金(jīn)融(róng)界(jiè)5月(yuè)27日消息 近日因为昆明(míng)国(guó)资委(wěi)的一封(fēng)声明，让城投(tóu)债成(chéng)为关注(zhù)的焦点，当前地方债的规模和地方政府(fǔ)的偿债能力已经(jīng)越(yuè)来越被重(zhòng)视(shì)。如何如何处(chù)置地方(fāng)债务(wù)？

　　中泰证(zhèng)券首(shǒu)席经济(jì)学家李迅雷发文称(chēng)，<复刻版是正品吗，复刻是不是假货的意思span style="BOX-SIZING: border-box">地方债包括地方(fāng)一般债、专项债和包括城投债(zhài)在内(nèi)的各(gè)种(zhǒng)隐形债，其规(guī)模究竟有多大(dà)，尚有争(zhēng)议，但增长迅(xùn)猛(měng)。包括银行、保(bǎo)险、基(jī)金等(děng)在内的机构投资者(zhě)是地(dì)方债的主要持(chí)有者，他(tā)们普遍担心的还是城投债务(wù)、非标等地方政府隐形债风(fēng)险。例如，近(jìn)期(qī)贵州省政府发展研究中心提出，“化(huà)债工作(zuò)推进异(yì)常艰(jiān)难，仅依(yī)靠自身(shēn)能力已(yǐ)无法得到有效解(jiě)决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的背景下(xià)，地(dì)方政府的财权与事权(quán)不匹配问(wèn)题又凸显出(chū)来。在我国政府杠杆率水平并不算高的前提下，我国地方政府(fǔ)的(de)杠(gāng)杆(gān)率水平确(què)实够高了。需要调整中央和地方之间债(zhài)务余额的(de)比例关(guān)系。“今(jīn)后应(yīng)加(jiā)大(dà)中央(yāng)政府的发债(zhài)规(guī)模，为(wèi)地方经济减负。”他明确指(zhǐ)出。

　　李(lǐ)迅雷认(rèn)为，在当前中(zhōng)国经济转型(xíng)的关键(jiàn)阶段，维护地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)的(de)信用，防范区域性(xìng)金(jīn)融(róng)风险显(xiǎn)得尤为重要，故在(zài)城投公(gōng)司还没有与政(zhèng)府部门完(wán)全“脱钩”之前，城投(tóu)债(zhài)的“信仰(yǎng)”仍需(xū)要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给予困难省份一(yī)定的“托(tuō)底”支持，在政策上大力度(dù)支持地方(fāng)政(zhèng)府“化债”。如帮(bāng)助(zhù)地方政府（如城(chéng)投公司的借新(xīn)还(hái)旧）降(jiàng)低债务成本、拉长(zhǎng)债务(wù)期限（非(fēi)债券类(lèi)债务(wù)展(zhǎn)期，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷(dài)款(kuǎn)展(zhǎn)期），通过政策性银(yín)行或商业银行(xíng)的低息资金(jīn)来降低债务成本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　李(lǐ)迅雷还建议，中央政策上支持地(dì)方政府通过出让国有(yǒu)资产来偿债。他表(biǎo)示这(zhè)类典型(xíng)案例为“茅台(tái)化债(zhài)”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无偿划转上市公司(sī)共计1亿股股份(fèn)（合计占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时市价计(jì)量市值约为(wèi)1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　以下文字(zì)来源李(lǐ)迅雷(léi)金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置(zhì)地方(fāng)债(zhài)务的(de)辨证思考(kǎo)》

　　截至(zhì)2022年(nián)末全国城投(tóu)有(yǒu)息债务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债务(wù)主要体现形(xíng)式

　　城投(tóu)债是指城投(tóu)企业公开发行(xíng)的公(gōng)司债(zhài)券(quàn)和(hé)中(zhōng)期(qī)票据。按照新预算法、“43号文”出台(tái)明确城投债与(yǔ)地方政府信用脱(tuō)钩(gōu)，城投公司定位由地方政府投融资(zī)机(jī)构(gòu)转变为(wèi)市(shì)场化运(yùn)营主体，地方政府不再对城投债(zhài)兜底。但实际上市场仍然把(bǎ)城投债看作(zuò)由(yóu)地方政府背书的(de)高(gāo)信用等级债券。

　　因此城投(tóu)公司通常都是地方政(zhèng)府下设的投融资机构，很难(nán)完全独立成(chéng)为与政府无关的纯(chún)市场化的企业(yè)。城投的(de)债(zhài)务主要包括向(xiàng)银行借款和发行(xíng)债(zhài)券(quàn)融资这两(liǎng)种方式，以前一种方式为(wèi)主，但后一种债权融(róng)资(zī)的规模也(yě)不小，到2022年末，余额估计在13万亿(yì)元以(yǐ)上。

　　总(zǒng)体看，2011年以(yǐ)来，全国城投有(yǒu)息债务快速扩张，每年增速均保持(chí)在(zài)10％以上，到2022年(nián)末，全国城投有息债(zhài)务为54.1万(wàn)亿元，相较(jiào)2011年(nián)的6.4万亿元增(zēng)长了7倍以上。

城投平台发(fā)债余额的增长(zhǎng)

图(tú)片来(lái)源：Wind， 中泰证券研(yán)究(jiū)所

　　因(yīn)此，城(chéng)投平台实际(jì)上已经成为(wèi)地方债务的(de)主(zhǔ)要体现形式(shì)，规模明(míng)显超过地方政(zhèng)府(fǔ)的(de)一(yī)般债和(hé)专项债之和(hé)。城投平台中，如(rú)今，城投(tóu)平台的债券余额大约(yuē)为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违约案例，说明城投债仍(réng)属于地(dì)方政府背书(shū)的(de)高等(děng)级(jí)信用债(zhài)。但是(shì)，城(chéng)投平台的非标违约情况时有发(fā)生，银行(xíng)贷(dài)款(kuǎn)展期、调整还贷方式的也(yě)比较(jiào)多。

　　地方政府应确保城投(tóu)债(zhài)按时兑(duì)付，不能轻易违约(yuē)

　　当前市场对地方(fāng)政(zhèng)府债务增长和财政收入增速下(xià)降甚至负增长的现象普遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省份，城投债的收益率普遍高于东部(bù)发(fā)达省市。2022年13个省土地出让金对(duì)政府债务利息覆盖程度不(bù)足100％（2021年只有5个），扣除城投拿(ná)地(dì)之后，捉襟见肘的情况更加明(míng)显。

　　河南的永煤债违约(yuē)之后，对河南省乃至(zhì)全国的信用(yòng)债市场都造(zào)成负面(miàn)冲击，信用分层现象加(jiā)剧，部(bù)分经济(jì)偏弱区域被边缘化。例如青(qīng)海、云南和天津(jīn)等近几年融资成本仍在上升；黑龙江(jiāng)、贵(guì)州2017-2019年融(róng)资成本大幅(fú)上(shàng)升，虽然2020年(nián)以来融资成本有所下降，但(dàn)整体(tǐ)降幅相较全国(guó)更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林、重庆(qìng)、陕西(xī)、宁夏和甘(gān)肃2020年以(yǐ)来城投债加权平均票面(miàn)利率(lǜ)降幅也明(míng)显不如全国。

　　当前在经济复(fù)苏不及(jí)预(yù)期的背景下，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应该(gāi)确保(bǎo)城投债的(de)按(àn)时兑付(fù)。因为违约不仅不能解决(jué)债务问题，反(fǎn)而会恶化区域(yù)信用环(huán)境，导致地方国企融资难、融资贵。从未来区域经济(jì)发展的角度(dù)看，政(zhèng)府部门仍(réng)需要(yào)持续(xù)举(jǔ)债来实现经济平稳增长，需要保持政府(fǔ)信用，不能(néng)轻易违约(yuē)。

　　建议中央(yāng)大(dà)力度(dù)支持地方政府“化债”

　　因此，当(dāng)前迫切需要(yào)增(zēng)强城投债(zhài)权人(rén)的(de)持有信心(xīn)，首先要确保城投(tóu)债不违约，这就意味(wèi)着城投(tóu)公司能够具备低成本的借新还旧能力(lì)。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子谁家抱”，意味着对地方债(zhài)不兜(dōu)底(dǐ)，但建议给予(yǔ)困难省(shěng)份(fèn)一定(dìng)的“托(tuō)底(dǐ)”支(zhī)持，即(jí)在政策上(shàng)大力度支持地方政府“化债”，如帮(bāng)助地方政府（如(rú)城投公司(sī)的借新(xīn)还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务(wù)期限（非债券类债务(wù)展(zhǎn)期(qī)，如遵义道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策(cè)性银行或商业银行的低息资(zī)金来降低(dī)债(zhài)务成本，让债务(wù)更加容易(yì)滚续。

　　此(cǐ)外(wài)，对于地方政府(fǔ)可否(fǒu)通过出(chū)让国有资(zī)产来(lái)偿债方面，也(yě)希(xī)望(wàng)中央给予(yǔ)政策上的支持。因为今年(nián)3月1日，国资(zī)委在(zài)对政协(xié)十三届全国委员会第(dì)五次会(huì)议(yì)第00503号提案的答复中表示，将适时出台制(zhì)度规(guī)定及操(cāo)作细则，探(tàn)索(suǒ)国有(yǒu)权(quán)益份(fèn)额规范化退出的有效方式(shì)和途径，充分发(fā)挥有限合伙企业的优(yōu)势，助力国有企业创新发展。

　　通(tōng)过出让国有企(qǐ)业股权获(huò)得收入(rù)偿还债(zhài)务(wù)，典(diǎn)型案例为“茅(máo)台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年(nián)12月茅台集(jí)团两次公告无偿划(huà)转上市公(gōng)司共计1亿股股份（合计占贵州茅台(tái)总(zǒng)股本8％，按当时市价计量市(shì)值(zhí)约为1600亿(yì)元(yuán)）至贵州国资。

　　在当前中国经(jīng)济转型的(de)关键阶段，维护地方政(zhèng)府的(de)信用(yòng)，防范(fàn)区域性金(jīn)融风险显得尤为重要，故(gù)在城(chéng)投公(gōng)司(sī)还没有与政府部(bù)门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍需要(yào)保持。

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