5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告(gào)称，其(qí)累计有效(xiào)认购申请份额总额超过20亿份发行(xíng)上限，将启动比(bǐ)例配售。这(zhè)则(zé)小公告体现出(chū)市场(chǎng)对这一“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注(zhù)度(dù)非常高，5月(yuè)15日首批(pī)3只央企(qǐ)回报(bào)ETF发(fā)行，更成为(wèi)这一波(bō)“中特估(gū)”行情的(de)催化剂。实际上，早在(zài)去(qù)年底及今年一(yī)季度，一(yī)些(xiē)基(jī)金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪面、估值(zhí)方式等问题成为市场关注焦(jiāo)点，中国(guó)基(jī)金报(bào)采访多(duō)位投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行(xíng)情催(cuī)化剂？

　　市场对(duì)“中特估(gū)”主题(tí)积极(jí)追捧。不仅(jǐn)华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内多(duō)只(zhǐ)“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续(xù)有多只国央企主题(tí)基金发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日就(jiù)有3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领(lǐng)、央(yāng)企(qǐ)现(xiàn)代能(néng)源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎(zhā)堆上(shàng)报的(de)央国企基金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　融通(tōng)红利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)表示，央企ETF发(fā)行在情(qíng)绪(xù)上(shàng)是构(gòu)成催化因素的，近期银行股大涨的一个(gè)催化(huà)因素就是积(jī)极推介(jiè)相关(guān)央企ETF的(de)发(fā)行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基(jī)金(jīn)的申报发行，我(wǒ)美甲建构是什么意思，语言建构是什么意思认为(wèi)确实会(huì)成为(wèi)引爆(bào)行情的催化剂(jì)，基本面、资金(jīn)面、政(zhèng)策面都在向(xiàng)好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量化(huà)投(tóu)资部(bù)基金经理(lǐ)杨振建(jiàn)就表示(shì)，近期(qī)密集(jí)申(shēn)报的国央(yāng)企主(zhǔ)题基金主要(yào)涉及“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现代能(néng)源”几(jǐ)大主题，这(zhè)样的(de)布局(jú)可(kě)以更好支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情进一(yī)步(bù)上涨的催化剂。去年以来公募基金发行整(zhěng)体平(píng)淡，近期(qī)多只国(guó)央企主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)申报和(hé)发行(xíng)，行情火热下(xià)将为市场(chǎng)带来增量资金(jīn)，有望推动进一(yī)步(bù)上(shàng)涨。”杨振(zhèn)建(jiàn)进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)王帅认为(wèi)，公募基(jī)金积极布局央国(guó)企(qǐ)主题基金，一方(fāng)面(miàn)是因为新一轮(lún)深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特(tè)估(gū)”概念，央国企上市公司的投资价值凸(tū)显，该主题的基金将为投资者提供(gōng)更丰(fēng)富的(de)工具以参与到央(yāng)国企投资。另一方面是落实公(gōng)募基(jī)金(jīn)行业高(gāo)质量发展(zhǎn)的要求，引导更多资金参(cān)与央国企改革(gé)，更好发挥公募基金服(fú)务资本(běn)市场改(gǎi)革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和板(bǎn)块带(dài)来增(zēng)量资金，提升交(jiāo)易活跃度，有(yǒu)望(wàng)成为中特估行情的催化剂(jì)。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情(qíng)明显，中特估和人(rén)工智(zhì)能成为两大明显的主线，而(ér)新能源等前期热门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一些基(jī)金(jīn)经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基(jī)金经(jīng)理(lǐ)章恒直言，自己目(mù)前重点关注三(sān)大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主要(yào)是央(yāng)企或地(dì)方国资所(suǒ)在的行业(yè)，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基(jī)本面(miàn)在(zài)今年会有重大(dà)的向上(shàng)变化的(de)机(jī)会，比如火电(diàn)，会受(shòu)益于煤炭价(jià)格(gé)的下跌，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券(quàn)商(shāng)，会受益(yì)于今(jīn)年市(shì)场成(chéng)交量(liàng)的放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时(shí)，随着国有企(qǐ)业改(gǎi)美甲建构是什么意思，语言建构是什么意思革的推进，大概率这些企业会(huì)进入一(yī)个提(tí)质增效、释放(fàng)业绩(jì)的过程(chéng)。”章(zhāng)恒表示，中特估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是(shì)非常基本面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年(nián)抓(zhuā)住这波中特估的投资(zī)机会做好了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机(jī)会(huì)，判断中特估的机会未(wèi)来(lái)三年分两(liǎng)个(gè)阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，第一阶段也就是(shì)今(jīn)年以数(shù)字(zì)经济和“一带一路”的主题普涨性机会为(wèi)主，包(bāo)括低于1倍PB、分(fēn)红收益率极高的品种，将会迎(yíng)来普涨(zhǎng)性(xìng)的机(jī)会。第二阶段是未来两年，在(zài)主题性机会消散以后，基于(yú)顶层(céng)设计(jì)对国(guó)央经营管(guǎn)理(lǐ)价值导(dǎo)向变化(huà)，我们(men)判(pàn)断经营(yíng)成果随之改(gǎi)变是(shì)一(yī)个慢变(biàn)量，会在(zài)未来两年体现(xiàn)在(zài)每一(yī)个央国(guó)企(qǐ)的报表中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生显著正向变(biàn)化的(de)个(gè)股提(tí)前(qián)进行布局(jú)，比如医(yī)药和(hé)消费等行业(yè)。

　　其实一季报已(yǐ)经显露(lù)出不少(shǎo)基金在行动。国金证券研(yán)究(jiū)所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报(bào)前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有股票(piào)市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披(pī)露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主动型基(jī)金持(chí)有股票(piào)市(shì)值比(bǐ)例提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)在偏(piān)股主动型基金的持仓(cāng)中，占比(bǐ)明显提高。上述(shù)数据显示，根据(jù)偏股主动(dòng)型基金2022年报(bào)及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数(shù)据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计(jì)了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的(de)市值占2022年末股票总市值(zhí)比例，一季度超(chāo)过(guò)30％的偏(piān)股主动型基金主(zhǔ)动加(jiā)仓了“中特估”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念(niàn)股，但在一(yī)季度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据(jù)统(tǒng)计也显示，一(yī)季度主动偏股型公募基金对港股央国企的(de)持股市值比重达到2019年以来的新高(gāo)，港股央国企持股总市值占港(gǎng)股持股总市(shì)值的比重(zhòng)由2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票(piào)库(kù)

　　可(kě)以说中国(guó)特色(sè)估值(zhí)体系(xì)，正深(shēn)刻影响基金公司的投研(yán)，落实到(dào)日常的(de)投研流程和实践之(zhī)中(zhōng)，不(bù)少基金公司在加大投研力(lì)量，更有专门(mén)构(gòu)建国央企股票(piào)库(kù)。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基金经理何(hé)龙就(jiù)介绍，一方面，从(cóng)顶层设计(jì)改(gǎi)变研究员过(guò)去对国(guó)央企的固定思维，需要(yào)实地(dì)考(kǎo)察(chá)国央企，并且(qiě)需要利用当前国央(yāng)企愿意交流的契机，多花精力去进(jìn)行跟踪(zōng)发现变化(huà)。

　　另(lìng)一方面，融(róng)通(tōng)基金在(zài)行动上，要求研究员将自己所覆盖行(xíng)业(yè)的所有国央企构(gòu)建专门的股(gǔ)票库，并进行长期(qī)跟踪，包括(kuò)考察其实(shí)地调研的的成果(guǒ)，了解国(guó)央企(qǐ)经营思路(lù)和财务导(dǎo)向(xiàng)的变化，结(jié)合行业(yè)趋势(shì)和特(tè)征，寻找价值洼地，发(fā)现预(yù)期差。

　　同样的，银(yín)华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅也(yě)谈到“认(rèn)识”上(shàng)的重视(shì)。他(tā)表示，通过深(shēn)入学习，对“中(zhōng)特估”有了更(gèng)深刻的认识：首先要(yào)认(rèn)识市场(chǎng)体制(zhì)机制(zhì)、行业产(chǎn)业结(jié)构、主体持续发展能力(lì)等方面所体现的(de)鲜明中国元素和(hé)发展阶(jiē)段特征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时(shí)代特(tè)征和(hé)中国特色、符合(hé)国家战略导(dǎo)向的估值体系(xì)，而不是简单套(tào)用(yòng)国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但(dàn)是(shì)这个概念所涉及到的行业和(hé)公司，一(yī)直在发生的变化。”万家(jiā)基金经理章恒表示，万(wàn)家基(jī)金一直非常关注传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是一(yī)定能够(gòu)抓住中(zhōng)特估这波行情的(de)机会的。同(tóng)时(shí)，随(suí)着(zhe)时(shí)局的变化(huà)，也在增(zēng)加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席经(jīng)济(jì)学家魏凤春表(biǎo)示，积(jī)极践行(xíng)中国特色的估值体系是(shì)资本市场(chǎng)使命，投资者需(xū)要学(xué)习领会并(bìng)针对原有的(de)估值(zhí)体系(xì)进行改造，以适(shì)应(yīng)现(xiàn)实的(de)需要。明(míng)确该体系的框架是第(dì)一(yī)位(wèi)的(de)工(gōng)作，合理设(shè)置(zhì)指标也非常重(zhòng)要，投资(zī)者的认可和(hé)实施是最终(zhōng)该(gāi)体系能否(fǒu)具(jù)备(bèi)长期价值(zhí)的基础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔估(gū)值是很大的认知(zhī)误(wù)区，市场化认可是基本的(de)常识，不可误(wù)判。

　　体(tǐ)现社会价值(zhí)与国家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的(de)支柱，国企央企发展(zhǎn)要(yào)符合国家战略发展发向，更需要承(chéng)担社会公共责任等。而这些都(dōu)应(yīng)该考虑(lǜ)进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的(de)估(gū)值方式要充分体现企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家战略(lüè)价值，目前已经形成(chéng)了初步的企业(yè)社会(huì)价值(zhí)评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有(yǒu)企业承担(dān)社会价值、符合国(guó)家战(zhàn)略(lüè)发展的价值？首要任务就构建中国特色的价值评(píng)价体(tǐ)系，改变从以私(sī)人股东权益出发(fā)，现金流(liú)折现为主要方(fāng)法的(de)单一价值估值体系，转向社会整体(tǐ)价值观念(niàn)、纳(nà)入中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)。”博时基金指数与量化投资(zī)部(bù)基金(jīn)经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国资委(wěi)指(zhǐ)导国内团队对于(yú)中(zhōng)国特(tè)色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通(tōng)用规则，目(mù)前(qián)已经形成了初步的企(qǐ)业(yè)社会价(jià)值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南(nán)》、《中央企业上(shàng)市公司环境、社会(huì)及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基(jī)金经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注重企业价值的可持(chí)续估值(zhí)，要重(zhòng)视(shì)股东、员工和社会责任(rèn)等(děng)要素(sù)对企业稳(wěn)健成(chéng)长的重大意义(yì)，重视稳(wěn)定的现金流、持(chí)续增长(zhǎng)的(de)盈利、科技(jì)创新对提(tí)升企业内在价值的(de)积(jī)极(jí)作用，这样有利于提高估值定价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作(zuò)中，都有成熟的(de)量化(huà)指标(biāo)可(kě)以使用(yòng)，包括净资产收益率(lǜ)、营(yíng)业(yè)现金比(bǐ)率(lǜ)、资产负(fù)债率、研发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也(yě)表示(shì)。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理李欣(xīn)更细致分析在估值思维、估值结论(lùn)、估值判断上(shàng)有变化(huà)，尤其是估值的方(fāng)法和指标上，他认为(wèi)其包括产业链上下(xià)游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在(zài)纵向和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力(lì)和可持(chí)续发展等各(gè)种因素与企(qǐ)业(yè)价(jià)值(zhí)的(de)关系。这些因(yīn)素在(zài)对估值结论和判断的影响上(shàng)，也使(shǐ)得中国特色的估值(zhí)体系与传(chuán)统的(de)估值体(tǐ)系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估(gū)值(zhí)结论(lùn)和估值判断(duàn)的变化，都是为了更好地适应中国的(de)市(shì)场和(hé)经济特点(diǎn)，提供(gōng)更(gèng)精准(zhǔn)、更合理的企业估值信(xìn)息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基金(jīn)首席经济(jì)学家魏(wèi)凤春直言，这需(xū)要在(zài)实践中进行探(tàn)索，目前尚没有公(gōng)认的指标(biāo)可以(yǐ)使用。

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