5月13日(rì)，年内首(shǒu)只央企主(zhǔ)题ETF——华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申(shēn)请份(fèn)额总额超(chāo)过20亿份发(fā)行(xíng)上限，将(jiāng)启动(dòng)比例配售。这则小公告体现出市场对这(zhè)一“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题的追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上(shàng)，近(jìn)期围(wéi)绕着“中特估”的行(xíng)情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂(jì)。实际上，早(zǎo)在(zài)去年底及今年(nián)一季(jì)度，一些基金(jīn)经(jīng)理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金(jīn)面、情绪(xù)面、估值方式(shì)等问题成为市场关注焦点(diǎn)，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极追捧。不仅(jǐn)华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启(qǐ)动“比例配(pèi)售”情况，今(jīn)年场内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多(duō)只国央企主题(tí)基金发行，市场(chǎng)对此充(chōng)满期待，如(rú)5月15日就(jiù)有3只(zhǐ)央(yāng)企回报(bào)ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企(qǐ)现(xiàn)代(dài)能源(yuán)等ETF也将获批(pī)发(fā)行(xíng)，更有扎(zhā)堆上(shàng)报的(de)央国企(qǐ)基金在排(pái)队入(rù)市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙(lóng)表示，央企(qǐ)ETF发行在(zài)情绪上是(shì)构成催化因素的，近(jìn)期银行(xíng)股大(dà)涨(zhǎng)的(de)一个催(cuī)化因素(sù)就是积极(jí)推介相关央企ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸(zhū)多(duō)主题基金的申报发行，我认为(wèi)确(què)实(shí)会成为(wèi)引爆行(xíng)情的催(cuī)化剂(jì)，基(jī)本面、资金面(miàn)、政策面(miàn)都在向好，下半年，中特(tè)估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基(jī)金指数与量化(huà)投资部基金经理杨振建就表示(shì)，近期密集申报的国央(yāng)企主(zhǔ)题基(jī)金主要涉(shè)及“股东回(huí)报”、“科(kē)技(jì)引领”、“现代(dài)能源”几大主题，这样(yàng)的(de)布局可(kě)以(yǐ)更(gèng)好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为(wèi)行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去(qù)年以来公募(mù)基金发行整体平淡，近期多只国(guó)央企主题基金申报和发行，行情火热下将为市场带来增量资金，有望推动(dòng)进一步(bù)上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募(mù)基(jī)金积极布局央国企主(zhǔ)题(tí)基金，一方(fāng)面是因为新一轮(lún)深化国企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国(guó)企上(shàng)市公司的投资价值凸显，该(gāi)主题的基(jī)金将为投资(zī)者提供更丰富的工具(jù)以参与到(dào)央国(guó)企(qǐ)投资。另一方面是落(luò)实(shí)公募基金行业高质(zhì)外国人吃米饭吗，外国人是不是不吃米饭量发展(zhǎn)的要求，引导(dǎo)更(gèng)多资(zī)金(jīn)参(cān)与央国企改革，更(gèng)好发挥公募基金服务资本市场改革、服(fú)务实体经济和国家(jiā)战略的作用(yòng)。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资(zī)金，提升交易(yì)活跃度，有望成为中特估行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市场中变赛(sài)道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中特估和人(rén)工智(zhì)能成为两(liǎng)大明(míng)显的主线，而(ér)新(xīn)能源等前(qián)期热门赛道股冷却，在(zài)此背景下，一些(xiē)基金(jīn)经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章恒(héng)直(zhí)言，自己目(mù)前重(zhòng)点关注三大行(xíng)业，火电、券(quàn)商(shāng)、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所(suǒ)在的行业，民营企(qǐ)业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身(shēn)基本面在今年会(huì)有(yǒu)重大的向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受(shòu)益于煤炭价格的(de)下跌，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会受益于今年(nián)市场成交量的放大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随(suí)着国有企业改革(gé)的推(tuī)进，大概(gài)率(lǜ)这些企业会进入一个提质增效、释放业(yè)绩(jì)的(de)过(guò)程。”章恒表示，中特估是(shì)过去(qù)5年10年改革(gé)的成果，是非(fēi)常(cháng)基(jī)本面的，和(hé)他过(guò)去1至2年研究投资思路也(yě)非常吻合(hé)，为在下(xià)半年抓住这波(bō)中特(tè)估的投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年年(nián)底(dǐ)已开始重视中特估的(de)投资机会(huì)，判断(duàn)中特估的机会未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理何(hé)龙表示，第一阶段也(yě)就是今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品种，将会迎来普涨性的(de)机会(huì)。第二阶(jiē)段(duàn)是未来两年，在(zài)主题性机会(huì)消散(sàn)以后(hòu)，基于顶(dǐng)层设计(jì)对国央经营管(guǎn)理价值导向变化，我们判断经营(yíng)成果随之改(gǎi)变是一个慢变(biàn)量，会在未来(lái)两年体现(xiàn)在每(měi)一(yī)个央国企(qǐ)的(de)报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生(shēng)显著正向(xiàng)变(biàn)化(huà)的个股(gǔ)提前(qián)进(jìn)行(xíng)布局，比(bǐ)如医药(yào)和消费(fèi)等行业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少基(jī)金在行动(dòng)。国金证券研究所数据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年报前十大重(zhòng)仓(cāng)股股票池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披露(lù)的(de)持(chí)仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)持有股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏(piān)股主(zhǔ)动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数(shù)据(jù)显(xiǎn)示，根据偏(piān)股主动(dòng)型基金2022年报(bào)及2023年一季报十大重仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中(zhōng)特估”概念(niàn)股的市值占(zhàn)2022年末(mò)股票(piào)总(zǒng)市(shì)值比例(lì)，一季度超过30％的偏(piān)股主动型(xíng)基金主动加仓了(le)“中特估”概念股(gǔ)，198只基金在(zài)2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，但(dàn)在一季度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据统计也显示，一季(jì)度(dù)主动偏(piān)股型公募基金(jīn)对港股(gǔ)央国企的持股(gǔ)市(shì)值比重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企(qǐ)持股总市(shì)值占港股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远(yuǎn)高于(yú)2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加(jiā)大(dà)力量？

　　构建国央(yāng)企专门(mén)的股票(piào)库(kù)

　　可以(yǐ)说中国(guó)特色估值体系，正(zhèng)深刻(kè)影响(xiǎng)基(jī)金(jīn)公(gōng)司的投研，落实到(dào)日常的(de)投(tóu)研(yán)流程和实践之中，不(bù)少基金公司在加大投(tóu)研力(lì)量(l外国人吃米饭吗，外国人是不是不吃米饭iàng)，更有专门构(gòu)建国(guó)央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机(jī)会基金经理何(hé)龙就介绍(shào)，一方(fāng)面，从顶层设计改变(biàn)研究员过(guò)去对国(guó)央企的固定(dìng)思(sī)维(wéi)，需要实(shí)地考察国央企，并且需(xū)要利(lì)用当(dāng)前国央(yāng)企愿意交流的(de)契机，多(duō)花精力去进行(xíng)跟踪(zōng)发现变(biàn)化。

　　另一(yī)方面，融通(tōng)基金(jīn)在行(xíng)动(dòng)上(shàng)，要求研究员(yuán)将自己所覆(fù)盖行业的所有国央企构建专门的股票(piào)库，并(bìng)进行(xíng)长期跟踪，包括考(kǎo)察其(qí)实地调研(yán)的(de)的(de)成果，了解国央企经营(yíng)思路和财务(wù)导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼(wā)地，发现预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务(wù)总监王(wáng)帅也谈(tán)到“认(rèn)识(shí)”上的重(zhòng)视(shì)。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识(shí)：首先要认(rèn)识(shí)市场体制机(jī)制(zhì)、行业产业结构、主体持续发展能力(lì)等(děng)方面所体现(xiàn)的鲜明(míng)中国(guó)元(yuán)素(sù)和发展阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基础上构建(jiàn)的具有时代特征(zhēng)和中(zhōng)国特色、符(fú)合国(guó)家战略导向的估值体(tǐ)系(xì)，而不是简(jiǎn)单套用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的(de)提法(fǎ)，但是这(zhè)个概念所涉及(jí)到(dào)的行业和公(gōng)司，一(yī)直在发生的变化。”万(wàn)家基金(jīn)经理章恒表示，万家(jiā)基(jī)金一(yī)直(zhí)非常(cháng)关注传统产业(yè)的变(biàn)化，诸如(rú)煤(méi)炭(tàn)、金(jīn)融、建(jiàn)筑等多个(gè)领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住(zhù)中特估(gū)这波行(xíng)情(qíng)的(de)机会的。同时(shí)，随着(zhe)时局的(de)变(biàn)化，也在增(zēng)加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此(cǐ)外(wài)，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春表示，积极践行中国(guó)特(tè)色的估值体(tǐ)系是资本市场使命，投资者需要学习(xí)领(lǐng)会(huì)并针(zhēn)对原有的估值体(tǐ)系(xì)进行改(gǎi)造，以适应现实的需(xū)要。明确该体(tǐ)系的(de)框架是(shì)第(dì)一位的工作，合理设置指标也非常重要，投资者(zhě)的认可和实施是(shì)最终该体系能否具(jù)备长期价值的基础。不过，他也提醒，人(rén)为的拔估值是很大的认知误区，市场化认可是基本(běn)的(de)常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与(yǔ)国家战略价值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央国企(qǐ)是国(guó)民经(jīng)济的(de)支柱(zhù)，国企央企发展要符合国家(jiā)战略发(fā)展发向，更需要承担社(shè)会公共(gòng)责(zé)任(rèn)等。而(ér)这些都应(yīng)该考虑(lǜ)进估值体系之中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对于(yú)国(guó)央企(qǐ)的估值(zhí)方(fāng)式要(yào)充分体现企业(yè)的社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值，目前已经形成了(le)初(chū)步的(de)企业社会(huì)价(jià)值(zhí)评价(jià)体系(xì)。

　　“如(rú)何(hé)定价国有(yǒu)企业承担社会价值、符合国家战略发展的价(jià)值？首要(yào)任务就构(gòu)建(jiàn)中国特色(sè)的价值评价体系，改(gǎi)变从以私人股东权益(yì)出发，现金流折现(xiàn)为主要方法(fǎ)的单一(yī)价(jià)值估值体系，转向社(shè)会整(zhěng)体(tǐ)价值观念、纳入(rù)中国(guó)特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体(tǐ)现企业的(de)社会价(jià)值与国(guó)家战略价值。”博时基(jī)金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部(bù)基金(jīn)经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指导国内(nèi)团(tuán)队对于(yú)中国特色ESG披露与(yǔ)评价体系(xì)不(bù)断探索，结合国际通用规则，目前已经形成(chéng)了初步的企业社会价(jià)值评价体系，其中包括《企(qǐ)业(yè)ESG披(pī)露指南》、《中央(yāng)企业(yè)上市公(gōng)司环(huán)境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价值的(de)可持续估(gū)值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员(yuán)工(gōng)和社会责任等要素(sù)对企业稳健成长的重大(dà)意义，重(zhòng)视稳定的现金流(liú)、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提升(shēng)企(qǐ)业内(nèi)在(zài)价值的积极作用，这(zhè)样有利于提高(gāo)估值定价模型的科学性和有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作(zuò)中，都(dōu)有成熟的量化(huà)指标可以使(shǐ)用，包括净(jìng)资产收益率、营业(yè)现金(jīn)比率、资(zī)产负债率、研发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金融(róng)精选基金经理(lǐ)李欣更(gèng)细致分析在(zài)估值(zhí)思维、估值结论(lùn)、估值判断上有变(biàn)化，尤其是估值(zhí)的方(fāng)法和指标(biāo)上，他认为其包括产业链(liàn)上(shàng)下(xià)游的衡量、全要素成本等(děng)，以(yǐ)及在纵(zòng)向和(hé)横向上的研究，强(qiáng)调(diào)政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力(lì)和可(kě)持续(xù)发展等各种因素与企业价值的关系。这些(xiē)因素在对估值结(jié)论和判断的影(yǐng)响(xiǎng)上(shàng)，也(yě)使得中(zhōng)国特(tè)色的估(gū)值体系(xì)与传统(tǒng)的(de)估值体系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估值结(jié)论和估值判断(duàn)的变化，都是为(wèi)了(le)更好(hǎo)地(dì)适应中国的市场(chǎng)和经济特点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不(bù)过(guò)，创金合信基(jī)金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进(jìn)行探索，目前尚没有公认(rèn)的指标可以(yǐ)使用。

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