平安首经团队(duì)：钟正生/张璐/常艺馨

　　核心观(guān)点

　　新增(zēng)社融表现乏力。继一季度“天量(liàng)”投(tóu)放后(hòu)，2023年(nián)4月社(shè)融增长(zhǎng)明显(xiǎn)降温，比去年4月疫情冲击期间创下(xià)的(de)低点仅多增(zēng)2873亿元，“稳(wěn)信用(yòng)”压力有所显现(xiàn)。社融骤降的(de)主要拖(tuō)累在于人民(mín)币信贷增(zēng)势放(fàng)缓， 4月降至2008年以来(lái)历史同期的次低点（仅略高于2022年同期）。表外融资和直接(jiē)融资基本延(yán)续了一季度的格局。1）委(wěi)托贷款(kuǎn)和信托贷款小幅正增长(zhǎng)；未贴现(xiàn)银行承(chéng)兑汇票较(jiào)去(qù)年同期降幅收窄；2）企业(yè)直接(jiē)融资(zī)较去年同期有所(suǒ)下降(jiàng)，主因债券到期规模较(jiào)大。3）政府(fǔ)债融资规(guī)模同比多增，但需警(jǐng)惕其“后劲”。2023年(nián)提前批的剩余发行额(é)度不及万亿，截至(zhì)5月(yuè)上旬尚(shàng)未下(xià)发剩余(yú)批次(cì)的(de)地方债额度(dù)，期间空档可能拖(tuō)累(lèi)政府(fǔ)债融资表现。

　　新增人民币贷款(kuǎn)偏弱(ruò)，增量明(míng)显弱于历史(shǐ)同期均值。各分项从强(qiáng)到弱排序，企业中长期贷款>；企(qǐ)业短期贷款>；居民(mín)短期贷款(kuǎn)>；居民(mín)中长期贷款。新增人(rén)民币贷(dài)款的最大问题仍然在于居民中长(zhǎng)期贷(dài)款，房地产销售不(bù)振使其(qí)增量不足(zú)，居(jū)民预期偏弱、提前偿还存量(liàng)房贷又雪上加霜。但(dàn)基于(yú)4月这(zhè)个信贷(dài)投(tóu)放传统淡(dàn)季的数据，尚不(bù)能得出企(qǐ)业(yè)信贷需求不足的结论。一方面，企业(yè)中长期贷款(kuǎn)在(zài)一季度大幅高(gāo)增后，4月又创历史(shǐ)同期新高，仍(réng)能有效发力(lì)；另一方面，表内票据维持低增(zēng)长（与去年1-5月表内(nèi)票据高增长形成对比），也意味着目(mù)前企(qǐ)业(yè)贷款(kuǎn)需求或许尚(shàng)可。此外，4月初以(yǐ)来存款利率(lǜ)市场化(huà)改革较(jiào)快(kuài)推进，这有(yǒu)助于缓解银行面临的净息差压(yā)力，增强其支持实体经(jīng)济的可持续(xù)性，能够为企业贷款利率的进(jìn)一步下调“蓄力”。

　　从货币(bì)供(gōng)应量和存款数据看(kàn)：1）M1同比小(xiǎo)幅回升。每(měi)年前(qián)4个(gè)月(yuè)翘尾(wěi)因素对(duì)M1同比走(zǒu)势影响较(jiào)大(dà)，或是驱动其变化(huà)的主(zhǔ)因。在贷款扩(kuò)张(zhāng)的同时，企(qǐ)业存款(kuǎn)也有边际(jì)改善(shàn)。2）M2同比(bǐ)增速有所回落(luò)。4月居民资产再配(pèi)置，银(yín)行理(lǐ)财规模(mó)重回扩张，对(duì)M2形(xíng)成拖累。考虑到去年4月M2同比(bǐ)增速较3月抬升0.8个百(bǎi)分(fēn)点，基数变(biàn)化也有(yǒu)较强影响。3）居民存款(kuǎn)同比(bǐ)少增。考(kǎo)虑到4月多家中小银行下调挂牌存款利率、银行(xíng)理财市(shì)场火热、居民提前偿还房贷规模较(jiào)高，其驱动因素更多是家(jiā)庭(tíng)资产(chǎn)的再配置，流向消费规(guī)模可能较为有限(xiàn)。4）4月(yuè)财政(zhèng)存款同比大(dà)幅多增，但结(jié)合基(jī)建相关(guān)高频(pín)开工率和重大项目(mù)开工(gōng)金(jīn)额(é)数(shù)据看(kàn)，财(cái)政对实体经济支(zhī)持力度(dù)可能有(yǒu)所减(jiǎn)弱。从(cóng)4月金(jīn)融数(shù)据看(kàn)，房(fáng)地产恢复(fù)仍(réng)然缓(huǎn)慢，此时(shí)若财政基建支持力度(dù)不稳过渡句在文章中起什么作用，过渡句在文中起什么作用,有什么好处，可能导致(zhì)中国经济环(huán)比增长动能较快(kuài)衰减。

　　目前社融增速回升幅度(dù)较小，但与名义GDP增速对比看(kàn)，货币过渡句在文章中起什么作用，过渡句在文中起什么作用,有什么好处政策(cè)对实(shí)体经(jīng)济的(de)支持还是比较(jiào)有力的。即便按(àn)2023年中(zhōng)国名义GDP增(zēng)速7％-8％的(de)情(qíng)形（假设全年录得6％左右的(de)实(shí)际GDP增速，加上1到(dào)2个点的(de)GDP平(píng)减(jiǎn)指(zhǐ)数），10％的社融增速也应足够与之(zhī)匹配。我们认为，后续需通(tōng)过财(cái)政加力、促(cù)进(jìn)房(fáng)地(dì)产修复、促进家庭(tíng)超(chāo)额储蓄动用等(děng)方式(shì)扩大总需求，夯实经济(jì)回升势头。

　　一

　　新增社融(róng)表(biǎo)现乏力

　　新(xīn)增社融表现乏(fá)力。2023年4月新增社会融资规模为1.22万亿(yì)元，同比多(duō)增2873亿元(yuán)；社(shè)融存量同比增(zēng)速持(chí)平于上月(yuè)的(de)10％。考虑到去年同期(qī)疫情多点散(sàn)发(fā)、社融一度触(chù)“冰(bīng)”的低基数效应(yīng)，以及今年一季(jì)度“开门红”期间社融月(yuè)均同(tóng)比多增8200多亿的(de)亮眼(yǎn)表现，4月社融表现乏力“稳(wěn)信用(yòng)”压(yā)力有所(suǒ)显现。从(cóng)分项看：

　　一方面，人民币信(xìn)贷(dài)增(zēng)势放缓(huǎn)，是4月社融骤降的主要(yào)拖(tuō)累。2023年4月人民币贷(dài)款4431亿元，为2008年以来历史同(tóng)期的次低(dī)点（仅较(jiào)2022年同期(qī)高815亿元）。不过，得益(yì)于(yú)出口(kǒu)边际回暖、人民币汇率相对稳(wěn)定，4月(yuè)外币贷款同比有所(suǒ)少减(jiǎn)。

　　另一方面，表外融资和直接融资基本延续了一(yī)季度的格(gé)局。

• 　　一则，企业直接融资同比(bǐ)缩(suō)量，继续小幅拖累新增社融。2023年4月企业(yè)债融资、非金融企业境(jìng)内股票融资分(fēn)别(bié)同比少增(zēng)809亿(yì)元、173亿(yì)元。今年春节后(hòu)，企(qǐ)业(yè)贷款发行规模持续(xù)高于去年同期，但到期偿还也迎来高峰，对净融资构成拖累(lèi)。截至2023年一季度(dù)末，2022年10月(yuè)推(tuī)出(chū)的500亿元民(mín)营企(qǐ)业债券融资支持工(gōng)具（第二期）尚未(wèi)开始(shǐ)投放(fàng)使(shǐ)用，相关政策支持还有待(dài)落地。

• 　　二则，政(zhèng)府债(zhài)融(róng)资规模同比多(duō)增(zēng)，但需警惕其(qí)“后劲”。今(jīn)年前4个(gè)月，财(cái)政继续前置发力，政府(fǔ)债融资规模较去年同(tóng)期(qī)累计多增3114亿元。以财(cái)政预(yù)算(suàn)数据看，2023年政府债融资的总(zǒng)体规(guī)模与去(qù)年(nián)相当(dāng)。但不同之处在于(yú)，2022年在3月底就已(yǐ)经下(xià)达剩余批次的(de)新(xīn)增地方债额度，而2023年(nián)截(jié)至(zhì)5月(yuè)上旬仍(réng)未(wèi)下发剩(shèng)余(yú)批次(cì)的(de)地(dì)方债额度，且提前批的(de)剩余发行额度不(bù)及(jí)万亿。如果近期下达地(dì)方债额度(dù)，按照往年(nián)节奏，经过(guò)地方政府(fǔ)项目额度分配、预算(suàn)调整程(chéng)序，剩余(yú)批次地方债可能至6月中(zhōng)下(xià)旬(xún)才能发出，期(qī)间的“空(kōng)档”可(kě)能会拖累政府债融资表(biǎo)现。

• 　　三(sān)则(zé)，表外(wài)融资同比多增，持续(xù)对(duì)社融构成(chéng)小(xiǎo)幅支撑(chēng)。其中，委托(tuō)贷款和信托贷款单月小(xiǎo)幅新增，相比去年同期分别多(duō)增(zēng)85亿元(yuán)、少减(jiǎn)734亿元(yuán)。在表(biǎo)内(nèi)票(piào)据(jù)贴现(xiàn)减少的情况下，未贴现银(yín)行承兑(duì)汇票(piào)较去年同(tóng)期降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷(dài)款拖累(lèi)在居民端

　　2023年4月新(xīn)增人民币(bì)贷款为(wèi)7188亿元，比去(qù)年(nián)同期低点仅(jǐn)略有多增，相比(bǐ)18年-21年同期(qī)均值(zhí)少增6237亿元。各分项从强(qiáng)到(dào)弱排序，“企(qǐ)业(yè)中长期贷(dài)款 >； 企业短(duǎn)期贷款(kuǎn) >； 居民短(duǎn)期贷款 >； 居民中长(zhǎng)期贷款”。具(jù)体地，

• 　　居民中长期贷款单月净(jìng)偿还规模(mó)达历史新高，相比18年-21年同期均值多(duō)减5410亿元；

• 　　居(jū)民短期贷款同(tóng)比少减(jiǎn)，但较18年-21年同期均值多减2625亿元(yuán)；

• 　　企(qǐ)业短(duǎn)期贷款同比(bǐ)多增，但略(lüè)低于18年-21年同(tóng)期均值；

• <过渡句在文章中起什么作用，过渡句在文中起什么作用,有什么好处p>　　企业中长(zhǎng)期(qī)贷款延续前期亮眼表现，同比大幅多(duō)增4071亿(yì)元，且创历(lì)史同期新高。

　　总体看，新增人民币贷款的最(zuì)大问题仍然在(zài)于居民中长(zhǎng)期贷款，房地产(chǎn)销售低迷使其增量不(bù)足，居民预期偏弱、提前偿还存(cún)量房贷(dài)又雪上加霜。基于4月这个信贷投放传统(tǒng)淡季的数据，尚不能得出企业信贷需(xū)求(qiú)不足的结(jié)论(lùn)。

• 　　一方面，企业中长期贷(dài)款在(zài)一季度(dù)大幅高增后，4月又(yòu)创历史同(tóng)期(qī)新高，仍(réng)然能够(gòu)有效发(fā)力。

• 　　另一方面(miàn)，表内票据维持低增(zēng)长（与去年1-5月(yuè)表内票(piào)据高(gāo)增长(zhǎng)形(xíng)成对比(bǐ)），也意(yì)味着目(mù)前企(qǐ)业贷款需求或(huò)许尚(shàng)可。

• 　　此外(wài)，4月初以来存款(kuǎn)利率市(shì)场(chǎng)化改革较快推(tuī)进(jìn)，这有助于缓(huǎn)解银(yín)行面临的净息差压力，增(zēng)强其支持实体经济的可持(chí)续性，能(néng)够(gòu)为(wèi)企业贷款利率的(de) 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同比小幅回(huí)升(shēng)。一方(fāng)面，从历史规律看，每年(nián)前4个(gè)月翘(qiào)尾因素对(duì)M1同比走(zǒu)势的(de)影响较大，这可能是(shì)驱动其(qí)变化的主要原因。另一方(fāng)面(miàn)，在企业贷款扩张(zhāng)的同时，企业(yè)存(cún)款也有(yǒu)边际改善，4月新增规模(mó)约1408亿元，而21年、22年(nián)4月(yuè)企(qǐ)业存款均在减少。

　　M2同比(bǐ)增(zēng)速(sù)有(yǒu)所(suǒ)回(huí)落(luò)。一方面，4月信贷扩张乏力(lì)，对M2的支撑不(bù)强。另一方(fāng)面，居民资产再配置，银行理财规(guī)模重回扩张，对M2也形(xíng)成拖(tuō)累(lèi)。此外，考虑到去(qù)年4月(yuè)M2同(tóng)比增速(sù)较3月抬升0.8个(gè)百分点，基数(shù)的变化也有较(jiào)强影响。

　　4月居民存(cún)款出现了2022年3月以来的首次同(tóng)比少增，其驱动因素更(gèng)多(duō)是家庭资产(chǎn)的再配置(zhì)，流向消费的规模可能较为有限。4月以来多(duō)家(jiā)中小(xiǎo)银行下调挂牌(pái)存款(kuǎn)利率（据融360监测(cè)数据，4月份农商行(xíng)1年、2年(nián)、3年(nián)、5年期存款平(píng)均利率分(fēn)别(bié)环比(bǐ)下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行(xíng)理财市场(chǎng)需求火热(rè)，居民提前(qián)偿还房贷规模较高（4月居(jū)民(mín)中长期贷款净偿还规模(mó)达历史新(xīn)高）。

　　值得警惕的是，4月财政存款(kuǎn)同比大幅多增4618亿元(yuán)，去(qù)年同期留抵退税推进存在一定影响。但(dàn)结合其(qí)他指标看，财政(zhèng)对(duì)实体经济(jì)的支(zhī)持力度可能有所(suǒ)减弱，基建投(tóu)资相(xiāng)关的高频指标(biāo)出现了下行的苗头（4月下旬以来，全国高炉(lú)开(kāi)工率、电炉开工率、独立焦化厂(chǎng)焦炉生产(chǎn)率、水(shuǐ)泥(ní)磨(mó)机运转率、石(shí)油(yóu)沥青开工率等指标环比(bǐ)走弱），重大项目(mù)开工金额同环比较快下滑（据Mysteel不完全统计(jì)，2023年4月全国各地重大项目开工总投(tóu)资(zī)额(é)约28078.26亿元，环比下降34.0％，不(bù)及去(qù)年同期的半数(shù)）。从4月金融(róng)数据看，房地产(chǎn)恢复仍然缓慢，此时(shí)如(rú)果财政基建支(zhī)持力度(dù)不稳，可能导致中(zhōng)国经(jīng)济的(de)环比增(zēng)长动能较(jiào)快衰减(jiǎn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 过渡句在文章中起什么作用，过渡句在文中起什么作用,有什么好处