5月13日(rì)，年(nián)内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发(fā)布公(gōng)告称，其累计(jì)有(yǒu)效认购申请份额(é)总额超(chāo)过20亿份(fèn)发行上限，将启动比例配售。这则(zé)小公告体现(xiàn)出市(shì)场(chǎng)对这一“中(zhōng)特估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的(de)行(xíng)情，市场关(guān)注(zhù)度非常高，5月(yuè)15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中特估”行(xíng)情的催化剂。实际上，早在(zài)去(qù)年底(dǐ)及今年一(yī)季(jì)度，一些基(jī)金经(jīng)理开(kāi)始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情(qíng)绪面、估(gū)值方(fāng)式等问题成(chéng)为市场关注焦点，中国基(jī)金报采访多位(wèi)投研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催(cuī)化剂(jì)？

　　市场对“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题积极追(zhuī)捧(pěng)。不仅华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企红利(lì)ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也(yě)持续(xù)“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国(guó)央企主题(tí)基金发(fā)行，市场对此充满期(qī)待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企(qǐ)现代能源(yuán)等ETF也(yě)将获批发行，更有扎堆上(shàng)报的央(yāng)国企基(jī)金在排队入(rù)市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金经理何龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化(huà)因素的，近(jìn)期银行股大涨的(de)一个催化因素(sù)就是(shì)积极推(tuī)介相(xiāng)关(guān)央企ETF的(de)发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金的申(shēn)报发行，我(wǒ)认(rèn)为确实(shí)会成为引爆行情的催化(huà)剂(jì)，基本(běn)面、资金面、政策面都(dōu)在向好，下半年(nián)，中(zhōng)特估有可能独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部(bù)基(jī)金(jīn)经理(lǐ)杨振建就表(biǎo)示，近(jìn)期密集申报的国(guó)央企主题基(jī)金主要(yào)涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这样的布局可(kě)以更好(hǎo)支持央国(guó)企的(de)估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行将成为(wèi)行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年(nián)以来公募基金发行整体平淡，近期多(duō)只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基金申报和发行，行情火热下将为市(shì)场带(dài)来增量(liàng)资(zī)金(jīn)，有望(wàng)推动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一(yī)步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅(shuài)认为(wèi)，公募基金积极(jí)布局央国企主题基金，一方面(miàn)是(shì)因(yīn)为(wèi)新一轮(lún)深化国(guó)企改革的大(dà)幕(mù)将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国(guó)企上市公司的投资(zī)价值凸显，该主题的(de)基金将为投资(zī)者提供更丰(fēng)富的工具(jù)以参(cān)与(yǔ)到央国企投资。另一方面是落实公募基金行业高质量发展的要求，引(yǐn)导更(gèng)多(duō)资(zī)金(jīn)参与央国企改(gǎi)革，更(gèng)好发(fā)挥(huī)公(gōng)募(mù)基金服务资本(běn)市场(chǎng)改革、服(fú)务实(shí)体经济和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关标的和板(bǎn)块(kuài)带来增量资金，提升交(jiāo)易活跃度，有望成为中特估行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极(jí)调仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行(xíng)情明显，中特估(gū)和人工智能成为两大明(míng)显的主线，而(ér)新能源等前期(qī)热门赛道股冷(lěng)却，在此(cǐ)背景(jǐng)下，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒直(zhí)言，自己目前重点关注(zhù)三(sān)大行(xíng)业(yè)，火电、券(quàn)商、军工，这(zhè)三大行业主要(yào)是央企(qǐ)或地方(fāng)国(guó)资所在的行业(yè)，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先(xiān)是(shì)基于行业本(běn)身基(jī)本面(miàn)在(zài)今年会有重大的向上变化(huà)的机会，比如火电，会受(shòu)益于煤(méi)炭价格的下(xià)跌，扭亏(kuī)为盈(yíng)；券商，会受益于今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大(dà)幅增长二氧化氮是不是酸性氧化物，一氧化二氮的作用与功效(zhǎng)等。同时，随(suí)着国有企(qǐ)业改(gǎi)革的(de)推(tuī)进，大(dà)概率这些企业会进(jìn)入(rù)一个提质(zhì)增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是(shì)过去5年10年改革(gé)的成果(guǒ)，是(shì)非常基(jī)本面的，和(hé)他过去(qù)1至2年研究(jiū)投资思路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓住这波中(zhōng)特(tè)估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重(zhòng)视中特估的投资机会，判断中特估的机会(huì)未来(lái)三年(nián)分两个阶段。”融通(tōng)红利机会(huì)基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带(dài)一路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎来普涨(zhǎng)性的机(jī)会。第二阶段是未来两(liǎ二氧化氮是不是酸性氧化物，一氧化二氮的作用与功效ng)年，在主题性机会消散以后，基(jī)于(yú)顶层设(shè)计对(duì)国央经营(yíng)管(guǎn)理价(jià)值导向变化，我(wǒ)们判断(duàn)经营(yíng)成(chéng)果(guǒ)随之改变是二氧化氮是不是酸性氧化物，一氧化二氮的作用与功效(shì)一个慢(màn)变量，会在未(wèi)来(lái)两(liǎng)年体现在每一个(gè)央国企(qǐ)的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公司经营层面可能发生(shēng)显(xiǎn)著正(zhèng)向变化的个股提前进行布(bù)局(jú)，比如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一(yī)季报已经显露出不少基金在行动。国(guó)金证券研究(jiū)所数据(jù)显示，偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年(nián)年报前(qián)十大重(zhòng)仓股(gǔ)股(gǔ)票池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金持有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的(de)持仓中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票(piào)市值(zhí)比例(lì)提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动(dòng)型基(jī)金(jīn)的(de)持仓中，占比明显提高。上述数(shù)据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报及2023年(nián)一(yī)季报(bào)十(shí)大重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计(jì)了各(gè)基金(jīn)主动加仓(cāng)“中特估”概念股(gǔ)的市(shì)值占2022年(nián)末股票总市值比例(lì)，一季度超过30％的偏股主动型基(jī)金主动加仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基金(jīn)在2022年(nián)末(mò)不持(chí)有“中特估”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不(bù)仅如此，中信(xìn)证券数(shù)据(jù)统计也显示，一季度(dù)主(zhǔ)动偏股型(xíng)公募(mù)基金对港股央国企(qǐ)的持股(gǔ)市值比(bǐ)重达到2019年以来的新高，港(gǎng)股央国(guó)企持(chí)股(gǔ)总市值占港股持股总市(shì)值的(de)比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专(zhuān)门的股票(piào)库(kù)

　　可(kě)以说中国特色估值体(tǐ)系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常的投(tóu)研(yán)流程和实践(jiàn)之中(zhōng)，不少基金(jīn)公司(sī)在加大(dà)投(tóu)研力量，更(gèng)有(yǒu)专门构建国(guó)央企股票(piào)库。

　　融通(tōng)红利机会基(jī)金经理何(hé)龙(lóng)就介(jiè)绍，一方面，从(cóng)顶层(céng)设计改变研究员过去对国央企的固定思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并且需(xū)要利用当前国央(yāng)企愿意交(jiāo)流的契机，多花精力去进行跟(gēn)踪发(fā)现变化(huà)。

　　另一方面，融通基(jī)金(jīn)在(zài)行(xíng)动上，要(yào)求研究员将自(zì)己所覆(fù)盖行业的所有(yǒu)国央企构建专(zhuān)门的股票库(kù)，并进行长期跟踪(zōng)，包(bāo)括考察其实地调研的的成(chéng)果，了解(jiě)国央企经营思路和财(cái)务(wù)导向的变化(huà)，结合行业趋势和特征，寻找价值洼(wā)地，发(fā)现预期差。

　　同样(yàng)的(de)，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示(shì)，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻的认(rèn)识：首先要认(rèn)识市(shì)场体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持续(xù)发展能力等(děng)方面(miàn)所体现的(de)鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶(jiē)段特(tè)征，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”应该是在此基础上(shàng)构建(jiàn)的具有时代特征和中国(guó)特色(sè)、符合国家战略导向(xiàng)的估值体(tǐ)系(xì)，而(ér)不(bù)是简单套用国外(wài)的传统(tǒng)估(gū)值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提(tí)法(fǎ)，但是(shì)这个概念所(suǒ)涉及到的行(xíng)业(yè)和公司，一(yī)直在发生的变化。”万(wàn)家(jiā)基金经理章恒表(biǎo)示，万家(jiā)基金(jīn)一直非常(cháng)关注传统产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领(lǐng)域，因此也是(shì)一(yī)定能够抓住中特估这波行情的机会的。同时，随着(zhe)时(shí)局的变化(huà)，也(yě)在增加相关行业的研(yán)究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春表示，积极践行中国特(tè)色的(de)估值体系是资本市场使命，投资者需要学习(xí)领会(huì)并针对原有的估(gū)值体系进行改造，以适应现实(shí)的需要。明确(què)该体系的框架是第一位的工作，合理设置指标(biāo)也(yě)非常重要，投资者的(de)认(rèn)可和实施是最终该体(tǐ)系能(néng)否具备长期价值的(de)基础。不过，他也提醒，人为的(de)拔估值(zhí)是(shì)很大(dà)的认知(zhī)误(wù)区，市场化(huà)认可是基本(běn)的(de)常识，不可(kě)误判。

　　体现(xiàn)社(shè)会价值与国(guó)家战略(lüè)价(jià)值(zhí)

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国民经济的支柱，国(guó)企(qǐ)央企发展要符合国家战略发展(zhǎn)发向，更需要承担社(shè)会公共责任等。而这些都应该考虑进估值体(tǐ)系之中，也引发(fā)市场关(guān)注。

　　多数受访的基(jī)金经理认为，对于国央企的估值方式(shì)要(yào)充分(fēn)体现企业的社(shè)会价值与国家(jiā)战略价(jià)值，目前(qián)已经(jīng)形成了初步的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企(qǐ)业(yè)承担(dān)社会价值(zhí)、符(fú)合国(guó)家战略发(fā)展的价值？首要任务就构建中(zhōng)国(guó)特色的价值(zhí)评价体系，改变从以私人股东(dōng)权益出发，现金流折现为主要(yào)方法的单(dān)一(yī)价值估值体系，转向(xiàng)社会整体价值(zhí)观念、纳(nà)入中国特色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业的社(shè)会(huì)价值与国家(jiā)战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国资委指导国内(nèi)团队对(duì)于中国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国际通用规(guī)则，目前已经形(xíng)成了初步(bù)的企业社会价值评价体系(xì)，其中包括《企业(yè)ESG披露指(zhǐ)南(nán)》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅也认为(wèi)，“中特(tè)估(gū)”应该是注重企(qǐ)业价(jià)值的(de)可持续估值，要重视股东、员工(gōng)和社会责(zé)任等要素对企(qǐ)业(yè)稳健成长(zhǎng)的重大意义，重(zhòng)视稳(wěn)定的现金流、持续增(zēng)长的盈(yíng)利、科技(jì)创(chuàng)新对提升企业内在价值的(de)积极作用，这样有(yǒu)利于提(tí)高(gāo)估(gū)值定价模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编制、策略(lüè)构建等实务工作中(zhōng)，都有成熟的量(liàng)化指(zhǐ)标可以使用(yòng)，包括(kuò)净资产收益(yì)率(lǜ)、营(yíng)业现金比率(lǜ)、资产负债率、研发经费投入强度(dù)等等(děng)。”王帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉实金融精(jīng)选基(jī)金经理李欣(xīn)更(gèng)细致(zhì)分析在(zài)估值思维(wéi)、估值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤其是估值(zhí)的方法和指标上(shàng)，他认为其包括(kuò)产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研究(jiū)，强(qiáng)调政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争(zhēng)力和可持续发展(zhǎn)等(děng)各种因素(sù)与企业价值的关系。这(zhè)些因素(sù)在(zài)对估值(zhí)结论和判断(duàn)的影(yǐng)响上，也使得中国特色(sè)的估(gū)值体系与传统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还(hái)有估值结论(lùn)和(hé)估(gū)值判断的变化(huà)，都(dōu)是为了更好地适应中国的市场和经(jīng)济特点，提(tí)供更精准、更合(hé)理的企业估值信息。”李(lǐ)欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济(jì)学(xué)家魏凤春直言，这需要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚(shàng)没有公认的指标可以使用。

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