5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF发布公告(gào)称，其累(lèi)计有(yǒu)效认购(gòu)申请份额总额(é)超过20亿(yì)份发行上限(xiàn)，将启(qǐ)动(dòng)比(bǐ)例配售。这则小公(gōng)告体(tǐ)现出市场对这(zhè)一“中(zhōng)特估(gū)”主(zhǔ)题的追(zhuī)捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中(zhōng)特(tè)估”的行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日(rì)首批3只央(yāng)企回(huí)报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特(tè)估”行情的催化(huà)剂。实际(jì)上，早在去年底及今年一季度(dù)，一(yī)些基(jī)金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题成为(wèi)市(shì)场关(guān)注焦点，中国基金报(bào)采访(fǎng)多位投(tóu)研(yán)人士，解析“中特(tè)估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题(tí)。

　　央企主题ETF密(mì)集(jí)上报发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见出(chū)现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国央企(qǐ)主题基金发行，市场对此充(chōng)满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪(zōng)央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报(bào)的央国(guó)企基金在(zài)排队入市(shì)。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的(de)催化(huà)剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上(shàng)是(shì)构成催化因素的，近期(qī)银(yín)行(xíng)股大涨的一(yī)个催(cuī)化因素就是积极推(tuī)介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸(zhū)多主题基金的(de)申报发行，我认为确(què)实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资(zī)金面(miàn)、政策面都在向好，下半年(nián)，中特估有(yǒu)可(kě)能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是民航三个敬畏是指什么 民航三个敬畏是什么时候提出的表示(shì)。

　　同样，博时基金指数与量化投资(zī)部(bù)基(jī)金经理杨振建就表示，近期(qī)密集(jí)申报(bào)的国央企主题(tí)基金主要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领(lǐng)”、“现代(dài)能源”几(jǐ)大(dà)主题，这样(yàng)的(de)布局(jú)可以更好支(zhī)持(chí)央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去年以来公募基金发行整体平淡(dàn)，近期多只国央企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金申报和发行，行情火热下将为市场带来(lái)增量(liàng)资金，有望推(tuī)动进一步上(shàng)涨。”杨振建(jiàn)进一步(bù)表示。

　　此外(wài)，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监(jiān)王(wáng)帅认为，公(gōng)募基金积极布局央国(guó)企主(zhǔ)题基金，一方面是因为新一轮(lún)深(shēn)化国企改革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上(shàng)市(shì)公司的投(tóu)资价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为投资者提(tí)供更丰(fēng)富的工具(jù)以参与(yǔ)到央国企投资。另一方面(miàn)是(shì)落实公(gōng)募基(jī)金(jīn)行业(yè)高质量发展的要求，引导更多资(zī)金(jīn)参(cān)与央(yāng)国企改革，更好发挥公募(mù)基金服务资本(běn)市场(chǎng)改革、服务实体经济和国(guó)家战略(lüè)的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发(fā)行将(jiāng)为央企相关标的(de)和(hé)板(bǎn)块带来增量资(zī)金，提升交易活(huó)跃(yuè)度，有望成(chéng)为中特估行情的(de)催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中(zhōng)特估(gū)和人工智(zhì)能成为两大(dà)明(míng)显的主线，而新(xīn)能源等前(qián)期热门赛道股冷(lěng)却，在此(cǐ)背景下，一些基(jī)金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万家基(jī)金基(jī)金经理章恒直言，自己目(mù)前重点关(guān)注三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大民航三个敬畏是指什么 民航三个敬畏是什么时候提出的(dà)行(xíng)业主要是央企(qǐ)或地方国(guó)资所在的行业(yè)，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本(běn)身基本面在今年会(huì)有重大的向上变化的机会，比如火电(diàn)，会受(shòu)益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于今年(nián)市(shì)场成交(jiāo)量的(de)放大(dà)，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着国有企业(yè)改革的推(tuī)进，大(dà)概率这些企(qǐ)业会进入一个提质增(zēng)效(xiào)、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中(zhōng)特(tè)估是过去5年10年改革的成果，是非常基(jī)本(běn)面(miàn)的(de)，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也(yě)非常(cháng)吻合，为在下半年抓住这波中(zhōng)特估(gū)的(de)投资机(jī)会做好了(le)准备。

　　“去(qù)年年(nián)底已(yǐ)开始(shǐ)重(zhòng)视中特(tè)估的投资机会(huì)，判断(duàn)中特估的机会未(wèi)来三(sān)年分(fēn)两个阶(jiē)段。”融通红利(lì)机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙表示，第一阶段(duàn)也(yě)就是今年以数字经济和(hé)“一(yī)带一路”的主题(tí)普涨性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益(yì)率极高的品种，将会(huì)迎来普涨(zhǎng)性的(de)机会。第二阶段(duàn)是未来两年，在主题性机会消散以后，基于顶层设计对国央经营管理(lǐ)价值导向变化，我们判断经(jīng)营成果随之改(gǎi)变(biàn)是一个慢变(biàn)量，会(huì)在未来两年体(tǐ)现在每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强调(diào)，目(mù)前在(zài)挖掘(jué)公司(sī)经营层面(miàn)可能发(fā)生显著正向变化的个股提前(qián)进(jìn)行布局，比(bǐ)如(rú)医药和消费等行业(yè)。

　　其实一季报已经显露出(chū)不少基(jī)金在行动。国(guó)金证券研(yán)究(jiū)所数据显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年(nián)报前十(shí)大(dà)重仓股股票池(chí)中，“中特(tè)估(gū)”概(gài)念占偏股主动型(xíng)基金持(chí)有股票(piào)市值比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季(jì)报披(pī)露的持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概念股在偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金的(de)持仓中，占比明显(xiǎn)提(tí)高。上述数据(jù)显示，根据偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金2022年报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数据，剔除个(gè)股涨跌(diē)影(yǐng)响，估计(jì)了各基金主动(dòng)加仓“中特估”概念股的市值占2022年末(mò)股票总市(shì)值比例，一季度超(chāo)过30％的偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型基金主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计(jì)也显示(shì)，民航三个敬畏是指什么 民航三个敬畏是什么时候提出的一季度主动偏(piān)股型公募基金对港股央(yāng)国企的(de)持股市值(zhí)比重(zhòng)达到2019年(nián)以来的新高，港股央国企持股(gǔ)总(zǒng)市值占(zhàn)港股持股(gǔ)总市值的(de)比重(zhòng)由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加大力量？

　　构(gòu)建国央(yāng)企专门的股票库(kù)

　　可以说中国(guó)特色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司(sī)的投(tóu)研(yán)，落实到(dào)日常的投研流程和实践之中，不少基金(jīn)公司(sī)在(zài)加大(dà)投研力(lì)量，更有(yǒu)专门构建国央企股票(piào)库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方(fāng)面(miàn)，从顶层设计改变研究员过去对国央企的固定(dìng)思维，需(xū)要实地(dì)考察国央企(qǐ)，并且需(xū)要利用(yòng)当前国(guó)央企愿意交流的契机，多花精力去(qù)进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行(xíng)动上，要求研究员将(jiāng)自己(jǐ)所覆盖行业的所(suǒ)有(yǒu)国央企构建专门的(de)股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研的的成果，了解国央(yāng)企经(jīng)营思(sī)路和财务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻(xún)找(zhǎo)价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到(dào)“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深入学(xué)习，对“中特估”有了(le)更深刻(kè)的认识：首先要认识市场体制机(jī)制、行(xíng)业产业结构、主体持(chí)续(xù)发展能力等方面所体现(xiàn)的鲜明(míng)中(zhōng)国(guó)元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在(zài)此基础上构建的具有(yǒu)时代特征(zhēng)和中国特(tè)色、符合国家战略导(dǎo)向的估值体(tǐ)系，而不是(shì)简单套用国(guó)外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这(zhè)个概念所涉及到(dào)的行业和公司(sī)，一(yī)直在发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非常(cháng)关注传统产(chǎn)业的变化(huà)，诸如(rú)煤(méi)炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑(zhù)等(děng)多个领(lǐng)域，因此也是(shì)一定能够抓住中特(tè)估(gū)这波行情的机会的。同时(shí)，随着时局的变化，也在增加相关(guān)行业的(de)研究力量。

　　此(cǐ)外，创金(jīn)合信基(jī)金首席(xí)经济学家(jiā)魏凤春表(biǎo)示，积(jī)极践行中国特(tè)色的(de)估值(zhí)体系是资本市场使命，投资者需(xū)要学习领会并针对(duì)原有的估(gū)值体(tǐ)系(xì)进行改造，以适应现实的(de)需(xū)要。明确该体系的框架是第一(yī)位的工作，合理设(shè)置指(zhǐ)标也非(fēi)常重要，投(tóu)资者的(de)认可(kě)和实施是最(zuì)终该(gāi)体系能(néng)否(fǒu)具备长期价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估值是(shì)很大的(de)认(rèn)知误区，市场(chǎng)化(huà)认可是基(jī)本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值(zhí)与国家战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民(mín)经济的支柱(zhù)，国(guó)企央(yāng)企发展要(yào)符(fú)合国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)发(fā)展发向，更需要承担社会公(gōng)共(gòng)责(zé)任等。而(ér)这些都应该考虑(lǜ)进估值体系之中(zhōng)，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对(duì)于(yú)国央企的估值方(fāng)式要充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社会(huì)价(jià)值与国家战(zhàn)略价值(zhí)，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符(fú)合国(guó)家战略发展的价值？首要任务就构(gòu)建中国(guó)特色的价值评价体系，改变从以私人股东权益(yì)出(chū)发，现金流(liú)折现为主(zhǔ)要方法的单一价值估值体系，转向社会整体价值观(guān)念、纳入中国(guó)特色(sè)的ESG评价(jià)体系，充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值。”博时基金指数与(yǔ)量(liàng)化投资部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资委指导国内(nèi)团队对于中国(guó)特色ESG披露(lù)与评价体系不断探索，结(jié)合国际通用(yòng)规则，目(mù)前已经(jīng)形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价(jià)值评(píng)价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王(wáng)帅也(yě)认为，“中特估”应(yīng)该是注重(zhòng)企业价值的可持(chí)续估值，要重视股东、员(yuán)工和社(shè)会责任等要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长的(de)盈利、科技(jì)创新对提升企业内在价值的积极作用，这样(yàng)有利于提高估(gū)值定价(jià)模型(xíng)的科学(xué)性和有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净(jìng)资(zī)产(chǎn)收益(yì)率、营业现金比率、资产负(fù)债率(lǜ)、研发经费投入强度等等。”王帅(shuài)也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融精选基金经理(lǐ)李欣更(gèng)细(xì)致分析在估值思维、估值结论(lùn)、估值判(pàn)断(duàn)上有变化(huà)，尤其是估(gū)值的方法和指标上，他认为其包括产业链上下游(yóu)的衡(héng)量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和横向上的研(yán)究(jiū)，强调政策优(yōu)惠、产业(yè)发展、市场竞争力和可持(chí)续发展(zhǎn)等各种因素与企业(yè)价值的关系。这些因素在对估值结论和判断的(de)影响上，也使得中(zhōng)国特色的估值体系与(yǔ)传统的估(gū)值体系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估值结论和估值判断的变化，都是为了更好地(dì)适(shì)应中国的市场(chǎng)和经济特(tè)点，提供更精准、更合(hé)理的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学(xué)家魏凤春直言(yán)，这(zhè)需(xū)要在实践中进行探索，目前尚没有公(gōng)认(rèn)的指(zhǐ)标可以使用。

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