来源：梁(liáng)中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如(rú)期(qī)加息25BP，并按计划(huà)缩表。坚持加息的关键(jiàn)仍是通胀(zhàng)压力太大。

　　本次美联储声(shēng)明较(jiào)3月有何变(biàn)化？第一(yī)，重申经济依然稳(wěn)健，表述(shù)修改(gǎi)为“一(yī)季度经济温和增(zēng)长(zhǎng)，就业强劲，失业率在低位”。第二，重申美国银行稳健，明确(què)银行风险(xiǎn)导致(zhì)家庭和企业信(xìn)贷的(de)收紧(jǐn)。第三，重(zhòng)申通胀压力，“通货膨胀仍然很高，委员会仍然高(gāo)度关(guān)注通货膨胀风险”。第四，修改货币政策表(biǎo)述，重申“委员会(huì)评估货币政策(cè)的滞后影响”，删除“委(wěi)员会预计一些额外(wài)的政(zhèng)策紧缩可(kě)能是(shì)适当的”。

　　鲍威尔有(yǒu)何表态？关于经济，认为经济可(kě)能(néng)面临(lín)来自紧缩信贷的(de)阻力，其(qí)影响(xiǎng)还需要(yào)时(shí)间来体现；预计(jì)美(měi)国经济温(wēn)和增长，有可(kě)能避免衰(shuāi)退，或者是(shì)温和衰退。关于(yú)加息，本次加(jiā)息依然是(shì)共识(shí)；认为原则上不(bù)需(xū)要利率提(tí)高那么高，正在(zài)评估是(shì)否达(dá)到(dào)限制(zhì)性水(shuǐ)平，认为(wèi)或(huò)已(yǐ)经(jīng)达到（或(huò)已经接近达到）。关于降息(xī)，强调(diào)劳动力市场在走弱，但依(yī)然(rán)强劲，薪(xīn)资水平(píng)仍高；通胀有所缓和，但依(yī)然(rán)高企(qǐ)，远高于目标，降(jiàng)低(dī)通胀(zhàng)仍需较长(zhǎng)时间，当前降息并不合适。关于(yú)银行和债务上限，强调地区性(xìng)银行发挥(huī)非常重(zhòng)要(yào)的作用，不(bù)希(xī)望大型(xíng)银行进行大规(guī)模收购，银行业总体上有所改善，美国银行系统(tǒng)健康(kāng)且具有弹性。强调应及时提高债务(wù)上限。

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　　如期加息25BP

　　如期加息(xī)25BP。2023年5月3日(rì)，美联储(chǔ)5月FOMC会议决定加(jiā)息25BP，上(shàng)调联邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利率回升至(zhì)2006年6月以来的高点。此外(wài)，上(shàng)调准(zhǔn)备金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆(nì)回购利率(lǜ)（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调主要(yào)信贷利率至5.25％，上调(diào)隔夜(yè)回购(gòu)利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联(lián)储(chǔ)将继续(xù)减持美国国债(zhài)、机构(gòu)债务和(hé)机(jī)构抵中国和哪国通婚最多，嫁中国人最多的国家押贷款支持(chí)证券，上限为950亿美元（600亿美元(yuán)国债和350亿美元(yuán)MBS）。

　　我们认为，美联储坚持加息的(de)关键仍在于通胀(zhàng)压力(lì)较大。例如，3月(yuè)美国核心通胀(zhàng)季调环比(bǐ)仍(réng)在0.4％的高位，且已经连(lián)续4个(gè)月(yuè)处于高(gāo)位；核心通胀年(nián)化同比(bǐ)也(yě)仍在4.9％，边际(jì)上并没有(yǒu)明显降温。本(běn)轮加息是80年代以来最(zuì)快的一次，10次便累计加(jiā)息500BP。

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　　加息(xī)或(huò)将结束

　　从(cóng)声明来看，与(yǔ)2023年(nián)3月相比有哪些变化(huà)？

　　关于经济方面，重申经(jīng)济依然(rán)稳(wěn)健。不过表述修改为“1季度经(jīng)济活动以适(shì)度(dù)的(de)速(sù)度增长，最近几个月就业增长强劲(jìn)，失业率保持(chí)在低位”。

　　关于通胀方面(miàn)，重申(shēn)通胀压力。“通(tōng)货膨胀仍然很高”、“委员会仍(réng)然高(gāo)度关(guān)注通货膨胀风(fēng)险”、“致力于恢复(fù)2％的通(tōng)胀目标”。

　　关于加息方面(miàn)，或(huò)将(jiāng)停止加息。重申委(wěi)员会将评(píng)估货币政策的滞后影响，“在确定额(é)外的政(zhèng)策紧缩在多大程度上适合于随(suí)着时间(jiān)的推(tuī)移将通(tōng)货膨胀率(lǜ)恢复到2％时(shí)，委员会(huì)将考虑货币政策的(de)累积紧缩，货币政策(cè)影(yǐng)响经济活动(dòng)和通(tōng)货膨胀的滞后，以(yǐ)及经济和金融发展”。重(zhòng)点是删除(chú)了“委员会预计，一(yī)些额外的(de)政(zhèng)策(cè)紧缩可(kě)能(néng)是适当(dāng)的，以(yǐ)实现一种货币政策(cè)立(lì)场”，表明美联(lián)储加息或(huò)将结束。

　　关于银行风险，重申(shēn)美国银行稳健。“美国银行体(tǐ)系稳健且(qiě)富有弹性”；明确银(yín)行风险(xiǎn)导(dǎo)致(zhì)了家(jiā)庭(tíng)和企业(yè)信(xìn)贷的(de)收紧(jǐn)（上(shàng)一次表述为“可能(néng)”），重申(shēn)这对经(jīng)济、就业和通胀(zhàng)的中国和哪国通婚最多，嫁中国人最多的国家影响(xiǎng)存在不确定性，“家庭和企(qǐ)业(yè)信贷条件(jiàn)收紧可能会拖累经济活(huó)动、就(jiù)业(yè)和通胀，这些影响的程度仍不确定(dìng)。”

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　　鲍(bào)威(wēi)尔(ěr)有何表态(tài)？

　　关于(yú)经济，仍期待(dài)“软着陆(lù)”。美联储(chǔ)主席鲍威(wēi)尔(ěr)认为，经济可能面(miàn)临(lín)来(lái)自紧缩信贷的阻力，其影响还需要时(shí)间来(lái)体现(xiàn)（尤其是住房和投资领域）。不过明确指出，如(rú)果美国出现经济衰(shuāi)退，希望(wàng)是温和的(de)；强调，美国可能会(huì)出现(xiàn)轻微的经济(jì)衰退。

　　关于(yú)加(jiā)息，或已经达到限(xiàn)制性水平。美联储在3月议息会议时，就已经(jīng)在讨论停止加息的(de)问题；不过，鲍(bào)威尔指出本次加息依然是共识，所有人全票通(tōng)过，一些政策制定者谈(tán)到停止加(jiā)息，但不是本次会议(yì)。

　　对于未来利率终点(diǎn)的问题，鲍威尔认为原则上(shàng)不需要利率提高那么高，正(zhèng)在评估是否达到限制性水平(píng)，认为(wèi)或(huò)已经(jīng)达到了限(xiàn)制性水(shuǐ)平(píng)（或(huò)已经接(jiē)近达到(dào)），也就意味着也许可以暂停加(jiā)息了。后续政策变(biàn)化(huà)的关键仍是审视数据，尤其是通胀。

　　关于降(jiàng)息，当前并(bìng)不合适。鲍威尔强调，美(měi)国劳(láo)动力市场在(zài)走弱，但(dàn)依然强(qiáng)劲，失业率仍(réng)在(zài)低位，薪资水平仍(réng)高，高于2％的通胀(zhàng)水平。整(zhěng)体通胀(zhàng)有(yǒu)所缓和，但依然高企，远(yuǎn)高于目标水平，降低通(tōng)胀中国和哪国通婚最多，嫁中国人最多的国家仍(réng)需(xū)较(jiào)长(zhǎng)时间，当前(qián)降息并不(bù)合适。

　　关于银(yín)行风险，鲍(bào)威(wēi)尔强调地区性银行发挥非常重要的(de)作用，不希望大型银行(xíng)进行大规模收购，银行业(yè)总(zǒng)体上有所改善，美国银(yín)行系(xì)统健康且(qiě)具有(yǒu)弹(dàn)性(xìng)。银行危机的影响程度目前尚不(bù)确定。

　　关于债务上(shàng)限风险，鲍威尔强调应及时提高债(zhài)务上限(xiàn)，如果没有达成债务协议，经济后果“高度不确定”。此(cǐ)前，美国财政部(bù)长耶伦也强调，如果国会不尽早采(cǎi)取行(xíng)动提高债务上(shàng)限，美(měi)国可能最早(zǎo)于6月1日(rì)出现债务(wù)违(wéi)约。

　　由(yóu)于美(měi)联(lián)邦(bāng)政府触及31.4万(wàn)亿美元的法定举(jǔ)债上(shàng)限，美国(guó)财政部于今年(nián)1月宣布采取(qǔ)特(tè)别措(cuò)施，避免(miǎn)联邦政(zhèng)府(fǔ)发(fā)生债务违约。美国国(guó)会(huì)预算办(bàn)公室5月1日发布的(de)最新报告显示，美国在6月初耗尽资金的风险较之前更高。

　　往前看，美国银行风险演变成系统性(xìng)风险的概率(lǜ)或有限，但中小(xiǎo)银行破产(chǎn)或依(yī)然会(huì)出(chū)现。目前市场依然预期美联储(chǔ)6-7月维持(chí)利率水平不变，9月开(kāi)始降(jiàng)息(xī)（概(gài)率达70％），年内至少(shǎo)降息50BP（概率达90％）。我们认为，美国经济虽(suī)在(zài)下滑，但依然(rán)有韧(rèn)性；美国通胀压(yā)力仍(réng)大，年内(nèi)降(jiàng)息(xī)概率或较(jiào)低。

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