王剑(jiàn)，CFA

　　每次(cì)银行股跌(diē)至过度低估时(shí)，股息(xī)率相应提升(shēng)，会吸引绝(jué)对收益资金买入，股价也(yě)逐步(bù)完成筑底。

　　近期，银(yín)行股已上涨半年，又一次因绝对收(shōu)益资金追逐高(gāo)股(gǔ)息而上涨。

　　但(dàn)事实上，银(yín)行业经营层面(miàn)，也(yě)已经悄然发生一些(xiē)向好(hǎo)的变化。

　　主(zhǔ)要结论(lùn)

　　01

　　银行(xíng)

　　启(qǐ)动(dòng)之谜

　　如果大(dà)家觉得银行(xíng)股是(shì)这几天才开(kāi)始上涨，那么就(jiù)大错特错了。事实是：

　　银行股自2022年10月底见底之(zhī)后，已经持续(xù)上涨了足足(zú)半年(nián)时(shí)间(jiān)了……先中间后两边的字有哪些 先外后内的字有哪些

　　这段时(shí)间的银行股(gǔ)涨幅达到(dào)27％，其中部分银(yín)行(xíng)股涨(zhǎng)幅甚至(zhì)达到(dào)50％以(yǐ)上，非常可(kě)观。当然，中间也不是(shì)一帆风顺，2022年10月银(yín)行股(gǔ)快(kuài)速下跌(diē)后，迅速反弹。过完2023年春节(jié)后，却(què)冲高(gāo)回落，调整了近两个月时(shí)间(jiān)，跌幅不大，不(bù)到(dào)10％。然后于3月(yuè)底开始上涨，近期加速上涨(zhǎng)。

　　这种事情并不是第一次发生。过去银行股的大行情，都是在悄无声息中默(mò)默上涨的(de)，因为银行股(gǔ)平时关注度并不高。等到因几根大线性而吸引大家来关注(zhù)时，已经涨幅不小(xiǎo)了。

　　上一次类似(shì)的事情是2014年。或许经历过(guò)的人都能记(jì)得，2014年11月(yuè)，因为一次比较(jiào)意外的“双(shuāng)降”（降息、降准），金融(róng)股拔(bá)地而起。但(dàn)在此之前，银行指标大约在(zài)3月见底，然后不声(shēng)不响地开(kāi)始回(huí)升，到(dào)11月时，8个月(yuè)左右时间，涨幅22％。

　　其他几次银行股见底(dǐ)，也有类似的情况(kuàng)：没(méi)有明确利好，没有(yǒu)明确(què)新闻，银行股却自己慢(màn)慢从底部(bù)爬起来了(le)。

　　是谁(shuí)先知(zhī)先(xiān)觉？

　　为行情(qíng)归(guī)因并不(bù)容(róng)易(yì)，因为很难验证。如(rú)果(guǒ)确实没有(yǒu)实质性利好，那么只能从资金面去猜测：可(kě)能是估(gū)值便宜到(dào)很多资金愿意出手了。由于银行盈利(lì)能力非常稳(wěn)定(dìng)，估(gū)值低往往意味着股息率(lǜ)高。因为：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越(yuè)低则股息率(lǜ)越高。

　　而若PB低至一定水平(píng)时，股息率就会非常诱人。比如近年(nián)来，大行的ROE在(zài)10％以上，分(fēn)红率30％左右，PB一(yī)度低至(zhì)0.5倍以下，那么计算(suàn)出来的股息率(lǜ)高达6.6％，非常可观。

　　这就好比一只票(piào)息率6.6％的可转债。如果盈利能力保持，则后续每年收取6.6％的“利息”，如果股价上(shàng)涨，还(hái)能(néng)享受资本(běn)利得。当(dāng)然(rán)，如果股(gǔ)价(jià)再跌，或盈(yíng)利能(néng)力（ROE）、分红率下降，则会遭受(shòu)损失。但由于ROE已在底部，近期很难再降了。因此(cǐ)，这就非常像一张可转债，其市价(jià)下(xià)跌(diē)时(shí)，会有个估值下(xià)限(xiàn)，即(jí)“债券(quàn)价值”。

　　于是，其(qí)投资价值就出来了。如果这张“可转债”的票息率高(gāo)到(dào)一定程(chéng)度(dù)，显(xiǎn)著高过一些资(zī)金的成本，那么这些资金自然愿意参与。

　　这样(yàng)，银行股就形(xíng)成一(yī)个(gè)隐形(xíng)的(de)“估(gū)值底”，当估值低至一定(dìng)水(shuǐ)平时，股息率诱人，就会有人(rén)参(cān)与。

　　当(dāng)然，这个(gè)估值底在(zài)某些情况(kuàng)下会被(bèi)打破，即(jí)因(yīn)为一些负(fù)面因素的存在，导致市(shì)场(chǎng)先生觉得银行股的估(gū)值或盈利能力还(hái)将(jiāng)下行。

　　02

　　谁在买

　　谁(shuí)在卖

　　因(yīn)此(cǐ)，银行股那种悄无声息的底部，可能并没有(yǒu)什么实(shí)质利好，就(jiù)是有些看中股息率(lǜ)的资(zī)金默默买入(rù)，把(bǎ)底部(bù)给买(mǎi)出来了(le)。

　　这(zhè)是(shì)些什(shén)么样的资金呢？

　　首先可以(yǐ)排除的就(jiù)是以(yǐ)股票型公募基金为代表的机(jī)构(gòu)投资者。因为他们(men)的考(kǎo)核要(yào)求(qiú)是相对收益，因此在大多数(shù)时候，他们不(bù)会因为股息率诱(yòu)人(rén)而买入，他们的(de)任(rèn)务是战(zhàn)胜自己(jǐ)基金的基准，或者战胜可比基(jī)金(jīn)同仁。所以，即使股息率高，他们(men)也(yě)很难做出(chū)赚取股息率的决策(cè)，这不是他们(men)的考核目标。

　　因此，银(yín)行股从底部开(kāi)始(shǐ)悄悄上涨的这段时间，公募(mù)基金参(cān)与(yǔ)很低，这次也不例外。

　　从(cóng)数据上也可验证：从33家银(yín)行股2022年底基金持仓比重来(lái)看，比重越低(dī)，期间（过去半年，后同）涨幅越(yuè)大(dà)，比重越高则(zé)涨幅(fú)越小。

　　除(chú)了公募基金，其他(tā)类似考核的机(jī)构投资者(zhě)也是类(lèi)似。

　　从(cóng)数据上看，我们确实看到，2023年第一季(jì)度较上年末，大部分(fēn)A股银行股的基金持(chí)仓比例(lì)是下降(jiàng)的，有些个股甚(shèn)至(zhì)降幅不小。

　　（一季(jì)度基金持股比(bǐ)重降幅；单位：个(gè)百(bǎi)分点；来(lái)源：WIND）

　　回顾第(dì)一季(jì)度，银行指(zhǐ)数走了个过山车(chē)，先是上涨，然后春节后下跌（这段时间刚好(hǎo)是人工(gōng)智能(néng)概念股(gǔ)大涨(zhǎng)，因此(cǐ)机构投资者有可能(néng)是卖出银行等股票，换仓至计算机(jī)股票(piào)）。到了4月初，人工(gōng)智能等(děng)板块(kuài)行情回落后，银(yín)行股重拾升(shēng)势，且涨幅(fú)加(jiā)速(sù)。春(chūn)节后的(de)这段时(shí)间，银行股刚(gāng)好(hǎo)和(hé)人工智(zhì)能(néng)走出了一(yī)个完(wán)美的“对称”走势。

　　而其他投资者(zhě)，比如(rú)个人、外(wài)资(zī)、自营、保(bǎo)险、资管等，则可能是买(mǎi)先中间后两边的字有哪些 先外后内的字有哪些入的。因为(wèi)这些(xiē)资金不(bù)考核相对收(shōu)益，更多的(de)是追求绝对收益，因此有可能是高股息股票(piào)的青睐者。

　　而(ér)决定他(tā)们买入的因素(sù)中，资金(jīn)成本应该是个重要因素。目前，我国(guó)近期(qī)市场利率较低、资金充沛，其他可替代(dài)的投资机(jī)会(huì)较少(shǎo)，因此股息率(lǜ)显得诱人。同(tóng)时，美国(guó)加息(xī)接近尾声(shēng)，他们的资(zī)金成本也(yě)有望下(xià)行，我国(guó)高股息(xī)股票也有吸引力。

　　然后我们通过数据来(lái)加(jiā)以验证。

　　从2023年一季度(dù)情况(kuàng)来看，外(wài)资确实在买入(rù)大行(xíng)，并且数量还(hái)不(bù)少。不(bù)过(guò)保(bǎo)险资金却是(shì)有进(jìn)有出，这一(yī)点有点与我(wǒ)们(men)预期不符(fú)。基金主要在(zài)卖出。此外，还(hái)有些一般法人、其他投(tóu)资者(zhě)在买(mǎi)入。

　　（一季度各类投资者(zhě)持股变化(huà)数；单(dān)位：亿股；来源：WIND）

　　整体(tǐ)而言，结论大致(zhì)成立，即：在银行股估值极低的(de)时候，追求绝对收益的资金买入(rù)了高股息(xī)率的(de)个股。

　　从散点图上也可以(yǐ)清晰看到这(zhè)一点：

　　因此，这次行(xíng)情(qíng)，和历史上很多次银行(xíng)底部启(qǐ)动(dòng)一样(yàng)，很可能是(shì)青睐高股息率的资金，买入(rù)低估值、高股息(xī)率的银行股。而他们的口味与公(gōng)募基金刚好(hǎo)是相反的。

　　03

　　事(shì)情在悄悄

　　起(qǐ)变化

　　以(yǐ)上分析，说(shuō)明了(le)过去半年的银行股(gǔ)行情(qíng)，是追求绝对收益的资金，买入了(le)高股息率的(de)银行股。眼下，很多银行股(gǔ)股息率依(yī)然较(jiào)高，而资金面依然宽(kuān)松，那么这些高股息率股票对绝(jué)对收益资金依然(rán)是(shì)有吸引力的(de)。

　　那么在银行(xíng)业(yè)的经(jīng)营层(céng)面，有没(méi)有实质变化呢？

　　我们在3月曾(céng)经提出，过去三年期(qī)间的(de)一些特殊政(zhèng)策，已经出(chū)现调整的迹象(xiàng)，银行业(yè)将要进(jìn)入新的均衡格局。比如，在普惠小微领域，过去几年大(dà)行(xíng)承担了一些监管(guǎn)要求，每年普惠小(xiǎo)微信贷的增长非(fēi)常快，投放利率很(hěn)低，这对小微金融市场格局(jú)造成(chéng)了较大影(yǐng)响，尤(yóu)其是对一些原(yuán)来从事小微业(yè)务的(de)中小(xiǎo)银行造(zào)成压(yā)力。

　　【深度】大小(xiǎo)行(xíng)小微(wēi)金融逐步达到新均衡(héng)

　　而在4月27日，银保监会办公厅发(fā)布《关于2023年加力提升小微企业(yè)金融服务质量的通知》（银保监办发(fā)〔2023〕42号），对工(gōng)作要求有了一些调(diào)整。比如(rú)，不(bù)再提“两增(zēng)”（指单户授信总额1000万元以下(xià)小微(wēi)企业贷(dài)款同比增速(sù)不低于各项贷(dài)款同比增速，有贷款余额的户(hù)数(shù)不低(dī)于上(shàng)年同期水平）要求(qiú)，不再刚(gāng)性要求降低小微信贷(dài)利率，而(ér)是要求“合理(lǐ)确定贷款利(lì)率”，不再提(tí)“应延(yán)尽延(yán)”。

　　除了小微金(jīn)融领(lǐng)域，其他方面的(de)工作要(yào)求也陆(lù)续从(cóng)过去三年的阶(jiē)段性政策，慢(màn)慢回(huí)归至常态化。

　　而银行(xíng)业这(zhè)几年由(yóu)于净息差显著回落，盈利能力也(yě)渐渐接近合理利润底线(xiàn)。因为(wèi)银行业需要留存一定的利润用于补充(chōng)资本(běn)，进(jìn)而支(zhī)持下一期(qī)的信(xìn)贷投放(fàng)，因此利(lì)润并(bìng)不(bù)是(shì)越低越好，需(xū)要(yào)维持一个合理(lǐ)利润。而目前盈利能力已(yǐ)经接近这一底线，所以政策(cè)也会相(xiāng)应(yīng)调整(zhěng)了。

　　【随笔】什么是(shì)银行(xíng)的合理利润和合理息(xī先中间后两边的字有哪些 先外后内的字有哪些)差

　　可见，行业的(de)一些情(qíng)况已经悄悄发生变化(huà)了。

　　那么，有没有一种可能(néng)：那些买入(rù)高股息(xī)股票的投(tóu)资者中，真有些先知先觉者，已经嗅到(dào)了不(bù)一样的(de)味道？

　　本文(wén)为金融(róng)业研究方法探讨。本(běn)文不是证券(quàn)研究报告，不构成任何(hé)投资建议，涉及个股也仅为(wèi)举例或陈(chén)述事(shì)实(shí)之用，不(bù)代表我们(men)对他(tā)们的(de)证券或(huò)产品的推荐。具体投资(zī)建议请(qǐng)参考我们的(de)研(yán)究(jiū)报告。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 先中间后两边的字有哪些 先外后内的字有哪些