金融界5月27日(rì)消息(xī) 近日因为(wèi)昆明(míng)国资(zī)委的(de)一封声(shēng)明(míng)，让城投债成为(wèi)关(guān)注的焦(jiāo)点，当前地方债的规模和地(dì)方政府(fǔ)的偿债(zhài)能力已经越来越被(bèi)重视(shì)。如何如何处置地(dì)方债务？

　　中泰证券首席(xí)经济学(xué)家(jiā)李迅雷发文称，地方债(zhài)包括地方一般债、专(zhuān)项(xiàng)债和包(bāo)括城(chéng)投债(zhài)在内(nèi)的(de)各种隐形(xíng)债(zhài)，其规模究(jiū)竟有(yǒu)多大(dà)，尚有争议，但增(zēng)长迅猛。包括(kuò)银行、保(bǎo)险、基金等在内的机构投资者(zhě)是(shì)地方债的(de)主要(yào)持有者，他们(men)普遍担心的还是城投(tóu)债务、非标(biāo)等地方政府(fǔ)隐形债风险。例如，近期贵州省政(zhèng)府发展研究(jiū)中心提出，“化(huà)债工作推进(jìn)异(yì)常艰难，仅(jǐn)依(yī)靠(kào)自身(shēn)能力已(yǐ)无法(fǎ)得到有效解决。”

　　在李迅雷(léi)看(kàn)来，在(zài)土地财政(zhèng)缩水的背景下，地方(fāng)政(zhèng)府的(de)财权与事权不匹配问(wèn)题又凸显出(chū)来。在我国政府(fǔ)杠杆率水(shuǐ)平并不(bù)算高的(de)前提48k纸是多少厘米 48k纸是a4纸的一半吗下，我国地方(fāng)政府的(de)杠杆率水平(píng)确实够高了。需要调(diào)整(zhěng)中央和地方之间债务余额(é)的比例关系。“今后应(yīng)加大中(zhōng)央政府(fǔ)的发债(zhài)规模，为地(dì)方经济减(jiǎn)负(fù)。”他(tā)明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济(jì)转型的关键阶段，维护地(dì)方(fāng)政府的信用，防范区域(yù)性(xìng)金融风险显得尤(yóu)为重要，故(gù)在城投(tóu)公司还没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍需要保(bǎo)持。

　　李迅雷建议给予困难省(shěng)份一定的“托底”支(zhī)持，在(zài)政策上大力度支持地方政府“化债(zhài)”。如帮助地方政府（如城投公司的借新(xīn)还旧）降低债务(wù)成本、拉长债务(wù)期限（非(fēi)债券类债务展期(qī)，如(rú)遵义(yì)道桥实践(jiàn)银行(xíng)贷(dài)款展期），通过政(zhèng)策性银行(xíng)或商业(yè)银(yín)行的低息资(zī)金(jīn)来(lái)降低债(zhài)务成本(běn)，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　李迅(xùn)雷还(hái)建议(yì)，中央政(zhèng)策上支持(chí)地方(fāng)政府通过出让国有资产(chǎn)来(lái)偿(cháng)债。他表示这类典型案例为“茅台化(huà)债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台(tái)集团两次公告无(wú)偿划转上市公司共计1亿股股份（合(hé)计(jì)占贵州茅台总股本(běn)8％，按当时市价计量市值(zhí)约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文字(zì)来(lái)源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如(rú)何处置地方债(zhài)务的辨(biàn)证思(sī)考》

　　截至(zhì)2022年末全(quán)国(guó)城投有(yǒu)息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投平台成为(wèi)地方债务(wù)主(zhǔ)要体(tǐ)现形(xíng)式

　　城投(tóu)债(zhài)是指城(chéng)投企业公开发行的(de)公司(sī)债(zhài)券和中期票据。按(àn)照新(xīn)预算法(fǎ)、“43号文”出台明(míng)确城投债与地方政府信用脱(tuō)钩，城投公(gōng)司定(dìng)位由(yóu)地方政府(fǔ)投融(róng)资机构(gòu)转变为(wèi)市(shì)场(chǎng)化运(yùn)营(yíng)主体，地方政府不再对城投债兜底。但(dàn)实际上市场仍(réng)然把城投债看作由地(dì)方政府背书(shū)的高信用等级债券。

　　因此城投(tóu)公司通常都(dōu)是(shì)地方政府下设的投融资(zī)机构(gòu)，很难(nán)完(wán)全独立成为(wèi)与政府无关(guān)的纯市场化的企业。城投的债务主要包括(kuò)向(xiàng)银(yín)行借款和(hé)发行债(zhài)券融(róng)资这两(liǎng)种(zhǒng)方(fāng)式，以前一种方式为(wèi)主(zhǔ)，但后一种债权(quán)融资的规模也(yě)不小(xiǎo)，到2022年(nián)末，余额估计在13万亿元以(yǐ)上。

　　总(zǒng)体看(kàn)，2011年以(yǐ)来，全国城投有(yǒu)息债务(wù)快速(sù)扩张(zhāng)，每年增速均保持在10％以(yǐ)上，到2022年末，全(quán)国城投(tóu)有息债务为54.1万(wàn)亿元，相(xiāng)较(jiào)2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍以上。

城(chéng)投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰(tài)证券(quàn)研究所(suǒ)

　　因此，城投平台实际(jì)上已经成为地(dì)方债务的(de)主要(yào)体(tǐ)现形式，规模(mó)明显超(chāo)过地(dì)方政府的一般债和专项债之(zhī)和。城(chéng)投平台中，如(rú)今，城投平台的(de)债券余额大(dà)约为13.8万亿元，迄(qì)今并无违约案(àn)例(lì)，说(shuō)明城(chéng)投债(zhài)仍属于地方(fāng)政府背书(shū)的高等级信(xìn)用债。但是，城投平台(tái)的非标违(wéi)约情(qíng)况(kuàng)时(shí)有发生(shēng)，银行(xíng)贷款展期、调(diào)整还贷方式(shì)的也比(bǐ)较多。

　　地方政府应确(què)保(bǎo)城(chéng)投债按时兑(duì)付，不能轻易违约

　　当前市场对(duì)地方政府债(zhài)务(wù)增长和财(cái)政收入(rù)增(zēng)速下降甚(shèn)至负增长的现象普(pǔ)遍担心，尤其对财力偏(piān)弱的东北(běi)、中西部省(shěng)份，城投债的收(shōu)益率普遍高于东部发达省市。2022年(nián)13个(gè)省土地出让金对政府(fǔ)债务(wù)利(lì)息(xī)覆盖程度不(bù)足(zú)100％（2021年只(zhǐ)有5个(gè)），扣除(chú)城投拿(ná)地之后(hòu)，捉襟见肘(zhǒu)的情况(kuàng)更加明显。

　　河(hé)南的(de)永煤债违约之后，对河(hé)南省(shěng)乃至(zhì)全(quán)国(guó)的信用债市(shì)场(chǎng)都造成(chéng)负面冲击，信用分层现象加剧，部分经济偏(piān)弱区域被边缘(yuán)化。例如青海(hǎi)、云(yún)南(nán)和天津等近几年融资(zī)成本仍在上升；黑龙(lóng)江、贵(guì)州2017-2019年融资(zī)成本大幅上升，虽然2020年(nián)以来融资成本有所下降，但整体降幅相(xiāng)较全国(guó)更小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃(sù)2020年以来(lái)城投(tóu)债加权平均票面利率降(jiàng)幅(fú)也(yě)明显不如全国。

　　当前在经济(jì)复苏(sū)不及预期的(de)背景(jǐng)下(xià)，投(tóu)资者的(de)风险(xiǎn)偏好明显下降。为此(cǐ)，地(dì)方政府(fǔ)应该确(què)保城投债的按时(shí)兑付。因为违约不(bù)仅不能解(jiě)决债务(wù)问题，反(fǎn)而会(huì)恶化区域信(xìn)用环境，导致地方国企融资难、融资贵(guì)。从未来区域经济发(fā)展的角度看(kàn)，政府部门(mén)仍需要持续举债来实现经济平稳增(zēng)长，需要(yào)保(bǎo)持政(zhèng)府信用，不能轻(qīng)易违(wéi)约。

　　建议中央大力度支(zhī)持地方(fāng)政府“化债(zhài)”

　　因此，当前迫切(qiè)需要增强城(chéng)投债权(quán)人的持有(yǒu)信心(xīn)，首(shǒu)先要确保城(chéng)投(tóu)债不违约，这就意味(wèi)着48k纸是多少厘米 48k纸是a4纸的一半吗城投公司能够具备低成本的借新还旧(jiù)能力。

　　中(zhōng)央提(tí)出“谁(shuí)家的孩子谁家抱(bào)”，意(yì)味着对地方债不(bù)兜底，但建(jiàn)议给予困难省份(fèn)一定的(de)“托底”支持，即在政(zhèng)策上大(dà)力度支持(chí)地方政府“化(huà)债”，如(rú)帮助(zhù)地方政府（如城投公司(sī)的借新还旧）降低债(zhài)务(wù)成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵(zūn)义道桥实(shí)践银行贷(dài)款展(zhǎn)期），通过(guò)政策性银(yín)行或商业银行的低息资金来降低债(zhài)务成本(běn)，让(ràng)债(zhài)务更加容易滚续(xù)。

　　此外，对于地方政府可(kě)否通过(guò)出让国有(yǒu)资产来偿债方(fāng)面，也希望中央(yāng)给予政策上的支持(chí)。因为今年(nián)3月(yuè)1日，国资委在对政(zhèng)协十三届全国(guó)委员会第(dì)五次会议第00503号提(tí)案的答复中表示，将适时出(chū)台制(zhì)度规定及(jí)操作(zuò)细则，探索国有权益份额规范化退出的有效方式(shì)和途径，充分发挥有限合伙企业的(de)优势(shì)，助力国有企业创新(xīn)发展。

　　通过(guò)出让国(guó)有(yǒu)企(qǐ)业股权获得收入偿还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次公告无(wú)偿划转上(shàng)市公司共(gòng)计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按当(dāng)时市价(jià)计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资(zī)。

　　在当前中国经济转型(xíng)的关(guān)键阶段，维护地方(fāng)政府的信(xìn)用，防范(fàn)区域性(xìng)金融风(fēng)险显得(dé)尤为重要，故在(zài)城投公司还没(méi)有与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保持(chí)。

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