文丨明明 章立(lì)聪(cōng) 余经纬

　　跨(kuà)季结束后资金利(lì)率(lǜ)自低位持续上行，即便(biàn)税期结(jié)束，资金利率却仍(réng)未回落，反而进一步走(zǒu)高。我(wǒ)们(men)认为主要是源于：①货(huò)币政(zhèng)策力度边际转弱；②税期走款叠加4月信贷投(tóu)放情况较好(hǎo)，导致(zhì)银(yín)行资金融出意(yì)愿(yuàn)与能力降低。③资金(jīn)较为拥挤导(dǎo)致(zhì)债市敏感(gǎn)度(dù)增(zēng)加。考虑假(jiǎ)期和月末因素，预计短(duǎn)期(qī)内，资金利率(lǜ)下行空间有限，波动幅度加(jiā)大，建议投资者关注(zhù)资金(jīn自考成绩查询时间是什么时候开始，自考成绩查询时间是什么时候查)面的边际(jì)变化(huà)，警惕(tì)流动性大(dà)幅(fú)收紧对债市(shì)情绪以及头寸管(guǎn)理的影响(xiǎng)。

　　▍近期资金(jīn)利(lì)率持续(xù)上行。

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自(zì)低位持(chí)续上(shàng)行，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行，然(rán)而税期结束后(hòu)却并(bìng)未回落，4月21日冲高(gāo)至(zhì)2.27％，隔(gé)夜利率上(shàng)行(xíng)幅度更大(dà)。从(cóng)隔(gé)夜利率(lǜ)角(jiǎo)度观察，银行(xíng)与非(fēi)银(yín)机构间(jiān)流动性分(fēn)层现象弱化；此外，隔夜利(lì)率与7天(tiān)利(lì)率的期限利差也明显压缩(suō)，DR001与(yǔ)DR007甚(shèn)至(zhì)已经倒挂(guà)。我们(men)认为税(shuì)期结束，资金不松，主要(yào)有(yǒu)以下几点原(yuán)因：

　　▍其一，货币政策力(lì)度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的(de自考成绩查询时间是什么时候开始，自考成绩查询时间是什么时候查)货币政策坚(jiān)持以我(wǒ)为主、稳字当头，保持货币信贷(dài)合理增长，确保利率水平合适(shì)，在追求经济提振的同时，也注(zhù)重防范市场过热(rè)带来的金融风(fēng)险。在满足广义流(liú)动性供(gōng)需匹配(pèi)的前提下(xià)，货(huò)币工(gōng)具(jù)力度可能(néng)会有所回(huí)摆。从央(yāng)行(xíng)的具体操(cāo)作(zuò)上来看，MLF小(xiǎo)幅增(zēng)量续(xù)做(zuò)，逆回(huí)购投放低量(liàng)操作(zuò)，结构(gòu)性工具“有进有退”，均预示后续(xù)政策将更加“精准有(yǒu)力”，流动性(xìng)投放趋于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走款叠加4月信贷投放情(qíng)况较好，导致银(yín)行资金(jīn)融出意愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而4月通常是(shì)缴税大月，因此走款可能(néng)对(duì)银(yín)行间(jiān)流动性(xìng)带来了一(yī)定的压力。此外，参考近(jìn)期票据利率走势，预计(jì)信贷增速较一季度将会有所放缓(huǎn)，但4月(yuè)预计仍将保持同比多增的(de)态势。税(shuì)期缴(jiǎo)款叠加(jiā)信贷投(tóu)放，银行系统整体资金流(liú)出，因此向同业融(róng)出的(de)意(yì)愿和能力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会导致债(zhài)市脆(cuì)弱性和敏感度增加(jiā)，且投资者(zhě)对于未来一个(gè)月(yuè)资金利率(lǜ)上行的担忧增(zēng)加。自考成绩查询时间是什么时候开始，自考成绩查询时间是什么时候查rong>

　　从质(zhì)押式(shì)回购(gòu)成(chéng)交量(liàng)和我们测(cè)算的杠杆率(lǜ)来看，虽(suī)然上(shàng)周受资(zī)金(jīn)收紧影响，加杠杆(gān)情(qíng)绪有所降温，但依然处于历史相(xiāng)对(duì)积极的水平，导(dǎo)致债市敏(mǐn)感度(dù)增加(jiā)。此外投资者(zhě)对货(huò)币政(zhèng)策(cè)力度(dù)以(yǐ)及跨月资金面情况仍存(cún)担(dān)忧(yōu)，使得(dé)市场上对(duì)于未来一(yī)个月内资金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一(yī)假期临近，回购资金的期限(xiàn)被动拉长，利率(lǜ)下行空间有(yǒu)限(xiàn)。

　　月末往往财政(zhèng)集中支(zhī)出，向市场释放资金(jīn)；但跨月前夕(xī)银行资金融出意(yì)愿(yuàn)一(yī)般较低，预计资金波动幅(fú)度较大(dà)。对于债市(shì)而言，短期(qī)交(jiāo)易主线(xiàn)或延(yán)续(xù)政(zhèng)策(cè)与基(jī)本面预(yù)期(qī)交易(yì)，预(yù)计利率(lǜ)以震荡走势为主，建议投资者关注资金面(miàn)的边际(jì)变化，警惕流动性(xìng)大幅收紧对债市情绪以及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍风险提(tí)示(shì)：

　　央行货币政策不及预(yù)期；经济复苏节(jié)奏不及预期；银行(xíng)间市场流动性过快收紧(jǐn)。