来源：梁中(zhōng)华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美(měi)联(lián)储如期加息25BP，并按计划缩表。坚持加息的关键仍是(shì)通胀压力太大。

　　本次美联储(chǔ)声明较3月有何变化？第一，重申(shēn)经(jīng)济依(yī)然稳健，表述修(xiū)改为“一季度经济温(wAVERAGE函数是什么意思，计算机average函数是什么意思ēn)和增(zēng)长，就(jiù)业强劲，失业率在(zài)低位”。第二(èr)，重(zhòng)申美国银行(xíng)稳健，明(míng)确银行风(fēng)险导致(zhì)家庭(tíng)和(hé)企业信贷(dài)的(de)收紧(jǐn)。第(dì)三，重申(shēn)通胀(zhàng)压(yā)力，“通货膨(péng)胀仍然(rán)很高，委(wěi)员(yuán)会仍(réng)然高度关(guān)注(zhù)通货膨胀(zhàng)风险”。第四，修(xiū)改(gǎi)货币政策表(biǎo)述(shù)，重(zhòng)申“委员会评估货(huò)币政策的滞后影响”，删除“委员(yuán)会预(yù)计(jì)一些额(é)外的政(zhèng)策紧缩可能是(shì)适当的”。

　　鲍威尔有(yǒu)何表态？关于经济(jì)，认为经(jīng)济可能(néng)面(miàn)临来自紧缩(suō)信贷(dài)的阻力(lì)，其影响还需要时间来体(tǐ)现；预计美(měi)国(guó)经济温(wēn)和增长(zhǎng)，有可能避(bì)免衰退，或(huò)者是温和衰退。关于加息，本次加(jiā)息依然(rán)是共识；认为原则上不需(xū)要利(lì)率提高那(nà)么(me)高，正在评估是(shì)否(fǒu)达到限制性水平，认为或已经达到（或已经接(jiē)近(jìn)达到）。关于降息，强调劳(láo)动力市场(chǎng)在走弱，但依然强(qiáng)劲，薪资水平(píng)仍(réng)高；通胀有所缓和，但依(yī)然高企，远(yuǎn)高于目标，降低通胀(zhàng)仍需(xū)较长(zhǎng)时间，当前降息并不合适。关于银行(xíng)和(hé)债务上限，强调地区性银行发挥非常重要的作用，不希望大型银(yín)行进行大规(guī)模(mó)收购，银(yín)行业总体上(shàng)有所改善，美国银(yín)行系(xì)统健康且具(jù)有弹性。强调应(yīng)及时(shí)提高债务上限。

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　　如(rú)期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美(měi)联储5月FOMC会议决定加息(xī)25BP，上调联邦基金(jīn)利(lì)率(lǜ)区(qū)间(jiān)至5.0％-5.25％，利率回升(shēng)至2006年6月以来的高(gāo)点(diǎn)。此外，上(shàng)调准备金余(yú)额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购(gòu)利率（ON RRP）至5.05％，上调主(zhǔ)要信贷利率至5.25％，上调隔夜回购(gòu)利率至5.25％。

　　按(àn)计(jì)划缩表，美联储将继续减持美国(guó)国债、机构(gòu)债务和机构抵押贷(dài)款支持证券，上(shàng)限为(wèi)950亿美元（600亿美元(yuán)国债和350亿美(měi)元MBS）。

　　我们认为，美(měi)联储坚持(chí)加(jiā)息的(de)关键仍在于通胀压力较大。例(lì)如，3月美(měi)国核心通胀季调环比仍在0.4％的(de)高位，且已经连续(xù)4个月(yuè)处(chù)于(yú)高位(wèi)；核心通胀年化(huà)同比也仍在4.9％，边际上并没有明显降(jiàng)温。本轮加息是80年代以来最快的(de)一(yī)次，10次便(biàn)累计加(jiā)息500BP。

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　　加息或(huò)将结束

　　从声(shēng)明(míng)来看，与2023年(nián)3月相比有哪些(xiē)变(biàn)化？

　　关(guān)于经济方面，重申经济依然稳健。不过表述修改为“1季(jì)度经济(jì)活动以适度的(de)速度增(zēng)长(zhǎng)，最近几(jǐ)个月(yuè)就业增(zēng)长强(qiáng)劲(jìn)，失业(yè)率保持在低位”。

　　关于通胀方面，重申(shēn)通(tōng)胀(zhàng)压力。“通货膨胀仍然很高”、“委员(yuán)会(huì)仍(réng)然高度(dù)关(guān)注(zhù)通货膨(péng)胀风险”、“致力于恢复2％的通胀目标(biāo)”。

　　关于(yú)加息方面，或将停止加息(xī)。重申委(wěi)员(yuán)会将评(píng)估货币政策的(de)滞后(hòu)影响，“在确定(dìng)额外的政策紧缩在多(duō)大程度上(shàng)适合于随着时间的推移(yí)将通货膨胀率(lǜ)恢复到2％时，委员会(huì)将考(kǎo)虑(lǜ)货币政策(cè)的累积紧缩(suō)，货币政策(cè)影响经济活动和通货膨(péng)胀的(de)滞后，以及经济和(hé)金融发展”。重点是删除(chú)了(le)“委员会预计，一些额外(wài)的政策紧缩可能(néng)是适当的，以实现一种货币(bì)政(zhèng)策立(lì)场”，表明美联储加息或将结束。

　　关于银(yín)行风险，重申美国银行稳(wěn)健。“美国(guó)银行体系稳健且富有弹(dàn)性”；明确银行风险导致了(le)家庭和企业信贷的收紧（上(shàng)一次表述为“可能”），重申这对经济、就业(yè)和通胀的影响存(cún)在不确定(dìng)性，“家(jiā)庭(tíng)和(hé)企业信(xìn)贷条(tiáo)件(jiàn)收紧可能会拖累经济活(huó)动、就业和通胀，这些(xiē)影响的(de)程(chéng)度(dù)仍(réng)不确(què)定。”

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　　鲍威(wēi)尔有何表态？

　　关于经济，仍(réng)期待“软着陆”。美(měi)联储(chǔ)主(zhǔ)席鲍威尔(ěr)认为，经济可能面临来自紧缩(suō)信贷(dài)的阻力(lì)，其影响(xiǎng)还(hái)需(xū)要时间来体现（尤其是(shì)住房和投资领(lǐng)域(yù)）。不过明确指(zhǐ)出(chū)，如果美(měi)国出现经济衰退，希望是温和的；强调，美国(guó)AVERAGE函数是什么意思，计算机average函数是什么意思可能会出现轻(qīng)微(wēi)的经济衰退(tuì)。

　　关于(yú)加息，或已经达到限(xiàn)制(zhì)性(xìng)水(shuǐ)平(píng)。美联储(chǔ)在3月议息会议时，就已经在(zài)讨(tǎo)论(lùn)停止加(jiā)息的问(wèn)题(tí)；不(bù)过，鲍威尔指出(chū)本次加息依(yī)然是(shì)共(gòng)识，所有人(rén)全(quán)票通过，一些政策制定(dìng)者谈到停止加息，但不是(shì)本(běn)次会议。

　　对于未来利率终点的问题，鲍威尔认为原则上(shàng)不需要利率提高那么(me)高(gāo)，正(zhèng)在评估(gū)是否(fǒu)达到限制性水平(píng)，认(rèn)为或已经(jīng)达到了限制性(xìng)水(shuǐ)平（或已经接近达到），也就意(yì)味着也(yě)许可以暂停加息了。后续政策变化的关键仍是审视(shì)数据，尤其是(shì)通胀。

　　关(guān)于降息，当前并不合适(shì)。鲍威(wēi)尔(ěr)强调，美(měi)国(guó)劳动力市场在走弱(ruò)，但依然(rán)强劲，失业率仍(réng)在(zài)低位(wèi)，薪资水平仍(réng)高(gāo)，高(gāo)于2％的(de)通胀水平。整体通胀有所缓和，但依(yī)然高(gāo)企，远高于目(mù)标水平，降低通胀仍(réng)需较长时(shí)间，当前降息并不(bù)合(hé)适。

　　关于银行风险，鲍(bào)威(wēi)尔强调(diào)地(dì)区性银(yín)行发挥非常重要(yào)的作用，不希望(wàng)大型银行进行大规模收购(gòu)，银(yín)行业总体上有所改善，美国银行系(xì)统(tǒng)健康且具有(yǒu)弹性(xìng)。银行(xíng)危机的影响(xiǎng)程(chéng)度目前尚不确定。

　　关(guān)于债务(wù)上限(xiàn)风险，鲍威(wēi)尔强调应及时(shí)提高债务上限，如果没有(yǒu)达成债务协议，经(jīng)济后(hòu)果“高度不确定”。此前，美国财政(zhèng)部(bù)长耶伦(lún)也(yě)强(qiáng)调(diào)，如(rú)果国(guó)会不尽早采取行(xíng)动提高(gāo)债(zhài)务上限，美国可能最早于6月1日出现债务违(wéi)约。

　　由于美联邦政府触及(jí)31.4万亿美元的(de)法定(dìng)举债上(shàng)限(xiàn)，美国(guó)财政(zhèng)部于今年1月宣布采取特(tè)别措施，避(bì)免联(lián)邦(bāng)政府发生债务违约(yuē)。美国(guó)国会预算办公(gōng)室5月1日发(fā)布的(de)最新(xīn)报告显(xiǎn)示，美国在6月(yuè)初耗尽资金的风险(xiǎn)较之(zhī)前(qián)更(gèng)高(gāo)。

　　往前看，美国(guó)银行风险演(yǎn)变成系统性风险(xiǎn)的概率或有(yǒu)限(xiàn)，但中小银行破产或依然会(huì)出现。目前市场依(yī)然预期美联储6-7月维持利率水(shuǐ)平不变，9月开始降(jiàng)息（概率达(dá)70％），年内至少降息50BP（概率达90％）。我们(men)认为(wèi)，美国经济虽在下滑，但依然(rán)有韧性；美(měi)国(guó)通胀压力(lì)仍大，年内降(jiàng)息概率(lǜ)或较(jiào)低。

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