《基(jī)金经理投(tóu)资笔记》宏观策略系(xì)列

　　把(bǎ)脉经济周期拐点 实(shí)现财富管理升(shēng)级

　　作者：魏(wèi) 凤(fèng) 春（博(bó)士(shì)），创金(jīn)合信基金首席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创金合(hé)信基金基金(jīn)经(jīng)理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分(fēn)享中(zhōng)（查看原文），我们提出(chū)了5月(yuè)是乱花渐欲迷人(rén)眼，一个大的(de)背景是市场进入了战略相持阶段，进攻和防守(shǒu)的理由都不(bù)是非常清晰。周末中央发布长期的产业政策，基调(diào)是(shì)清晰(xī)的，但那是诗和远方，是战(zhàn)略性的布局(jú)，很多投资(zī)者(zhě)更喜欢(huān)战术性的(de)机会。伯克(kè)希尔哈撒韦(wéi)年度股东大会在巴菲特(tè)的老家奥巴哈举行，吸引(yǐn)了全(quán)球(qiú)投资(zī)者(zhě)的目光，投资者总希(xī)望可以(yǐ)从中寻找到投资的(de)秘诀，价值投(tóu)资的(de)道虽相同，但法、术、器(qì)是各(gè)异的。不仅如此，伯(bó)克(kè)希尔决策者对宏观环境的担忧，对数字技术(shù)的(de)批判，很多与(yǔ)会(huì)者收(shōu)获的可(kě)能不是清晰的思路，而是(shì)在(zài)迷宫(gōng)中又多(duō)走了一圈。

　　一(yī)、市场陷入(rù)僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场(chǎng)有“五(wǔ)穷、六绝、七翻身”的说(shuō)法，谨慎的A股投资者也开始考(kǎo)虑(lǜ)Sell in May,一个很重(zhòng)要的理由是(shì)根据惯(guàn)例，银行保险等利好兑现后往往是市场(chǎng)开始调(diào)整的开始(shǐ)。A股(gǔ)投资历(lì)来是有季节性(xìng)的，但这未(wèi)必是历史的铁律，比如2022年5月市场在(zài)新的(de)政策基(jī)调下开始全面大反(fǎn)攻。我们需要因时而变，投资者(zhě)需要考过生日小寿星一般指几岁,十八岁可以叫小寿星吗，18岁生日可以叫小寿星吗虑到当(dāng)前(qián)的(de)市场背(bèi)景已经和之(zhī)前有(yǒu)很大的不同。当前市(shì)场进入战略僵(jiāng)持(chí)阶段的(de)一个重要理由是除了逻辑推演，很多(duō)重要问(wèn)题很难(nán)用清晰的事实(shí)来验证。谨慎的(de)投资(zī)者往(wǎng)往是见(jiàn)好就收或者谋定而(ér)后(hòu)动，因此才有了上述的猜测。

　　市(shì)场不清楚的地方在哪里呢？

　　第一，从内(nèi)部看，市场(chǎng)已经提前交(jiāo)易了政策的(de)方向，而(ér)且今(jīn)年国(guó)内的政策本身也不是大开大合。新出台(tái)的政策更多地在落实上，较(jiào)少新的提法。

　　第(dì)二，从外部看，美联储依(yī)然在通胀、就(jiù)业数据(jù)、金(jīn)融数据和增长数据传递(dì)的混乱信息中纠结。

　　第三，从投资主线(xiàn)看，数(shù)字经济和中(zhōng)特估(gū)依(yī)然既(jì)有政(zhèng)策、也有业绩或者有未来预期的业绩改善，但短期游戏、传媒、中特估与其他板块分化较为极致，也是(shì)不争的(de)事实。除(chú)了这两条主线外，金融、消(xiāo)费(fèi)和公用事(shì)业有反(fǎn)弹，但(dàn)难以成为持续的配(pèi)置主(zhǔ)题，新能源(yuán)崩坏(huài)的筹码预(yù)期也决定了反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四(sì)，从交易行为看(kàn)，投资者并未形成一致预期。随着一季报的披(pī)露，市场阶段性发挥了对盈(yíng)利现(xiàn)实(shí)的定价效率。具体表(biǎo)现为，业绩出(chū)现一定修复和表(biǎo)现有(yǒu)韧性的金融、中(zhōng)药、电(diàn)力、中特估主题(tí)以(yǐ)及(jí)TMT中的游(yóu)戏(xì)传(chuán)媒(méi)等(děng)表现较好(hǎo)，家电此前(qián)也(yě)有一定表现(xiàn)。不过，随着业绩的公布反(fǎn)而出现了一(yī)定的买预期卖现实的操作(zuò)。当然，相对而(ér)言市场(chǎng)也有定价(jià)效率不稳定的一面，同(tóng)样(yàng)是业(yè)绩(jì)修复或有韧性(xìng)的农林(lín)牧渔、新(xīn)能源(yuán)和消费板块，整体(tǐ)表现则一(yī)般。

　　二、市场僵持的原因：一(yī)季报(bào)显示企(qǐ)业盈利仍在磨底阶(jiē)段(duàn)

　　短(duǎn)期市场的(de)核心矛盾在于(yú)缺乏特别明显的亮点，TMT主线前期超(chāo)额(é)收(shōu)益过于显著，目(mù)前除(chú)了(le)游戏(xì)、传(chuán)媒一枝独秀外(wài)，其他TMT细分领(lǐng)域(yù)阶段性(xìng)有所回调。中特估相关(guān)的基(jī)建、银(yín)行、石油、出版等板块(kuài)盈利有支撑(chēng)、估值也(yě)较低(dī)，因此在最近(jìn)市场调整的时候整体表现较好。在这(zhè)两条我们看(kàn)好的全(quán)年主线之外，市场部分定(dìng)价了一季报行情(qíng)，但核心(xīn)问题在于当前盈利仍处在(zài)磨底阶段。扣除金融和两桶油，A股(gǔ)的盈利(lì)还(hái)在下滑，这(zhè)意味(wèi)着短(duǎn)期盈利很(hěn)难撑起A股系(xì)统性(xìng)的行(xíng)情(qíng)。所以，我们(men)看到这两条主线之外其他(tā)业绩尚可的板块，整体反(fǎn)弹的幅度都相(xiāng)对有限。消(xiāo)费的盈利有(yǒu)一(yī)定的修复，而市(shì)场由于前期(qī)的悲观情绪尚未对其定价(jià)，这可(kě)能(néng)蕴(yùn)含阶(jiē)段性交(jiāo)易机会。

　　三、战略性布局是清晰而明确的：政策关(guān)注产业升级(jí)和(hé)人的问题

　　近期国内(nèi)也(yě)处于一个会(huì)议密(mì)集召开的阶段，政(zhèng)治局会议、中央财(cái)经(jīng)委会议和国(guó)常会相继召开。决策(cè)层对(duì)于(yú)当(dāng)前经(jīng)济复苏动(dòng)力不足(zú)、复苏势(shì)头不稳(wěn)的问题，有着清醒的认识，短(duǎn)期(qī)的工作重点是恢复和扩大需求，但同时也明确不会(huì)再走老路——不会通过低水平的(de)债务扩张来(lái)刺激经济，而是聚焦实体经济的(de)产业升级，推进产业智能(néng)化(huà)、绿(lǜ)色(sè)化、融合(hé)化(huà)。

　　现代(dài)产(chǎn)业(yè)体系(xì)下的融合(hé)发展

　　这次(cì)财经委(wěi)会议的一个新提(tí)法是“坚(jiān)持三次产业融合发展，避免割(gē)裂(liè)对立(lì)；坚持推动传统产业转型(xíng)升(shēng)级，不能当成‘低端产业’简单(dān)退出(chū)”，这个提法很重要。我们去年底强调接下来一段时间(jiān)的政策需要(yào)强(qiáng)调均衡(héng)性(xìng)和(hé)系统性(xìng)，才能(néng)形成经济发展的合力。卡脖子的领域要重点(diǎn)支持和发展，但是经济的(de)运(yùn)行是一(yī)个完整的系统(tǒng)，生产和消费、实体经济和金融(róng)支撑(chēng)、高科技领(lǐng)域和(hé)低技术(shù)领域、融资(zī)-设计-制造—物流-销售-服务等各(gè)方面需要协调发展，大家的信心慢(màn)慢恢(huī)复、收入慢慢恢复，才能够真正把需(xū)求拉动起来。不(bù)能够孤(gū)立、片面地理解和执行政策，毕竟即使是芯片这(zhè)么最高(gāo)科(kē)技(jì)的领域，它的下游需求也主要来自消费电子产(chǎn)品(pǐn)中(zhōng)的手机、汽(qì)车、智能家居等等，没(méi)有需求的拉动(dòng)，产业的发(fā)展就缺乏良(liáng)性循环的基(jī)础。

　　高质量的人才红利

　　另外(wài)，最(zuì)近政策讨论的一个重点是人，作(zuò)为投资(zī)生产拉动核心(xīn)的(de)企(qǐ)业家、作为人力资源重点的人(rén)才、承载民(mín)族(zú)未来的新生人口、需(xū)要(yào)关注的老龄人口。当前中国的(de)发展逐渐从资本和劳动要素拉动转(zhuǎn)向人(rén)力(lì)资源(yuán)拉动，技(jì)术创新成为能(néng)否突破(pò)内外部约束的关键。技术创新(xīn)能力取(qǔ)决于制度保障下的主观能动(dòng)性，在经历了(le)过去几年的非(fēi)常态之后，在内外部不确(què)定性的(de)制约下，如(rú)何让当(dāng)前每个主体充满信(xìn)心、充(chōng)满主观能动性，是(shì)政策(cè)的重心。以(yǐ)人工(gōng)智能为(wèi)代表的数字(zì)经济大发展(zhǎn)，有可能能(néng)够(gòu)帮助我(wǒ)们适当缩小(xiǎo)国际竞争中人力资源的(de)差距(jù)，这(zhè)需要从一个(gè)更(gèng)高的角度理解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡(dù)仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月(yuè)的市(shì)场，看起来(lái)是战略僵(jiāng)持阶(jiē)段的(de)乱战。接下来的政策力度和(hé)效果有多大、盈利能否实质(zhì)性的反(fǎn)弹、经(jīng)济复苏的斜率是否面(miàn)临(lín)趋缓的(de)压(yā)力(lì)、海(hǎi)外过生日小寿星一般指几岁,十八岁可以叫小寿星吗，18岁生日可以叫小寿星吗的潜(qián)在风险到底有多大、美联储到底下一步(bù)面临的是什么(me)样(yàng)的经济(jì)形(xíng)势等，投资者希望渐次判(pàn)断上述一(yī)系列的重要(yào)问题的程度，并据此(cǐ)进(jìn)行布局。

　　从这个意义上(shàng)讲，5月交易机会可能更均衡(héng)、但也更脆(cuì)弱，当(dāng)前可能是(shì)一(yī)个布(bù)局的好阶段，而未必(bì)会是收获的(de)阶段(duàn)。投资者(zhě)需要多一点耐心，风浪(làng)越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍(réng)从(cóng)容”，这是我们(men)从巴菲特(tè)历(lì)次股东大(dà)会(huì)上(shàng)看(kàn)到价(jià)值投资(zī)者很(hěn)重要(yào)的(de)一个(gè)特质(zhì)，即我们提倡的“道”。市场的乱(luàn)是暂时(shí)的，随着(zhe)事(shì)实(shí)的清晰，投(tóu)资路径也将会非(fēi)常明确。这个路(lù)径，我们从(cóng)产业视角做了一下(xià)梳理，供投资(zī)者参(cān)考。

　　具(jù)体(tǐ)而言：投资的(de)上(shàng)限是产业现代化，科(kē)技(jì)自主可(kě)用(yòng)，数字化、高端化(huà)与(yǔ)智能化是明(míng)确的(de)诗(shī)与远方，需要进行(xíng)战略(lüè)布(bù)局。投资的下限是避免系统性(xìng)的风(fēng)险(xiǎn)，在现代化(huà)的(de)产业转(zhuǎn)型中，当前(qián)蕴藏风险(xiǎn)和未来跟不上历史(shǐ)步伐的产业是不能(néng)进行战略布局的。投资的(de)中间状态(tài)是(shì)周期与消费行(xíng)业，是战(zhàn)术性的布局。

　　产业视角下(xià)的投资路线(xiàn)图

　　【了解作(zuò)者】

　　魏凤春(chūn)博士(shì)，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席(xí)经济学家，投委(wěi)会委员兼秘(mì)书长，宏观策略配置部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总监(jiān)，南开(kāi)大学经济(jì)学博士，清华(huá)大学管理科学与工程博(bó)士后。学术研究与教学以(yǐ)及(jí)宏观经济走(zǒu)势、金融产品分析等(děng)实务(wù)领域经验(yàn)丰富、成果卓(zhuó)著。从业23年(nián)以(yǐ)来，一直(zhí)致(zhì)力于在周(zhōu)期波动(dòng)的框架内运用(yòng)财政的(de)视角解(jiě)构宏观经(jīng)济(jì)的运(yùn)行，将中国(guó)经(jīng)济(jì)看(kàn)作一份资(zī)产(chǎn)，通过(guò)资本资产(chǎn)定(dìng)价(jià)的方式来确定(dìng)其价值与风险。

　　罗水星博(bó)士，创金(jīn)合信基(jī)金经理、首席宏观分析师，2022年(nián)2月加(jiā)入创金合信基金。此(cǐ)前履职博时基金，负(fù)责宏观策(cè)略(lüè)、宏观政策、大类资产配(pèi)置与择(zé)时研(yán)究(jiū)。武(wǔ)汉大学学士(shì)，上海财经大学经济学(xué)硕士、博士，中国社科院(yuàn)经济学博(bó)士后，学术论文多(duō)发表于(yú)国际SSCI英文核心经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 过生日小寿星一般指几岁,十八岁可以叫小寿星吗，18岁生日可以叫小寿星吗