅(fú)收紧对债市(shì)情绪以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货(huò)币政(zhèng)策不及预期；经济(jì)复苏节奏不及预(yù)期；银行间市场流(liú)动(dòng)性过(guò)快收(shōu)紧(jǐn)。

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