《基金经理投资笔记》宏观策略(lüè)系(xì)列

　　把脉经济(jì)周期拐点 实现财富管理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤 春(chūn)（博士(shì)），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（笑颜如花和笑靥如花有什么区别呢，笑靥如花还是笑颜如花 #ff0000; line-height: 24px;'>笑颜如花和笑靥如花有什么区别呢，笑靥如花还是笑颜如花博士），创金合信基金基金经(jīng)理

　　乱(luàn)云(yún)飞渡仍从容(róng)

　　上期分享中（查看(kàn)原(yuán)文(wén)），我们(men)提出了(le)5月是(shì)乱花渐欲(yù)迷人眼(yǎn)，一个(gè)大(dà)的背景是市场进入了战略(lüè)相(xiāng)持阶段，进攻(gōng)和防(fáng)守的理由都不(bù)是非常清晰。周末中央发布长期的产业政策，基调是清晰的(de)，但那是诗和远(yuǎn)方，是战略性的(de)布局，很多投资者更喜欢(huān)战术性(xìng)的机会。伯克希尔哈(hā)撒韦年(nián)度(dù)股(gǔ)东(dōng)大会在巴菲特的老家(jiā)奥巴哈举行(xíng)，吸引了全球投资(zī)者的目光，投资者总希望可以从(cóng)中寻找(zhǎo)到投资的(de)秘诀，价值投(tóu)资的(de)道虽相同，但(dàn)法、术、器是各(gè)异的(de)。不(bù)仅如(rú)此，伯克希(xī)尔(ěr)决策者对宏(hóng)观环境的担忧，对数(shù)字技术(shù)的批判，很多与会者收获的可能(néng)不是清晰的思路，而是在迷宫中又多走了一圈。

　　一(yī)、市场陷(xiàn)入僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身(shēn)”的(de)说法，谨慎(shèn)的(de)A股投资者也开始考(kǎo)虑Sell in May,一个很(hěn)重要的理由是根据惯例，银(yín)行保险等利好兑现后往往是市场开始调整的开始。A股(gǔ)投资历来是有季(jì)节(jié)性的，但这(zhè)未必是历(lì)史的(de)铁律，比(bǐ)如2022年5月市场(chǎng)在(zài)新的(de)政(zhèng)策(cè)基(jī)调下开始全(quán)面大反攻。我们需要(yào)因时而变，投资者需要考虑到当(dāng)前的市场背景已经和(hé)之前有很大的不同(tóng)。当(dāng)前(qián)市场进入战略僵持阶段的一个重要理(lǐ)由是(shì)除(chú)了(le)逻辑推演，很多(duō)重要问题很难(nán)用清晰(xī)的事实(shí)来验证。谨慎的投资(zī)者往往是见(jiàn)好就收或者谋定而后动(dòng)，因此(cǐ)才有了上述的猜(cāi)测。

　　市场(chǎng)不清楚的地方在哪里呢？

　　第一，从内(nèi)部(bù)看，市(shì)场已(yǐ)经提前交易了(le)政策(cè)的(de)方向，而且今年国内的政(zhèng)策本身也不是大开大合。新出台的政(zhèng)策更多地在落实上，较(jiào)少(shǎo)新的(de)提法。

　　第二，从外部(bù)看(kàn)，美联储依然(rán)在通胀、就业(yè)数据(jù)、金融(róng)数据和增长数据传递的(de)混(hùn)乱(luàn)信息中纠结。

　　第(dì)三(sān)，从投资主线看，数字经济和中特估依(yī)然既有(yǒu)政策、也有业绩或者有未来(lái)预期的业绩改善，但(dàn)短期游戏、传媒、中(zhōng)特估与其他板(bǎn)块分化(huà)较(jiào)为极致(zhì)，也是不争的事实。除了这(zhè)两条主(zhǔ)线外，金融、消费和(hé)公用事业有反弹，但难以成(chéng)为(wèi)持续(xù)的配置主题，新能源(yuán)崩坏的筹码预期也(yě)决定了反弹的(de)脆弱性。

　　第四，从交易行(xíng)为看，投(tóu)资者并未(wèi)形成一致预(yù)期。随着一(yī)季报的披露，市场阶段性发挥了对(duì)盈(yíng)利现实的(de)定价效率。具体表现为，业绩出现一定修复和表现有韧性的金融、中药、电力、中(zhōn笑颜如花和笑靥如花有什么区别呢，笑靥如花还是笑颜如花g)特估主题以及TMT中(zhōng)的游戏传(chuán)媒等表现较好，家电此前也有一定表(biǎo)现。不(bù)过，随着业绩的公布反而出现了一定(dìng)的买预期卖现实的操作。当然，相对(duì)而言(yán)市(shì)场也有定价效率不稳定的一面，同样是(shì)业(yè)绩修复或有(yǒu)韧性的(de)农(nóng)林牧渔、新能(néng)源和(hé)消费板块(kuài)，整体(tǐ)表现则一般。

　　二、市场僵持(chí)的(de)原因：一季(jì)报显示企(qǐ)业盈利(lì)仍在磨底(dǐ)阶段

　　短(duǎn)期市(shì)场(chǎng)的核心矛盾在(zài)于(yú)缺乏(fá)特别明显的亮点(diǎn)，TMT主线前(qián)期(qī)超额收益(yì)过于显著，目前除了(le)游(yóu)戏、传媒一枝独(dú)秀外，其(qí)他TMT细(xì)分(fēn)领域阶(jiē)段性有(yǒu)所回调。中(zhōng)特(tè)估相关的基(jī)建、银(yín)行(xíng)、石(shí)油、出版等板(bǎn)块盈(yíng)利(lì)有支撑、估(gū)值也较(jiào)低，因(yīn)此在最近市场(chǎng)调整的时候(hòu)整体表(biǎo)现较好。在这两条(tiáo)我们看好的全年主线之外，市场部(bù)分定价了(le)一季报行情，但核心问题在于(yú)当前盈利仍处在磨底阶段。扣(kòu)除(chú)金融和两桶油，A股的盈利还(hái)在下(xià)滑，这意味着短(duǎn)期盈利很难撑起A股系(xì)统性的行情(qíng)。所(suǒ)以，我(wǒ)们看到这两条(tiáo)主线之外其他业绩尚可的板(bǎn)块，整体反弹的幅度都相对有限。消费(fèi)的盈利有一定的修复，而市(shì)场由于前期(qī)的悲(bēi)观情绪尚未对其定价(jià)，这可能蕴含阶段性交易机(jī)会。

　　三、战(zhàn)略性布局是清(qīng)晰(xī)而明确的：政策关注(zhù)产(chǎn)业(yè)升(shēng)级和人的(de)问题

　　近期国内也处于一个会(huì)议密集召开的阶段，政治(zhì)局(jú)会(huì)议、中央(yāng)财经委会议和国(guó)常会相继召开。决(jué)策层对于当(dāng)前经(jīng)济复苏动(dòng)力不足、复(fù)苏势(shì)头(tóu)不稳(wěn)的问题(tí)，有着清醒的认(rèn)识，短(duǎn)期的工作重点是恢复和(hé)扩大需求(qiú)，但同时也明确不(bù)会再走老路——不会通过(guò)低水平的(de)债(zhài)务扩张来刺激经济(jì)，而是聚焦实体经济的(de)产业升级，推进(jìn)产(chǎn)业智能化(huà)、绿色化、融合化。

　　现代(dài)产业(yè)体系下的融合发展(zhǎn)

　　这(zhè)次财(cái)经(jīng)委会(huì)议(yì)的一个新提法(fǎ)是“坚持三次(cì)产业融合发展，避免割(gē)裂对立；坚持推动传统产(chǎn)业转型升级，不能当成‘低端产业’简单退出”，这(zhè)个提法(fǎ)很重要(yào)。我们去(qù)年底(dǐ)强调接下来一段时间的政策(cè)需要(yào)强调均衡性和系统(tǒng)性，才(cái)能(néng)形成经济发展的合力(lì)。卡脖子(zi)的领域(yù)要重点(diǎn)支持(chí)和(hé)发展，但是经济的运行是一个完整的系统，生产和消费、实体经(jīng)济和金融支撑、高科技领域(yù)和低技术领域、融(róng)资(zī)-设计-制造(zào)—物流-销售(shòu)-服(fú)务等各方面需(xū)要协(xié)调(diào)发展，大家的信心慢慢恢复、收(shōu)入慢(màn)慢恢复，才能够真(zhēn)正把(bǎ)需求拉动起(qǐ)来。不能够孤(gū)立、片(piàn)面(miàn)地理(lǐ)解和执行(xíng)政策(cè)，毕(bì)竟即使是芯片(piàn)这(zhè)么最高科技的领域，它的下游(yóu)需求也主要(yào)来自消(xiāo)费电子产品中的手机、汽车、智能家(jiā)居等(děng)等，没有(yǒu)需求的拉动，产业的发展就缺乏良性循环的(de)基础。

　　高(gāo)质量的人才(cái)红(hóng)利

　　另外，最近政策讨(tǎo)论的一个重点是人，作为投(tóu)资生产拉动核心(xīn)的企业家、作(zuò)为(wèi)人力资源重点(diǎn)的人才、承载民族(zú)未来的新(xīn)生人口(kǒu)、需要关注的(de)老龄人口。当前中国的(de)发展逐(zhú)渐从资本和劳动要(yào)素(sù)拉动(dòng)转向人力资源(yuán)拉动(dòng)，技(jì)术创新成(chéng)为能否突破内外部约束的关(guān)键。技(jì)术创新能力取决(jué)于制度保障下的(de)主观能(néng)动性，在经历了过去(qù)几年的非(fēi)常态之后，在内外部不确定性的制约下，如何(hé)让(ràng)当前每个主体充满信心、充满主观能动性，是政策的重(zhòng)心。以(yǐ)人(rén)工智能为(wèi)代表的数字经济(jì)大发展，有可(kě)能能够帮助我们适当缩(suō)小国际竞(jìng)争中人力资源的差距，这需(xū)要从一个更高的(de)角度理解人(rén)工智能和数字经济(jì)。

　　四、乱云飞渡(dù)仍从容：乱战之(zhī)后的(de)投资路径(jìng)

　　5月的市场，看起来(lái)是战略僵持(chí)阶(jiē)段的(de)乱战。接下来(lái)的政策力度和效果有多大、盈(yíng)利能否实(shí)质性的反(fǎn)弹(dàn)、经济复苏(sū)的斜率是否面临(lín)趋缓的压力、海外的(de)潜(qián)在风险到底有多大、美联储到底下一步面临(lín)的是(shì)什么样的经济形势等，投资者希望渐次判断上述一(yī)系列的重要问题的程(chéng)度，并据此进行布局。

　　从这个意义上讲，5月交易机(jī)会可能更均衡(héng)、但也更脆弱，当前可(kě)能(néng)是(shì)一个(gè)布局(jú)的好阶段，而未必会是收获(huò)的(de)阶段(duàn)。投(tóu)资者需要(yào)多一(yī)点耐心，风浪(làng)越大，下(xià)一次的鱼越贵(guì)。

　　“乱(luàn)云飞渡仍从容(róng)”，这是(shì)我(wǒ)们(men)从巴菲特历次股东大会上看(kàn)到(dào)价(jià)值投资者(zhě)很(hěn)重(zhòng)要的(de)一(yī)个(gè)特质，即我们提倡的“道(dào)”。市场的乱是暂时的，随着事实的清晰，投资路径也将会非常明确。这(zhè)个路径，我们从产业视角做了一下梳理，供投资者参考。

　　具体而言：投资的上(shàng)限是产业现代化，科(kē)技(jì)自(zì)主可(kě)用(yòng)，数字化、高端化(huà)与(yǔ)智能化是(shì)明(míng)确(què)的诗与远方，需要(yào)进(jìn)行(xíng)战略布局。投资(zī)的下(xià)限是(shì)避(bì)免系统性的风险，在现代化(huà)的产业转(zhuǎn)型中，当前蕴藏风险和未来跟不上历史步伐(fá)的产业(yè)是不能进行战略布局的(de)。投(tóu)资的中(zhōng)间状态是(shì)周(zhōu)期与消(xiāo)费行业，是(shì)战术性的布局。

　　产(chǎn)业视角下的投资路线图

　　【了(le)解作者】

　　魏(wèi)凤春(chūn)博士，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席(xí)经济(jì)学家(jiā)，投委会(huì)委员兼(jiān)秘书长，宏观策略(lüè)配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总(zǒng)监，南开大学(xué)经济学博(bó)士，清华(huá)大学管理(lǐ)科学与工程博士(shì)后。学术(shù)研究(jiū)与教学以及宏观经济走势、金融产品分析等实务领域经(jīng)验丰富、成果卓著。从业(yè)23年以来(lái)，一(yī)直致力于(yú)在(zài)周(zhōu)期(qī)波动的(de)框(kuāng)架内(nèi)运用财政(zhèng)的视角解(jiě)构宏观经济的(de)运行，将中国(guó)经(jīng)济(jì)看作一份资产，通过资本资(zī)产(chǎn)定价的(de)方式来确(què)定其价值(zhí)与风(fēng)险(xiǎn)。

　　罗水星博士(shì)，创(chuàng)金合信基金(jīn)经理、首席宏(hóng)观分析(xī)师，2022年2月加入创(chuàng)金(jīn)合信基金。此前履职(zhí)博时基(jī)金，负责(zé)宏观策略、宏观政(zhèng)策、大(dà)类资产配置与择时研究。武汉大学学士，上(shàng)海财经大学经济学硕士、博士(shì)，中(zhōng)国社科院经济学博士后，学(xué)术论文(wén)多发表于国际SSCI英文(wén)核心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 笑颜如花和笑靥如花有什么区别呢，笑靥如花还是笑颜如花