来(lái)源：高瑞东(dōng)宏观(guān)笔(bǐ)记

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚(jù)焦：

　　一(yī)季度，国内经济(jì)回暖主(zhǔ)要缘(yuán)于疫后(hòu)复苏(sū)红(hóng)利驱动，表现为(wèi)生产恢复推动出口形势好转，出行需求(qiú)释放(fàng)催(cuī)化下(xià)游消(xiāo)费回暖。从行业表现看，制造(zào)业从去(qù)年(nián)四季度的“量价齐跌”转(zhuǎn)向“量(liàng)升价跌”，企(qǐ)业或从主动去库转向被动去库。从景气度边际表现(xiàn)看，下游消费(fèi)制(zhì)造>；中游装备制造(zào)>；上游(yóu)原材(cái)料加工(gōng)；服务业中，交通运输(shū)、住宿餐饮、房地产等(děng)线下活(huó)动回(huí)暖(nuǎn)，但(dàn)距离(lí)疫情前(qián)仍有一定差(chà)距。

　　向前(qián)看(kàn)，考虑(lǜ)到疫后经济脉冲式(shì)修复放(fàng)缓(huǎn)、海外总(zǒng)需(xū)求(qiú)回落预(yù)期逐步兑现，消费回暖和(hé)产业升级将(jiāng)成为推动下一(yī)阶段国内经济复苏的主线。

　　制造(zào)业、服务业是驱(qū)动(dòng)一(yī)季度经(jīng)济(jì)复苏(sū)的主因

　　从一季度GDP表现看，制造业，交通运输、房地产(chǎn)等行业景气度明显(xiǎn)提升，而建筑业(yè)景气(qì)度(dù)回落，与年初出口数(shù)据好转、服务消费快速恢(huī)复、房(fáng)地(dì)产销售(shòu)回暖而投资疲弱的特点(diǎn)相一致(zhì)。

　　从制(zhì)造业内部来看，今年3月(yuè)，制造业各(gè)行(xíng)业景气(qì)度普(pǔ)遍回暖，多数从(cóng)去(qù)年12月(yuè)的“量(liàng)价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向经济复苏(sū)初期，供给(gěi)端(duān)修复(fù)好于需求端(duān)，行业整体(tǐ)去库(kù)进程尚(shàng)未结束。从行业景气度(dù)边际(jì)改善(shàn)情况来(lái)看，下(xià)游消(xiāo)费制造(zào)>；；；中游装备(bèi)制(zhì)造>；；；上(shàng)游(yóu)原材料加工，煤炭(tàn)行业景气(qì)度表现为高位放缓(huǎn)。

　　下游(yóu)消费制造行业(yè)中(zhōng)，与出行、地产后周期相(xiāng)关的酒饮料茶、纺织服(fú)装、文(wén)教(jiào)娱、烟草、家(jiā)具(jù)制造(zào)行业景气(qì)度较高，部分行业表现(xiàn)为(wèi)“量价(jià)齐(qí)升”。

　　中游装备制造业行业景气(qì)度居中(zhōng)，表现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看，电气机械(xiè)、专用设备、运输设备>；；；汽(qì)车制(zhì)造、金(jīn)属制品(pǐn)>；；；通用设备(bèi)、电子设备(bèi)。

　　上(shàng)游原材(cái)料加工行业景气(qì)度改(gǎi)善幅度(dù)最弱，由于行业库存水平偏高(gāo)，多(duō)数行业仍然(rán)受到价(jià)格下(xià)跌的困扰(rǎo)，表现为(wèi)“量升价跌(diē)”。从“量”维(wéi)度(dù)看，有色金属>；；；黑色金属、非(fēi)金(jīn)属矿物>；；；石(shí)油石化行(xíng)业。

　　消费回暖和产业升级或(huò)是推动下(xià)一阶段经济复(fù)苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经(jīng)济复苏主要受益于疫后复苏(sū)红利驱动。需求(qiú)方面，出行类消费(fèi)快速复(fù)苏，前期(qī)积(jī)压的(de)购房、服务(wù)消费需求得以释放；供给(gěi)方面，国内(nèi)复(fù)工复产加快推进，生产端快速(sù)恢复，是推动(dòng)年(nián)初出口数据好转的重(zhòng)要原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后复苏红利驱动边际转弱，随着(zhe)未(wèi)来海外总需(xū)求回落的预期逐步兑现，后续(xù)驱(qū)动国内经济增长的线(xiàn)索，大概率来自于消费回暖和产业升(shēng)级(jí)两条(tiáo)主线。

　　一是，一季度居民收(shōu)入(rù)向(xiàng)上修复，消(xiāo)费(fèi)倾向明显回升(shēng)，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)疫情期间(jiān)水(shuǐ)平，同时信贷数据(jù)指向(xiàng)居民“去杠(gāng)杆”势(shì)头缓和，未来消费回暖的确定性进一步增强。预计交(jiāo)通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费有望持(chí)续修(xiū)复(fù)，家电、家(jiā)具、纺服等(děng)与出行(xíng)及地(dì)产后周(zhōu)期相关的可选消(xiāo)费(fèi)也(yě)有望进一步回暖。

　　二是，产业(yè)升级(jí)路径驱动(dòng)下，汽(qì)车和(hé)“新三样”产品出口(kǒu)优势(shì)增强，有(yǒu)望维持出口韧(rèn)性；随着下游消费(fèi)稳(wěn)步修复、二季度PPI同(tóng)比(bǐ)触(chù)底(dǐ)回升(shēng)，制造业企业盈(yíng)利有望向上修复(fù)，企业(yè)将从(cóng)主(zhǔ)动去库逐步(bù)转(zhuǎn)向被动去库、主动补库(kù)，设备投资(zī)需求有望改善，推动中游装备制造景气度维持高位。

　　风险提示：国内(nèi)经济(jì)恢复力度不及预(yù)期；海外需求超(chāo)预期回落。

　　一(yī)、节后消费降(jiàng)温，带动CPI涨(zhǎng)幅明显回落

　　一、本周聚(jù)焦：疫后经(jīng)济(jì)复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务业是(shì)驱动一(yī)季(jì)度(dù)经济复苏的(de)主因

　　一(yī)季度我国GDP总(zǒng)量实现超(chāo)预期增长，指向(xiàng)疫后复苏背景下，国(guó)内经济企稳回升。但不(bù)同于海外国(guó)家疫后复(fù)苏的规律，本(běn)轮(lún)国内疫后复苏(sū)发生(shēng)在外需(xū)回(huí)落、国内经济(jì)转向高(gāo)质量发展、居(jū)民(mín)前期“去杠杆”的过(guò)程中，因此(cǐ)驱动疫(yì)后(hòu)经济复苏的力量并不均衡，行业分化特征明(míng)显(xiǎn)。因(yīn)此，我们重点从(cóng)行业(yè)层面(miàn)，观测(cè)当前各行业景气度水平(píng)。

　　从GDP不变价观测各行业表现(xiàn)来看，今年(nián)一季度(dù)制造业、交(jiāo)通运(yùn)输业(yè)、房地产业景气度明显提升，而建(jiàn)筑(zhù)业景气度回落，与年初(chū)出口数据(jù)好转(zhuǎn)、服务消(xiāo)费快速(sù)恢复、房地产销售回暖而(ér)投资(zī)疲弱的情况相(xiāng)一致。

　　我们以2019年为(wèi)基期计算各年份的复合增速，观察(chá)各行业增加(jiā)值变化(huà)。

　　今年一季(jì)度(dù)第一产业增(zēng)加值增(zēng)速为3.6％，低于(yú)去年(nián)四季(jì)度(dù)的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年(nián)全年增速，与近年来(lái)加快建设农业(yè)强国，推(tuī)进农业(yè)农村现代化(huà)的目(mù)标有关。

　　今年一(yī)季度第二产业(yè)增加值增速升(shēng)至5.4％，高于(yú)去年四季度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增(zēng)加值增速提升至5.9％，高(gāo)于去年四季度(dù)的(de)4.7％，但(dàn)低于2021年(nián)全年增速(sù)，与去(qù)年下(xià)半年(nián)之后外需转弱、居民(mín)商品消(xiāo)费恢复偏慢有关。而(ér)建筑业景(jǐng)气(qì)度明(míng)显回落，增加(jiā)值增速回落至1.9％，低于(yú)去年四季度的3.1％，主(zhǔ)要(yào)受房地产(chǎn)新开(kāi)工(gōng)拖累。

　　今年一季度第三产(chǎn)业增加值(zhí)增速小幅升至4.7％，略高于(yú)去年四季(jì)度的4.6％，但相较疫情前仍存在(zài)产出缺(quē)口。其中，受益于居民出(chū)行(xíng)活动(dòng)恢(huī)复，交通运(yùn)输(shū)、仓储和邮政业增加值增速明显提(tí)升(shēng)，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐(cān)饮业增加值增速小幅(fú)回升，尽(jǐn)管高于(yú)疫情三年(nián)来(lái)的平物尽其才人尽其用是什么意思，人尽其用打一生肖均(jūn)增速，但绝(jué)对(duì)水平(píng)不及(jí)2019年，指向供给水平恢复(fù)较慢。而受益于新房和二手房销售回暖(nuǎn)，今年(nián)一(yī)季(jì)度房地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域复(fù)苏分化，中下游改善幅(fú)度好于上游

　　对于(yú)行(xíng)业景气度的观测，我们采用量（各行业工业增(zēng)加(jiā)值增速(sù)）与价格（各行业工业(yè)品价(jià)格增速）分别作为供(gōng)需的(de)衡量指标。主要选取28个主要(yào)行业自2019年以来(lái)的月度数据，首先将各行(xíng)业(yè)增加(jiā)值增速(sù)调整为以2019年(nián)为基期的(de)复合增速，其(qí)次计算2019年(nián)-2023年3月，每月的增加值增(zēng)速(sù)和PPI增(zēng)速的分位数(shù)水平(píng)，通过(guò)对比2022年(nián)12月和2023年3月(yuè)的分位数水平，捕捉其(qí)边际变化。

　　今年3月，制造(zào)业各行业景(jǐng)气度出(chū)现(xiàn)普遍回暖(nuǎn)，多(duō)数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向经济(jì)复(fù)苏初期，供给端(duān)修复好于需求(qiú)端，行业整体(tǐ)去(qù)库(kù)进程尚未结束(shù)。从行业景气度边际改善情况来看(kàn)，下游消费制造(zào)>；；；中游(yóu)装备制造(zào)>；；；上游原材料加(jiā)工(gōng)，煤(méi)炭行业景气度(dù)呈现(xiàn)高位放缓情况。

　　下游(yóu)消(xiāo)费制(zhì)造行业中，与出行(xíng)、地产后周期相(xiāng)关的行业景气度(dù)最(zuì)高，部分行业(yè)步入“量(liàng)价齐升(shēng)”阶段。今(jīn)年3月，与居民外出消费相关(guān)的，酒饮料(liào)茶、纺织服装(zhuāng)、文(wén)教娱(yú)乐的量价分(fēn)位数(shù)水(shuǐ)平均(jūn)处在(zài)高景气度区间，烟草、家具制造(zào)行(xíng)业也呈现“量(liàng)价(jià)齐升”的(de)特征；食品制造景气度有所回落(luò)，农副加工(gōng)行业表现(xiàn)为“量(liàng)价齐(qí)跌”，食(shí)品制造行业表(biǎo)现为“量升价跌”，二者价(jià)格下跌(diē)主要与高库存水平有关，今年2月，库存(cún)同比均(jūn)处在2016年以来90％以(yǐ)上(shàng)分(fēn)位数(shù)水(shuǐ)平(píng)；而随着防疫需求的降温，医药制造业(yè)景气度有(yǒu)所回落，表现为“量跌(diē)价平”。

　　中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造业行业景气度居中，均(jūn)表现为“量升(shēng)价跌”。一方面与原材料成(chéng)本(běn)下跌有关，另(lìng)一方面(miàn)，也与年初外(wài)需表现好于内需，部分行业(yè)仍在(zài)去库进(jìn)程有(yǒu)关。其(qí)中，电气机械(xiè)、专用设备、运输设备工业(yè)增加值增速改善(shàn)幅度最大，受益于国(guó)内产业升级、出口优(yōu)势(shì)带来的(de)韧性驱动；其次是汽车制(zhì)造、金属制(zhì)品，改善幅度最(zuì)弱(ruò)的是通用(yòng)设备、电子设备，与房地(dì)产新开工强度(dù)较(jiào)弱、消费电物尽其才人尽其用是什么意思，人尽其用打一生肖(diàn)子(zi)行(xíng)业(yè)周期(qī)性走(zǒu)弱有(yǒu)关。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度偏(piān)弱，由于行(xíng)业库存水平(píng)偏高，多数行业仍受制于价格下跌的(de)困扰，表现为“量升(shēng)价(jià)跌”。其中，有色(sè)金属行业生产端改善幅度最大，3月增(zēng)加值增速位于(yú)2019年以来70％分位数水平，但受全球大宗商品下行(xíng)周期影响，价(jià)格依(yī)旧承压；随着年初(chū)建筑业施工(gōng)回暖，相关的黑(hēi)色金属、非金属制品(pǐn)景(jǐng)气(qì)度提升，但由(yóu)于库存水平偏高，价格仍处在下跌区(qū)间，拖累整体盈利水平(píng)；石化链条行业生产(chǎn)水(shuǐ)平普遍回暖，但分位数水平仍(réng)处在50％以下(xià)的景气度偏低区间(jiān)，今年(nián)由于能(néng)源危机缓(huǎn)解，产品价格相(xiāng)较去年同期也出现普(pǔ)遍下跌(diē)。

　　煤炭开采景(jǐng)气度仍处在高(gāo)位，但(dàn)出(chū)现边际放缓，生产及价格水平同步回落。这与(yǔ)去年(nián)以来行业(yè)产(chǎn)能持续扩张有关，今年(nián)2月，煤炭(tàn)开采产(chǎn)成品库存同(tóng)比处在(zài)2016年以来(lái)94％分位数水平(píng)。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业升级或(huò)是(shì)推动(dòng)下(xià)一阶段经(jīng)济复苏(sū)的(de)主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏(sū)主要受益于疫(yì)后复苏红利。一方(fāng)面，消费场景恢复后(hòu)，出行(xíng)类消费(fèi)快速复苏(sū)，前(qián)期(qī)积压的购房、服务性需求得以(yǐ)释放；另(lìng)一方面，国内复工复产加快推进，保证(zhèng)供给端的(de)快(kuài)速(sù)恢复，是推动年(nián)初出口数据好转的(de)重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后(hòu)红(hóng)利释放效果转(zhuǎn)弱，随着(zhe)未来海外总需求回(huí)落的(de)预期逐步兑现，后续驱(qū)动国内(nèi)经济增(zēng)长的线索，大概(gài)率来(lái)自(zì)于(yú)消费回暖和产(chǎn)业升级两条主线。

　　一是，随(suí)着居民收入提升和消费意(yì)愿改善，未来(lái)消(xiāo)费回暖的确定性(xìng)进一步增强，交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消费，以及(jí)家电、家(jiā)具、纺服(fú)等可(kě)选消费景气度均(jūn)有望提(tí)升。

　　从(cóng)一季度(dù)居民收入(rù)和消费数(shù)据(jù)看，居民收入增速提升，消(xiāo)费倾向开始回升，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年，但尚未修复至疫(yì)情前水平。以2019年为(wèi)基期(qī)的复合增速(sù)看，今年一季度，全(quán)国居民人均(jūn)可支(zhī)配收入增(zēng)速(sù)提升(shēng)至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居(jū)民(mín)人均消费支出增(zēng)速(sù)提升至5.0％，高于去年四季度的(de)3.0％。一季度居民(mín)平(píng)均消费倾(qīng)向(xiàng)为62.0％，已经高于2020-2022年同期(qī)均值60.9％，但(dàn)距离2019年同期的65.2％仍有一定差(chà)距。未来随(suí)着服务业恢复持(chí)续向好，有望带动相关就业岗位加快恢复，进一(yī)步提振居民消(xiāo)费意愿。

　　从(cóng)居民(mín)存贷款数(shù)据看，居民(mín)储蓄意(yì)愿(yuàn)有所减弱，消费(fèi)和投资信心正在筑底。今年以来，居民储蓄意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆(gān)”势头缓(huǎn)和。从存(cún)款(kuǎn)数据(jù)看，3月居民新增存(cún)款同比增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿(yì)元(yuán)的同比(bǐ)增量均值，也低(dī)于(yú)2022年6617亿元(yuán)的(de)月均同(tóng)比增量。从贷(dài)款(kuǎn)数(shù)据(jù)看，3月居(jū)民(mín)部门(mén)新增(zēng)净(jìng)融资同比多增4859亿元，其中，短期(qī)信贷同比多增(zēng)2246亿元(yuán)，中长期信贷同比(bǐ)多增2613亿元。居(jū)民部门新增净(jìng)融资连(lián)续2个月维持同比扩张，指(zhǐ)向居(jū)民预(yù)期可能(néng)正在筑底(dǐ)，“去杠杆”势头开始放缓。今年第一季(jì)度(dù)城(chéng)镇储户问卷(juǎn)调(diào)查结果显示，倾向于“更(gèng)多(duō)储蓄”的居民占58.0％，比上(shàng)季度减少(shǎo)3.8个(gè)百分点(diǎn)；倾向(xiàng)于“更(gèng)多消费”和(hé)“更多投资”的居民(mín)分别占23.2％和(hé)18.8％，均(jūn)分别(bié)高于上(shàng)季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民储(chǔ)蓄意愿降低、消费和投(tóu)资意(yì)愿提升。

　　二是，产业(yè)升级(jí)路径驱(qū)动下，汽(qì)车和“新三(sān)样”产品(pǐn)出口优势增强(qiáng)，以及(jí)相关(guān)行业设备(bèi)投资更新，有望推动中游装备制造景(jǐng)气度维持高位。

　　一方(fāng)面，今年一季度国内(nèi)出口数(shù)据回(huí)暖(nuǎn)，除(chú)与欧美(měi)供需缺口短期走阔、国内复工复产(chǎn)加快推进外，也受益于RCEP政(zhèng)策(cè)红利持续释放(fàng)，以(yǐ)及汽(qì)车和“新三样”产(chǎn)品(pǐn)出(chū)口优(yōu)势增强。今年在海外总(zǒng)需求回(huí)落背景下，我国与RCEP国家贸易(yì)往来(lái)加强、以及(jí)新能源产品优(yōu)势强(qiáng)化(huà)，有望维持(chí)装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)领域(yù)出口韧(rèn)性。

　　另(lìng)一(yī)方面，企业(yè)盈利(lì)下滑和(hé)库存高(gāo)位，对制造业投资扩产造成(chéng)一定(dìng)压力。但随着下游消费稳步修复(fù)、二季(jì)度PPI同比触底回(huí)升，制(zhì)造业企业盈利有望(wàng)向上修复(fù)。目前看，电气(qì)机械等装备(bèi)制造业去库进程已进入(rù)下半(bàn)场(chǎng)，今年1-2月专用设备、通用设(shè)备产成品(pǐn)库(kù)存增速(sù)呈现触底反弹。随着需求回暖、盈利修复，企业(yè)将从主动去库逐步转向被动去库、主动补库，设备投(tóu)资需(xū)求(qiú)将随之提升。

　　二(èr)、海外观(guān)察

　　2.1金融与(yǔ)流动性数据(jù)：各国国(guó)债收益(yì)率(lǜ)多数(shù)上行

　　美国10年(nián)期国债收益率上行(xíng)。本周(zhōu)（截(jié)至4月21日(rì)）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末上行(xíng)5BP，其中通胀(zhàng)预(yù)期较上周下(xià)行(xíng)2BP，实际(jì)收(shōu)益(yì)率1.29％，较上周末上(shàng)升7BP。法国10年期(qī)国债收益率较上周末(mò)上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期(qī)国债收益率较上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行2BP至0.48％（截(jié)至4月(yuè)20日(rì)），英国10年期国债(zhài)收益率较上周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国(guó)10y-2y国债收(shōu)益率利(lì)差收窄。本周美国10年(nián)期和2年期(qī)国债期限利差(chà)为-0.60％，较上(shàng)周(zhōu)下行4BP。美国(guó)AAA级(jí)企(qǐ)业期权调整利差较上周末(mò)持平为0.55％，美国高收益债期(qī)权调整(zhěng)利差较上周(zhōu)末上行11BP至(zhì)4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌分(fēn)化，大宗(zōng)商品价格(gé)普跌

　　全(quán)球股(gǔ)市涨跌分(fēn)化。本周（4月17日至4月(yuè)21日(rì)），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国(guó)富时(shí)100、德国(guó)DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美(měi)股全线(xiàn)下跌，标普(pǔ)500、道琼斯工(gōng)业指数、纳斯达(dá)克(kè)指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分(fēn)别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国(guó)综合指数、上证指数、恒(héng)生指数(shù)分(fēn)别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品(pǐn)价格普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其(qí)余大宗商品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧(ōu)加息步(bù)伐或将继续

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书公布，显示近几(jǐ)周(zhōu)美国经济增长陷入停滞，通胀和招聘活(huó)动放缓(huǎn)，信贷渠道变窄。褐皮(pí)书称，最近几周美国总体经济活动(dòng)几乎没有变化，几个辖区指出在不确定性(xìng)增(zēng)加和对流动(dòng)性的担忧加剧之际，银行收紧了贷款标准(zhǔn)。近期(qī)美(měi)国总体(tǐ)物价水平(píng)温(wēn)和上升，但(dàn)价格(gé)上涨速度(dù)或有(yǒu)所放缓(huǎn)。

　　美联储(chǔ)官员(yuán)表(biǎo)示为应对(duì)高通胀，加息步伐(fá)或将(jiāng)继续(xù)。4月21日，美联储哈克称，需(xū)要(yào)进一步(bù)收(shōu)紧政(zhèng)策来应对高通胀，加息结束(shù)后美联(lián)储将需(xū)要在(zài)一段时间内维持利率稳(wěn)定(dìng)。同日(rì)美联储梅斯(sī)特(tè)表示，预计(jì)今年货币政策将需要进(jìn)一步进(jìn)入限(xiàn)制(zhì)性区域，终端(duān)利率或(huò)将高于5％，具体取(qǔ)决于(yú)经济和金融形势的发展。

　　欧洲央行货币政策会议纪要公布，绝大多数委员(yuán)同意将利率上调(diào)50个基点。4月20日公布(bù)的欧洲(zhōu)央行会(huì)议纪要显示，货币政策在降(jiàng)低通(tōng)胀方面(miàn)仍(réng)有一段路要走，一些委(wěi)员(yuán)认为整体而言(yán)通胀风(fēng)险倾向于上(shàng)行。金融市场紧张局势被视(shì)为(wèi)经济和通胀(zhàng)前景重大(dà)不确定性的来源。然而除非形(xíng)势显著恶化，否则金(jīn)融市场(chǎng)的(de)紧(jǐn)张局(jú)势不太(tài)可能从根(gēn)本上改变欧洲央(yāng)行管(guǎn)理委员会(huì)对通胀前景的(de)评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯片法(fǎ)案”落(luò)地；美财长耶伦强调美国(guó)“国家安全”

　　4月18日(rì)，欧(ōu)洲理事会和(hé)欧洲议会通过了一项临时政治协议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案(àn)目标(biāo)是到2030年(nián)，欧(ōu)盟(méng)拟动用430亿欧元资金(jīn)提振半导体行业，以将欧(ōu)盟(méng)占全球半导体制造(zào)市场的份额从10％提升至(zhì)至少(shǎo)20％；大幅提升(shēng)芯(xīn)片制(zhì)造工(gōng)艺，建立欧盟(méng)的半导体供应链，并(bìng)与(yǔ)美(měi)国和亚洲同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美国众议院议(yì)长麦卡(kǎ)锡表示，正(zhèng)在推出一份债(zhài)务(wù)上限相关立(lì)法措施。白宫需要开始就债务(wù)上(shàng)限进行谈判；众议院共和党希望提高债务上限并(bìng)削减(jiǎn)支出；正(zhèng)在(zài)推出一(yī)份债务上限相关立法措(cuò)施；债务法案将设法收(shōu)回未(wèi)使用的(de)防疫资金用于日常开(kāi)支；法案(àn)将减少(shǎo)对国税局的拨款，并(bìng)结(jié)束绿(lǜ)色产业补贴措施。

　　4月(yuè)20日，美国财政部长耶伦(lún)就中美关系发表讲(jiǎng)话，表(biǎo)明美国无意与中国脱钩，但(dàn)未来仍(réng)将强调“国家安(ān)全”。耶伦宣称，任何与(yǔ)中国(guó)脱钩的努力都将是“灾(zāi)难性的”，美国寻求(qiú)与中国建立(lì)“建设性和公平的经济关(guān)系(xì)”。但“当(dāng)美国利益受到威胁时(shí)”，美国将坚定地捍卫国家安全，即使以牺牲中美(měi)关系(xì)为代价(jià)。在国际关系中，耶伦表示美中(zhōng)两(liǎng)国有必要“坦诚(chéng)讨论(lùn)棘手(shǒu)问题”，比如帮助面临(lín)债务问题的新兴市场和(hé)发(fā)展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨(zhǎng)，环比(bǐ)由负转正。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环(huán)比(bǐ)由负转正(zhèng)，由上月(yuè)的-4.54％转正为本月的10.06％，最(zuì)新月(yuè)度均价(jià)为80.75美元/桶(tǒng)。布伦特原油价格(gé)环比上涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由上(shàng)月的-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最新月(yuè)度均价(jià)为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价、铝价(jià)环(huán)比上涨，铜、铝库(kù)存(cún)同比下降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环比由负(fù)转正，由上月的(de)-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个(gè)百(bǎi)分点。铝价环比上(shàng)涨(zhǎng)2.25％，环(huán)比由负(fù)转正(zhèng)，由上月的-5.26％转正为(wèi)本(běn)月的2.25％，库存同比下(xià)降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数(shù)环比上升，螺纹钢价格(gé)环比下跌，库存(cún)同(tóng)比(bǐ)下降

　　水(shuǐ)泥价(jià)格指数环比(bǐ)上升。4月以来，全国水泥价格(gé)指数(shù)环比上涨(zhǎng)2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南、西(xī)北(běi)以及西南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环比(bǐ)下(xià)跌(diē)，库(kù)存(cún)同比(bǐ)下降，钢坯(pī)库存同比(bǐ)上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环比(bǐ)由(yóu)正转负，环比由上月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存(cún)同(tóng)比下降15.42％，跌(diē)幅相(xiāng)对(duì)上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比(bǐ)上(shàng)涨64.88％，增(zēng)幅缩小(xiǎo)157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下游(yóu)：商品(pǐn)房成交面积增幅缩(suō)窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水果价格(gé)上涨

　　商(shāng)品房成交面积增幅(fú)缩(suō)窄。2023年4月(yuè)以来(lái)，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线(xiàn)、二线、三线城市(shì)商品房(fáng)成(chéng)交面(miàn)积(jī)同比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同(tóng)比变动幅度(dù)分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成(chéng)交面(miàn)积(jī)跌幅收窄(zhǎi)。2023年4月以来，百(bǎi)城土地供应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交(jiāo)面积同比(bǐ)增速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格下跌，水果价格上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价格(gé)环比(bǐ)下跌5.08％至(zhì)19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个(gè)百分点(diǎn)。水果价格(gé)环比上(shàng)涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增(zēng)幅缩小(xiǎo)4.54个(gè)百分点(diǎn)。

　　乘用车日均零售(shòu)销量增(zēng)幅扩大。4月以来(lái)，乘(chéng)用车日(rì)均(jūn)零(líng)售销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百分点。批发(fā)销量同比(bǐ)增加15.64％，增幅(fú)扩大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动性：货(huò)币(bì)市场利率趋(qū)势分化(huà)，国债利率(lǜ)普(pǔ)遍下行

　　货币(bì)市场利率(lǜ)趋势(shì)分化(huà)，国债利(lì)率普(pǔ)遍下行。2023年(nián)4月以(yǐ)来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上(shàng)月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一(yī)年期国债利率(lǜ)较上月末下行8bp至2.19％。十年期国(guó)债利率较上月末下(xià)行2bp至2.83％。一年期AAA+企业(yè)债(zhài)利(lì)率较上月末下行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委(wěi)强调提(tí)振消费持(chí)续回(huí)升的(de)动力；国资(zī)委强调(diào)着力发展战略性新(xīn)兴产业

　　4月(yuè)19日，国家发展(zhǎn)改革委举行4月份(fèn)新闻发布会，强调要(yào)提振消费持续回升的动力。接下(xià)来将重点做好四方面工(gōng)作：一是，研究起草(cǎo)关(guān)于恢复和(hé)扩大消费的政策文(wén)件，围绕(rào)大宗消(xiāo)费、服务(wù)消(xiāo)费、农村消费等(děng)重(zhòng)点领域；二是，下大力气稳定汽车消(xiāo)费(fèi)，大力(lì)推动新能源汽(qì)车下乡；三(sān)是(shì)，会同有关方面优化(huà)就业、收入分配和(hé)消(xiāo)费全链(liàn)条良性(xìng)循环(huán)促(cù)进机制；四是(shì)，研(yán)究制定关(guān)于营造放心消费环境的政策(cè)文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党委召(zhào)开扩大会议，强调(diào)推动国资央企(qǐ)着力发(fā)展实体经济特别是(shì)战略性新兴产(chǎn)业(yè)。会(huì)议认为，要更好推动国(guó)资央企(qǐ)在(zài)中国式现代(dài)化新征程中走在前列(liè)，着力提升科技自立自强水(shuǐ)平，提升自主(zhǔ)创新能力；着力(lì)发展(zhǎn)实体经济特别是战略性新(xīn)兴产业，加(jiā)快推进现代化产业体(tǐ)系建设；抓好新(xīn)一(yī)轮国企改革深化提升行(xíng)动组(zǔ)织实(shí)施，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信(xìn)部举办发布会介绍一季(jì)度工业(yè)和(hé)信息化发展状(zhuàng)况，表示(shì)下一步(bù)将制定(dìng)实施重点行(xíng)业稳增长的工作方案(àn)。一是(shì)营造良好产业发展环境，落实落细稳增(zēng)长政策举措，抓实抓细部省协作、部门协同；二是(shì)推动出口保稳提质，加大(dà)对制造业外贸(mào)企(qǐ)业的支持力(lì)度，配(pèi)合有关部门落实(shí)好稳外贸政策举(jǔ)措；三(sān)是促(cù)进内(nèi)需(xū)加快恢(huī)复，以高(gāo)质(zhì)量供给促进消费；四是持续增强发(fā)展动能，加快(kuài)战略性新兴产业的(de)创新(xīn)发展。

　　四、财经日历

　　五、风(fēng)险(xiǎn)提示(shì)

　　国内经济恢(huī)复力度(dù)不及(jí)预(yù)期；海(hǎi)外需求超预期回落。

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