“现在的房地产很难再出现(xiàn)像过(guò)去(qù)十年(nián)的系统(tǒng)性行情(qíng)。”思睿(ruì)集(jí)团(tuán)合伙人、首席经济(jì)学家洪灏向《红(hóng)周刊》表示(shì)，房地产行(xíng)业分化的愈(yù)加明(míng)显，让机(jī)构和投资者的关注度(dù)从(cóng)板(bǎn)块向单(dān)个(gè)标的转移。上海利檀投资董事(shì)长(zhǎng)陈昊扬(yáng)向《红周刊》指(zhǐ)出(chū)，从行(xíng)业(yè)来(lái)看，无论是业绩(jì)，还是(shì)估值(zhí)，房地产都已经双杀到了最底部(bù)，而(ér)且是反复地杀(shā)到了底部，再往(wǎng)下(xià)的空(kōng)间已经不(bù)大了(le)。

　　三道红(hóng)线等指(zhǐ)标(biāo)

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法重要(yào)参考

　　那(nà)么如何寻找房地产个股的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产(chǎn)赛道中进行选择，需要非常小心，避免选了半天，标的公司出现(xiàn)爆雷(léi)的情(qíng)况(kuàng)。除此(cǐ)之外，洪灏指出(chū)，需要满足以下三个基准(zhǔn)：有大的国(guó)资背景的(de)、杠杆率(lǜ)较低的、此前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他(tā)还(hái)表(biǎo)示(shì)，如果关注一下(xià)今年(nián)房地(dì)产的(de)开发资金来(lái)源，可以发现，其实银行(xíng)的信贷倾向(xiàng)是不(bù)太愿意给房企贷款(kuǎn)的，房企的主要资金来源来自新(xīn)盘的(de)销(xiāo)售。但今年新房的(de)销售情况相较一(yī)般。再关注(zhù)一下(xià)，哪(nǎ)些房企能从银行拿到钱，其实主要还是那些有国企背景的房企，民(mín)营(yíng)房企(qǐ)相对比较困难，所以整(zhěng)个行业(yè)出现(xiàn)了谈恋爱期间所有的转账可以起诉吗，恋爱期间的转账超过多少要还一个很明显的分化(huà)，无论(lùn)是在(zài)销售，还是融资等各个方面都非(fēi)常明显(xiǎn)。现(xiàn)在有国资背(bèi)景的房企在资本市场(chǎng)表现(xiàn)相对较好，但没有国资背景的民营房(fáng)企股价大多表现很一般(bān)。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周刊》表示，在房地产(chǎn)行业内(nèi)，我们的逻辑是，“寻(xún)找最后(hòu)的(de)赢(yíng)家”。而(ér)具体到如何挖掘，我们(men)会特别重视企业的成本优势，更具体一点(diǎn)，就是它的净借贷水(shuǐ)平(píng)（净负债(zhài)率）是(shì)不是行业(yè)内的最低水(shuǐ)平；利润率是不是行(xíng)业(yè)内最高(gāo)的(de)；融资(zī)成本是否是行业内(nèi)最低的；建安(ān)成本(běn)是否也(yě)是业内最低的；这些都是我们看重的一家房企的综(zōng)合(hé)成本。

　　需要(yào)注(zhù)意的(de)是，能够同时(shí)满足上述条(tiáo)件(jiàn)的房企并不多。即便(biàn)是在国(guó)央企(qǐ)中(zhōng)，仍有部分房(fáng)企出(chū)现了“三(sān)道红(hóng)线”的(de)“踩线”情(qíng)况，且有(yǒu)逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据(jù)Wind数据整(zhěng)理(lǐ)发现，截至2022年末，天房(fáng)发展(zhǎn)、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城投(tóu)、中交地产、中国武夷等国(guó)央企“三道(dào)红线”全踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发展、京投发展、光明地(dì)产、云南城投、首(shǒu)开股份、珠江(jiāng)股(gǔ)份、城投控股等国央企房企也(yě)踩了(le)“三(sān)道红线(xiàn)”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈(dǎo)覆(fù)辙

　　不(bù)难看出，即便是有着较稳健特色的国央企房(fáng)企，其财务指标(biāo)称得上完全健康的仍(réng)是少数。而更加值得注意的是，在2022年(nián)，不少国企，甚至地方国(guó)企开始(shǐ)大举扩张(zhāng)。而这无疑又进一步考验着(zhe)国央(yāng)企的资金链情(qíng)况(kuàng)。

　　对房企(qǐ)而言，扩张(zhāng)速度的张弛有度(dù)尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储备优(yōu)质“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以及过(guò)于激进的扩张拿(ná)地节奏(zòu)也有可能(néng)让房(fáng)企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以其配置的(de)一家房企进行举例(lì)，它从2018年开(kāi)始(shǐ)到(dào)2021年(nián)，连续4年的净(jìng)借贷比例都维持在33％左右，完全(quán)没有增(zēng)加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉到(dào)机(jī)会来了，其(qí)开始在一线(xiàn)城市进行大举拿地，净(jìng)负债(zhài)率(lǜ)也由(yóu)此前的33％左右(yòu)水准提(tí)高到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分之一。与此同时，该房企新购入地(dì)块也实现了快速的开盘(pán)利用率，预计(jì)今年会(huì)有更多(duō)的楼盘入(rù)市(shì)。像这类企业就符合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一(yī)方面，在于它本身(shēn)储备了很多弹药(yào)，去年拿(ná)地超1000亿元，且其中一(yī)半在一线城市，另外(wài)一半也主要(yào)集中(zhōng)在(zài)强二线和(hé)二线城(chéng)市；另一方面，它的扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道，与之相(xiāng)反，有些房企的扩张速度让人感觉又回(huí)到(dào)了2016年、2017年，或者说(shuō)看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张(zhāng)的民(mín)营企业的影子(zi)。虽然说，见到机会时要出手，但出手的章法仍要(yào)小心(xīn)，如果负债率扩张得太(tài)快，但未来(lái)的两年市场没有想象(xiàng)得那么好，可能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如何来衡(héng)量一家(jiā)房企的扩张速度是否激进(jìn)？陈昊扬向《红周(zhōu)刊》表示，主要还(hái)是看房(fáng)企的净负债(zhài)率水平，在我看来，这个(gè)比(bǐ)例如果超(chāo)过60％，就是扩张得(dé)过于快速(sù)了。

　　不(bù)难看(kàn)出，这一(yī)标准(zhǔn)要比“三道红线”对房(fáng)企的净(jìng)负(fù)债(zhài)率要求(qiú)不得高于(yú)100％要更加(jiā)严格。陈昊扬(yáng)解释(shì)，当(dāng)前房地产行业的(de)复苏速度并没有(yǒu)那么快，所以要规避公司净负债率提高到一个比(bǐ)较危险(xiǎn)的水(shuǐ)平(píng)。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿地(dì)较积极的房企梳理发现，中交地产、中国金茂(mào)、华发股份、越秀(xiù)地产(chǎn)、绿城中国(guó)、保(bǎo)利发展等房企2022年净负债率都在60％之上。其(qí)中，中交地产净负(fù)债率持(chí)续(xù)居高(gāo)不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形(xíng)成(chéng)鲜明对比的是，华(huá)润置地、中国海外发展、万科A、滨江(jiāng)集团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团等房企在践行较积(jī)极的(de)拿(ná)地策略的同时，也较(jiào)好地控(kòng)制了公司的扩张速度与净(jìng)负债(zhài)率水平(píng)（见附(fù)表）。

　　滨江集团等(děng)个别民营房企

　　或具备“最后赢家(jiā)”的黑马特(tè)质

　　陈昊扬指出(chū)，实际(jì)上，他们是以同一(yī)筛选标准(zhǔn)来看国央企与民营房企(qǐ)，但在各维度(dù)的实际表现(xiàn)上，国央企(qǐ)确(què)实会更胜一筹。如国央企(qǐ)的融资成(chéng)本更(gèng)低(dī)，融(róng)资(zī)渠道也(yě)更顺(shùn)畅，能够做到想融就融，这样，国央企(qǐ)自然而然就(jiù)具有天然优势。

　　虽然对比民(mín)营房(fáng)企(qǐ)，机构更(gèng)加看好(hǎo)国央企(qǐ)，但这也并不意味着，民营(yíng)企业中就没(méi)有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发(fā)现，仍(réng)有(yǒu)少(shǎo)数民营房企同样受到机(jī)构(gòu)的(de)青(qīng)睐。比如(rú)，根据(jù)2023年(nián)一季(jì)报，滨江集团的十大流(liú)通股东中新进了“中国工(gōng)商银行股(gǔ)份有限公司－景顺(shùn)长城中国回报灵活配置(zhì)混合型证券投资基(jī)金”“全国社保基(jī)金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年(nián)开始，百亿私(sī)募珠海阿(ā)巴马资产管理有限公司就长(zhǎng)期持有滨江集(jí)团(tuán)。根据一季报(bào)，该(gāi)资产公司(sī)的几只产(chǎn)品合计持(chí)有滨(bīn)江集团9543万股(gǔ)，约占(zhàn)流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青睐，和其自身(shēn)的基本面表现存在一定关系。2020年以(yǐ)来的近三年时间，房地产(chǎn)市场整体在(zài)走(zǒu)“下坡路”，但作(zuò)为杭州本土房企的滨江集团(tuán)仍是表现出(chū)较(jiào)强(qiáng)的(de)韧(rèn)劲，2020年以来，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)在业绩表现(xiàn)、销售规模(mó)、新增土储、股价表现(xiàn)等多维度都表现了较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近(jìn)期发布的(de)2023年一季报(bào)，今(jīn)年一季度，滨(bīn)江集团更是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同(tóng)比(bǐ)增(zēng)长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时(shí)代”仍能保持自(zì)身(shēn)业绩(jì)的持(chí)续增长，和滨江集团扎根杭州(zhōu)的战略布局关(guān)系密切。根据2022年年(nián)报(bào)，滨江集团有近七成营(yíng)收来自杭(háng)州地区(qū)，而(ér)在2021年，杭州地区的营收比重只占到近六成(chéng)。近(jìn)三年持续稳(wěn)居杭州(zhōu)房企(qǐ)销(xiāo)售(shòu)排(pái)名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团在(zài)杭州的土(tǔ)储补充同样较为(wèi)积极，根据诸葛找房、住在(zài)杭(háng)州网(wǎng)数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨(bīn)江集(jí)团在(zài)杭州的较(jiào)突(tū)出表(biǎo)现，也让滨江集(jí)团的房企排名迅速(sù)提(tí)升。到2023年，滨(bīn)江集团的房企排名已冲进前十，根据中指数据，2023年前4月(yuè)，滨(bīn)江集团实现(xiàn)销(xiāo)售额(é)607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意(yì)的是，2020年至今，滨江(jiāng)集团股价翻了(le)超一(yī)倍(bèi)以(yǐ)上，而近(jìn)期(qī)，滨江集团更是迎来多(duō)家机构的集(jí)中(zhōng)调(diào)研。滨江集团发布公告(gào)表示，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰(yīng)基金(jīn)、建信养(yǎng)老、新(xīn)华养老等18家机构调(diào)研。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构在下游(yóu)家纺、家(jiā)居、物业觅α

谈恋爱期间所有的转账可以起诉吗，恋爱期间的转账超过多少要还　　实际上(shàng)房地产开(kāi)发只(zhǐ)是房地产产业链(liàn)上的中游环节，其上游主要为钢铁(tiě)、水(shuǐ)泥、建材(cái)、玻纤等(děng)材料供应商(shāng)，而下游应用(yòng)行业主要包括中介服务(wù)、家用(yòng)电(diàn)器、物业管理(lǐ)、家居(jū)用品。综合《红(hóng)周(zhōu)刊》的(de)采访，房地(dì)产开(kāi)发(fā)环(huán)节与上游(yóu)材料端(duān)息息相关(guān)，新(xīn)盘开工不足(zú)导致上游不(bù)被看好，机构寻觅个股(gǔ)阿(ā)尔法的(de)思路(lù)渐渐移至下游(yóu)。“中国房地产行业(yè)在进入存量房(fáng)时代，所以对地(dì)产产业(yè)链，尤其是偏消费属性的(de)家装家居领域，我们相(xiāng)对看好，因为居民保有(yǒu)的住房(fáng)规模(mó)越来越(yuè)大，随着时间(jiān)的增加，内装更新的需求也会越来越多。美国(guó)过(guò)去的数据充分说明了这一点，在新房销(xiāo)售(shòu)见顶之后(hòu)，家(jiā)具消费的增长(zhǎng)却一直都很好。对于地产产业链，我们相对看好和(hé)内装相(xiāng)关(guān)的行业(yè)，例如消费建材(cái)、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金(jīn)人士(shì)表示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游细(xì)分(fēn)中相关赛道龙头(tóu)年(nián)内表现(xiàn)的统计，目(mù)前暂居前两位的都(dōu)是来自(zì)家纺赛道的(de)公(gōng)司(sī)，它们分(fēn)别(bié)是(shì)富安娜和水星家纺，特别是前者(zhě)在(zài)月(yuè)线连收七根阳(yáng)线的(de)基础上(shàng)，年内迄今涨幅(fú)已经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜(nà)主要从事纺织家居、睡眠家居、生活类产品的(de)研(yán)发、设计、生产及(jí)销售，旗下拥有(yǒu)原创(chuàng)“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而(ér)乐”和“酷奇智(zhì)”自有(yǒu)品牌。第一季度(dù)报告(gào)显示，报告(gào)期内，富安娜实现营(yíng)业收入约6.2亿元(yuán)，同比(bǐ)减少7.57％；不过实现归属于(yú)上(shàng)市公司股东的(de)净利(lì)润约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流通股股东来看，能够发(fā)现该股(gǔ)早已成(chéng)为基(jī)金重仓股(gǔ)的(de)天下，彼(bǐ)时包(bāo)括(kuò)公(gōng)募(mù)的(de)中欧价(jià)值发(fā)现(xiàn)、中欧潜力价值、工银瑞(ruì)信(xìn)灵(líng)动(dòng)价(jià)值(zhí)、宝盈新价值和私募的明(míng)河(hé)2016，都(dōu)在其中(zhōng)出(chū)现，占据了半壁(bì)江山。需要强调(diào)的是(shì)，中欧(ōu)的两只基金都是价值(zhí)派基金经理曹名(míng)长在(zài)管的(de)产品，首季(jì)其同时重仓(cāng)的房地产产业链股票还有金地(dì)集团和(hé)大亚圣象。

　　对比而言(yán)，前几(jǐ)年曾经风光一时的家居板(bǎn)块也因疫情、消费(fèi)复苏进程缓慢等多因素一(yī)度沉(chén)寂，不过好(hǎo)在困境(jìng)反(fǎn)转(zhuǎn)露出曙光，家居(jū)板块中年内表(biǎo)现最好的是志邦家(jiā)居。同一时间段，该股(gǔ)年内上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看(kàn)，无论是营收还是归(guī)母净利润，公司(sī)都(dōu)实现了同比双(shuāng)升。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红周刊》发(fā)现广发基金经(jīng)理罗洋慧眼(yǎn)独具，一季报中(zhōng)他(tā)管理的广发(fā)策略优选和(hé)广发(fā)安宏回报均增加了持股，而这两只产品也成(chéng)为志(zhì)邦(bāng)家居十大流通(tōng)股股(gǔ)东中仅有的两只(zhǐ)公募。有意思(sī)的是，他似乎(hū)对于定制家居(jū)类标(biāo)的情(qíng)有独(dú)钟(zhōng)，在另一家赛道公司金(jīn)牌橱(chú)柜中(zhōng)，他管理(lǐ)的全部三只产品均登榜(bǎng)十大流通股股(gǔ)东(dōng)，其也(yě)成为(wèi)他的独门重仓股。

　　除去家(jiā)居家纺(fǎng)外，下(xià)游的物业股(gǔ)也(yě)越来越被机构(gòu)所青睐，不(bù)过这类标的大多在香港上市，如(rú)何选择(zé)成为难题(tí)。对此(cǐ)，前(qián)述上海公(gōng)募基金经理举(jǔ)例分析：“物业(yè)服务(wù)不是一个高毛利(lì)的行业，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公(gōng)司还是(shì)希望(wàng)挣的是市场化应该挣的钱，以我曾(céng)经买的绿城服务为例，它在中高端楼盘占比是比(bǐ)较高的，每年到期的合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能(néng)做到滚(gǔn)动的(de)大部分项目(mù)到(dào)期之(zhī)后，经过两(liǎng)三(sān)轮合(hé)同周期(qī)还能做(zuò)到产品(pǐn)提价。”

　　“行(xíng)业里真(zhēn)正(zhèng)能(néng)做(zuò)到(dào)产品提价的公司很少，因(yīn)为(wèi)物业公司很容易(yì)一开始是挣钱(qián)的(de)，后面因为保安这些固(gù)定人员成本的年度增(zēng)长(zhǎng)，不过服务没(méi)有特(tè)别好，客(kè)户(hù)没(méi)有那么满意，能做到提价(jià)难度(dù)是非常大的。但是该公司能(néng)在业内做到到(dào)期之后提(tí)价率(lǜ)比较高，这跟它的定位(wèi)和比较好(hǎo)的服务(wù)是有(yǒu)关(guān)系的。”他进一步强调。

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