5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认(rèn)购(gòu)申请(qǐng)份(fèn)额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小公告(gào)体现出市场对这(zhè)一“中特估”主题的追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常(cháng)高，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估(gū)”行情的(de)催化剂。实际(jì)上，早在去年底及今年一(yī)季度，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式(shì)等问题成(chéng)为市场关注(zhù)焦点，中国基金报采访多(duō)位投(tóu)研人士，解(jiě)析“中特(tè)估(gū)”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现(xiàn)启动“比(bǐ)例配售”情(qíng)况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企(qǐ)、国(guó)企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有(yǒu)多只(zhǐ)国央企主题基金(jīn)发行(xíng)，市(shì)场对此充满(mǎn)期(qī)待，如(rú)5月(yuè)15日就有(yǒu)3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发(fā)行(xíng)，更有扎堆上报(bào)的央国企基金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期(qī)银行股大涨的一个催化因素就是积(jī)极推(tuī)介(jiè)相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基(jī)金(jīn)的申(shēn)报发行，我认(rèn)为确(què)实会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向好，下半年，中(zhōng)特估有可能独领风骚。”万家基(jī)金(jīn)章恒更是(shì)表示。

　　同(tóng)样，博时(shí)基(jī)金指数(shù)与量化投资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建就表示(shì)，近(jìn)期密集申(shēn)报的国央企主题基金主要涉及(jí)“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样的布局可以更(gèng)好支持(chí)央(yāng)国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上(shàng)涨的(de)催化(huà)剂。去年以来公募基金(jīn)发行(xíng)整体平(píng)淡，近期多只国央(yāng)企主题基金申报和发(fā)行(xíng)，行情(qíng)火热下将为市场(chǎng)带来增量资金，有望推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振(zhèn)建进一(yī)步表示。

　　此外(wài)，银华基(jī)金ETF业务总监王帅(shuài)认(rèn)为，公(gōng)募基金积极布(bù)局央(yāng)国(guó)企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企(qǐ)改革(gé)的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企上市公(gōng)司的投资价值凸(tū)显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金将为(wèi)投资者(zhě)提供更丰富的工具(jù)以参与到央国企投资。另(lìng)一方面是落实公(gōng)募基(jī)金行业高(gāo)质量发展的要求(qiú)，引导更(gèng)多(duō)资金(jīn)参与(yǔ)央国企改革，更好(hǎo)发挥公募(mù)基金(jīn)服务(wù)资本(běn)市(shì)场改革、服务实体(tǐ)经(jīng)济和国家(jiā)战略的(de)作(zuò)用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企(qǐ)ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提(tí)升交易活跃度(dù)，有望成为(wèi)中特估行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性行情(qíng)明显，中特估(gū)和人(rén)工智能成为两大明显(xiǎn)的主线(xiàn)，而新能源等(děng)前期热(rè)门赛道股冷却，在此背景下，一(yī)些基金经理开始调仓(cāng)换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基(jī)金基金(jīn)经理章(zhāng)恒(héng)直言，自己目前重点(diǎn)关注三大行业，火电、券(quàn)商、军(jūn)工，这(zhè)三大行业主要是央(yāng)企(qǐ)或(huò)地方国资所在的行(xíng)业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本面(miàn)在今年会有重大的向(xiàng)上变化(huà)的(de)机会，比如火电，会受(shòu)益于煤炭价格的下跌(diē)，扭亏为(wèi)盈；券商，会(huì)受益于今年市场成交量的放(fàng)大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随着青金石的五行属性，青金石的五行属性是什么(zhe)国有企业改(gǎi)革(gé)的推进，大概率这些企业会进入一个(gè)提质(zhì)增效、释放(fàng)业(yè)绩的过程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革(gé)的成果，是非常基本面的(de)，和他过去1至2年研究投资思路也(yě)非(fēi)常吻合，为在下半(bàn)年抓住(zhù)这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中(zhōng)特估的投资机会，判(pàn)断中特估的机会未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红(hóng)利机会基(jī)金(jīn)经理何龙(lóng)表示，第一阶段也就是今年以数字经济(jì)和“一带一路”的(de)主题普涨(zhǎng)性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益(yì)率极高的品(pǐn)种，将会(huì)迎来普(pǔ)涨性的(de)机会。第二(èr)阶段是未来两年(nián)，在主题性机会消散以后，基于顶层设计(jì)对国(guó)央经(jīng)营管理价值导向变化(huà)，我(wǒ)们判断经营成果(guǒ)随之改变是(shì)一(yī)个慢变量，会在未来两年体(tǐ)现在每一个央(yāng)国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经营层面(miàn)可能发生显著(zhù)正向变化的个股提(tí)前进行布局，比(bǐ)如医药和消费等行(xíng)业。

　　其(qí)实(shí)一季报已经显露出不(bù)少基金在行动。国金证券研究(jiū)所数(shù)据显示，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年年报前十(shí)大重仓(cāng)股股票池中，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏股主动型(xíng)基金持(chí)有(yǒu)股票(piào)市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值(zhí)比例(lì)提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主动型基金(jīn)的持(chí)仓中，占比明(míng)显提高。上(shàng)述数据(jù)显示，根据偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年报及(jí)2023年一(yī)季报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计(jì)了(le)各基金主(zhǔ)动加仓(cāng)“中特估”概念股的市(shì)值(zhí)占2022年末股票总市值比例，一季度(dù)超过30％的偏(piān)股(gǔ)主动型基金(jīn)主动(dòng)加仓了(le)“中特估”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特估(gū)”概(gài)念股，但在(zài)一(yī)季度(dù)买入。

　　不仅如(rú)此，中信证(zhèng)券数据统计也(yě)显示，一季(jì)度主动偏股型公募基金对港股(gǔ)央国(guó)企的持股市(shì)值比(bǐ)重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国(guó)企(qǐ)持股总(zǒng)市(shì)值占港股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于(yú)2020年(nián)低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门(mén)的(de)股票库

　　可(kě)以说中国特(tè)色估值体(tǐ)系，正深刻影响基金公司的(de)投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基(jī)金公司在加大投研力量(liàng)，更(gèng)有专门(mén)构建(jiàn)国(guó)央企(qǐ)股票(piào)库。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层(céng)设计改变研究员(yuán)过去对国央企的固定思(sī)维，需要实(shí)地考察(chá)国(guó)央企，并且需要(yào)利用当前国央企愿意交流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行(xíng)动上，要求(qiú)研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建(jiàn)专门的股(gǔ)票库(kù)，并(bìng)进(jìn)行(xíng)长期(qī)跟踪，包括考察其实地调研的的成果，了(le)解国央企经(jīng)营思路和财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过(guò)深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业(yè)产业结构(gòu)、主体持续发(fā)展(zhǎn)能力等方面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和发展阶段(duàn)特征，“中特(tè)估”应该(gāi)是在此(cǐ)基础上构建的(de)具有时代特征和中国特色、符合国家战略导(dǎo)向的估(gū)值体系，而不(bù)是简单套用国(guó)外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一(yī)种新的提法，但(dàn)是这个(gè)概念所涉(shè)及(jí)到的行业和公司，一直在发生的变化(huà)。”万(wàn)家(jiā)基金经理(lǐ)章恒表(biǎo)示，万家(jiā)基金一直非常关(guān)注传统产业的变(biàn)化，诸(zhū)如煤炭、金(jīn)融、建筑等(děng)多个领域，因此也是(shì)一定(dìng)能(néng)够(gòu)抓住(zhù)中(zhōng)特估这(zhè)波(bō)行情(qíng)的机会(huì)的(de)。同时(shí)，随(suí)着时(shí)局的变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春表示(shì)，积极践行中国特色的(de)估(gū)值体系是资本市场使命，投资者需要学习领会并(bìng)针对原(yuán)有的(de)估值体系进行改造，以适(shì)应(yīng)现实的需要。明确该体系的(de)框架是第一位的工(gōng)作，合理设置指标也非常重要，投(tóu)资者的认可和实施是最终该(gāi)体(tǐ)系能否具备长期价值的基础。不过(guò)，他(tā)也提醒，人为的拔估值是很大(dà)的(de)认知误区，市场化认可是(shì)基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会价值与国(guó)家战略价(jià)值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央国企是国民经济的支柱(zhù)，国企(qǐ)央企发展要符(fú)合国家战略发展(zhǎn)发向，更需(xū)要(yào)承担社(shè)会(huì)公共责任等。而这些都(dōu)应该考(kǎo)虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访的基(jī)金(jīn)经理认为，对(duì)于(yú)国央企(qǐ)的估值方式要(yào)充(chōng)分体现企业(yè)的社会价值与国家战略价(jià)值，目前(qián)已经(jīng)形成了(le)初步的企业(yè)社会价(jià)值评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社会价值、符合(hé)国(guó)家战略发展的价值？首要任务就构建中国特色的(de)价(jià)值(zhí)评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金流(liú)折现(xiàn)为主(zhǔ)要(yào)方法(fǎ)的单一价(jià)值估值体系，转向社(shè)会整体价值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评(píng)价体系(xì)，充分体现企业的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值。”博时(shí)基金(jīn)指数与量(liàng)化(huà)投资(zī)部基(jī)金经(jīng)理杨(yáng)振建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也(yě)直言，近(jìn)年来国资委指导国内(nèi)团队对(duì)于(yú)中国特(tè)色ESG披露(lù)与评价体系不断(duàn)探索(suǒ)，结合国际通用规(guī)则，目前已经形成了初(chū)步的企业社(shè)会价(jià)值评价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经(jīng)理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应(yīng)该是注重企业价值的可持续估值(zhí)，要重视股东、员工(gōng)和(hé)社会责(zé)任等要素(sù)对(duì)企业稳健成(chéng)长的重(zhòng)大意义(yì)，重视(shì)稳定的现金(jīn)流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新对提(tí)升(shēng)企业内在(zài)价值的积极(jí)作用，这样有利于提高估值定价模型的科学性(xìng)和(hé)有(yǒu)效性。

　　“在指(zhǐ)数编(biān)制、策略(lüè)构建(jiàn)等实务工作中(zhōng)，都有(yǒu)成熟的(de)量化指标可以使(shǐ)用，包括(kuò)净资产收益(yì)率(lǜ)、营业(yè)现金(jīn)比率、资产负债率、研发(fā)经费(fèi)投(tóu)入强度等等(děng)。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实(shí)金融精选基金经理(lǐ)李欣更细(xì)致(zhì)分析在估值(zhí)思维、估值结论(lùn)、估值判断(duàn)上有变化，尤(yóu)其是(shì)估值的方法和指标上，他认(rèn)为其包(bāo)括(kuò)产业链上下游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵(zòng)向和(hé)横向上的研究，强调政(zhèng)策优(yōu)惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发(fā)展等各种因(yīn)素与企业价值的关系。这些(xiē)因素(sù)在对估(gū)值结论和判断(duàn)的影响(xiǎng)上，也使得中国特色的估值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估(gū)值思维的变化，还有(yǒu)估值结论(lùn)和估值判断的(de)变化，都是为了更好地适应中(zhōng)国(guó)的市场和经济特点，提供更精准、更合理的企业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有(yǒu)公认的(de)指(zhǐ)标可以(yǐ)使用。

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