5月13日，年内首只央(yāng)企主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认(rèn)购申(shēn)请份额总额超过20亿份发(fā)行上限，将启动(dòng)比例配(pèi)售。这(zhè)则小公告体现出市场对这一(yī)“中特(tè)估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月(yuè)15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催化剂。实际上，早在(zài)去年底及今(jīn)年一季度，一些(xiē)基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪面、估值(zhí)方式等问题成为市场关注焦点(diǎn)，中(zhōng)国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例(lì)配(pèi)售”情(qíng)况，今(jīn)年场内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金(jīn)”，15只央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后续有(yǒu)多只国央企主题基金(jīn)发行(xíng)，市场对此充满期待(dài)，如5月15日(rì)就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央(yāng)企科(kē)技(jì)引领(lǐng)、央(yāng)企(qǐ)现代能源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上报的央国企基(jī)金在排(pái)队入市。

　　这些或成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上是构成催化因素(sù)的，近期(qī)银行股大涨的一个催化(huà)因(yīn)素就是积极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多(duō)主(zhǔ)题基金的申报发行(xíng)，我雨水淋过的衣服晒干还能穿吗，雨水淋过的衣服晒干还能穿吗认为确实会成为(wèi)引爆行情(qíng)的(de)催化剂，基本面(miàn)、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就(jiù)表示，近期密集申报的国央企(qǐ)主题基金主要(yào)涉(shè)及“股东回(huí)报”、“科技引(yǐn)领(lǐng)”、“现代能源”几大(dà)主(zhǔ)题，这样的布局可以更好支(zhī)持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一(yī)步上涨的催(cuī)化剂。去年以来公募基金发行(xíng)整体平淡，近期(qī)多只(zhǐ)国央企主题基金申报和(hé)发行，行情火(huǒ)热下将(jiāng)为市场带(dài)来(lái)增量资金，有望(wàng)推(tuī)动进一步上涨。”杨(yáng)振(zhèn)建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅认(rèn)为，公募基金积(jī)极布(bù)局央国企主题基(jī)金，一(yī)方(fāng)面是(shì)因为(wèi)新一(yī)轮(lún)深化国企改(gǎi)革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概念，央国企上市公(gōng)司的投资价值(zhí)凸显(xiǎn)，该主题的基(jī)金将(jiāng)为投(tóu)资(zī)者提供更丰富的工具(jù)以参与到央国(guó)企(qǐ)投资。另一方面是落实公募基金行业高质(zhì)量发展的(de)要求，引导更多资金参与央国(guó)企改革(gé)，更好发挥(huī)公募基金服务资本市场改革、服务实体(tǐ)经济(jì)和国家战(zhàn)略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企相关(guān)标的和板(bǎn)块(kuài)带来(lái)增量资(zī)金，提升交易活(huó)跃度，有望成为中特估行情的(de)催化(huà)剂。

　　存量市场中(zhōng)变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市(shì)场(chǎng)结构性行情明(míng)显，中特估和人工智(zhì)能成为两大明显的(de)主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源(yuán)等前期(qī)热门赛道股(gǔ)冷却，在(zài)此(cǐ)背景下，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经(jīng)理章恒直言(yán)，自己(jǐ)目前重点关注三大(dà)行(xíng)业，火电、券商、军工，这三大行(xíng)业主要是央企或地方国资所(suǒ)在的行业，民营企(qǐ)业占(zhàn)比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基本面在今年会有重大的(de)向上变化(huà)的机(jī)会，比如火电(diàn)，会受(shòu)益于煤炭价(jià)格(gé)的(de)下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会(huì)受益(yì)于今年市场成(chéng)交量的放大，盈利(lì)大幅(fú)增长等。同时(shí)，随着(zhe)国有企业改(gǎi)革(gé)的推进(jìn)，大(dà)概率(lǜ)这些企业会进入一个提质增效、释放业绩的过(guò)程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是过去5年(nián)10年(nián)改革(gé)的成果，是(shì)非常基本面(miàn)的，和他(tā)过去1至(zhì)2年(nián)研究投资思路(lù)也非常吻合，为在下半年(nián)抓住这(zhè)波中特(tè)估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年(nián)年(nián)底已开始重视中(zhōng)特估(gū)的投资机(jī)会(huì)，判(pàn)断中特(tè)估的机会未来三(sān)年分两个阶段。”融通红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是今年以数字经济和“一带(dài)一(yī)路”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种，将会迎来普(pǔ)涨性的机会。第二阶段(duàn)是(shì)未来两年，在(zài)主题性机会消散以后，基于顶层设计对国(guó)央经营(yíng)管(guǎn)理价值导向变(biàn)化，我们判断(duàn)经营成(chéng)果随之(zhī)改变(biàn)是一(yī)个慢变量，会在(zài)未来两年体现在每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公(gōng)司经(jīng)营层面(miàn)可(kě)能发(fā)生显著正向变化的(de)个股(gǔ)提前进行(xíng)布局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不少(shǎo)基金在行动。国金证券研究(jiū)所数据显示(shì)，偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年年报(bào)前十(shí)大重仓股股(gǔ)票(piào)池中，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏股主动型基金持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披(pī)露的持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股票市值(zhí)比(bǐ)例(lì)提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念(niàn)股在偏(piān)股主动型基金的持仓中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提高。上(shàng)述(shù)数据显示，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报及2023年一季报十(shí)大重仓股的数据(jù)，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计(jì)了(le)各基(jī)金主动(dòng)加仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年(nián)末股票(piào)总市值比例，一季度超过30％的偏(piān)股(gǔ)主动型基(jī)金主(zhǔ)动加仓了(le)“中特估(gū)”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特(tè)估”概念(niàn)股，但(dàn)在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计也(yě)显示(shì)，一季(jì)度主动偏股(gǔ)型(xíng)公(gōng)募基金对港(gǎng)股央国(guó)企的持股市值比(bǐ)重(zhòng)达到2019年以来的(de)新高，港股央国企持股总市值占港(gǎng)股持(chí)股总市(shì)值的比(bǐ)重由(yóu)2022年(nián)四季度(dù)的25.1％提(tí)升(shēng)至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国(guó)央企专门的股票(piào)库(kù)

　　可以说中国(guó)特色(sè)估值体系，正深(shēn)刻影(yǐng)响基金公司的(de)投研，落实到日常的投(tóu)研流程和实践(jiàn)之中(zhōng)，不少(shǎo)基金公司(sī)在加(jiā)大投研(yán)力量，更有专门构建国央企股(gǔ)票(piào)库。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙就介绍(shào)，一方面，从(cóng)顶层(céng)设计改变研究员(yuán)过去对国央企(qǐ)的固定思维，需要实地考察国央(yāng)企，并且需要利(lì)用当前(qián)国央企愿意(yì)交(jiāo)流的契(qì)机，多花(huā)精力去进行跟踪(zōng)发现变(biàn)化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动上，要求研究员(yuán)将自己所覆盖行业(yè)的(de)所(suǒ)有国(guó)央企构建专门的股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研的的成果(guǒ)，了(le)解国央企经营思路(lù)和财务导向的(de)变化，结合行业(yè)趋势(shì)和特征，寻找价值洼(wā)地，发现预期(qī)差(chà)。

　　同样的(de)，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监王帅也谈到“认识(shí)”上的重视。他(tā)表(biǎo)示，通(tōng)过深(shēn)入学习，对(duì)“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要认识市(shì)场体制机(jī)制、行业产业(yè)结构、主体持(chí)续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶(jiē)段(duàn)特征，“中特(tè)估”应该(gāi)是在此(cǐ)基础上构建的具有(yǒu)时代特征和中(zhōng)国特色、符合国家(jiā)战略(lüè)导向(xiàng)的估值体系，而(ér)不(bù)是简单套用国(guó)外的(de)传(chuán)统估值模型。

　　“中特估是一(yī)种新的提(tí)法，但(dàn)是(shì)这个概念(niàn)所涉(shè)及到的行业和公司，一直(zhí)在发(fā)生的变化。”万家基(jī)金经理章恒表示，万家基(jī)金(jīn)一直非常关注(zhù)传(chuán)统产业(yè)的变化，诸(zhū)如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是一定能够抓住中(zhōng)特(tè)估这波(bō)行情的机会的。同时，随着时局的变化，也在增加相关行(xíng)业的(de)研究力量。

　　此外(wài)，创金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色(sè)的估值体(tǐ)系是(shì)资本市(shì)场使(shǐ)命(mìng)，投(tóu)资者需要学习领会并针(zhēn)对原有(yǒu)的估值体系进行(xíng)改(gǎi)造(zào)，以适应现实的需(xū)要(yào)。明确该(gāi)体系的框(kuāng)架是(shì)第一位的工作，合理设置指标(biāo)也非(fēi)常重要(yào)，投资(zī)者的(de)认可和实(shí)施是最终(zhōng)该体系能否具(jù)备(bèi)长(zhǎng)期价值的(de)基础(chǔ)。不过，他也提(tí)醒，人为的拔估(gū)值是很大的认知误区，市(shì)场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央国(guó)企是国民经济的(de)支柱(zhù)，国企央企(qǐ)发展(zhǎn)要符(fú)合国家战略发展发向，更需要承担社会(huì)公(gōng)共责任(rèn)等。而这些都应该考虑进(jìn)估值体系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估值方式要充分(fēn)体现企业的社会价值(zhí)与国家战略价值，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系(xì)。

　　“如何(hé)定(dìng)价国(guó)有(yǒu)企(qǐ)业承担(dān)社会价值(zhí)、符(fú)合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务(wù)就构建中国特色的(de)价值评(píng)价体系，改(gǎi)变从以私人股东权(quán)益出(chū)发，现金流(liú)折现为主要方法的单一价值估值体(tǐ)系(xì)，转向社会(huì)整体(tǐ)价值观念(niàn)、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的社会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价值。”博时基金指数(shù)与量化(huà)投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年(nián)来国资委指导国内团队对于中国特(tè)色ESG披露与评价体(tǐ)系不断探索，结合(hé)国际(jì)通用规则，目前(qián)已经形成了初步的企业社会价(jià)值评价体系，其中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公司环境(jìng)、社(shè)会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ET雨水淋过的衣服晒干还能穿吗，雨水淋过的衣服晒干还能穿吗F业务总监、基金(jīn)经理王帅也认为(wèi)，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价(jià)值的可持续估值，要重视股东、员工和社会(huì)责任等(děng)要素(sù)对企业稳健成(chéng)长的重大意(yì)义(yì)，重视稳定的现金流、持续(xù)增长的盈利、科(kē)技(jì)创(chuàng)新对(duì)提(tí)升(shēng)企业(yè)内在(zài)价值(zhí)的积极作用，这样有利于(yú)提高估(gū)值定价模(mó)型的科学性和有效性。

　　“在(zài)指(zhǐ)数(shù)编(biān)制、策略(lüè)构建等(děng)实务工作中，都有成熟的量化指(zhǐ)标可(kě)以使用，包括净资(zī)产(chǎn)收(shōu)益率(lǜ)、营(yíng)业现金比率、资(zī)产负债(zhài)率(lǜ)、研发经(jīng)费投(tóu)入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融精选基(jī)金经理李欣(xīn)更细致分析(xī)在(zài)估值思(sī)维(wéi)、估值结论、估值判断上有(yǒu)变(biàn)化，尤其是估值(zhí)的方法和指(zhǐ)标(biāo)上，他认为其包括产业链上下游的(de)衡量、全要素成(chéng)本等，以及在纵向和横向上的研究，强(qiáng)调(diào)政策优惠(huì)、产(chǎn)业发展、市场(chǎng)竞争力(lì)和可(kě)持续发展等各(gè)种因素与(yǔ)企(qǐ)业价值(zhí)的(de)关系。这些(xiē)因素在对估值(zhí)结论和判断的影(yǐng)响上，也使得中国(guó)特色的估值体系与传(chuán)统的估值体系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值思维(wéi)的变化，还有估值结(jié)论(lùn)和估值判(pàn)断的变(biàn)化，都是为了更好地(dì)适应中国的市(shì)场和经济(jì)特(tè)点(diǎn)，提供更精准、更合理的(de)企业估(gū)值(zhí)信息。”李欣表示(shì)。

　　不过(guò)，创金合信基金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚(shàng)没有公认(rèn)的指标(biāo)可以使(shǐ)用。

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