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　　5月11日，统计局(jú)公布4月物价数据：CPI同(tóng)比上(shàng)涨0.1％，预期(qī)0.4％，前值0.7％；PPI同比下降(jiàng)3.6％，预期降3.3％，前值降(jiàng)2.5％。

　　CPI低位并非(fēi)通缩，内部结构分化、与终端(duān)需求相关的服(fú)务业延续涨价(jià)

　　物价作为经济表现(xiàn)的滞(zhì)后指(zhǐ)标，在经济复(fù)苏早期(qī)多表(biǎo)现相对低(dī)迷、实属常态。传统(tǒng)周期下(xià)，经济的周(zhōu)期性(xìng)波动，主要由需求端驱动(dòng)，物价(jià)作为经济的滞(zhì)后指(zhǐ)标(biāo)，表现出明显的周期性波动。经验显示，CPI等(děng)物(wù)价指标，与经济(jì)走势(shì)大体类似(shì)，一般(bān)滞后(hòu)经济表现(xiàn)2个季度左右；经(jīng)济复苏早期，CPI同(tóng)比表现一(yī)度相对低迷(mí)，例如，2015年(nián)初、2017年初CPI同(tóng)比在(zài)1％以下的低位徘徊。

　　当前CPI低位、主要缘(yuán)于供给端影响和外(wài)需拖累部分(fēn)商品(pǐn)价格回落等(děng)。年(nián)初以来，CPI同(tóng)比持续回落至4月(yuè)的0.1％，拖累主要来自于食(shí)品和非食品(pǐn)中的商品、不完(wán)全由需求主导(dǎo)。其中，猪肉、鲜菜供给(gěi)充足，价格回(huí)落(luò)成为(wèi)拖(tuō)累食(shí)品同比自年初的6.2％回(huí)落(luò)至4月的0.4％；非食品中，原油等国际定价的大(dà)宗商品价格(gé)回(huí)落，带(dài)动交通工具(jù)用燃料(liào)等分项环比延续低于季节性(xìng)，部分耐(nài)用品价格回落也(yě)有拖(tuō)累、与相关(guān)原材料成本压力(lì)缓解等有关。

　　需求修(xiū)复较(jiào)早(zǎo)的领域(yù)、线下消费相关(guān)的商(shāng)品和服务，在价格(gé)上(shàng)已有连续(xù)体(tǐ)现。终端需求回暖在4月CPI中进一步凸显，其中，CPI服务(wù)同(tóng)比、CPI其他商品服(fú)务同(tóng)比自年初以(yǐ)来明显回升、分别至(zhì)4月的3.5％和1％。终端(duān)需求(qiú)回暖带(dài)动(dòng)部分中上游行业涨价，在PPI中亦有体现，例如，文教(jiào)娱(yú)制造业价格环比(bǐ)上涨0.9％。

　　重申观点(diǎn)：CPI或已见底(dǐ)，后续或逐步回升。线下消(xiāo)费活动持续改善等或带动内生动能(néng)逐步增强(qiáng)，对价格的支(zhī)撑仍在逐步(bù)显现。叠(dié)加基数贡献、及部分商品(pǐn)价格回落拖(tuō)累逐步放缓等(děng)，CPI或于4月见底回(huí)升。

　　常规跟(gēn)踪：CPI涨幅回落(luò)，生产资料拖(tuō)累PPI低预期、原油(yóu)链等拖累延续

　　CPI涨幅明显回落、主(zhǔ)因(yīn)基数拖累明显。4月，CPI同比涨幅回落0.6个百分(fēn)点(diǎn)至0.1％、低于预期的(de)0.4％，其中(zhōng)，翘(qiào)尾因素较(jiào)上(shàng)月回落0.4个(gè)百分(fēn)点至0.4％；环(huán)比降幅(fú)收(shōu)窄0.2个(gè)百(bǎi)分点至-0.1％；核心CPI同比(bǐ)持平(píng)于0.7％。分项(xiàng)环(huán)比(bǐ)中，食品(pǐn)环比降(jiàng)幅收窄0.4个百分点至-1％，非食品环比由(yóu)平转涨(zhǎng)至0.1％。

　　细(xì)分项中，鲜菜环比(bǐ)拖累(lèi)明显，猪肉环比(bǐ)降(jiàng)幅收窄(zhǎi)，文教娱等(děng)服(fú)务项涨(zhǎng)价延续(xù)。食品环比中(zhōng)，鲜菜和鲜果大量上市(shì)，价格分别下降(jiàng)6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消费淡季(jì)影响，猪肉价格下降(jiàng)3.8％、降(jiàng)幅收窄0.4个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。非食品(pǐn)环比中，原油价格回(huí)落拖累(lèi)CPI交通通信项环比延续低(dī)位、-0.4％，文教娱、其他(tā)商品服务(wù)环比明(míng)显上涨，分别较上(shàng)月变动0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落(luò)主因生(shēng)产资料拖累，生(shēng)活资料韧性延续。4月，PPI同比降幅扩大1.1个百分点至-3.6％，环比由平(píng)转降至-0.5％。大类环比中，生产资料由(yóu)平(píng)转降至-0.6％，采掘拖累(lèi)明显、原材(cái)料(liào)和加(jiā)工工(gōng)业亦有走弱；生活资料环比走(zǒu)平、上(shàng)月(yuè)为-0.3％，除食品外环比(bǐ)延续回落(luò)外，衣着、一般日用品环比由负转正(zhèng)，耐用消费品降幅收窄。

　　分行业(yè)来看，原(yuán)油等(děng)上游原材料链条相(xiāng)关价格回落(luò)，与线下(xià)消费相(xiāng)关的(de)中下游行业价格(gé)回(huí)升。4月，多数行业环比价格(gé)回落、上(shàng)游原材料(liào)链条尤其明显。煤炭开采、石油加工、燃气供(gōng)应(yīng)环比(bǐ)延续回落、降幅均在1.9个百分点以上，汽车(chē)制造、通信(xìn)制造等部分中下游(yóu)制造(zào)业价格有所回落(luò)，但文教娱制品(pǐn)等(děng)靠近(jìn)终端制造业价格有所回升、环(huán)比上涨0.9％。

　　风险提示(shì)

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情(qíng)反复。

　　证券研究报告：《通缩是个伪命题》

　　对外(wài)发布时(shí)间：2023年05月11日

　　报告(gào)发布(bù)机构：国金证券股(gǔ)份(fèn)有限(xiàn)公司

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