文|招(zhāo)商宏观张静静团队

　　核心观(guān)点

　　事件：2023年(nián)5月27日，国家统计局发布4月全国规模以上工业企业绩效数据。4月份，规模以上工业(yè)企业营(yíng)业收入累计同比增长0.5％；规模以(yǐ)上工业企业利(lì)润(rùn)累计同(tóng)比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累(lèi)计(jì)同比(bǐ)增速降幅小幅(fú)收窄，但依然处于探底爬坡过程中。从决定企业(yè)利(lì)润的(de)量、价、成本三因素框架(jià)看，我们(men)认为，此轮工业企业(yè)利润增(zēng)速(sù)由正转负(fù)的原因主要源于PPI下行(xíng)，但本轮工业企业利润累计增(zēng)速(sù)的下探(tàn)幅度之深和持(chí)续时(shí)间(jiān)之(zhī)长是PPI下行(xíng)和其他多种(zhǒng)因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下(xià)行加速工业(yè)企业(yè)利润由正转(zhuǎn)负；（2）主动去库存(cún)时间(jiān)偏长(zhǎng)以及费用率(lǜ)偏高严重制约工(gōng)业企业利润爬坡速度(dù) 。

　　从详细(xì)拆解(jiě)数(shù)据看：1）与去年同(tóng)期(qī)相比，工业企业经营绩(jì)效的(de)增(zēng)长压力依然较大，与3月份相比，产(chǎn)成品(pǐn)存货周转天数和应收(shōu)账款平(píng)均回(huí)收期进一步增加。2）分所有制类型来(lái)看，外商(shāng)及港(gǎng)澳台(tái)商和(hé)私营企业利润(rùn)累计同比降幅(fú)出(chū)现(xiàn)收窄，国有(yǒu)工业企业和股(gǔ)份制企业(yè)利润累计同(tóng)比降幅进一(yī)步(bù)扩大。3）上游采选业中非金属矿采选、有色金(jīn)属矿采选(xuǎn)的利(lì)润增(zēng)速表现较好，石油(yóu)和(hé)天然(rán)气开采等其他(tā)行业的利润(rùn)增速降(jiàng)幅依(yī)然较大；中(zhōng)游原材(cái)料加(jiā)工业(yè)和(hé)装备制造业的利润增(zēng)速(sù)出(chū)现明(míng)显分(fēn)化，中游(yóu)原材料加工业的利润增速(sù)均为负，是整体(tǐ)工业企业利润(rùn)增速的主要拖累，中游装(zhuāng)备制造业利(lì)润增速回(huí)升幅度(dù)较大，成为整体工(gōng)业企业利(lì)润增速的主要拉动项(xiàng)。在(zài)价格水平(píng)、内(nèi)部需(xū)求、外部需求同时走弱的情(qíng)况下，下(xià)游行(xíng)业内部的(de)利润增速(sù)反弹乏力 。

　　总体(tǐ)而言(yán)，与(yǔ)上个月相(xiāng)比，4月(yuè)份公布的工业企业利润数据已表现出明显的(de)探底爬坡信号：一，营业利润累(lèi)计增速爬升的(de)行业进一步增多；二，营业(yè)收入增速(sù)由负转(zhuǎn)正，营业(yè)利润增速降幅(fú)收窄。

　　往后(hòu)看，中游装备制造业有望继续成为拉动工业企业利润增速(sù)回升的主要拉(lā)动力。按当月利润增速计算，4月份表现较好的行(xíng)业主要(yào)有：汽车(chē)制造、 铁路、船舶(bó)、航空(kōng)航天和其(qí)他运输设(shè)备制造业 、通(tōng)用(yòng)设备制造业、电气机械及(jí)器(qì)材制造(zào)业、仪器(qì)仪表(biǎo)制造业、文(wén)教、工美(měi)、体育和娱乐用品(pǐn)制造业、橡胶(jiāo)和塑料制品业、电(diàn)力、热力、燃气及水的(de)生产和供应业(yè)电力 。

　　正(zhèng)文

　　核(hé)心观点：

　　总体来看(kàn)：

　　4月份，营业(yè)利润累计同比(bǐ)增速(sù)降幅小幅收窄，但依然(rán)处于探底爬坡过(guò)程中(zhōng)。从决定企业(yè)利润的量元首制的实质是什么，元首制的内容、价、成本三(sān)因素框(kuāng)架看(kàn)，我们(men)认为，此轮工业企业利润增速由正转(zhuǎn)负(fù)的原因主要源(yuán)于(yú)PPI下行(xíng)，但本(běn)轮(lún)工业企(qǐ)业利润累(lèi)计增速的下探幅度(dù)之深和持续时间之长(zhǎng)是PPI下行(xíng)和其他多种因(yīn)素叠加导致(zhì)的：（1）PPI下行加速工业(yè)企业利润(rùn)由正转负；（2）主动去(qù)库存时间偏长以(yǐ)及费用(yòng)率偏高严重制约工业企(qǐ)业(yè)利润爬坡(pō)速度。

　　与(yǔ)上(shàng)个月相比，39个主要细分行业中，有(yǒu)26个行业的营业(yè)利(lì)润累计增速出现(xiàn)回(huí)升，其他13个行业的营(yíng)业利润累计(jì)增(zēng)速均出现回落，其中回落幅度较大的行(xíng)业(yè)主要(yào)是(shì)农副(fù)食(shí)品(pǐn)加工(gōng)、煤炭(tàn)开采和洗(xǐ)选、有色金属(shǔ)矿采选、造(zào)纸(zhǐ)及纸(zhǐ)制品、 纺织服装、服饰等行业，回(huí)升幅度(dù)较大(dà)的行业主要(yào)是机械和设备修理、汽(qì)车制造、通用设备(bèi)制(zhì)造、橡(xiàng)胶和塑料(liào)制(zhì)品(pǐn)等行业。

　　具(jù)体来看(kàn)：

　　与去年同期相(xiāng)比，工业企业(yè)经营绩效的(de)增长压(yā)力依然较大(dà)，与3月份相(xiāng)比，产成品(pǐn)存货周转(zhuǎn)天数和(hé)应收账款平均(jūn)回收期进一步增(zēng)加(jiā)。

　　数(shù)据显示(shì)，规(guī)模以(yǐ)上工业企业累计(jì)每百元营业元首制的实质是什么，元首制的内容收(shōu)入中的成本为85.18元（3月为85.04元），同比(bǐ)增加0.88元（环(huán)比增加0.09元）。产成(chéng)品存货周转天数为20.80天（3月(yuè)为20.60天），同比增(zēng)加1.80天（环比增加0.14天(tiān)）；应收账款平均回收期为(wèi)63.10天(tiān)（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制类型来看，外(wài)商及(jí)港澳台商和私营(yíng)企业(yè)利润累计(jì)同比(bǐ)降(jiàng)幅出现收(shōu)窄，国有工业(yè)企业和股份制企(qǐ)业利润累计同比降幅(fú)进一步扩(kuò)大。

　　其中4月国有(yǒu)工业企(qǐ)业利(lì)润累计同比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年(nián)同期13.9％），外商(shāng)及(jí)港澳台商利(lì)润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去元首制的实质是什么，元首制的内容年同期-16.2％），私营(yíng)企业和(hé)股份制企业(yè)同比增长分别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去(qù)年(nián)同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选(xuǎn)业中非(fēi)金属矿采选、有色金属矿(kuàng)采选的利润增速表现较(jiào)好，石(shí)油(yóu)和(hé)天然气开采等其他行业的利(lì)润增速降幅依然较大。

　　数据(jù)显示，非(fēi)金(jīn)属矿(kuàng)采选、有色(sè)金属矿采选的增速依(yī)然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和天然气开采(cǎi)、煤(méi)炭开(kāi)采(cǎi)和洗选(xuǎn)、黑色(sè)金属矿采选业(yè)、废物资源综合(hé)利用的增速(sù)为(wèi)负，分别收(shōu)录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业(yè)和(hé)装备制(zhì)造业的(de)利润增速出现明显分化。中游原材料加工(gōng)业的利润增速均为负，尽管与上(shàng)个月相比，利(lì)润增(zēng)速跌幅普遍收窄(zhǎi)，但(dàn)依然是整体(tǐ)工业企业利润增速的主要拖(tuō)累。中游装备制造(zào)业(yè)利(lì)润增速回升(shēng)幅度(dù)较(jiào)大，成为整体(tǐ)工业企(qǐ)业利润(rùn)增速(sù)的主要拉动项。其中(zhōng)通用设备制造、铁路船舶航(háng)空(kōng)航天、电气机械及器材制造、仪器(qì)仪表制造增幅延(yán)续上个月亮(liàng)眼趋势，得益于国(guó)内汽车(chē)销售量(liàng)的提升和汽车产业(yè)链出口(kǒu)强(qiáng)劲，汽车制造业(yè)的利润(rùn)增速降幅由(yóu)负转正，此(cǐ)外叠(dié)加去年同期基数较低，汽车制造业当月利(lì)润增速高达20倍。

　　数据显示，化学原料化学制品跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加工、专用(yòng)设备制造、石油煤炭及燃(rán)料加工、非金属矿物制品(pǐn)、黑色(sè)金属(shǔ)冶炼加工、化(huà)学(xué)纤维制造、金属制(zhì)品、计算机(jī)通信和电子设备跌(diē)幅收窄，分别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造(zào)、通用设备制(zhì)造(zào)、铁路(lù)船舶(bó)航(háng)空航天(tiān)、电(diàn)气机械及器材制造增幅依旧为正，并且增速出现(xiàn)明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的(de)是，汽车制(zhì)造增幅(fú)由负转(zhuǎn)正(zhèng)，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水(shuǐ)平、内部需求(qiú)、外(wài)部需求同时走弱的情(qíng)况(kuàng)下(xià)，下游行业内部的利润(rùn)增速反弹乏力，文(wén)教工美(měi)体育娱乐(lè)用品、食品制造、纺织业(yè)、家具制造等多(duō)个行业的利(lì)润增速跌(diē)幅放缓，但依然为负(fù)；农副(fù)食品加工(gōng)、纺织服装、服饰等多个行业的利(lì)润跌(diē)幅继续扩(kuò)大。往(wǎng)后看，价格水平、内(nèi)部(bù)需求、外部需求(qiú)转好(hǎo)速(sù)度较(jiào)慢，这也意味着下游行(xíng)业(yè)的利润增速向(xiàng)上(shàng)爬坡(pō)的节(jié)奏大(dà)概(gài)率(lǜ)偏缓。

　　数据显示，农副食品(pǐn)加(jiā)工、纺(fǎng)织服(fú)装、服饰、皮毛羽和(hé)制鞋、造纸及纸(zhǐ)制(zhì)品和医药制造跌幅扩大(dà)，分(fēn)别录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教(jiào)工(gōng)美体育娱(yú)乐(lè)用品、食品制造、纺织业、家具制造和印刷和记录媒介利(lì)润降幅放缓，但持续维持低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶(jiāo)和塑料制品增速由(yóu)负转(zhuǎn)正(zhèng)，录得1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制品增(zēng)速略有回落(luò)，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮(yǐn)料和(hé)茶制造利(lì)润增速保持高位(wèi)，4月(yuè)为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共(gòng)事(shì)业中的(de)机(jī)械(xiè)和设备修理、电力热力利润增速相(xiāng)对较(jiào)高(gāo)，燃气生产(chǎn)和(hé)供应利润增速降幅(fú)收窄(zhǎi)。其中机械(xiè)和设备修理利润累计增速(sù)上升幅度较大，4月收录235.7％（前值为(wèi)79.6％），电力(lì)热(rè)力利润累(lèi)计同比增速收(shōu)窄(zhǎi)，但仍然保持高速增长，4月(yuè)收(shōu)录47.2％（前值(zhí)为47.9％），水生产和供应(yīng)增幅略有上(shàng)升，收录5.8％（前(qián)值(zhí)为(wèi)0.0％），燃气生产(chǎn)和(hé)供应(yīng)降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与(yǔ)上(shàng)个月相比，4月(yuè)份公布的工业(yè)企业利润数据已表现出明显的(de)探底(dǐ)爬坡信号：一，营业利(lì)润累计增速爬升的(de)行业进一(yī)步(bù)增(zēng)多；二，营业(yè)收入增(zēng)速由负转(zhuǎn)正，营业(yè)利润增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备制(zhì)造(zào)业有(yǒu)望继(jì)续(xù)成(chéng)为拉动工业企(qǐ)业利润增速回升的主(zhǔ)要拉动力。汽(qì)车制造、 铁路、船舶、航空航天和其他运输(shū)设备制造业 、通用设(shè)备(bèi)制造业、电气机械及(jí)器材制造业(yè)、仪(yí)器(qì)仪表制造(zào)业、文(wén)教(jiào)、工(gōng)美(měi)、体育和娱乐(lè)用(yòng)品制造业、橡胶和塑(sù)料制(zhì)品(pǐn)业、电力(lì)、热力、燃气及(jí)水的生产和供应业 。

　　正如我们在《今(jīn)年(nián)工业(yè)企业利润(rùn)增速能否转(zhuǎn)正？》中所言，当前正处于第6次(cì)工业企(qǐ)业(yè)利润(rùn)探底阶段（从2000年开始计算），如果(guǒ)按最(zuì)近两次探底历史来(lái)演(yǎn)绎(yì)的话，至少还(hái)要在负值区间爬坡(pō)7-8个(gè)月左右的时(shí)间，预计工业企业利润增速转正最(zuì)早也(yě)需等(děng)到(dào)四季度(dù)。目前我国仍面临内(nèi)需(xū)增长缓慢和(hé)外需疲弱的“弱复苏(sū)”阶段，这直接导致企业的产能利用率持续(xù)下(xià)滑。此外，叠(dié)加(jiā)营业成(chéng)本(běn)高居不下导致的内部压力(lì)，本轮(lún)工业企(qǐ)业利润增速反弹(dàn)速度大概率较为缓慢(màn)。

　　风险提示(shì)：

　　内需恢(huī)复力度低(dī)于预(yù)期。

　　以上内(nèi)容来自于2023年5月27日的《中游装备制造(zào)业利润增速明显回升——2023年4月工业企业利润分(fēn)析》报(bào)告，报告作者张静(jìng)静、张(zhāng)一(yī)平，联系(xì)人罗丹

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