《基(jī)金经(jīng)理投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周期拐点 实现财富(fù)管理升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士(shì)），创金合信(xìn)基(jī)金首席经济(jì)学家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博士），创金合信基金基金经理

　　乱云飞渡(dù)仍从容

　　上期分享中（查看原文），我(wǒ)们提(tí)出(chū)了5月是(shì)乱花渐欲迷人眼(yǎn)，一个大的背景是市场进入(rù)了战略相持阶段，进攻和防守的理(lǐ)由(yóu)都不是非常清晰。周末中央发布长期的(de)产业(yè)政策(cè)，基调是清晰的，但那(nà)是(shì)诗和远(yuǎn)方(fāng)，是战略性的布局，很多投资者(zhě)更喜欢战术(shù)性的机(jī)会。伯克希尔哈撒韦(wéi)年(nián)度股东(dōng)大会在(zài)巴菲特的老家奥巴哈举行(xíng)，吸(xī)引了全球(qiú)投资者的目(mù)光，投资者总希(xī)望(wàng)可以(yǐ)从中(zhōng)寻(xún)找到(dào)投资的秘诀(jué)，价值投资的道虽相同(tóng)，但法、术、器(qì)是各异(yì)的。不仅(jǐn)如(rú)此，伯克希尔决策(cè)者(zhě)对宏观环境的担忧，对数字技术的批判，很(hěn)多与会者(zhě)收获(huò)的可(kě)能不是清晰的思(sī)路，而是在迷宫中(zhōng)又多走了一圈。

　　一、市场陷入(rù)僵持阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市(shì)场有“五穷、六绝、七翻(fān)身”的(de)说法，谨慎(shèn)的A股投资者也开(kāi)始考虑Sell in May,一个很重要的(de)理由是根据惯例，银(yín)行保险(xiǎn)等(děng)利好兑(duì)现后(hòu)往往是市场开始调整(zhěng)的开始。A股投资历来是有季节性的，但这未(wèi)必是历史的铁律，比如2022年5月市(shì)场在新(xīn)的政(zhèng)策基(jī)调下(xià)开始全面大(dà)反(fǎn)攻。我(wǒ)们需要因(yīn)时而(ér)变，投资者(zhě)需要考虑到当(dāng)前的市场背(bèi)景已(yǐ)经和之前有很(hěn)大的不同(tóng)。当前市(shì)场进入战(zhàn)略僵持(chí)阶段的一个重要理由是除了(le)逻辑推演(yǎn)，很(hěn)多重要问题很难用清晰的(de)事实来验(yàn)证。谨慎的投资者往往是见(jiàn)好(hǎo)就收或者谋定(dìng)而后动，因(yīn)此才有了(le)上述的猜测。

　　市场不清楚的(de)地(dì)方在(zài)哪里(lǐ)呢？

　　第(dì)一，从内(nèi)部(bù)看，市场已(yǐ)经(jīng)提(tí)前交易(yì)了(le)政(zhèng)策(cè)的方向，而且今年国内的政(zhèng)策本(běn)身也不是大开大合。新出台的(de)政策更多地(dì)在(zài)落实上，较少新的提法。

　　第二(èr)，从外部看(kàn)，美联储(chǔ)依然在通胀、就业数据(jù)、金融数据和增长数据(jù)传递的混乱信息中纠结。

　　第(dì)三，从投资主线看(kàn)，数字(zì)经(jīng)济(jì)和中特估依(yī)然既(jì)有政策、也有业绩或者(zhě)有未来预期的业(yè)绩改(gǎi)善(shàn)，但短期游戏、传(chuán)媒、中(zhōng)特估与(yǔ)其他板块(kuài)分(fēn)化较为极致，也是不(bù)争(zhēng)的事(shì)实。除了这两条主线(xiàn)外，金融(róng)、消费和(hé)公(gōng)用事业有反弹，但难以成为持续(xù)的配置主(zhǔ)题，新能源崩坏的筹码预期也决(jué)定(dìng)了反弹的脆弱性(xìng)。

　　第四，从交易行为看，投(tóu)资者并未形(xíng)成一致预期(qī)。随着一季报的披露，市场阶段性发挥了(le)对(duì)盈利现实的(de)定价(jià)效率(lǜ)。具体表(biǎo)现为，业绩出现一(yī)定(dìng)修复和(hé)表现有韧性的金融、中药、电(diàn)力、中特(tè)估主题以及TMT中的游戏传媒等表现较(jiào)好，家电(diàn)此前也有一定表现。不过(guò)，随着业绩的公布反而出现了一定的买(mǎi)预期卖现实的操(cāo)作。当(dāng)然，相对而(ér)言市场也有定(dìng)价效(xiào)率(lǜ)不(bù)稳定的一面，同(tóng)样是业绩(jì)修复或(huò)有韧性的(de)农(nóng)林牧渔、新(xīn)能源(yuán)和消费(fèi)板块，整(zhěng)体表现则(zé)一般(bān)。

　　二(èr)、市场僵持(chí)的(de)原因：一季报显示(shì)企(qǐ)业盈利仍在(zài)磨底阶段

　　短期市(shì)场的(de)核心矛盾(dùn)在(zài)于缺(quē)乏特别(bié)明显的亮(liàng)点，TMT主(zhǔ)线前期超额收益过于显著(zhù)，目前除(chú)了游戏、传(chuán)媒一枝独秀外，其他TMT细分领域阶段性有所回调。中特估相关的基(jī)建、银行、石油、出版等板(bǎn)块盈利有支撑、估值也较低，因(yīn)此(cǐ)在最(zuì)近市(shì)场调整的时(shí)候(hòu)整(zhěng)体表现较(jiào)好。在(zài)这(zhè)两条(tiáo)我(wǒ)们(men)看好的全年主线之外，市场部分定价(jià)了一季(jì)报行(xíng)情，但核心(xīn)问题在于当前(qián)盈利仍处在磨(mó)底阶段。扣除金融和两桶(tǒng)油，A股(gǔ)的盈(yíng)利还在下滑，这(zhè)意味着短期盈利很难撑起A股系(xì)统性(xìng)的行(xíng)情(qíng)。所以(yǐ)，我(wǒ)们看到(dào)这(zhè)两条(tiáo)主线(xiàn)之外(wài)其他(tā)业(yè)绩(jì)尚可的板块，整体反弹的幅度都相(xiāng)对有限。消费的盈利有一定的修复，而市场由于前期(qī)的悲(bēi)观(guān)情绪尚未(wèi)对其定价，这可能(néng)蕴含阶(jiē)段性(xìng)交易机(jī)会。

　　三、战略性布局是清(qīng)晰(xī)而明确的：政(zhèng)策(cè)关注产业升级和人的问题(tí)

　　近期国内也处于一(yī)个会议密(mì)集(jí)召(zhào)开的(de)阶(jiē)段，政(zhèng)治局会议、中(zhōng)央财经委会议(yì)和(hé)国常会相继召开。决策层(céng)对于当前经济复(fù)苏(sū)动力不足(zú)、复苏势头不稳的(de)问题，有着清醒的(de)认(rèn)识(shí)，短期的工作重(zhòng)点是恢复和扩大需求，但同时也明确不会再(zài)走老路(lù)——不会(huì)通过低水平的债务扩张(zhāng)来刺激经济，而是聚焦(jiāo)实体经济的产业升级，推进产业智能化、绿色化、融合化。

　　现(xiàn)代产业体(tǐ)系下的融(r学生党如何自W，如何自我安抚óng)合发展(zhǎn)

　　这次财经委(wěi)会议的(de)一个新提法是“坚持三次产业(yè)融合发展，避免(miǎn)割裂对立(lì)；坚持推动传统产业(yè)转型(xíng)升级，不能当成‘低端产业’简单退出”，这个提法很重要。我(wǒ)们去(qù)年底强调接下来一段时间的政策(cè)需要强调均(jūn)衡性(xìng)和系统(tǒng)性，才能(néng)形成经济发展的合力。卡脖子(zi)的领域要(yào)重点支持和(hé)发展，但是经济的运行是一个完整的系统，生产和(hé)消(xiāo)费、实体经(jīng)济和金融支撑、高科技领域和低(dī)技术领域、融资-设计-制(zhì)造—物流-销售-服务等各方面需(xū)要协调发(fā)展(zhǎn)，大家的信心慢慢恢复、收入慢慢恢复(fù)，才能够真正把需(xū)求拉动起来。不能够孤立、片面地理(lǐ)解和(hé)执行政策，毕竟即使是(shì)芯(xīn)片这么最高科技的领域(yù)，它(tā)的下游需求也主要来自消费电子(zi)产(chǎn)品(pǐn)中的手机(jī)、汽车(chē)、智能家居等(děng)等，没有(yǒu)需求的拉动，产(chǎn)业的发展就缺(quē)乏良性循环的基(jī)础。

　　高质量的人才红利

　　另外(wài)，最近政策讨论(lùn)的一个重点是人，作为投(tóu)资生产拉(lā)动(dòng)核心(xīn)的企业家、作为(wèi)人力资源重点的(de)人才、承(chéng)载民族未(wèi)来的新生人口、需要关注(zhù)的老龄人口。当前中国(guó)的发展逐渐从资(zī)本和劳动要素拉动转向人力资源拉(lā)动，技术(shù)创新成(chéng)为能否突破内外部约束的关(guān)键。技术(shù)创(chuàng)新(xīn)能力取决(jué)于制度保障下的主观(guān)能动(dòng)性(xìng)，在(zài)经(jīng)历了过去几(jǐ)年的非常态之后，在内外部(学生党如何自W，如何自我安抚bù)不确定性的制约下，如(rú)何让当前(qián)每个主体(tǐ)充满信心、充(chōng)满主观能(néng)动性，是政(zhèng)策(cè)的重(zhòng)心。以人工智能为代表(biǎo)的(de)数字经济大发展(zhǎn)，有可(kě)能能够帮助我们适当缩小国际(jì)竞争中人(rén)力(lì)资(zī)源(yuán)的差(chà)距，这需要从一个更高的角度理解(jiě)人工智能(néng)和数字经济(jì)。

　　四、乱云(yún)飞渡仍从容(róng)：乱战之(zhī)后的投资(zī)路径

　　5月的(de)市场(chǎng)，看起来(lái)是(shì)战略僵持阶段的乱战。接下来的政策力度和(hé)效果有(yǒu)多大(dà)、盈利能(néng)否实(shí)质性(xìng)的反弹、经济复苏(sū)的斜(xié)率是否面临趋缓的压力、海外的潜在(zài)风(fēng)险(xiǎn)到底有多(duō)大(dà)、美联储(chǔ)到底下一步面临的是(shì)什么样的(de)经济形势等，投资者希望(wàng)渐(jiàn)次(cì)判断上述一(yī)系列的(de)重要(yào)问题(tí)的程度，并据此进(jìn)行布局(jú)。

　　从这个意义上讲，5月(yuè)交易机(jī)会可(kě)能更均衡、但(dàn)也更脆弱(ruò)，当前可能是一个布局的(de)好阶段，而未必会是收获的阶段。投资者需要多(duō)一(yī)点(diǎn)耐心(xīn)，风浪越(yuè)大(dà)，下一次的鱼(yú)越贵。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容”，这是(shì)我们从巴菲特(tè)历次(cì)股东大会(huì)上看到价值投资(zī)者很重(zhòng)要(yào)的一个特质(zhì)，即我们(men)提倡的“道(dào)”。市场的乱是暂(zàn)时的，随着事实(shí)的(de)清晰，投资路径也将会非常明(míng)确。这(zhè)个路径，我们从产业视角做了一下梳理，供投资者参(cān)考。

　　具体(tǐ)而言(yán)：投资的(de)上限是产业现代化(huà)，科(kē)技自(zì)主可用，数字化、高(gāo)端化与智能化是(shì)明确的诗与远方，需要进行(xíng)战略布局。投资的下限(xiàn)是避免(miǎn)系统(tǒng)性的(de)风险，在现代化的产业(yè)转(zhuǎn)型中，当前蕴藏(cáng)风险和未来跟不上历史(shǐ)步伐的产业是不能进行战略布局的。投(tóu)资的(de)中间(jiān)状态是周期与(yǔ)消(xiāo)费行业，是战术(shù)性的布局。

　　产(chǎn)业视角下的(de)投资路(lù)线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经济学(xué)家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配(pèi)置部(bù)总监(jiān)，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济学博士，清华大学管理(lǐ)科学与工程博士(shì)后(hòu)。学术(shù)研究与教学以(yǐ)及宏观经(jīng)济(jì)走势、金融(róng)产品分(fēn)析等实务领域经(jīng)验(yàn)丰富、成果卓著。从业23年以来，一直(zhí)致(zhì)力于在(zài)周期波动的框架内运用财政的视(shì)角(jiǎo)解构宏观经济(jì)的运(yùn)行，将中国经济看作一份资产，通(tōng)过资本资(zī)产(chǎn)定价(jià)的方式来确定(dìng)其价(jià)值与风险(xiǎn)。

　　罗水星(xīng)博士(shì)，创(chuàng)金合信基金经理、首席(xí)宏观分析师，2022年2月加入创金合信基(jī)金。此前履职博时基金，负责宏(hóng)观(guān)策略、宏观(guān)政策、大类(lèi)资产配置与择(zé)时研究。武(wǔ)汉大(dà)学(xué)学士，上海(hǎi)财(cái)经(jīng)大(dà)学(xué)经(jīng)济学硕士、博(bó)士(shì)，中国社科院(yuàn)经济(jì)学博(bó)士后，学术(shù)论文(wén)多发表(biǎo)于国(guó)际(jì)SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 学生党如何自W，如何自我安抚