5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红利ETF发(fā)布公(gōng)告称，其累计有效认购申(shēn)请份额总额超过(guò)20亿份发(fā)行(xíng)上(shàng)限(xiàn)，将启动比例配售。这则小公(gōng)告体现出(chū)市场(chǎng)对这(zhè)一“中(zhōng)特估”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行(xíng)情(qíng)，市场关注(zhù)度非(fēi)常高(gāo)，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报(bào)ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特估(gū)”行情的(de)催(cuī)化剂。实(shí)际上，早(zǎo)在去年底(dǐ)及(jí)今年一季(jì)度，一些基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值方式等问题成为市(shì)场关注焦点，中国基金(jīn)报采(cǎi)访多位(wèi)投(tóu)研(yán)人士，解析(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上(shàng)报发(fā)行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特估(gū)”主题积(jī)极追捧。不(bù)仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配售(shòu)”情(qíng)况，今年场内多只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国(guó)央企主题基金发行(xíng)，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领、央(yāng)企(qǐ)现代能源等ETF也(yě)将(jiāng)获批发(fā)行，更有扎堆上(shàng)报的央国企(qǐ)基金在(zài)排队入(rù)市。

　　这(zhè)些或成为这(zhè)一波(bō)“中特估”行情(qíng)的催化(huà)剂(jì)。

　　融通红利机(jī)会基金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发(fā)行在(zài)情绪上是构成催(cuī)化因素的(de)，近期(qī)银(yín)行股大(dà)涨(zhǎng)的一(yī)个(gè)催(cuī)化因素就是积(jī)极推介相(xiāng)关央企ETF的发(fā)行。

　　“随(suí)着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的(de)申报发(fā)行，我认为确(què)实会成(chéng)为(wèi)引爆行情的催化剂，基本面、资(zī)金(jīn)面、政策(cè)面都在向好，下(xià)半(bàn)年，中特估有可能(néng)独(dú)领风(fēng)骚。”万家基(jī)金章恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基金(jīn)指数与量化投资部(bù)基金经理杨(yáng)振建就表示，近期密(mì)集申报(bào)的国央企(qǐ)主题(tí)基金主要涉(shè)及“股东(dōng)回报”、“科技引领(lǐng)”、“现(xiàn)代能(néng)源”几大(dà)主题，这(zhè)样的布局(jú)可以更好支持(chí)央国企的(de)估值(zhí)重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行情进一步上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去年(nián)以来公(gōng)募基金发行(xíng)整体平淡，近(jìn)期多(duō)只国央企主题(tí)基金申报和发行(xíng)，行情火热下将为(wèi)市(shì)场带来增量资金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振(zhèn)建进一步(bù)表示(shì)。

　　此外(wài)，银华(huá)基金ETF业(yè)务总监王帅认为，公募(mù)基(jī)金积极布局央国企主题基金，一方面(miàn)是因为新一轮深化国企改革(gé)的大(dà)幕(mù)将拉开，叠加“中特估”概念，央国(guó)企(qǐ)上市(shì)公司的投资价值(zhí)凸显，该(gāi)主题(tí)的基金将为投资者提(tí)供(gōng)更(gèng)丰富的工具以参与到央国企投资。另(lìng)一方(fāng)面是落实公(gōng)募基金(jīn)行业高质量发展的要求，引导更多资(zī)金参(cān)与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服务(wù)资(zī)本市场改革、服务实体(tǐ)经济(jì)和国家(jiā)战略的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的(de)发行将为(wèi)央企相关标的和板(bǎn)块(kuài)带来(lái)增量资(zī)金(jīn)，提升交易活跃度(dù)，有望成为中特估(gū)行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积(jī)极调仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行情明(míng)显，中特估和人工(gōng)智能(néng)成为两大(dà)明显的主线，而新能源等前期(qī)热门赛(sài)道股冷却(què)，在此背景下，一些(xiē)基金经理开始调(diào)仓换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金(jīn)经理(lǐ)章恒直言(yán)，自己目前重点(diǎn)关(guān)注三(sān)大行业，火电、券商、军工(gōng)，这(zhè)三大行(xíng)业主要是央企(qǐ)或地(dì)方国资所在(zài)的行业，民营企业占比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先是基于行业(yè)本身基本(běn)面在今年会有重大的向上变化的机会，比如火(huǒ)电，会受益于煤(méi)炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会受益于今年市(shì)场成交量的放大，盈利大幅(fú)增长等。同(tóng)时，随着(zhe)国有企(qǐ)业改革的推进，大(dà)概率这些企(qǐ)业会进入一个(gè)提质增效、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特估是过去5年10年改革(gé)的成果，是非(fēi)常(cháng)基本面(miàn)的(de)，和他过去(qù)1至(zhì)2年研(yán)究投(tóu)资思路也非常吻合，为(wèi)在(zài)下半年(nián)抓(zhuā)住这(zhè)波(bō)中(zhōng)特估(gū)的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中特估(gū)的投资机(jī)会，判(pàn)断中特估的(de)机(jī)会未(wèi)来三年(nián)分两个阶段。”融通(tōng)红利机会(huì)基金经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一(yī)带一路”的主(zhǔ)题普涨性机(jī)会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会。第二(èr)阶段(duàn)是未来两年，在主题性机会消散(sàn)以后，基于顶层设(shè)计对国(guó)央经营管理(lǐ)价(jià)值导向变化，我们判断(duàn)经营成果随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来两年体现在每一个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经(jīng)营层面可能发(fā)生(shēng)显著正向变(biàn)化的个股提前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季(jì)报(bào)已经显露出不少(shǎo)基金在行动。国金(jīn)证券研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年报前十大重仓股股(gǔ)票池中，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念占偏(piān)股主动型(xíng)基金持有(yǒu)股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型(xíng)基(jī)金持有股票市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念股在偏(piān)股主动型基金(jīn)的持仓中，占比明(míng)显提高(gāo)。上述数据(jù)显示，根(gēn)据(jù)偏(piān)股主动型基金2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓(cāng)股的数据，剔除个(gè)股涨跌影响(xiǎng)，估计(jì)了各基(jī)金主动加(jiā)仓“中特估”概念股的市值(zhí)占2022年末股票总市值比例(lì)，一季度(dù)超过(guò)30％的偏股主动型基(jī)金主动加(jiā)仓了“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一(yī)季度买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如此，中信(xìn)证券数(shù)据统计也显示，一(yī)季度主动偏股型公募基金对港股(gǔ)央国企的(de)持(chí)股(gǔ)市值比(bǐ)重达(dá)到(dào)2019年以来(lái)的新(xīn)高，港股(gǔ)央国企持(chí)股总市(shì)值占港股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国(guó)央企(qǐ)专(zhuān)门(mén)的股票(piào)库

　　可以说(shuō)中国(guó)特色估(gū)值体系，正深刻影响基金公司的投研，落实到(dào)日常的投研(yán)流程和(hé)实(shí)践之中，不少基金公(gōng)司在加大投研力(lì)量，更有(yǒu)专门构建国(guó)央企股票库。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计(jì)改(gǎi)变研究员(yuán)过去对国央企的固(gù)定思维(wéi)，需要实(shí)地考察国央企，并(bìng)且需要利用当前国央企愿意交流(liú)的契机，多花(huā)精力去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行动(dòng)上，要(yào)求研究员将自己所覆(fù)盖行业的所(suǒ)有国央(yāng)企构(gòu)建专门(mén)的股票库，并进行(xíng)长(zhǎng)期跟踪，包括考察其(qí)实地调研的的成果，了解国央企经营思路和财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和特征，寻(xún)找价(jià)值(zhí)洼地，发(fā)现(xiàn)预期(qī)差。

　　同(tóng)样的，银(yín)华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业(yè)产业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等(děng)方面所(suǒ)体现的(de)鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特征，“中特估”应(yīng)该是在此(cǐ)基础上构建的具有(yǒu)时代(dài)特征和中(zhōng)国特色(sè)、符合(hé)国(guó)家战略导向(xiàng)的估值体(tǐ)系，而不(bù)是简单套用(yòng)国外的传统估(gū)值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但是(shì)这个概念所涉及到的行(xíng)业和公司(sī)，一(yī)直在发生的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家基金木梳子是桃木好还是檀木好，木梳子是桃木好还是檀木好呢一直非常关注(zhù)传(chuán)统产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金(jīn)融、建筑(zhù)等多个领域，因此(cǐ)也是(shì)一定能够抓住中特估(gū)这(zhè)波(bō)行(xíng)情(qíng)的机会的(de)。同时，随着时局的变化，也在增加相关(guān)行业的研(yán)究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特色的(de)估值体系是资本市(shì)场(chǎng)使命，投资者(zhě)需要学习(xí)领会(huì)并针对原有的估值体系(xì)进行改造(zào)，以适应现(xiàn)实的需要。明确该(gāi)体系(xì)的框架是第一位的工(gōng)作(zuò)，合理设置指标也非常重要(yào)，投资者(zhě)的认可和实施(shī)是最(zuì)终该体系能否具备长期价值的(de)基础。不(bù)过，他也提醒，人为(wèi)的拔估(gū)值是很(hěn)大的认知误(wù)区，市(shì)场化(huà)认可是基本的常识，不(bù)可(kě)误(wù)判(pàn)。

　　体现社会价值(zhí)与国家(jiā)战略价值(zhí)

　　新估(gū)值(zhí)方(fāng)式？

　　央国企是国民(mín)经济(jì)的支(zhī)柱，国企央(yāng)企发展要符合(hé)国家战略发展发向，更需要承担(dān)社(shè)会公共责任(rèn)等。而这些(xiē)都应该考(kǎo)虑进估(gū)值(zhí)体系(xì)之中，也引发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多数(shù)受访的基金(jīn)经理认为，对(duì)于国央企的估值(zhí)方式要充分体(tǐ)现企业(yè)的社(shè)会价值与(yǔ)国(guó)家(jiā)战略价值，目前(qián)已(yǐ)经形成了初步的(de)企(qǐ)业社会(huì)价(jià)值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价(jià)值、符合国家战(zhàn)略(lüè)发展的价(jià)值(zhí)？首要任务就构建中国特色(sè)的价值评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金流(liú)折现为主要方(fāng)法的单一价(jià)值估值体系，转向社会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特(tè)色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业(yè)的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值。”博时(shí)基金(jīn)指数与量化(huà)投资部基金经(jīng)理杨振建表(biǎo)示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也直言(yán)，近年来国资委指导国内(nèi)团队对于中国特(tè)色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通用规则，目(mù)前已经形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公(gōng)司环境(jìng)、社会及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业(yè)务(wù)总(zǒng)监(jiān)、基金经理王(wáng)帅也认为，“中特估”应该(gāi)是注重企(qǐ)业(yè)价值的(de)可持续估(gū)值，要(yào)重(zhòng)视(shì)股东、员工和社会责(zé)任(rèn)等要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提(tí)升企业内在价值的(de)积极(jí)作用，这样(yàng)有利于(yú)提(tí)高估(gū)值定(dìng)价(jià)模型的科学性(xìng)和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的(de)量(liàng)化指标可以使用，包括净资产收益率(lǜ)、营业现金比率、资产负(fù)债率(lǜ)、研(yán)发经(jīng)费投入强(qiáng)度(dù)等等。”王帅也(yě)表示(shì)。

　　嘉实金融精选基金经理(lǐ)李欣更细(xì)致分(fēn木梳子是桃木好还是檀木好，木梳子是桃木好还是檀木好呢)析在估值(zhí)思维(wéi)、估值结论、估值判断上(shàng)有(yǒu)变化(huà)，尤其是估值(zhí)的方(fāng)法(fǎ)和指标上，他认(rèn)为其包括(kuò)产业(yè)链(liàn)上下(xià)游(yóu)的衡量、全要(yào)素(sù)成本等，以及在(zài)纵(zòng)向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠(huì)、产(chǎn)业发展、市(shì)场竞争力和(hé)可持续发展等各(gè)种(zhǒng)因素与企(qǐ)业(yè)价值(zhí)的关(guān)系。这些因素在对估(gū)值(zhí)结(jié)论和判断的影响上，也使得中国特色的(de)估值体(tǐ)系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维(wéi)的变化，还有估值结论和估值(zhí)判断的变化(huà)，都是为(wèi)了(le)更好地适(shì)应中国(guó)的市场和(hé)经(jīng)济特点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业估(gū)值(zhí)信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏凤春直言，这(zhè)需要在实践中(zhōng)进行(xíng)探索(suǒ)，目前尚没有公认(rèn)的指标(biāo)可以使用。

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