5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF发布公(gōng)告称，其累计有效(xiào)认购申请份额总额超过20亿份发(fā)行上限，将启动比例配售。这则小公告(gào)体现(xiàn)出市(shì)场(chǎng)对这一“中特(tè)估”主题的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常(cháng)高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估”行情(qíng)的催化剂(jì)。实际上(shàng)，早在(zài)去年底及今年一季(jì)度，一些基金经理开(kāi)始调(diào)仓(cāng)换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估”资(zī)金面、情绪面、估值方式等问(wèn)题成为市场关(guān)注焦点(diǎn)，中国(guó)基金报(bào)采(cǎi)访多位(wèi)投研人(rén)士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这(zhè)些焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后(hòu)续有多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金发行(xíng)，市场对(duì)此充(chōng)满期待，如5月15日就(jiù)有3只央(yāng)企回报(bào)ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领、央企(qǐ)现代能源(yuán)等ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆上(shàng)报的(de)央国企基金在排队入市。

　　这(zhè)些(xiē)或成(chéng)为这一波“中特估”行情(qíng)的催化(huà)剂。

　　融通红利(lì)机(jī)会基(jī)金(jīn)经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化(huà)因素的，近期银(yín)行股大涨的一个催化因素(sù)就是(shì)积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央(yāng)企ETF的发行(xíng)，和诸(zhū)多主题(tí)基金的申报发行，我认为确实会(huì)成为(wèi)引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半(bàn)年，中特估(gū)有可(kě)能(néng)独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时(shí)基金指数与量(liàng)化(huà)投资部基金经理杨(yáng)振建就表示(shì)，近期密集申报(bào)的国央企主题基金(jīn)主要涉及“股东(dōng)回报(bào)”、“科技(jì)引领”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这样(yàng)的布局可以更好(hǎo)支持央国(guó)企的(de)估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情(qíng)进一步上(shàng)涨的(de)催化剂(jì)。去年以来公募(mù)基金发行(xíng)整体平淡，近期多只(zhǐ)国央企主题基金申(shēn)报(bào)和发行，行(xíng)情火热下将为(wèi)市(shì)场带来增量(liàng)资金，有(yǒu)望推(tuī)动进(jìn)一步上(shàng)涨。”杨振建进一步(bù)表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅(shuài)认为，公募(mù)基金积极(jí)布局央国企主题基金，一方面是因为新一轮(lún)深(shēn)化国企改革(gé)的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概(gài)念，央国企上市公司(sī)的投资价值凸显，该(gāi)主题的(de)基金将为投资者提供更丰富的工(gōng)具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方面是(shì)落实(shí)公募基金行(xíng)业高质量发展的要求，引导更多资金参与央(yāng)国(guó)企改革，更(gèng)好发挥公(gōng)募基金(jīn)服(fú)务(wù)资本市场改革、服务(wù)实体经济和国家战略(lüè)的作用(yòng)。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的(de)发行将为央(yāng)企相关标的和板块带来增量资金，提升(shēng)交易活跃度，有望成为中特(tè)估行(xíng)情(qíng)的催化(huà)剂。

　　存量(liàng)市场中变赛(sài)道(dào)

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场(chǎng)结构性行(xíng)情明显，中特(tè)估(gū)和人工智能成为(wèi)两大(dà)明显(xiǎn)的(de)主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景(jǐng)下，一些基金经理开(kāi)始调仓换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金经(jīng)理章恒直言，自己目前(qián)重点关注三大行(xíng)业，火电(diàn)、券(quàn)商、军工(gōng)，这三大行业主要是央企或地方国资(zī)所在的(de)行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本(běn)面在今年会有重大的向上(shàng)变(biàn)化的机会，比如火电(diàn)，会受益(yì)于煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会(huì)受益于今年市场成交量(liàng)的放(fàng)大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改(gǎi)革(gé)的推进，大概(gài)率这(zhè)些企业会进(jìn)入一个提质增效、释放业绩的(de)过程。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和(hé)他过去1至2年研究投资思(sī)路(lù)也非(fēi)常(cháng)吻合，为在下半年(nián)抓住(zhù)这波中特估(gū)的(de)投资机会做好了(le)准备(bèi)。

　　“去年(nián)年底(dǐ)已(yǐ)开始(shǐ)重视(shì)中特估的投资机会，判断中特估的机(jī)会未(wèi)来三年分两个阶段。”融通红利(lì)机(jī)会基金经理何龙表示(shì)，第一阶段(duàn)也就是今年以数字经济和“一带一路”的(de)主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括(kuò)低于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品种，将(jiāng)会迎(yíng)来(lái)普涨性(xìng)的机会。第二阶(jiē)段是未来两年，在主题性机(jī)会消散以后，基于(yú)顶层(céng)设计对国央经营(yíng)管理价值(zhí)导向变化，我们判断经营成(chéng)果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体现在(zài)每一个央国企(qǐ)的报(bào)表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变(biàn)化的个股提前进行布(bù)局，比如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少(shǎo)基金在(zài)行动。国金证券(quàn)研究所数据显示，偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有(yǒu)股(gǔ)票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披(pī)露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市值(zhí)比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金的持仓中，占比明显提高(gāo)。上述数据显示，根据偏(piān)股主动(dòng)型(xíng)基金2022年(nián)报及(jí)2023年一季报十大(dà)重(zhòng)仓股(gǔ)的数据，剔除(chú)个股涨(zhǎng)跌(diē)影响(xiǎng)，估计了(le)各(gè)基金主动(dòng)加仓“中特估”概念(niàn)股的(de)市(shì)值占(zhàn)2022年末股票总市值(zhí)比例(lì)，一季(jì)度超过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动加仓了(le)“中(zhōng)特(tè)估”概念股，198只辍耕之垄上的意思，垄上的意思是什么(zhǐ)基金(jīn)在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概(gài)念(niàn)股，但在一季(jì)度买入(rù)。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数(shù)据统计也显示，一(yī)季度主动偏股型公募基(jī)金对港股央国企(qǐ)的持股市值比重达到(dào)2019年以(yǐ)来的(de)新高，港股央(yāng)国企持股总市值(zhí)占港股持股(gǔ)总市值(zhí)的比(bǐ)重由2022年(nián)四季度的25.1％提(tí)升至(zhì)2023年(nián)一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研上加(jiā)大力量？

　　构建国央企专门的股票(piào)库(kù)

　　可(kě)以说中(zhōng)国特色估值体系，正深刻影响基金(jīn)公司的投研，落实到日常的投研(yán)流程(chéng)和(hé)实践(jiàn)之中，不(bù)少基金公司在(zài)加(jiā)大投研(yán)力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国(guó)央(yāng)企的(de)固(gù)定思维，需(xū)要实地考察(chá)国(guó)央企(qǐ)，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意交流的契机，多花(huā)精力去进行(xíng)跟(gēn)踪发现变化。

　　另(lìng)一方面，融通基(jī)金(jīn)在行动上(shàng)，要求(qiú)研究员将自(zì)己所覆(fù)盖行业(yè)的所有国央企构建专门的(de)股票库，并进行长期跟踪，包括考察(chá)其实(shí)地(dì)调研的(de)的成果，了解国(guó)央企经营思路和财务导向的(de)变(biàn)化(huà)，结合行业(yè)趋势(shì)和特(tè)征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预(yù)期差。

　　同样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务(wù)总监(jiān)王帅(shuài)也谈到“认识”上的重(zhòng)视辍耕之垄上的意思，垄上的意思是什么。他表示(shì)，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了更(gèng)深刻的认(rèn)识(shí)：首先(xiān)要认识市场体制机制、行业(yè)产业结构、主体持续发展能力等(děng)方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特(tè)征，“中特估”应该是在(zài)此基础上构(gòu)建(jiàn)的具有时代特征和(hé)中国特色、符(fú)合国家战略导向的估值体系，而不是简单套用国外的传统(tǒng)估值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是(shì)一种新的(de)提(tí)法，但是这个概(gài)念所涉及到的行(xíng)业和公(gōng)司，一直(zhí)在发生的变化。”万(wàn)家基金经(jīng)理章恒表示，万(wàn)家基金(jīn)一(yī)直非常(cháng)关注传统产业的(de)变化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑(zhù)等多(duō)个(gè)领(lǐng)域，因此也是(shì)一定能够抓住中特估这波(bō)行情(qíng)的(de)机会的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在(zài)增加相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信基(jī)金首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤春表(biǎo)示(shì)，积极践行(xíng)中国特色(sè)的估(gū)值体系是资本市(shì)场(chǎng)使命，投资者需要学习领(lǐng)会(huì)并针对原有的估值体系进行改造，以适应现(xiàn)实的需(xū)要。明确该体系的框架是第一位(wèi)的(de)工作(zuò)，合理设置指标也非常(cháng)重要，投资者的认(rèn)可和实施是最(zuì)终该体(tǐ)系能否(fǒu)具备(bèi)长期(qī)价(jià)值的基础(chǔ)。不过(guò)，他也提(tí)醒，人为(wèi)的拔估值是很(hěn)大的认知(zhī)误区(qū)，市场化认可(kě)是基本的常(cháng)识，不(bù)可误判。

　　体现社(shè)会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价(jià)值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民经济的(de)支柱，国企央企发(fā)展要(yào)符合(hé)国家战略发展(zhǎn)发(fā)向，更需(xū)要承担(dān)社会公(gōng)共责任(rèn)等。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的(de)基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)认为，对于国(guó)央企的估值方(fāng)式(shì)要(yào)充分体现企(qǐ)业的社(shè)会价值与国(guó)家(jiā)战略价值，目(mù)前已经形成了初(chū)步的企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如(rú)何(hé)定价国有企业承担社会价值(zhí)、符合(hé)国家战略发展的价值？首要任务(wù)就构建中(zhōng)国特色(sè)的价值(zhí)评(píng)价体系(xì)，改变从以私人股东(dōng)权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要(yào)方(fāng)法的单一价值估值(zhí)体系(xì)，转向社会整体价值观(guān)念(niàn)、纳入(rù)中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的社会价值与国家(jiā)战略价值。”博时基(jī)金指数与(yǔ)量(liàng)化投资部(bù)基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直(zhí)言，近年来国资委指导(dǎo)国(guó)内团队对于中国特色ESG披(pī)露与评价体系不(bù)断(duàn)探索，结合(hé)国际通(tōng)用规则，目前已经形成(chéng)了初(chū)步的(de)企(qǐ)业社(shè)会(huì)价值(zhí)评价(jià)体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市(shì)公司环(huán)境、社(shè)会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金(jīn)ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值的可持续估值，要重视股东、员工和社会责任等(děng)要素对企业(yè)稳健成长(zhǎng)的重大意义，重视稳定的现(xiàn)金(jīn)流、持续增长(zhǎng)的盈利、科(kē)技创新对提升企业内在价值的积极作用(yòng)，这样有利于(yú)提高(gāo)估值(zhí)定价模型的科(kē)学(xué)性和(hé)有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等实(shí)务工作中，都有成(chéng)熟的量化指(zhǐ)标可(kě)以使用，包(bāo)括净资产收益率、营业现金比(bǐ)率、资产负债率、研(yán)发经费投入强度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融精选基金经理李欣更细致(zhì)分析在估值(zhí)思维、估值结论(lùn)、估值判断上有变化，尤其是估值的方(fāng)法和指标(biāo)上，他认为其包括产业(yè)链上下游的(de)衡量、全要素成本等，以及(jí)在纵向(xiàng)和横向上的研究，强(qiáng)调政策优惠、产业(yè)发展、市场(chǎng)竞争力和可持续(xù)发展等(děng)各种因素与企(qǐ)业价(jià)值的关系。这些(xiē)因(yīn)素(sù)在对估(gū)值结论和判断的影(yǐng)响上，也使得(dé)中国特色(sè)的估(gū)值体系与传(chuán)统的估(gū)值体系有(yǒu)所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还有估值结论(lùn)和估值(zhí)判断(duàn)的变化，都是(shì)为(wèi)了更好地适应(yīng)中国的(de)市场和(hé)经济特(tè)点，提(tí)供更(gèng)精(jīng)准、更合理(lǐ)的企业(yè)估值(zhí)信息。”李(lǐ)欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合信(xìn)基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤春直(zhí)言，这需要在实践中进行(xíng)探(tàn)索，目前(qián)尚没(méi)有公认的指标可(kě)以(yǐ)使用。

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