文|招商宏观张静静团(tuán)队

　　核(hé)心观(guān)点(diǎn)100ml酒是几两，100ml小酒瓶是几两strong>

　　事件：2023年(nián)5月27日，国家统计(jì)局发布4月全国(guó)规模以上工业(yè)企业绩(jì)效数据。4月(yuè)份，规模(mó)以上工业企业营业收入(rù)累计同比增长0.5％；规模以(yǐ)上工业(yè)企(qǐ)业利润累(lèi)计同(tóng)比增(zēng)速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营(yíng)业利润累计同比增速降幅小幅收窄(zhǎi)，但(dàn)依然处于(yú)探底爬坡过程中。从决定企业利润的(de)量、价、成本三因素框架看，我们认为，此(cǐ)轮工业企业利润增速由正转负的原因主要源于PPI下行，但本轮工业企业利润累计增(zēng)速的(de)下探幅(fú)度之深(shēn)和持续时间之(zhī)长是PPI下(xià)行和其他多种因素叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加(jiā)速工(gōng)业(yè)企业利润由(yóu)正转负；（2）主动去库存时间偏(piān)长以及费用率偏高(gāo)严重制约工业企业(yè)利润爬坡(pō)速度 。

　　从(cóng)详细拆解(jiě)数据(jù)看(kàn)：1）与去年同期相比，工业(yè)企业(yè)经营绩效的增长(zhǎng)压力依然较大(dà)，与3月(yuè)份(fèn)相比，产成品存货周转天数和应收账款平均回(huí)收期(qī)进一步增加。2）分(fēn)所有制类(lèi)型(xíng)来看，外商及港澳(ào)台商和私营企(qǐ)业(yè)利润累(lèi)计同(tóng)比(bǐ)降幅出现收(shōu)窄，国有(yǒu)工业企(qǐ)业和股份制企业利润(rùn)累计同比降幅进一步扩(kuò)大。3）上游采选业中非(fēi)金属(shǔ)矿采选、有色金属矿采选的利(lì)润增速表现较好，石油和天然(rán)气(qì)开采等其(qí)他行(xíng)业的利润(rùn)增速(sù)降(jiàng)幅(fú)依然较大；中(zhōng)游原材料加工(gōng)业和装(zhuāng)备制造业(yè)的利润增速出现明(míng)显分化，中游(yóu)原材料加(jiā)工业的利润增速均为(wèi)负，是整体工业企业(yè)利润(rùn)增速的主要拖累，中游装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)业(yè)利润增速(sù)回升幅度较大，成为整体工业企业利润(rùn)增速(sù)的(de)主要拉动项。在价格水平(píng)、内部需求、外(wài)部需求同时走弱的(de)情况下，下游行业内部的利润(rùn)增速反弹乏力 。

　　总(zǒng)体而言，与(yǔ)上(shàng)个月(yuè)相比，4月份公布(bù)的工业企业(yè)利润(rùn)数据(jù)已表现出明显的探底(dǐ)爬坡信号：一，营业利(lì)润累计增(zēng)速(sù)爬升的行业进一(yī)步增多；二，营业收入增(zēng)速由负转正，营(yíng)业(yè)利润增(zēng)速降幅收窄。

　　往后(hòu)看，中游(yóu)装备制(zhì)造(zào)业有望继续成为拉(lā)动工业企业(yè)利(lì)润增速回升的主要拉(lā)动力。按当(dāng)月利润(rùn)增(zēng)速计算(suàn)，4月份表现(xiàn)较(jiào)好的(de)行业主要(yào)有：汽车制造、 铁路(lù)、船舶、航空航天(tiān)和(hé)其他运输设备制造业(yè) 、通(tōng)用设(shè)备制造业、电气机械(xiè)及器材制造业、仪器仪表制造业、文教、工美、体育(yù)和娱(yú)乐用(yòng)品制造(zào)业、橡胶和塑料(liào)制品业、电力、热(rè)力、燃(rán)气及水的(de)生产和供应业电力 。

　　正(zhèng)文

　　核心(xīn)观点：

　　总体(tǐ)来看：

　　4月份，营业利(lì)润(rùn)累(lèi)计同比增速降幅小幅收窄，但依然处(chù)于探(tàn)底爬坡(pō)过程中。从决定企业利(lì)润(rùn)的量(liàng)、价、成本三因素框架看(kàn)，我们认为，此轮工业(yè)企业利润(rùn)增速由正转负的(de)原(yuán)因主要源(yuán)于PPI下行，但(dàn)本轮工业(yè)企业利润(rùn)累计增速的下探幅度之深和持续时间之长是PPI下(xià)行和其(qí)他(tā)多种因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业企业利(lì)润由(yóu)正转(zhuǎn)负；（2）主动去(qù)库存时间(jiān)偏长以及费用率偏(piān)高严重制约工业企业利润爬坡速(sù)度。

　　与上个(gè)月相比，39个(gè)主要细分行业中，有26个行业的(de)营(yíng)业利润累计增速出现回升，其他13个行业的营业利润累(lèi)计增(zēng)速均出现(xiàn)回落，其中回落幅度(dù)较大的行业主要是农副食品加工、煤炭(tàn)开采和(hé)洗选、有色金属矿采选、造纸及纸制品、 纺织服装、服(fú)饰等(děng)行(xíng)业，回升幅度较大的(de)行业主要是机械和(hé)设备修理、汽车制(zhì)造、通用设(shè)备制造、橡胶和塑料制品等行业。

　　具体来看：

　　与去年同期相比，工(gōng)业企业经营绩效的增长压力(lì)依然(rán)较大(dà)，与(yǔ)3月份相比，产成品存(cún)货周转天数(shù)和应收账(zhàng)款平均(jūn)回收期(qī)进一步增(zēng)加。

　　数(shù)据显示，规模以上工业企(qǐ)业累计每百元(yuán)营业(yè)收入中的(de)成本为85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元(yuán)（环比增加0.09元(yuán)）。产成品存货(huò)周转天数为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天(tiān)（环比增加0.14天）；应收账(zhàng)款平均回收(shōu)期为63.10天(tiān)（3月为(wèi)61.80天），同比增加8.60天（环比增(zēng)加0.20天）。

　　分(fēn)所(suǒ)有制类型来(lái)看，外商及港澳台(tái)商和私营(yíng)企业利润累(lèi)计(jì)同比降幅出现收窄，国有工业企业(yè)和股份制企业利(lì)润累计同比降幅进一步(bù)扩大。

　　其中4月国有工业企业利润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外(wài)商及港(gǎng)澳台商(shāng)利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股份制(zhì)企业(yè)同比增长(zhǎng)分别为-22.5％（3月-23％，去年(nián)同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去(qù)年同期10.7％）。

　　上(shàng)游(yóu)采(cǎi)选业中非金(jīn)属矿采选、有色金属矿采(cǎi)选的(de)利(lì)润增速表现较好，石油和天然气(qì)开采等其他行业(yè)的利润增(zēng)速降幅依然较大(dà)。

　　数据显(xiǎn)示，非金属矿采选(xuǎn)、有色金(jīn)属矿采选(xuǎn)的增速依(yī)然(rán)为(wèi)正(zhèng)，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和天然气开采(cǎi)、煤炭开采和(hé)洗选、黑色(sè)金属矿采选业、废(fèi)物资源综合利(lì)用的增速为负，分别收录(lù)-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料(liào)加工业和装备制造业的(de)利(lì)润增速(sù)出现(xiàn)明(míng)显分化。中游原(yuán)材料加工业的利润增(zēng)速均(jūn)为(wèi)负，尽管与(yǔ)上个月相比，利(lì)润增速跌幅普遍收窄，但依然是整体(tǐ)工业企业(yè)利润增速的主要(yào)拖累。中游装(zhuāng)备制造(zào)业利润增速回(huí)升幅度较大，成为整体工业企业(yè)利润增速的主要拉动项。其中通(tōng)用设备制(zhì)造(zào)、铁路船(chuán)舶航空航天、电气机械(xiè)及器(qì)材制造、仪器仪表制造增幅(fú)延续上个月亮眼(yǎn)趋势，得益于国内(nèi)汽车销售量的(de)提升和汽车产业链出口(kǒu)强(qiáng)劲(jìn)，汽车制造业的利润增速降幅由负(fù)转正，此外叠(dié)加去年同期(qī)基数较(jiào)低，汽车制造(zào)业当月利润(rùn)增速高达20倍。

　　数据(jù)显(xiǎn)示，化学(xué)原料化学制品跌幅扩大，分别收录(lù)-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色(sè)金属冶炼加(jiā)工、专用设备制造、石(shí)油煤炭及(jí)燃料加(jiā)工、非金属矿(kuàng)物制品、黑色(sè)金(jīn)属冶炼(liàn)加工、化学(xué)纤维制(zhì)造(zào)、金属制品(pǐn)、计算机通信和电子(zi)设备跌(diē)幅(fú)收窄，分(fēn)别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设(shè)备制(zhì)造(zào)、铁路船舶航空航天、电(diàn)气机(jī)械及器(qì)材制造(zào)增幅依旧为正，并且(qiě)增速(sù)出现明显回升(shēng)，分(fēn)别录(lù)得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车制造增幅由负(fù)转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内(nèi)部需求、外部需求同时走弱的情(qíng)况下，下游行业内部(bù)的利润增速反弹(dàn)乏(fá)力，文教工(gōng)美体育娱(yú)乐用品、食品(pǐn)制造、纺织业、家具制(zhì)造等多个行业的利润增速跌(diē)幅放缓，但依然为负(fù)；农副食品加工、纺织服(fú)装、服饰等(děng)多个(gè)行业(yè)的利润跌幅继续(xù)扩大。往后看，价格水平、内部需求、外部需求转好(hǎo)速度(dù)较慢，这(zhè)也意味着下(xià)游(yóu)行(xíng)业的利润增速向上爬坡(pō)的节奏大(dà)概率偏缓。

　　数(shù)据(jù)显示，农(nóng)副食(shí)品加工(gōng)、纺(fǎng)织服(fú)装(zhuāng)、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸及纸制品和医药制(zhì)造跌幅扩(kuò)大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工(gōng)美体育娱乐用品(pǐn)、食(shí)品制(zhì)造、纺织业(yè)、家(jiā)具(jù)制造和(hé)印刷和记录媒介利润降幅放缓，但持续维持低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶和(hé)塑料制品增速由负转(zhuǎn)正，录(lù)得1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制品增速略有(yǒu)回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮(yǐn)料和茶(chá)制造利润增速保持高(gāo)位，4月(yuè)为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的机(jī)械(xiè)和设备修理、电力热力利润增速(sù)相对较高，燃(rán)气生产和供(gōng)应利润(rùn)增速降幅收(shōu)窄。其中机械和设(shè)备修(xiū)理利(lì)润累计增速上升幅度较大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计同比(bǐ)增速收窄，但仍然保持(chí)高速增长，4月收录47.2％（前值(zhí)为47.9％），水生产和供应增幅略有上升，收(shōu)录5.8％（前(qián)值(zhí)为0.0％），燃气生(shēng)产和(hé)供应降幅收窄，收(shōu)录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而(ér)言，与上个月相比(bǐ)，4月份公(gōng)布的工业企业利润数据已(yǐ)表现(xiàn)出明显(xiǎn)的探底爬坡信(xìn)号：一，营业利润累(lèi)计增速爬升的行(xíng)业进(jìn)一(yī)步增多(duō)；二，营(yíng)业收(shōu)入增速由负转正，营业利润增速(sù)降幅收窄。

　　往后看(kàn)，中游装备制造业有(yǒu)望继续成为拉动工业企业利润(rùn)增速(sù)回升的主要拉动力(lì)。汽车制造、 铁(tiě)路、船舶、航空航天和其100ml酒是几两，100ml小酒瓶是几两他运输(shū)设备制造业 、通(tōng)用设备制造(zào)业(yè)、电气机械及器(qì)材制造业、仪(yí)器(qì)仪表(biǎo)制造业、文教、工美、体育和娱乐(lè)用品制造业(yè)、橡胶和塑料制品(pǐn)业、电力(lì)、热力、燃气及水(shuǐ)的(de)生产和(hé)供应(yīng)业 。

　　正如(rú)我们在《今年工业企业利润(rùn)增(zēng)速(sù)能否(fǒu)转正？》中所言(yán)，当前正(zhèng)处于第6次(cì)工业(yè)企业利润探底阶段（从2000年开始(shǐ)计(jì)算），如果按最近两次探底历史来演绎(yì)的话，至(zhì)少还要在(zài)负值区间爬坡7-8个(gè)月左右的时间，预计(jì)工(gōng)业(yè)企业利润增速转正(zhèng)最早(zǎo)也需等到(dào)四季度。目前(qián)我国仍面临内需增长(zhǎng)缓慢(màn)和外需(xū)疲弱的“弱复苏”阶段，这(zhè)直接导(dǎo)致企业的产能利(lì)用率持续下滑。此外，叠加(jiā)营业成(chéng)本高居不下导(dǎo)致的内(nèi)部(bù)压力，本轮工业(yè)企业利润增(zēng)速反弹速度大概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢(huī)复力度(dù)低(dī)于预(yù)期。

　　以(yǐ)上内容来自于2023年5月27日(rì)的《中(zhōng)游装(zhuāng)备制造业利润(rùn)增速明(míng)显回升——2023年4月工(gōng)业企业(yè)利润分(fēn)析》报告，报(bào)告作者张静静、张一平，联系人罗丹

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