金融界(jiè)5月(yuè)27日(rì)消息 近日因为昆明(míng)国(guó)资委(wěi)的一封声(shēng)明，让城(chéng)投(tóu)债成为关注的焦点，当(dāng)前地方债的规模和地(dì)方政府的偿债能力(lì)已经越来(lái)越被重视(shì)。如何如(rú)何处置地方债(zhài)务？

　　中泰证券首席(xí)经济学家李迅雷发文称，地方债(zhài)包括(kuò)地方一般债、专项(xiàng)债和(hé)包括(kuò)城投债在(zài)内的各种(zhǒng)隐(yǐn)形债，其规模究竟有(yǒu)多大，尚有(yǒu)争议，但增长迅猛。包括银行、保(bǎo)险(xiǎn)、基金(jīn)等(děng)在内的机(jī)构投资者是(shì)地(dì)方债的(de)主要持有(yǒu)者，他们普遍担心的还是城投债务、非标等地方政府隐形债风(fēng)险。例如，近期(qī)贵州省政府发(fā)展研究中心提出，“化债工作推进异常艰难，仅依靠(kào)自身能力已(yǐ)无法(fǎ)得(dé)到(dào)有效(xiào)解决。”

　　在李迅雷看来，在土(tǔ)地财政缩水的(de)背景下，地方政府的(de)财(cái)权与事权不匹配(pèi)问(wèn)题又凸显(xiǎn)出来。在我国政府杠杆率(lǜ)水(shuǐ)平并不算高的前(qián)提下，我国地方政(zhèng)府的(de)杠(gāng)杆率水(shuǐ)平确实(shí)够高(gāo)了。需要调(diào)整中央和地方之间债务余(yú)额的(de)比例关(guān)系。“今后应加大中(zhōng)央政(zhèng)府的(de)发债规模，为(wèi)地方经济减负(fù)。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷认(rèn)为，在当前中(zhōng)国经济(jì)转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方政府的(de)信用，防范区域(yù)性金融风险显(xiǎn)得尤为重(zhòng)要，故(gù)在城投(tóu)公司还没有(yǒu)与(yǔ)政府(fǔ)部(bù)门完全(quán)“脱钩(gōu)”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

　　李迅雷建议给(gěi)予(yǔ)困难省份一定的“托底(dǐ)”支(zhī)持，在政策上大力度支(zhī)持地方政府“化债”。如(rú)帮助地方政(zhèng)府(fǔ)（如城投公司的借新(xīn)还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长(zhǎng)债务(wù)期(qī)限(xiàn)（非债券类债务展期，如遵(zūn)义(yì)道桥实践(jiàn)银行贷款展期(qī)），通过政策性银行(xíng)或商(shāng)业(yè)银行的(de)低息资金来降低债务成(chéng)本(běn)，让债务更(gèng)加容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷还建议，中央政策上(shàng)支(zhī)持地方政府(fǔ)通(tōng)过(guò)出(chū)让国有(yǒu)资产来(lái)偿(cháng)债。他表示这(zhè)类典型案例(lì)为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团(tuán)两次公(gōng)告无(wú)偿划转上市公司(sī)共计1亿股股(gǔ)份（合(hé)计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价(jià)计(jì)量(liàng)市(shì)值约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　以下文字(zì)来(lái)源李(lǐ)迅雷金融与投(tóu)资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债务(为什么公鸡不能炖汤，公鸡汤和母鸡汤的区别wù)的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末全(quán)国城投有息债务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债务主要体现形式

　　城投债是指城投企业(yè)公开发(fā)行的公(gōng)司债券(quàn)和(hé)中期票据。按照新(xīn)预算(suàn)法(fǎ)、“43号文(wén)”出(chū)台(tái)明确城投(tóu)债与地方政府(fǔ)信用脱钩(gōu)，城投(tóu)公司定(dìng)位由地方政(zhèng)府(fǔ)投融资机构(gòu)转变为(wèi)市场化运营主(zhǔ)体，地(dì)方政府(fǔ)不再(zài)对城(chéng)投(tóu)债兜(dōu)底。但为什么公鸡不能炖汤，公鸡汤和母鸡汤的区别实际(jì)上(shàng)市场仍然(rán)把城投债(zhài)看作(zuò)由地方(fāng)政府背(bèi)书(shū)的高信(xìn)用等(děng)级(jí)债券。

　　因此城投公司通常(cháng)都是(shì)地(dì)方政(zhèng)府下设的投融资机构，很难完全独立成为与政(zhèng)府无关的纯市场化的企业。城投的债务主要包括向银(yín)行借款和(hé)发行债券融资这两种(zhǒng)方式(shì)，以前一种方式为主，但后一(yī)种债权融(róng)资(zī)的规模也不小(xiǎo)，到2022年(nián)末，余(yú)额估计在(zài)13万亿元以(yǐ)上。

　　总体(tǐ)看，2011年以(yǐ)来(lái)，全国(guó)城(chéng)投有(yǒu)息债务(wù)快(kuài)速(sù)扩张，每年增(zēng)速均保持在10％以上，到2022年(nián)末，全国(guó)城投有(yǒu)息债(zhài)务(wù)为(wèi)54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城(chéng)投平台发债余额的增(zēng)长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投(tóu)平台(tái)实际上已(yǐ)经成为(wèi)地方债(zhài)务的主要体现形式，规模明显超过地方政府的一般债(zhài)和专项(xiàng)债之和。城投平台(tái)中，如今，城投平(píng)台的债券余额大约为(wèi)13.8万亿元，迄今(jīn)并无违约案例(lì)，说明城投债仍(réng)属于地方政(zhèng)府背书的(de)高等级信用债。但(dàn)是，城(chéng)投平台的非(fēi)标违约(yuē)情况时有发生，银行贷款(kuǎn)展期、调整还贷方式的也比较多。

　　地(dì)方政府应确保城投债按时(shí)兑付，不能轻易违(wéi)约

　　当前市场(chǎng)对地方政府债务增(zēng)长和财政收入增速下降甚至(zhì)负增(zēng)长的现象普遍担(dān)心，尤其对财(cái)力偏弱(ruò)的东(dōng)北、中西部省份，城投债的收(shōu)益率普遍高于东(dōng)部(bù)发达(dá)省市(shì)。2022年(nián)13个省土(tǔ)地出让金对政府债(zhài)务利息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年(nián)只有(yǒu)5个），扣除城投拿地(dì)之(zhī)后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南(nán)的(de)永(yǒng)煤(méi)债(zhài)违约(yuē)之后(hòu)，对河南省乃至全国的信用债市场都造成(chéng)负面冲击(jī)，信用分层现象加剧，部分经济(jì)偏弱(ruò)区域被边缘化(huà)。例如青海、云南和(hé)天津(jīn)等近几年融资(zī)成本仍在上升；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融(róng)资(zī)成(chéng)本大幅(fú)上升，虽(suī)然2020年(nián)以(yǐ)来融(róng)资成本有所(suǒ)下降，但整(zhěng)体降幅相较全国更小。辽宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年(nián)以来城投债加权平均票(piào)面利率(lǜ)降幅也(yě)明显(xiǎn)不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期的背景下(xià)，投资者的(de)风险偏(piān)好明显下降。为(wèi)此，地方政(zhèng)府应(yīng)该确保城投债的按时兑(duì)付(fù)。因为违约不(bù)仅不能解决债务问(wèn)题(tí)，反(fǎn)而(ér)会恶化区域(yù)信用环境，导致地方(fāng)国企融(róng)资难、融资贵。从未来区域(yù)经(jīng)济发(fā)展的角度看，政府部门(mén)仍需要持(chí)续举债来实现经(jīng)济平稳(wěn)增长，需(xū)要保持(chí)政府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度支持地方政府“化债”

　　因此，当前迫切(qiè)需要增强(qiáng)城投债(zhài)权人的持有信心，首先(xiān)要确保城投(tóu)债不违约，这(zhè)就意味着(zhe)城投公司能够(gòu)具备低(dī)成(chéng)本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着(zhe)对地方(fāng)债不兜底，但建议给予困难省份(fèn)一定的“托底”支持，即(jí)在政策上大力度支持地方政府“化债”，如(rú)帮(bāng)助(zhù)地方政(zhèng)府（如(rú)城(chéng)投(tóu)公(gōng)司的借(jiè)新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长(zhǎng)债务期限（非债(zhài)券类债务(wù)展期(qī)，如遵(zūn)义道桥实践银行贷(dài)款(kuǎn)展期），通过政策性银行或商业银行的低(dī)息资金(jīn)来降低债务成(chéng)本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政府可否通过出让国(guó)有资产来偿债方面，也希望中央给予政策(cè)上的支持。因为今(jīn)年(nián)3月1日(rì)，国(guó)资委在对政协十三届(jiè)全国委员会第(dì)五次会议第00503号提案(àn)的答复(fù)中表示(shì)，将适时(shí)出台制度规(guī)定及操(cāo)作细则，探索国有权(quán)益份额规范化退出的(de)有(yǒu)效方式和途径，充分(fēn)发挥有限合伙(huǒ)企业的(de)优势(shì)，助力国有企业创新发(fā)展(zhǎn)。

　　通过出(chū)让国有(yǒu)企业股权获得收(shōu)入偿还债务，典型(xíng)案例为“茅(máo)台(tái)化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集(jí)团两次公(gōng)告无偿划转(zhuǎn)上市公司(sī)共计1亿(yì)股股(gǔ)份（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按当(dāng)时市(shì)价计(jì)量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在(zài)当前中国(guó)经(jīng)济(jì)转(zhuǎn)型的关键(jiàn)阶(jiē)段(duàn)，维护地方政(zhèng)府(fǔ)的信用，防范区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重要，故(gù)在城投(tóu)公(gōng)司还没有与政府部(bù)门完(wán)全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持(chí)。

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