来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点(diǎn)

　　本(běn)周聚(jù)焦：

　　一季度，国内(nèi)经济回暖主要(yào)缘于疫后复苏红利(lì)驱动，表(biǎo)现为生产恢复推动出口形(xíng)势好转，出行需(xū)求释放催化下游消费回暖。从行(xíng)业表现看，制造(zào)业从去年四季度的“量价齐跌(diē)”转(zhuǎn)向“量升价跌”，企(qǐ)业(yè)或从主(zhǔ)动去库转(zhuǎn)向(xiàng)被动去库(kù)。从景气度(dù)边际表现看(kàn)，下(xià)游消费制造>；中游装备(bèi)制造(zào)>；上游原(yuán)材料加工；服务(wù)业中，交通运(yùn)输、住(zhù)宿(sù)餐(cān)饮、房地(dì)产(chǎn)等线下活动回暖，但距离疫情前仍有一定(dìng)差距。

　　向前看，考虑到(dào)疫(yì)后经济(jì)脉冲式修复放(fàng)缓、海外总(zǒng)需求回落(luò)预(yù)期逐步兑(duì)现(xiàn)，消费回暖和(hé)产业升级将成为推动下一阶(jiē)段国(guó)内(nèi)经济复苏的(de)主(zhǔ)线(xiàn)。

　　制(zhì)造业、服(fú)务业(yè)是驱动一季(jì)度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表(biǎo)现看，制造业，交通运输、房地产等行业(yè)景气(qì)度明显(xiǎn)提升(shēng)，而建筑业(yè)景气度回落，与年(nián)初出口数据好转(zhuǎn)、服务消费快速恢(huī)复(fù)、房地产销售回暖而投资疲(pí)弱的特点相一致。

　　从制造业内部来看(kàn)，今年3月，制(zhì)造业各行业景(jǐng)气度普遍回暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐跌”转入(rù)“量升价(jià)跌”，指向经济(jì)复苏(sū)初期，供(gōng)给端修复好于需求端，行业整(zhěng)体去库进(jìn)程尚未结(jié)束。从行业景气(qì)度边际(jì)改善(shàn)情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材(cái)料加(jiā)工，煤炭行业景气度表现为高(gāo)位放缓(huǎn)。

　　下(xià)游消费制造(zào)行业中，与出行、地产后(hòu)周期相关的(de)酒(jiǔ)饮料茶、纺织(zhī)服装(zhuāng)、文(wén)教娱、烟草、家(jiā)具制造行业(yè)景(jǐng)气度较高(gāo)，部分行业表现为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气度居中，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专用设(shè)备、运输设备>；；；汽车制造(zào)、金属(shǔ)制品>；；；通(tōng)用(yòng)设(shè)备、电子(zi)设备。

　　上游(yóu)原材料加工行业景气度改善幅度最弱，由(yóu)于(yú)行业库存水平偏高，多数行业仍(réng)然受到价格下跌的困扰，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维度看，有色金属(shǔ)>；；；黑色金(jīn)属、非金属矿物>；；；石油(yóu)石化(huà)行(xíng)业。

　　消费回暖和(hé)产(chǎn)业升(shēng)级(jí)或是推动(dòng)下一阶(jiē)段经济复苏的主线

　　一季(jì)度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红利驱动(dòng)。需(xū)求方面，出行类消(xiāo)费快速复苏，前期积(jī)压的购房、服(fú)务消费需求得(dé)以释放；供给方面，国(guó)内(nèi)复工复产加快(kuài)推进，生(shēng)产端快速恢复(fù)，是(shì)推动年初出口数据好转的重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后复苏红利驱动边际转弱，随(suí)着未来海外总需(xū)求回落的预期(qī)逐步(bù)兑现，后续驱(qū)动国(guó)内经济增长(zhǎng)的线索(suǒ)，大概率来自于(yú)消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是，一季度居民(mín)收入向上修(xiū)复，消(xiāo)费(fèi)倾向明(míng)显回升，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)疫(yì)情期(qī)间水平，同时信(xìn)贷数据指(zhǐ)向居民(mín)“去(qù)杠杆(gān)”势头缓和，未来(lái)消费回(huí)暖(nuǎn)的(de)确定性进一步增强。预计交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服(fú)务(wù)消费有望持续修(xiū)复，家(jiā)电、家具、纺服等与出行(xíng)及地产后(hòu)周期(qī)相(xiāng)关的可选消费也有望进一(yī)步回暖。

　　二是(shì)，产业升级路径驱(qū)动下，汽车和“新三样(yàng)”产品出(chū)口(kǒu)优势增强，有望(wàng)维持出口韧性(xìng)；随(suí)着下(xià)游消费稳(wěn)步修复、二(èr)季度PPI同比(bǐ)触底(dǐ)回升(shēng)，制造(zào)业(yè)企业盈利有望(wàng)向上修复(fù)，企业将从主动去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设备投资需求有望改善，推动中游装备制造景气度维持高位。

　　风险提示：国内(nèi)经(jīng)济恢复(fù)力度不及预期；海(hǎi)外(wài)需求超预期回落。

　　一、节(jié)后(hòu)消(xiāo)费降(jiàng)温，带动CPI涨幅明(míng)显(xiǎn)回落(luò)

　　一(yī)、本周聚焦：疫后经济复苏(sū)有哪些结构(gòu)性特(tè)征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱动一季(jì)度经济复(fù)苏的主因

　　一季度我国GDP总量实现超预期增长，指(zhǐ)向疫后(hòu)复(fù)苏(sū)背景(jǐng)下，国内(nèi)经济企稳(wěn)回升。但不同于(yú)海外国家疫后(hòu)复苏的(de)规律，本轮国内疫后复苏发生在外(wài)需回落、国内经(jīng)济转(zhuǎn)向高质量发展、居民前(qián)期(qī)“去杠杆”的过程中，因此驱动(dòng)疫后(hòu)经(jīng)济复(fù)苏的力(lì)量并(bìng)不均衡(héng)，行业分化特征明显。因(yīn)此(cǐ)，我(wǒ)们重点(diǎn)从行业层面，观(guān)测(cè)当前各行业景气度(dù)水平。

　　从GDP不变(biàn)价(jià)观测各(gè)行业表现来看，今年一(yī)季度制造业(yè)、交通(tōng)运输业、房地产业景气度明显提升，而建筑(zhù)业景(jǐng)气度(dù)回落，与年初出口数据(jù)好转(zhuǎn)、服务消费(fèi)快速恢复(fù)、房地(dì)产销售回暖而投(tóu)资疲弱的(de)情况相一致。

　　我们以(yǐ)2019年为基期计算各年份的复合增速，观察(chá)各行(xíng)业增加值变化。

　　今年一季度第一(yī)产(chǎn)业增加(jiā)值增速为3.6％，低于去年四季度的(de)4.9％，但仍高于2019年、2020年(nián)全(quán)年增速(sù)，与(yǔ)近年来加快建(jiàn)设农业强国，推进农(nóng)业农村现代化的目(mù)标有关。

　　今年一季(jì)度(dù)第二产业增(zēng)加值增速升至5.4％，高(gāo)于去年(nián)四季度的4.4％。其中，制造业迎来较快(kuài)复(fù)苏，增加值增速提升(shēng)至5.9％，高于去年(nián)四季度(dù)的4.7％，但低(dī)于(yú)2021年全年(nián)增速，与(yǔ)去年下半年之后外需转弱、居民商品(pǐn)消费恢复偏(piān)慢有(yǒu)关。而建筑业景气度明显回落，增加值增速回落至(zhì)1.9％，低于去年(nián)四(sì)季(jì)度的3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年(nián)一季度第三产业增加值增速(sù)小幅(fú)升至4.7％，略高(gāo)于去年四季度的4.6％，但相较(jiào)疫(yì)情(qíng)前仍存在(zài)产出缺口。其中(zhōng)，受益于居民出行活动恢复(fù)，交通运(yùn)输、仓储和邮政(zhèng)业增加(jiā)值增(zēng)速明显提(tí)升，自(zì)去(qù)年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增(zēng)速；住宿和餐(cān)饮业(yè)增加值增速小幅回升，尽管高(gāo)于疫情三年来的(de)平均增(zēng)速，但绝对水平不及2019年，指向供给水(shuǐ)平恢复较(jiào)慢。而受益于(yú)新房(fáng)和二手房销售回暖，今年(nián)一(yī)季度房地产业增(zēng)加值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复(fù)苏分化(huà)，中下游改善幅度好于上游

　　对于行(xíng)业景气度的观测，我(wǒ)们采(cǎi)用量(liàng)（各行(xíng)业工业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速）与价格（各行(xíng)业工业品价(jià)格增速）分(fēn)别作为供需的衡量指标(biāo)。主要选取(qǔ)28个主要行业自2019年以(yǐ)来的月(yuè)度数据，首(shǒu)先将各(gè)行业增加值(zhí)增(zēng)速调整为以2019年为(wèi)基期的复(fù)合增速，其(qí)次计算(suàn)2019年-2023年3月，每(měi)月的(de)增(zēng)加值增速和PPI增(zēng)速的(de)分位数水(shuǐ)平，通过对(duì)比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造业(yè)各行业景气度出现普遍回(huí)暖(nuǎn)，多数从去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指(zhǐ)向经(jīng)济复苏初期，供(gōng)给端修复(fù)好于需(xū)求端，行业整体去(qù)库进程尚未结束(shù)。从行(xíng)业景气度边际改善情况来看，下游(yóu)消费(fèi)制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭(tàn)行业(yè)景气度呈现高位放缓情况。

　　下(xià)游消费制(zhì)造行业中，与出行(xíng)、地产后(hòu)周期(qī)相关的行业景气度最高，部分行业步(bù)入“量价(jià)齐升”阶段(duàn)。今(jīn)年3月，与居民外(wài)出消费相关(guān)的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱乐的量(liàng)价(jià)分位数水平(píng)均处在高景(jǐng)气度区间(jiān)，烟草(cǎo)、家具制造行业也呈现“量(liàng)价齐升”的特征(zhēng)；食品制(zhì)造景(jǐng)气度有所回落，农副(fù)加工行业表(biǎo)现为“量(liàng)价(jià)齐(qí)跌”，食(shí)品制造行业表现为“量升(shēng)价跌”，二者价格下跌主要与高库存水(shuǐ)平有关，今年2月，库存(cún)同比均处在2016年(nián)以来90％以上(shàng)分位数水平(píng)；而(ér)随着防疫需(xū)求的(de)降温，医(yī)药制造业景气(qì)度有所回落，表(biǎo)现为“量跌价平”。

　　中游装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)业行业(yè)景(jǐng)气度居中，均表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。一方面与原材料成本下(xià)跌有关，另一(yī)方面，也(yě)与(yǔ)年初外需表现(xiàn)好于内需，部(bù)分行(xíng)业仍在去库进程有关。其中(zhōng)，电气(qì)机械、专用设备、运输设备工(gōng)业增加值增速改(gǎi)善(shàn)幅度最大，受益(yì)于国内(nèi)产业升级、出口优势带来的韧性驱动；其次是(shì)汽(qì)车制造、金(jīn)属制品(pǐn)，改善(shàn)幅度最弱的是通用设备、电子(zi)设备，与房地产新开工(gōng)强度较弱、消费电子行业周(zhōu)期性走弱有关。

　　上游(yóu)原材料加工行(xíng)业景气度改善幅度偏弱，由于行业库(kù)存水平偏高(gāo)，多数行业仍受制于价格(gé)下跌的困扰，表现为“量升(shēng)价跌”。其(qí)中，有色(sè)金属(shǔ)行业生产(chǎn)端改(gǎi)善幅(fú)度最大，3月增加值增速位于2019年(niá穿着高跟鞋的女奥特曼，穿红色高跟鞋的奥特曼n)以来70％分(fēn)位数水平，但受全球大宗商品下(xià)行周期影响，价格依旧承压；随着年初建筑业施(shī)工回暖，相关的(de)黑色金属、非(fēi)金属制品(pǐn)景气度提升，但由于库存水(shuǐ)平偏高(gāo)，价格仍处在下跌区间，拖(tuō)累整体盈(yíng)利水平；石化链(liàn)条行业生(shēng)产水平普遍回暖，但分位数水平仍处在50％以下的景气(qì)度偏(piān)低区间，今年由于能(néng)源危机缓(huǎn)解，产品价格相较去年同期(qī)也出现(xiàn)普遍(biàn)下跌。

　　煤(méi)炭(tàn)开采(cǎi)景气度仍处在高位，但出现边际放缓，生产及价格水平同步(bù)回落。这与(yǔ)去年以(yǐ)来行业(yè)产能持续(xù)扩张(zhāng)有关，今年2月(yuè)，煤炭开采产(chǎn)成品库存(cún)同比处在(zài)2016年以来94％分(fēn)位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和产业(yè)升级或是推(tuī)动下(xià)一阶段经济复苏的(de)主线

　　一季度，国内经济(jì)复苏主要受益(yì)于(yú)疫后复苏红利。一方面，消费场景恢复后，出行类消费快(kuài)速复苏，前期积压的购(gòu)房、服(fú)务(wù)性需(xū)求得以(yǐ)释放；另一(yī)方面，国(guó)内复工复(fù)产(chǎn)加快推进，保证(zhèng)供给端的(de)快(kuài)速恢复，是(shì)推动年初(chū)出口(kǒu)数据(jù)好转的重要原因。

　　进(jìn)入(rù)3月，经济复(fù)苏节奏有所放(fàng)缓，指(zhǐ)向疫后红利(lì)释放效果转弱，随着未来海外(wài)总需(xū)求回落的预期逐步兑现(xiàn)，后(hòu)续驱动国内经济(jì)增(zēng)长的线索，大概率来自(zì)于消费(fèi)回暖和产业升级两条主线。

　　一是，随着(zhe)居民(mín)收入提(tí)升和消费(fèi)意愿改善(shàn)，未来消(xiāo)费(fèi)回暖的(de)确定性进一步增强，交(jiāo)通、住宿、餐(cān)饮、娱乐(lè)等服务消费，以及(jí)家电、家(jiā)具、纺服等可选消费景气度(dù)均有望提升(shēng)。

　　从(cóng)一季度居(jū)民收入和消费(fèi)数(shù)据看，居民收入增速(sù)提升，消费倾(qīng)向开始(shǐ)回升，已(yǐ)经高于2020-2022年，但尚未修复至(zhì)疫(yì)情前(qián)水平。以2019年为(wèi)基期的复合增速看，今年一季度，全国(guó)居民人均可支(zhī)配收入增(zēng)速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均消费支出增速提升至(zhì)5.0％，高于去年四季(jì)度(dù)的3.0％。一季度居民平均消费倾向(xiàng)为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年(nián)同(tóng)期均(jūn)值60.9％，但(dàn)距离2019年(nián)同(tóng)期的65.2％仍有一(yī)定(dìng)差距。未(wèi)来(lái)随着服务业恢复(fù)持续向好，有望带动相关就业岗(gǎng)位加(jiā)快恢复，进一步提振居民消费(fèi)意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款(kuǎn)数(shù)据看，居(jū)民(mín)储(chǔ)蓄意愿有所减弱，消费(fèi)和投资信心正在筑底(dǐ)。今年以来，居民储蓄(xù)意愿有所(suǒ)减弱，“去(qù)杠(gāng)杆”势(shì)头(tóu)缓和。从存款(kuǎn)数据看(kàn)，3月居民(mín)新增存(cún)款同比增量(liàng)降至2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元的同比增量均值，也低(dī)于2022年6617亿元的月(yuè)均同比增量。从(cóng)贷款数据看，3月居民部(bù)门新(xīn)增(zēng)净融资同(tóng)比多增4859亿元，其中，短期信贷同比(bǐ)多(duō)增2246亿元，中长(zhǎng)期信贷同比多增2613亿元。居民部(bù)门新(xīn)增净融资连续2个月维持同(tóng)比扩张，指向居(jū)民(mín)预期可能正(zhèng)在筑底(dǐ)，“去杠杆”势(shì)头开始放缓。今(jīn)年(nián)第一季度(dù)城镇储户问卷调查(chá)结(jié)果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比(bǐ)上季度减少3.8个百分(fēn)点；倾向于“更多消费”和(hé)“更多投资(zī)”的居民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同(tóng)样也(yě)指向居民储蓄意愿(yuàn)降低、消(xiāo)费和投(tóu)资意愿提升(shēng)。

　　二是(shì)，产业升(shēng)级路径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产品(pǐn)出(chū)口优势(shì)增强，以及相关行业设(shè)备投资(zī)更新，有(yǒu)望推动中游装备(bèi)制造景气度维持高位。

　　一方(fāng)面，今年一(yī)季度国内出(chū)口(kǒu)数据回暖(nuǎn)，除(chú)与欧美供需缺口短期(qī)走阔、国内复工(gōng)复产加(jiā)快推进(jìn)外，也受益于RCEP政策红利持(chí)续释放，以及(jí)汽车和“新三样”产品(pǐn)出口(kǒu)优势增强(qiáng)。今年(nián)在海外总(zǒng)需(xū)求回(huí)落背景下，我国与RCEP国家(jiā)贸(mào)易往来加(jiā)强、以及新能源产品优(yōu)势强化(huà)，有望维持装备制造领域(yù)出口韧性。

　　另(lìng)一(yī)方面，企业盈利下滑和库存高位，对(duì)制(zhì)造业(yè)投资扩(kuò)产造成一(yī)定压力。但随着下游消(xiāo)费稳步(bù)修复(fù)、二季(jì)度PPI同比触底回升，制(zhì)造业企业盈(yíng)利有望(wàng)向上(shàng)修复。目前看(kàn)，电气机械(xiè)等(děng)装(zhuāng)备制(zhì)造业(yè)去库进程已进入下(xià)半场，今年1-2月专(zhuān)用设备、通用设(shè)备(bèi)产成(chéng)品库存(cún)增速呈现触(chù)底(dǐ)反弹。随着需求回暖(nuǎn)、盈利修复，企业将从主(zhǔ)动(dòng)去库逐(zhú)步转向被动去库、主动补库，设备投资需求将(jiāng)随之(zhī)提升。

　　二、海外(wài)观(guān)察

　　2.1金融与流(liú)动性数据(jù)：各国国债(zhài)收益率多数(shù)上行(xíng)

　　美国(guó)10年期国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)上(shàng)行。本周(zhōu)（截至(zhì)4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中通胀预期较上(shàng)周下(xià)行2BP，实际收(shōu)益(yì)率(lǜ)1.29％，较上周(zhōu)末上(shàng)升7BP。法国10年期国债收益率较(jiào)上(shàng)周末上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期(qī)国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债收益率较上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英国10年期国债收益率较上周(zhōu)末(mò)上行(xíng)20BP 至(zhì)3.86％（截(jié)至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本周美国10年期和(hé)2年期国债期限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利(lì)差较上周末持(chí)平(píng)为0.55％，美国(guó)高(gāo)收益(yì)债期权调(diào)整利差较(jiào)上(shàng)周末上(shàng)行11BP至4.54％（截(jié)至(zhì)4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全(quán)球股(gǔ)市涨跌分化，大宗商品价(jià)格普跌(diē)

　　全球(qiú)股市涨(zhǎng)跌(diē)分化。本周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲股市(shì)普(pǔ)涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股(gǔ)全线下跌(diē)，标普500、道琼(qióng)斯工(gōng)业指数、纳斯达(dá)克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分(fēn)化，俄罗斯(sī)RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标(biāo)普(pǔ)200、韩(hán)国综合指数、上(shàng)证(zhèng)指数、恒(héng)生指(zhǐ)数(shù)分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价格普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价(jià)格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白(bái)银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢(gāng)、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧(ōu)加息(xī)步伐或将继续

　　4月19日，美联(lián)储褐皮(pí)书公(gōng)布，显(xiǎn)示近几(jǐ)周美国经(jīng)济增(zēng)长陷入停(tíng)滞，通胀(zhàng)和招(zhāo)聘活(huó)动(dòng)放缓(huǎn)，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近几(jǐ)周美国总体经济活动几乎没有变化，几个辖(xiá)区指(zhǐ)出在不确定(dìng)性增加和(hé)对流动(dòng)性(xìng)的(de)担忧(yōu)加剧之际(jì)，银行收(shōu)紧了(le)贷款标准。近期美国总体物价水(shuǐ)平(píng)温和上(shàng)升，但价格(gé)上涨速(sù)度或有所放缓。

　　美联储官员表示为应(yīng)对高(gāo)通胀，加息步伐或将继续。4月21日，美(měi)联(lián)储哈(hā)克称，需要进一步收紧政策来应对高(gāo)通胀，加(jiā)息结(jié)束后美联储将需要(yào)在一(yī)段时间内维持利(lì)率稳定。同日(rì)美联(lián)储梅斯特(tè)表示，预(yù)计今年(nián)货(huò)币政策(cè)将需(xū)要进一步进入(rù)限制性区域，终端利率或将高于5％，具(jù)体取(qǔ)决于经济和金融(róng)形势的发展。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策(cè)会(huì)议纪要公布，绝(jué)大多(duō)数委员同意将利率上调50个(gè)基点(diǎn)。4月20日公(gōng)布的(de)欧(ōu)洲央行会议纪要(yào)显(xiǎn)示，货币(bì)政策(cè)在降低(dī)通胀方(fāng)面仍有一段路要(yào)走，一些委员认(rèn)为整体而(ér)言通(tōng)胀风险倾向于上(shàng)行。金融市场(chǎng)紧张局势被视为经(jīng)济和通(tōng)胀(zhàng)前景重(zhòng)大(dà)不确(què)定性的(de)来源(yuán)。然而除非形势显著(zhù)恶化，否则金(jīn)融市场(chǎng)的紧张(zhāng)局势不太可能从(cóng)根(gēn)本上改(gǎi)变(biàn)欧洲央行管(guǎn)理委(wěi)员会对通(tōng)胀前景的评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片(piàn)法案”落地；美财(cái)长耶(yé)伦强调美国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事(shì)会和欧(ōu)洲议会通过了一项临时政治协议(yì)，就涉及430亿(yì)欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达(dá)成一(yī)致(zhì)。法(fǎ)案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振半导体行业，以(yǐ)将欧盟占全球半(bàn)导体(tǐ)制造市场的(de)份额(é)从10％提升至(zhì)至(zhì)少20％；大幅提升芯片制造工艺(yì)，建(jiàn)立欧盟(méng)的半导(dǎo)体供应链，并(bìng)与美国和亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月(yuè)20日(rì)，美(měi)国众议院(yuàn)议长(zhǎng)麦卡锡(xī)表(biǎo)示，正在推出(chū)一份债务上限相关(guān)立法措施。白宫需要开始就债(zhài)务(wù)上限进(jìn)行谈(tán)判(pàn)；众(zhòng)议院(yuàn)共和党(dǎng)希望提高债(zhài)务(wù)上限(xiàn)并削减支出；正在推出一份(fèn)债务上限相关立(lì)法(fǎ)措施；债务法案将(jiāng)设法收回未使(shǐ)用的(de)防疫资金用于(yú)日常开(kāi)支；法案将减少(shǎo)对国税局的拨(bō)款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月(yuè)20日，美国财政部长耶伦就中美关系发表讲话，表明(míng)美国无意与中国脱钩，但未来仍(réng)将强调(diào)“国家安全”。耶伦宣(xuān)称，任(rèn)何(hé)与中国脱钩的努力都将是“灾难(nán)性的”，美国(guó)寻求与中国建立“建(jiàn)设性和公平的经济关系”。但“当(dāng)美国利益(yì)受(shòu)到威胁时”，美国将坚定地捍卫(wèi)国家安(ān)全(quán)，即使(shǐ)以牺牲中(zhōng)美关系为(wèi)代价(jià)。在国际关系(xì)中，耶伦表(biǎo)示(shì)美中两国有必要“坦诚讨论棘(jí)手问题”，比如(rú)帮(bāng)助(zhù)面临(lín)债务问(wèn)题的新兴市场和发展中国家等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨(zhǎng)，环比由负转正。2023年(nián)4月以来(lái)，WTI原油(yóu)价格环比上涨10.06％，环比由负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-4.54％转(zhuǎn)正为本月的10.06％，最新(xīn)月度均(jūn)价(jià)为80.75美(měi)元/桶。布伦特原油价格环比上(shàng)涨7.14％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.18％转正为(wèi)本月(yuè)的7.14％，最新月度均价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜(tóng)价(jià)、铝价环比上涨，铜、铝库存(cún)同比下降。2023年4月(yuè)以来(lái)，铜价(jià)环比上涨0.86％，环比由(yóu)负转正(zhèng)，由上月(yuè)的-1.33％转正(zhèng)为(wèi)本月的0.86％，库(kù)存同(tóng)比下降(jiàng)51.71％，降幅(fú)相对上月扩(kuò)大44.13个(gè)百分点。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环比由负转正(zhèng)，由(yóu)上月的(de)-5.26％转正为本月的2.25％，库存同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥(ní)价(jià)格(gé)指数(shù)环比上升(shēng)，螺纹(wén)钢(gāng)价格环比下(xià)跌，库存同比下降

　　水(shuǐ)泥(ní)价格指数环比上升。4月以(yǐ)来(lái)，全国(guó)水泥价格指数(shù)环(huán)比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分(fēn)点。华北、东北、华东、中南、西北(běi)以及西南各(gè)区价格指(zhǐ)数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下跌，库存同比下(xià)降，钢坯(pī)库(kù)存同比上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环比由正转负，环(huán)比由(yóu)上月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹钢库存(cún)同比下(xià)降15.42％，跌(diē)幅相(xiāng)对上月缩窄3.26个(gè)百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品(pǐn)房成(chéng)交(jiāo)面积增幅缩窄，猪价菜(cài)价下跌，水果价格上涨

　　商品(pǐn)房成交面(miàn)积增幅缩(suō)窄。2023年4月以来，商(shāng)品房(fáng)成交(jiāo)面积(jī)上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中(zhōng)，一线(xiàn)、二(èr)线、三线城市(shì)商品(pǐn)房成交面积(jī)同比(bǐ)分(fēn)别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动(dòng)幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分(fēn)点。

　　土地(dì)成交(jiāo)面积跌幅收窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城土(tǔ)地供应面积同比增(zēng)速为5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成交面积同比增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交(jiāo)溢(yì)价率为(wèi)5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格下跌，水果价(jià)格(gé)上涨。2023年4月以来，猪肉价(jià)格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌(diē)幅相对上月(yuè)扩大(dà)2.6个百分点(diǎn)。蔬菜(cài)价(jià)格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百(bǎi)分(fēn)点。水(shuǐ)果价格(gé)环(huán)比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增幅(fú)缩(suō)小4.54个百分点穿着高跟鞋的女奥特曼，穿红色高跟鞋的奥特曼。

　　乘(chéng)用车日(rì)均零(líng)售(shòu)销量(liàng)增幅扩(kuò)大。4月(yuè)以来(lái)，乘(chéng)用车日均零售销量同比(bǐ)增加(jiā)17.39％，增幅(fú)扩大16.26个百分点(diǎn)。批发销量(liàng)同(tóng)比增加15.64％，增(zēng)幅扩(kuò)大8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动性：货币市场利(lì)率趋势分化，国债(zhài)利率(lǜ)普遍(biàn)下行

　　货币市(shì)场利率趋势分(fēn)化，国债利(lì)率普遍下行(xíng)。2023年4月以(yǐ)来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末(mò)下(xià)行12bp至2.27％。一年(nián)期国债利率较(jiào)上月末下行8bp至2.19％。十年期(qī)国(guó)债利率较(jiào)上月(yuè)末下(xià)行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较上月(yuè)末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末下行(xíng)5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改(gǎi)委强调(diào)提振消费持续回升(shēng)的动(dòng)力；国资(zī)委(wěi)强调着力发展(zhǎn)战略性新兴产业

　　4月19日，国家发展(zhǎn)改革委举行4月份新闻发布会，强调要提振消(xiāo)费持续回升的动(dòng)力(lì)。接下来将重点做好(hǎo)四方面工作：一是，研究(jiū)起草(cǎo)关(guān)于(yú)恢复和扩(kuò)大消费(fèi)的政策文件(jiàn)，围绕大宗消费、服务消费、农村(cūn)消费等重点(diǎn)领域；二是，下大力气(qì)稳定汽车消费，大力推(tuī)动新能源汽(qì)车下乡(xiāng)；三是，会同有(yǒu)关方面优化就(jiù)业、收入分配和消费全链条良性(xìng)循环促进(jìn)机制；四是(shì)，研(yán)究制定关于(yú)营造放心消费环境(jìng)的(de)政策文件。

　　4月19日，国(guó)资委党委召(zhào)开(kāi)扩大会议，强调(diào)推动(dòng)国资央企着力发(fā)展实体经(jīng)济特别是战略性新兴产业(yè)。会议(yì)认(rèn)为(wèi)，要更好推动国(guó)资央企在中国式现代化新征程中走在(zài)前列，着力提升科技(jì)自立自(zì)强(qiáng)水平，提升自主创(chuàng)新能(néng)力；着力发展实体经济(jì)特别是战略(lüè)性新兴产业，加快推进现(xiàn)代化产(chǎn)业体系建设；抓好新一轮国(guó)企改革深化提(tí)升行动组织(zhī)实(shí)施，高(gāo)水平参与(yǔ)共建“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办(bàn)发布会(huì)介绍(shào)一季度工业(yè)和信息化发展状况，表示下(xià)一(yī)步将制定实施重点行业稳增长的工作(zuò)方案(àn)。一是营造良好产业发展(zhǎn)环(huán)境，落实落(luò)细稳增长政策举措，抓实抓细部省协作、部(bù)门协(xié)同；二是推动出口保稳提质，加(jiā)大对制(zhì)造(zào)业外贸(mào)企业的支持力(lì)度，配合有(yǒu)关部门落(luò)实(shí)好(hǎo)稳外贸政策举措；三是促进内需加快恢复，以高质(zhì)量(liàng)供给(gěi)促(cù)进消费；四(sì)是持续增强发展动(dòng)能，加(jiā)快战(zhàn)略性新兴产业的创新发展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五(wǔ)、风险(xiǎn)提示

　　国内经济恢复力度不及预期(qī)；海(hǎi)外需求超预期回落。

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