5月(yuè)以来，房地产板块个股多(duō)出现小幅上涨，截(jié)至5月10日收(shōu)盘，中信房地产(chǎn)指数本(běn)月涨幅约为2％。而以公募基(jī)金为(wèi)代(dài)表的(de)机构对于这一(yī)板块已经在悄然(rán)布局。数据显示，以(yǐ)南方和(hé)华夏的两只老牌ETF基金为例，5月9日时所(suǒ)公布的总(zǒng)份额均(jūn)较(jiào)4月28日时有小幅增长。根据基金一季报统计，龙头(tóu)与地方国企(qǐ)央企获得增持，持仓(cāng)数(shù)量占(zhàn)流通(tōng)股比重增幅(fú)五只个股分别为华发股份+3.40％、滨江集(jí)团(tuán)+1.71％、中新集团(tuán)+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积(jī)余+0.92％。

　　公、私募(mù)配置房(fáng)地产或“底(dǐ)部回升”

　　行(xíng)业红利时(shí)代已过 精耕细作成(chéng)共(gòng)识

　　从公(gōng)募基金对房(fáng)地产(chǎn)的配置看(kàn)，2019年末，公募所持有的(de)房地产行业标的市值约1188亿元，占其所持(chí)股(gǔ)票市值的4.66％左右；2020年市场表现出色(sè)，但公募所持(chí)房地产公司市(shì)值在股票资产中的占(zhàn)比却断崖式下跌(diē)至1.85％；2021年，这(zhè)一数值更是进一步降至1.56％。

　　不过2022年终于出(chū)现了(le)三年来的首次回升，年底这一数值(zhí)从(cóng)1.56％升至1.65％。与此(cǐ)同时，公(gōng)募对(duì)房地产行业(yè)的(de)持(chí)股比例也同(tóng)步(bù)回升，从(cóng)2021年底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样(yàng)的势头似乎在今年一季度得以延续。数据统计显示，公募重仓(cāng)持有房地产板块一季度市值(zhí)TOP15门槛为1.6亿元(yuán)，较(jiào)2022年四季度提升6.71％。持(chí)仓市值前五个股分别为保(bǎo)利发展、招商(shāng)蛇口、万科(kē)A、华(huá)发股份、滨(bīn)江集(jí)团，持(chí)仓市值占板块比重合计达47.29％，环比下(xià)降(jiàng)3.05％。

　　从中不难(nán)发现(xiàn)，公募(mù)对(duì)于房地产的投资愈发(fā)有集中(zhōng)于龙头(tóu)的趋势。Wind显示(shì)，在(zài)公募基金一季报(bào)汇总的重仓(cāng)股(gǔ)中(zhōng)，房地产板块排名最(zuì)高的是保利发(fā)展(zhǎn)，在基(jī)金重仓第33位(wèi)。排(pái)名第二的是招商(shāng)蛇口，排在第78位。而老(lǎo)牌龙(lóng)头股万科A排在第96位。对比去(qù)年四季报，变(biàn)化之(zhī)处首先在(zài)于几只房地(dì)产龙头(tóu)股从排(pái)位上看均有退步，尤其是万科最为明显；其次是金地集团(tuán)退出百大之(zhī)列(liè)。但考虑到房地产是复苏链上最后一环，且首季并非行业销售旺季，其传导到二(èr)级市场乃至机构持仓上还需要时间周期(qī)。

　　形成共识的(de)是，经济圈判断房(fáng)地产已经进入(rù)大分化时代(dài)，一(yī)二线(xiàn)城(chéng)市好于三(sān)四线城市。而映(yìng)射到二级市(shì)场投资上，配置房地产行业(yè)轻松收获行业(yè)贝塔的红利期一去不返了。“如果按照产业周期来分类，包括(kuò)房地(dì)产等几类再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了行业(yè)在(zài)盖特纳曲线里属于成熟期或者衰(shuāi)退期的行(xíng)业，传统认知(zhī)上没有(yǒu)什么投资(zī)机会(huì)的。但在这几年特殊(shū)的行情里包括煤(méi)炭、电解(jiě)铝等类似的行(xíng)业也出(chū)现了(le)一些机(jī)会(huì)，背(bèi)后的逻辑是(shì)供给侧发生了更大的变化(huà)。”一不(bù)愿具名的(de)上海(hǎi)公(gōng)募基(jī)金经理指出(chū)。

　　不过(guò)也(yě)有公募人士持(chí)谨慎(shèn)乐观态度(dù)：“行业前几(jǐ)年17亿～18亿平方米(mǐ)的年销售面(miàn)积很难再出现了，2022年光是(shì)居(jū)民存款数量增(zēng)加了(le)15万亿元。中国(guó)存量有400亿平方米建筑面积，考虑存(cún)量地(dì)产的更新，也有近10亿平(píng)方米。需求端还需要有一定的(de)政策(cè)出(chū)来去(qù)刺激购房(fáng)。”

　　宝(bǎo)盈基金房地产研究员吕(lǚ)功绩也指出：“时至今(jīn)日，无(wú)论从城镇化的进程(chéng)，还是人均住房(fáng)面(miàn)积（接(jiē)近(jìn)30平/人），我国均已告别住房短缺时代，而目前居(jū)民的杠杆率和(hé)房价收入也不支撑每年18万(wàn)亿元的销(xiāo)售额，以(yǐ)及(jí)过快上行的房(fáng)价，因而行业高增的时代已经过去(qù)，未(wèi)来(lái)行业(yè)的需求(qiú)或将回落，在此过程中(zhōng)，伴(bàn)随着地产的高杠杆属性，就很容易出现(xiàn)信(xìn)用风险问(wèn)题(tí)（类(lèi)似2022年(nián)的民营地产爆雷），行业(yè)进入到供给侧出清的过程。这个过程(chéng)中，综合竞争力强的(de)公(gōng)司(sī)就能够通过(guò)大鱼吃(chī)小鱼的方(fāng)式，获得(dé)市占率的提(tí)升。当行业需求见顶回落时(shí)，行业的贝(bèi)塔(tǎ)已经过去(qù)了，但不代(dài)表(biǎo)没有投资机会，机会在(zài)于(yú)城市、位(wèi)置(zhì)、产品的阿尔法，而(ér)对应到(dào)股票投资，就是(shì)强竞争力公司的阿尔法。”

　　或许也是基于(yú)这样的认(rèn)识转变，精(jīng)耕细作个股成为公募(mù)乃至整体(tǐ)机构的务实之举。

　　机构配置房地产“风(fēng)物长宜放眼(yǎn)量”

　　头(tóu)部央(yāng)国(guó)企、优质区域性标的成香饽饽

　　5月以来，房地(dì)产板块个股多出现(xiàn)小(xiǎo)幅上涨，截(jié)至5月10日收(shōu)盘(pán)，中信房(fáng)地产(chǎn)指数(shù)本月涨幅约为2％。从具体的个股来看，《红(hóng)周刊》利用Wind统计申(shēn)万房地产板块个股，在纳入统计的124只(zhǐ)房地产类(lèi)标的(de)股中(zhōng)，本(běn)月以来实现股价上涨的达到(dào)了81家。

　　其中，上述时(shí)间段恰好(hǎo)排名前(qián)五的(de)公司月(yuè)内涨幅超(chāo)过了10％，它们分别是(shì)上实发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣(róng)安(ān)地产。排名(míng)第一的上实(shí)发(fā)展(zhǎn)，五一假期归来后日成交量明显(xiǎn)放大(dà)，4日、5日连续两个交易日收出涨停。从该股的基本(běn)面来看，上实发(fā)展的主营业务为房地产开发与经(jīng)营。公司的主要产品及服务为房(fáng)地产(chǎn)销售、房(fáng)地产(chǎn)租赁、物业管理(lǐ)服务、工(gōng)程项目、酒店(diàn)经营。从业绩数据来看，2022年，其实现营业收入52.48亿元(yuán)，比上期减(jiǎn)少47.85％，归(guī)母净利润1.23亿元(yuán)，同比下(xià)降33.24％。2023年第一季度，其实(shí)现营业总收(shōu)入27.87亿(yì)元(yuán)，同比增长183.02％；归(guī)母净(jìng)利(lì)润(rùn)2.86亿元，同比扭亏。

　　不(bù)过从十大(dà)流通股股东来看，各类机构(gòu)都有对其布局的例子。以3月(yuè)31日时的首季十大流(liú)通股股东来看， 具体包括公募的上银(yín)基金(jīn)、私募的迎水文龙、中央汇(huì)金、长(zhǎng)城资产管理公司等都跻身前(qián)十的(de)行列。

　　巧合的是(shì)，涨幅暂时排(pái)名第二的浦东金桥也是上海本地房企，其第(dì)一季度的(de)收入利润规模大幅度复苏。究其原因，一方面是该公司后疫情时代出租率复(fù)苏至近年来(lái)最高(gāo)，另(lìng)一(yī)方面(miàn)则是公司拿地(dì)结(jié)算持续性向好，从数字上(shàng)看，一季度新增虹口135、138住宅地块，总建筑面(miàn)积约54万平方米。

　　在这样的业绩势头(tóu)向好背景下，自然也吸引了(le)知名机构在其中持续(xù)驻足。从(cóng)第一季(jì)度十(shí)大流通股股东来看，知(zhī)名私募高毅(yì)邓晓峰的两只产(chǎn)品依(yī)然在前十(shí)中，这也是连(lián)续第三个季度他有(yǒu)的(de)两(liǎng)只(zhǐ)产品(pǐn)杀入前十。同时榜单中还有一支大名鼎鼎的QFII阿布(bù)扎比投(tóu)资局，其当季还(hái)小幅(fú)增加了持股。

　　除去上述两家上(shàng)海(hǎi)区域性(xìng)地产公司外，荣安地产(chǎn)则是(shì)主要布局在(zài)深圳的地产公(gōng)司，一季(jì)报交出的也是(shì)一(yī)份报喜(xǐ)的成绩单：首(shǒu)季公(gōng)司实现营业收入(rù)51.85亿元，同(tóng)比增长35.51％。归属于上市公司股(gǔ)东的(de)净(jìng)利润6.48亿元，同比(bǐ)增长31.27％。

　　从机构(gòu)态度来看，《红周刊》注意(yì)到(dào)两只(zhǐ)公募指基首季新杀入十大流通股股东(dōng)行列。具体(tǐ)说来， 南方中证全(quán)指房地产(chǎn)ETF上榜(bǎng)排名(míng)第七(qī)位，富国中证(zhèng)指数1000增强则排(pái)名第九位(wèi)，此外联袂出现的机构还有QFII高盛国(guó)际(jì)和私募(mù)迎水聚(jù)宝。

　　接(jiē)受《红(hóng)周刊(kān)》采访时，兴证全球基金相关人士分析：“经历过行业洗牌(pái)和兼(ji再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了ān)并重(zhòng)组后，龙头的价值更(gèng)为(wèi)笃定突(tū)出(chū)；从拿地端看(kàn)，2022年(nián)土地市场(chǎng)大幅(fú)降温(wēn)，优质(zhì)土地(dì)供给较(jiào)多（券商(shāng)测算对应潜在毛利率在25％以(yǐ)上(shàng)，目(mù)前房(fáng)企的利(lì)润再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了率仅20％），绝大(dà)多数房企受限于信(xìn)用问题(tí)或(huò)者资金紧张没法(fǎ)拿地(dì)，龙头房(fáng)企(qǐ)趁机获取低成本(běn)土(tǔ)地，龙头房企的(de)拿(ná)地力度（拿地金额/销售金(jīn)额(é)）基本在(zài)30％以上；从融资(zī)上看，龙头房企杠(gāng)杆(gān)率较低，净负债率基(jī)本在70％以下，而其他房企的净(jìng)负债(zhài)率普遍(biàn)都在100％以(yǐ)上(shàng)，加杠(gāng)杆(gān)空间有限，从融资成(chéng)本(běn)看，龙头房企的(de)融(róng)资成本不断下滑，基本在3％、4％左右(yòu)；对应到2023年的销售(shòu)，龙头房企明显跑赢行业，1～4月百强(qiáng)房企(qǐ)的销售额(é)增速为9％，而TOP14的销(xiāo)售额增速为(wèi)29％。”

　　需要强调(diào)的是，在当前中特估(gū)的浪潮下，央国(guó)企地(dì)产股或存(cún)在(zài)发展的大好机(jī)会。中信证券指出：“房(fáng)地(dì)产行业(yè)的结构性机会依然存(cún)在，少(shǎo)部分公司尤其是央(yāng)企占据显著优势，其主要(yào)又(yòu)体现为库(kù)存(cún)的优(yōu)势。央(yāng)企(qǐ)地产公司，现阶(jiē)段(duàn)表(biǎo)现出(chū)较低的融资成本，优质的(de)开发资源和良好的不动产资产运营能力的多重竞争优势(shì)。”

　　“即使没有(yǒu)中特估，国(guó)央企(qǐ)相较(jiào)于民(mín)营地产公司也是更有优(yōu)势的。”吕功绩强调，“对于减值(zhí)、土(tǔ)地资源债(zhài)权债务关系等(děng)问题，市场对民营房开(kāi)企业(yè)的资产会有更(gèng)多担忧和质疑，所以在(zài)这一轮行业出(chū)清的过程(chéng)中，央国企相较于民企来说估值的修(xiū)复更明显。中特估的角度从(cóng)中长期的维度看，行(xíng)业的逻辑在于集中度提升后，行(xíng)业进入(rù)高质(zhì)量(liàng)发(fā)展阶段，具(jù)备较(jiào)快速发展阶段更稳定(dìng)且可(kě)预(yù)期的(de)盈(yíng)利和现金流(liú)创(chuàng)造能力，以此(cǐ)带来估值中(zhōng)枢的(de)提(tí)升(shēng)，应(yīng)该关注估(gū)值相对较低，企业自身资产的质(zhì)量好、运营(yíng)能力强、可以创(chuàng)造持续现金流的企业。”

　　“存量时代(dài)中行(xíng)业普涨的概率比较低(dī)，行业(yè)内部将出现分(fēn)化，要关(guān)注将受益(yì)于行业(yè)集(jí)中度(dù)提(tí)升的头部公司。”星(xīng)石(shí)投资首(shǒu)席研究(jiū)官(guān)方磊也表(biǎo)示。

　　顺(shùn)应机构这一思路的话，或许(xǔ)还是保利发展(zhǎn)、招商(shāng)蛇口等(děng)国(guó)资背景龙头前途(tú)更为光明。不过国投(tóu)瑞(ruì)银基(jī)金投资部副(fù)总监綦傅鹏表(biǎo)示：“需(xū)要客观地去(qù)持(chí)续(xù)观察(chá)国企央(yāng)企在三(sān)个方面是(shì)否(fǒu)可(kě)以维持，首先是融资成本(běn)保持(chí)低位，其(qí)次是销售份额持续提(tí)升，再次是拿地份额持续提升。”

　　复苏(sū)速(sù)度(dù)缓慢(màn)

　　机构(gòu)需(xū)要多(duō)给一(yī)些耐心

　　而《红周刊(kān)》也根据房企一(yī)季报梳理发现，对于2022年(nián)的业绩出现的整(zhěng)体下滑，2023年一季度的业绩分(fēn)化更趋明显(xiǎn)，保(bǎo)利(lì)发展、滨江集团等房企营收、净(jìng)利(lì)均实现了业绩的回正，甚(shèn)至是较(jiào)大增速的(de)增长。而(ér)这些公司也是机构的重仓对象。

　　对(duì)此(cǐ)，知名(míng)房地产业内人士张宏伟(wěi)向《红(hóng)周刊》分析(xī)表示，业(yè)绩出(chū)现(xiàn)明显改善的房(fáng)企，主要是(shì)因为过去两(liǎng)三年时间，尤其是(shì)在(zài)2021年下半年民营(yíng)房企不(bù)怎么投资拿(ná)地之后，国有企业仍在持(chí)续性(xìng)地拿地，且主(zhǔ)要集中在核心城市，投资力度较大。投资的驱动能够推动房企销(xiāo)售业(yè)绩的增长，从而在2023年一季度(dù)市场恢复但仍处于(yú)调整(zhěng)的过程中(zhōng)，能够(gòu)保(bǎo)有(yǒu)一(yī)个正增(zēng)长。

　　不(bù)过张(zhāng)宏伟同时也提醒表示，在房地产的(de)复苏过程中(zhōng)，还面临着一(yī)些(xiē)不确定性。其实整个市(shì)场从四(sì)月份开始又在往下掉。除了杭州、成(chéng)都等(děng)极个别城(chéng)市四月环(huán)比三月相对表(biǎo)现(xiàn)较好之外(wài)，包括北(běi)京、上海在(zài)内的绝大多数城市都出现环比下滑的(de)情况。而现在五(wǔ)月(yuè)的市场表现(xiàn)也不太乐观。按照现(xiàn)在的经济状况(kuàng)、收入情况，以及(jí)市场(chǎng)的(de)去库存压力(lì)、企业(yè)的(de)资金面压(yā)力(lì)，可能会出现，到(dào)六(liù)月份房企(qǐ)为了半年报冲业(yè)绩出现市场的短(duǎn)期(qī)反(fǎn)弹(dàn)外的(de)一个市(shì)场(chǎng)乏(fá)力现象。也就(jiù)是说，第二季度、第三季度增长不确定(dìng)性(xìng)的压力仍旧较大。

　　上海利檀投资董事长(zhǎng)陈昊(hào)扬也向(xiàng)《红周刊》指出，现在整个房(fáng)地产(chǎn)以(yǐ)及其上下游产(chǎn)业链的复(fù)苏速度都比想(xiǎng)象的要慢很(hěn)多，我(wǒ)们(men)要多给(gěi)一些耐心，这个时候，在房地产以及(jí)上下游就不是赚快钱的时候(hòu)，只能赚他基本面的钱。但(dàn)这也意味着，只有极为少数的、做(zuò)得比同行好得多的(de)企(qǐ)业(yè)，会(huì)伴随整个(gè)行业(yè)的弱(ruò)复(fù)苏，业绩会逐步体(tǐ)现(xiàn)出来。所以只能耐心地(dì)去等待它的基本面(miàn)不断地凸显(xiǎn)出来，这(zhè)需要时间。

　　（本文已刊(kān)发于(yú)5月13日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖(mài)推荐。）

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