金融界5月27日消息 近日因为昆明国(guó)资(zī)委的一封声明，让城(chéng)投债成为关(guān)注的焦点(diǎn)，当前地方(fāng)债的(de)规模和地方政府的偿债能力已(yǐ)经越来(lái)越被重视(shì)。如何如何处置地方(fāng)债务(wù)？

　　中(zhōng)泰(tài)证券首席经济学家李(lǐ)迅雷(léi)发文(wén)称，地(dì)方债包括(kuò)地方一般债、专项(xiàng)债和包括城投债在(zài)内的各种(zhǒng)隐形债，其规(guī)模究竟有多大，尚有争议(yì)，但(dàn)增长迅(xùn)猛(měng)。包(bāo)括鸭绒被好还是鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点银行、保(bǎo)险、基金等在(zài)内的机(jī)构(gòu)投资者是地方债的主要(yào)持有(yǒu)者，他们普(pǔ)遍担心的还是城(chéng)投债务、非标等地方政府隐形债风险(xiǎn)。例如，近(jìn)期(qī)贵州省政府发展研究(jiū)中心(xīn)提(tí)出(chū)，“化债(zhài)工作推进异常艰难(nán)，仅依靠(kào)自身能力(lì)已(yǐ)无(wú)法得(dé)到(dào)有效(xiào)解决。”

　　在李迅雷看来，在(zài)土地财政(zhèng)缩水的背景下，地方政府的财权与(yǔ)事权不匹配问(wèn)题(tí)又凸显出来。在我国(guó)政(zhèng)府杠杆率水(shuǐ)平并不算高的前提下，我国地方政府的杠(gāng)杆(gān)率水平确实够高(gāo)了。需(xū)要(yào)调(diào)整中央和地方之间债务(wù)余额(é)的(de)比例关(guān)系。“今(jīn)后应加大中央政府的发债规模，为地方经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷认(rèn)为，在当前中(zhōng)国(guó)经济转型的关(guān)键阶段(duàn)，维护地方政府的信(xìn)用，防范(fàn)区域性金融(róng)风险显(xiǎn)得(dé)尤为(wèi)重要，故(gù)在城(chéng)投公司还没有与(yǔ)政府(fǔ)部门完全“脱(tuō)钩”之前，城(chéng)投债的(de)“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

　　李迅雷建议(yì)给予困难省份一定的“托底”支(zhī)持，在政策上大(dà)力度支(zhī)持地方政府“化债”。如帮助地(dì)方政(zhèng)府（如城投公司的借新还(hái)旧）降(jiàng)低(dī)债务(wù)成(chéng)本、拉长债务(wù)期限（非债(zhài)券类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥实(shí)践银行贷(dài)款展期），通过政策性银行或商业银行的低息资(zī)金(jīn)来降(jiàng)低债务成本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　李迅(xùn)雷还建议，中央政策(cè)上支持地方(fāng)政府通过出(chū)让国有资产来偿债。他表示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月(yuè)茅台集(jí)团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股(gǔ)股份(fèn)（合计占贵州(zhōu)茅台总(zǒng)股本8％，按(àn)当时(shí)市价计量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　以下文字来源李(lǐ)迅雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标(biāo)题(tí)《如何处置地方债务的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年(nián)末全国(guó)城投有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投平台成(chéng)为地方债务主要体现(xiàn)形式

　　城投债是指城投企业公开发行的公司债券和中期票(piào)据。按照新预算法、“43号文(wén)”出台明确城(chéng)投债与地(dì)方(fāng)政府信用脱钩，城投(tóu)公司(sī)定位由地方政府投融资(zī)机构转变为市场(chǎng)化(huà)运营主体，地(dì)方政府不再对城(chéng)投债兜底(dǐ)。但实际上市场(chǎng)仍然把城投债看(kàn)作由地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)背书的高信用等级债券。

　　因此城投(tóu)公司通常(cháng)都(dōu)是地方政府下设的投融资机构，很难完全独(dú)立成(chéng)为与政府无(wú)关的纯(chún)市场化的企业。城(chéng)投(tóu)的债务(wù)主要包括向银行(xíng)借款和发行债券融资(zī)这两种方式，以前(qián)一种方式为(wèi)主(zhǔ)，但后一种债权融资的规模也不小(xiǎo)，到2022年(nián)末，余额估计在(zài)13万亿(yì)元以(yǐ)上(shàng)。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全国城投有息(xī)债务快速扩张，每年增速均保持在10％以上(shàng)，到2022年末，全国城投有息债务(wù)为54.1万亿元，相(xiāng)较(jiào)2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城(chéng)投平台发(fā)债余(yú)额(é)的增长

图片来源：Wind， 中泰证(zhèng)券(quàn)研究所

　　因此(cǐ)，城投平台实际上已经成(chéng)为地方债务的主要体(tǐ)现(xiàn)形(xíng)式，规(guī)模明(míng)显超过地(dì)方政府的一(yī)般债和专项债(zhài)之(zhī)和。城(chéng)投(tóu)平台(tái)中，如今，城(chéng)投平台的债券余额(é)大约为13.8万亿元，迄(qì)今并无(wú)违约案例，说(shuō)明(míng)城投债仍属于地方政府背(bèi)书的高等级信用债。但(dàn)是，城投(tóu)平台(tái)的非(fēi)标违(wéi)约情况(kuàng)时有发生(shēng)，银行(xíng)贷款展期、调整(zhěng)还贷方(fāng)式的也比较多。

　　地方(fāng)政(zhèng)府应确保城投(tóu)债按时兑付(fù)，不能轻易(yì)违(wéi)约

　　当(dāng)前市场对地(dì)方政府(fǔ)债务增(zēng)长和财政收入增(zēng)速(sù)下(xià)降甚(shèn)至负(fù)增长的现象普遍担心，尤其对财力偏弱的东(dōng)北(běi)、中西部省(shěng)份，城投债(zhài)的(de)收益率普遍高于东部发达省市(shì)。2022年(nián)13个省(shěng)土地出让金对政府(fǔ)债务利息覆盖程度(dù)不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的情(qíng)况更加明(míng)显。

　　河南的永煤(méi)债违约(yuē)之后(hòu)，对(duì)河南省乃至全国的信用债市场都造成负面(miàn)冲击(jī)，信用(yòng)分层现象(xiàng)加剧，部分经济(jì)偏弱区域被边缘化。例如青海、云南鸭绒被好还是鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点和(hé)天(tiān)津等近几年融资成本仍在上升；黑龙江(jiāng)、贵(guì)州2017-2019年融资(zī)成(chéng)本(běn)大幅(fú)上升，虽然(rán)2020年以(yǐ)来融资成本有所下降，但整体降(jiàng)幅(fú)相(xiāng)较全(quán)国更(gèng)小。辽宁、广(guǎng)西、吉(jí)林、重庆(qìng)、陕西(xī)、宁夏和甘肃2020年以来(lái)城(chéng)投债加权平(píng)均票面利率(lǜ)降幅也明显不如全国。

　　当前(qián)在经济复苏不及(jí)预期的(de)背景下，投资者的风险偏好(hǎo)明显下降。为(wèi)此，地方政府(fǔ)应该确(què)保城投债的按时兑付。因为(wèi)违约(yuē)不仅不能解决债务问题，反而会恶化区(qū)域(yù)信用环境，导致地方国企融资难、融资贵。从未(wèi)来区域经济发展的角度看，政府部门仍需要持续举债来实现经济(jì)平(píng)稳增长，需(xū)要保持政府信用，不能(néng)轻易违约。

　　建(jiàn)议中央大力度支持(chí)地(dì)方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权人的持有(yǒu)信心，首先要确保城投债不违约，这就意味着城投公(gōng)司能(néng)够具备低成本的借新(xīn)还旧能(néng)力(lì)。

　　中央提出“谁家的孩(hái)子谁(shuí)家抱”，意味着对地方(fāng)债(zhài)不(bù)兜底，但(dàn)建(jiàn)议给予困难省(shěng)份一定的“托底(dǐ)”支持(chí)，即在政策上大力度支持地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)“化债”，如帮助地(dì)方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务(wù)期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥(qiáo)实(shí)践银(yín)行贷款展期），通过政策性银行或商业银行的低(dī)息资金来降(jiàng)低债务成本，让债务更加容(róng)易滚(gǔn)续。

　　此外，对于(yú)地方政府(fǔ)可否(fǒu)通过出让国有资产来(lái)偿债方面，也希望中央给予政策上的(de)支持。因为今年3月1日，国资(zī)委在对政协十(shí)三届全国委(wěi)员会第五(wǔ)次会议第00503号提案(àn)的答(dá)复中表示，将适时出台制度规定及操作(zuò)细则，探索(suǒ)国有(yǒu)权益(yì)份额规范化退(tuì)出的(de)有效方式和途径，充分发挥有限合(hé)伙企业的优势，助力(lì)国有企业创(chuàng)新(xīn)发展。

　　通过出让国有企业股权获得收(shōu)入偿还债务，典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公(gōng)告无偿划(huà)转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当时市价计量市值约为1600亿(yì)元）至贵(guì)州国资(zī)。

　　在当前中国经济转型的关键(jiàn)阶段，维(wéi)护地方政府的信用，防(fáng)范区域性(xìng)金融(róng)风险显(xiǎn)得尤为重要(yào)，故在(zài)城投公(gōng)司还(hái)没有与(yǔ)政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城投债的(de)“信(xìn)仰”仍需要保持(chí)。

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