文丨(gǔn)明明 章立聪 余经(jīng)纬

　　跨(kuà)季(jì)结束后资(zī)金利率自低位持续(xù)上行，即便税期(qī)结束，资(zī)金利率却仍未回落，反而进(jìn)一步走高。我们认为(wèi)主要(yào)是源于(yú)：①货币政策力度(dù)边际转弱；②税期(qī)走款叠加4月信(xìn)贷(dài)投放情况较好，导(dǎo)致银行资金融出(chū)意愿与能力降低。③资金(jīn)较(jiào)为拥挤(jǐ)导(dǎo)致(zhì)债市(shì)敏感度增加。考虑假期和月末因素，预计短期内，资金利率下行(xíng)空间有限，波动幅度加大，建议(yì)投资者关(guān)注资金面的边(biān)际变化(huà)，警惕流动性大幅收紧对债(zhài)市情绪以及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自低位持续上(shàng)行，4月18-19日税(shuì)期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中(zhōng)枢(shū)运行(xíng)，然而税期结束后(hòu)却并未回落(luò)，4月21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔(gé)夜利率(lǜ)角度(dù)观察，银行与非(fēi)银机构(gòu)间流(liú)动性分(fēn)层现象弱化；此外，隔夜利率与7天利率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂。我(wǒ)们认为税期结束，资(zī)金不(bù)松，主要有以下几点原(yuán)因：

　　<民盟的加入条件是什么，民盟的加入条件是什么样的strong>▍其一，货币政策力(lì)度边际转弱(ruò)。

　　稳健的(de)货币政策(cè)坚持以我为(wèi)主、稳字当头，保持货币(bì)信贷合理(lǐ)增长(zhǎng)，确保(bǎo)利率水平合(hé)适，在追求经济提振的同时，也注重防范市场过热带来的金融风险(xiǎn)。在满足广义(yì)流动性供需匹配的前提下(xià)，货币工具力度可能会(huì)有所回摆。从央行的具体操作上来看，MLF小幅增量续做，逆回(huí)购投放低(dī)量操作，结构(gòu)性(xìng)工(gōng)具“有进(jìn)有(yǒu)退(tuì)”，均(jūn)预示后续政策(cè)将更加(jiā)“精准(zhǔn)有力”，流动(dòng)性投放(fàng)趋于(yú)谨(jǐn)慎。

　　▍其二(èr)，税(shuì)期走(zǒu)款叠加4月信贷投放情况较好(hǎo)，导(dǎo)致银行资金融出意愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到1民盟的加入条件是什么，民盟的加入条件是什么样的9日税(shuì)期(qī)缴(jiǎo)款，而4月(yuè)通常(cháng)是缴税(shuì)大月，因此走(zǒu)款(kuǎn)可能对银行间流动性带来了一定(dìng)的(de)压力。此外，参考近期票据利率走势，预计信贷(dài)增速较一季度将会有所放缓，但4月预(yù)计仍(réng)将保持同比多增的态势。税期缴款(kuǎn)叠(dié)加信贷(dài)投放，银行系统整体资金流出(chū)，因(yīn)此向同(tóng)业融出的意愿和(hé)能力有所降(jiàng)低。

　　▍其三，资金较为拥挤(jǐ)可能会导致债市脆弱性和敏(mǐn)感度增(zēng)加，且投资(zī)者对于未来(lái)一(yī)个月资金利率(lǜ)上行的担忧(yōu)增加(jiā)。

　　从质押式回购民盟的加入条件是什么，民盟的加入条件是什么样的成交量和我们测(cè)算(suàn)的杠杆率来看(kàn)，虽然(rán)上周(zhōu)受资(zī)金收紧影(yǐng)响，加杠杆情绪有(yǒu)所降温，但(dàn)依然处于历史相(xiāng)对积极的水平(píng)，导(dǎo)致债(zhài)市敏感度增加。此外(wài)投资者对(duì)货币(bì)政策力度以及(jí)跨月资(zī)金面(miàn)情(qíng)况仍存(cún)担忧，使得市场(chǎng)上对于未来一(yī)个月(yuè)内资金价(jià)格上行的预(yù)期更(gèng)为强烈。

　　▍后市展望：五一假(jiǎ)期临近，回购(gòu)资金的期限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末往往财政集中支(zhī)出，向市(shì)场释放资金(jīn)；但跨月前夕银行资金融出意愿一(yī)般较(jiào)低(dī)，预计资金波动幅度(dù)较大(dà)。对于债市而言，短期(qī)交易(yì)主线或(huò)延续(xù)政策与基(jī)本面预期交易，预(yù)计利率以(yǐ)震(zhèn)荡走势为主，建议投资者关(guān)注资(zī)金面的边际(jì)变(biàn)化，警惕流动性(xìng)大幅收紧对债市情绪以及头寸管(guǎn)理的影响(xiǎng)。

　　▍风(fēng)险(xiǎn)提示：

　　央行货币(bì)政策不及(jí)预期；经济复苏节奏(zòu)不及预期；银(yín)行间市场流动性过快(kuài)收(shōu)紧(jǐn)。

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