文丨(gǔn)明明 章立聪 余经(jīng)纬(wěi)

　　跨季结束后资金利(lì)率(lǜ)自(zì)低位(wèi)持续(xù)上行(xíng)，即(jí)便(biàn)税期结(jié)束，资金利率却仍未(wèi)回落(luò)，反而进一步走(zǒu)高(gāo)。我们认为(wèi)主要是源(yuán)于：①货币政策力(lì)度边际转弱；②税期(qī)走款叠(dié)加4月(yuè)信贷投放(fàng)情(qíng)况较(jiào)好(hǎo)，导致银行资金融出意愿与能力降低。③资金(jīn)较为拥(yōng)挤导(dǎo)致(zhì)债市敏感度增加。考(kǎo)虑假期和月末因素，预(yù)计短期内，资金利率下行空间有限，波动幅(fú)度加大(dà)，建议投资(zī)者关注资金面的边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧对债(zhài)市(shì)情绪以(yǐ)及头寸管理的影响。

　　▍近期资(zī)金利率持(chí)续上行(xíng)。

　　跨季结(jié)束后(hòu)资金利(lì)率自(zì)低位持(chí)续(xù)上(shàng)行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行(xíng)，然而税期结束后却并未回落，4月(yuè)21日冲(chōng)高(gāo)至(zhì)2.27％，隔夜利(lì)率上行幅度更大。从隔夜利率角度观察，银行与(yǔ)非银(yín)机构间流动性分层现象弱化；此(cǐ)外，隔夜利率与7天利(lì)率的期(qī)限利差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒挂。我们认(rèn)为税期结束(shù)，资金(jīn)不松，主要(yào)有(yǒu)以下几点(diǎn)原因(yīn)：

　　▍其一，货(huò)币政策力(lì)度边际转弱(ruò)。

　　稳健的货(huò)币政策坚(jiān)持以我为主、稳字当头，保(bǎo)持货币信贷合理增长，确保利(lì)率水平(pín2升是多少斤啊 2升是多少毫升g)合(hé)适(shì)，在追(zhuī)求经济提振的同时，也注重防范市场过热(rè)带来的金融风险。在满足广(guǎng)义流(liú)动(dòng)性供需匹(pǐ)配的前提下，货币工具(jù)力度可能(néng)会有所回摆(bǎi)。从央行(xíng)的具体操作上(shàng)来看(kàn)，MLF小幅增量续做(zuò)，逆回(huí)购投(tóu)放低量操作，结(jié)构性工具“有进有退”，均预示后续(xù)政策将更加“精准有力(lì)”，流动(dòng)性(xìng)投放趋于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走款(kuǎn)叠(dié)加4月信贷(dài)投(tóu)放(fàng)情况较好，导(dǎo)致银(yín)行(xíng)资金融出意愿与能力(lì)降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴款，而(ér)4月通常是缴税大月，因此(cǐ)走款可能对银行间(jiān)流动性带来了一定的压力(lì)。此外，参(cān)考近期票据利率走势(shì)，预(yù)计(jì)信贷增速较(jiào)一季度将会有所放(fàng)缓(huǎn)，但(dàn)4月预计仍将保持同比多(duō)增的态(tài)势。税(shuì)期缴款叠加信贷投(tóu)放，银(yín)行系(xì)统整(zhěng)体资金流出，因此向同业(yè)融出的意愿和(hé)能力有所降低。

　　▍其三，资金(jīn)较为拥挤(jǐ)可能会导(dǎo)致债市脆(cuì)弱性和敏感度增加，且投资者对于(yú)未来一个(gè)月资金利率上(shàng)行(xíng)的担忧(yōu)增加。

　　从质押(yā)式回2升是多少斤啊 2升是多少毫升购成交(jiāo)量和(hé)我们测算的杠杆率来看(kàn)，虽(suī)然上周受资(zī)金(jīn)收紧影响，加杠杆情绪(xù)有所(suǒ)降温，但依然(rán)处于历史相(xiāng)对积极的(de)水(shuǐ)平，导致(zhì)债市敏感度(dù)增加。此外投资者对货币政策力(lì)度以及跨月资金面情况(kuàng)仍存担(dān)忧，使得市场上对于未来一个月(yuè)内(nèi)资金价(jià)格上行的(de)预期更(gèng)为强烈(liè)。

　　▍后市展望(wàng)：五一假期临近，回购资金的期限被动拉长，利率(lǜ)下行(xíng)空间(jiān)有限。

　　月末往往2升是多少斤啊 2升是多少毫升财政集(jí)中支(zhī)出，向(xiàng)市场(chǎng)释放资金；但跨月前夕银行资金融出意(yì)愿一般较(jiào)低，预计(jì)资(zī)金波动(dòng)幅度较大。对于(yú)债市而言，短期交(jiāo)易主线或延续政策(cè)与基本面预期交易(yì)，预(yù)计利率以(yǐ)震荡走势(shì)为(wèi)主，建议投资者关注资金面的(de)边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理的(de)影响(xiǎng)。

　　▍风险提(tí)示(shì)：

　　央行(xíng)货币政策不(bù)及预(yù)期；经(jīng)济(jì)复苏节奏(zòu)不(bù)及(jí)预期；银行间市场流动性过快收紧。

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