文丨明明 章立(lì)聪(cōng) 余经纬

　　跨季(jì)结束后资金利率自低位持续上行，即便税(shuì)期结(jié)束，资(zī)金利率却仍(réng)未(wèi)回落，反而进一步走(zǒu)高。我们(men)认为主要是源于：①货(huò)币政策力度边(biān)际转弱(ruò)；②税(shuì)期走款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致银行资金(jīn)融(róng)出(chū)意愿与能力(lì)降(jiàng)低(dī)。③资金(jīn)较为拥挤导致(zhì)债市(shì)敏感度增加。考虑假(jiǎ)期(qī)和月末因素，预计(jì)短期内，资金(jīn)利率(lǜ)下行空间有限，波(bō)动(dòng)幅度(dù)加大，建议投资者关注资(zī)金面的(de)边际变化(huà)，警惕流动(dòng)性(xìng)大幅收紧对债(zhài)市(shì)情绪(xù)以及头寸管理的(de)影响中国哪里的莲子最好吃。

　　▍近期资金利(lì)率持续上(shàng)行。

　　跨季结束(shù)后(hòu)资(zī)金利率自低位(wèi)持续上行(xíng)，4月(yuè)18-19日税(shuì)期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行，然而(ér)税期结束后却并未回落，4月21日(rì)冲高至2.27％，隔夜利率(lǜ)上行幅(fú)度(dù)更大(dà)。从隔夜利率角(jiǎo)度观察(chá)，银行与非银机构间流动性分层现象弱化；此(cǐ)外，隔夜利率与7天利率的期限利差也明(míng)显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至(zhì)已经倒挂。我中国哪里的莲子最好吃(wǒ)们认(rèn)为(wèi)税期结束，资金不松，主要有(yǒu)以(yǐ)下几点(diǎn)原因：

　　▍其一，货(huò)币政(zhèng)策(cè)力(lì)度边(biān)际转弱。

　　稳健的货币政策坚持以(yǐ)我(wǒ)为(wèi)主(zhǔ)、稳(wěn)字当(dāng)头(tóu)，保(bǎo)持(chí)货币信贷合理增长，确保利率水平合适(shì)，在追求经(jīng)济提振的同时(shí)，也注(zhù)重防范(fàn)市(shì)场过热带来的(de)金(jīn)融(róng)风险。在满足广义(yì)流动性供(gōng)需匹配的前提(tí)下(xià)，货(huò)币工具(jù)力度(dù)可能会有所回摆。从央行的具体操(cāo)作上来看，MLF小(xiǎo)幅(fú)增量(liàng)续做，逆回购(gòu)投放(fàng)低量操作，结构性工(gōng)具“有进有退(tuì)”，均预示后(hòu)续政(zhèng)策将更加(jiā)“精准(zhǔn)有力”，流动性(xìng)投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠(dié)加4月(yuè)信(xìn)贷投(tóu)放情况较(jiào)好，导致银行资金融出(chū)意愿与能力降低。

　　4月(yuè)18到19日(rì)税期(qī)缴款(kuǎn)，而(ér)4月通常是缴(jiǎo)税大月，因此走款可(kě)能(néng)对(duì)银行间流动性带来(lái)了一(yī)定的压(yā)力。此(cǐ)外，参(cān)考近期票据利率(lǜ)走势(shì)，预计信贷(dài)增(zēng)速较一季度将会有所(suǒ)放缓，但4月预计仍将保持(chí)同比多(duō)增的态势(shì)。税期缴款叠加信(xìn)贷投放，银行系统整体资金流出，因此向同业(yè)融出的意愿和能力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会导致债市(shì)脆(cuì)弱性和敏感度增加，且投资者(zhě)对于未来(lái)一个月资(zī)金(jīn)利率(lǜ)上行的担(dān)忧增加。

　　从质(zhì)押式回购成(chéng)交量和我们测算(suàn)的杠(gāng)杆率来看(kàn)，虽然(rán)上周受资金收紧(jǐn)影响，加杠杆情绪有所(suǒ)降温，但(dàn)依然处于(yú)历史相对积极的水平，导致债(zhài)市敏感度增加(jiā)。此外投(tóu)资者对货(huò)币政策(cè)力度以及跨月资(zī)金面情况(kuàng)仍存(cún)担(dān)忧，使(shǐ)得(dé)市场上对于未来一个月内资(zī)金价格上行的预(yù)期更为(wèi)强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一(yī)假(jiǎ)期临近，回购资金的期限被动拉长，利(lì)率下行空间有限。

　　月末往往财政集中支出，向市场释(shì)放资金；但跨(kuà)月前夕银行(xíng)资金融出意愿一般(bān)较低，预计资金波(bō)动幅度(dù)较(jiào)大。对于债(zhài)市而(ér)言(yán)，短期交易主(zhǔ)线或延(yán)续政(zhèng)策与基本(běn)面预期(qī)交易，预计利(lì)率以震荡走(zǒu)势为主(zhǔ)，建议投资(zī)者关(guān)注资金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对(duì)债市(shì)情(qíng)绪以及头寸(cùn)管理的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政(zhèng)策不(bù)及预期；经济复苏(sū)节(jié)奏不(bù)及预(yù)期(qī)；银行间(jiān)市场流动性过(guò)快(kuài)收紧。

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