来源：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核(hé)心观点(diǎn)

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一(yī)季度，国内经济回(huí)暖主(zhǔ)要缘于疫后(hòu)复苏红利驱动，表现(xiàn)为生产恢(huī)复推动出口形势好转，出行需(xū)求释放催化下游消费回暖。从行业表现(xiàn)看(kàn)，制造业从去年四季(jì)度的“量(liàng)价(jià)齐(qí)跌”转向“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”，企业或(huò)从主(zhǔ)动去库转(zhuǎn)向(xiàng)被动去库。从景气度(dù)边(biān)际表现看，下(xià)游消费制造>；中游装(zhuāng)备制造>；上游原材料(liào)加工；服务(wù)业(yè)中，交通运(yùn)输、住(zhù)宿餐(cān)饮、房地产等(děng)线下活动回暖，但距离疫(yì)情前仍有一定(dìng)差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫(yì)后经济(jì)脉冲式修(xiū)复放缓、海(hǎi)外总需求回落预(yù)期逐步兑现，消费回暖和(hé)产业(yè)升级将成为推动(dòng)下一阶段国内经(jīng)济复苏(sū)的(de)主线。

　　制(zhì)造业、服务(wù)业是驱动一季度(dù)经济复苏的主(zhǔ)因

　　从一季(jì)度(dù)GDP表现(xiàn)看，制造(zào)业，交(jiāo)通运(yùn)输、房地产(chǎn)等行(xíng)业景气度明显提升，而建筑(zhù)业景气度(dù)回落(luò)，与(yǔ)年初出口数据好转、服务消费快速恢复、房地(dì)产销(xiāo)售(说唱歌手的cypher是什么意思，说唱cyber是什么意思shòu)回(huí)暖而(ér)投(tóu)资疲弱的特(tè)点相一(yī)致。

　　从制(zhì)造(zào)业内部来看(kàn)，今年3月(yuè)，制造业各(gè)行业景(jǐng)气度(dù)普遍回暖，多数(shù)从(cóng)去年12月(yuè)的(de)“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向经济复苏初期(qī)，供给端(duān)修复好于需求端，行业整(zhěng)体去库进程尚未(wèi)结束。从行业(yè)景气度(dù)边(biān)际改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材料加(jiā)工，煤炭行业景气度(dù)表(biǎo)现为(wèi)高(gāo)位放缓。

　　下(xià)游消费(fèi)制(zhì)造行业中，与出行、地(dì)产(chǎn)后周期相(xiāng)关(guān)的酒饮料茶、纺织(zhī)服装、文(wén)教娱、烟草、家具制造行业景气度较高，部分(fēn)行业(yè)表现为“量价齐升”。

　　中游(yóu)装备(bèi)制造业行(xíng)业景气度居中，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度(dù)看，电气机械、专(zhuān)用(yòng)设备、运输设备(bèi)>；；；汽车制造、金属制品>；；；通(tōng)用设备、电子设(shè)备(bèi)。

　　上游原材料加工行(xíng)业景气度改善(shàn)幅度最(zuì)弱，由于(yú)行业库存水平偏高，多(duō)数行业仍然受到(dào)价格下跌的(de)困(kùn)扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，有(yǒu)色金(jīn)属(shǔ)>；；；黑色金属、非金属(shǔ)矿物>；；；石油石(shí)化行业(yè)。

　　消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产业升级或(huò)是推(tuī)动下一(yī)阶(jiē)段(duàn)经济复苏的(de)主线(xiàn)

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主要受益(yì)于疫后复(fù)苏(sū)红(hóng)利(lì)驱动。需求方(fāng)面，出行类消费快速(sù)复苏，前期积压(yā)的购房(fáng)、服务消费需求得以释放；供(gōng)给方面(miàn)，国内复工复产加快推进，生产(chǎn)端(duān)快速恢复，是推动年初(chū)出口数(shù)据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所(suǒ)放缓(huǎn)，指向(xiàng)疫后复苏(sū)红(hóng)利驱(qū)动边际转弱(ruò)，随着(zhe)未来海(hǎi)外总需求回落(luò)的预期逐(zhú)步(bù)兑(duì)现，后续驱动国(guó)内经济增长的线索，大概(gài)率来自于消费回暖和(hé)产(chǎn)业升级两条主线(xiàn)。

　　一是，一季度居(jū)民收入向上修复，消费倾(qīng)向明显回(huí)升，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)疫情期间水平(píng)，同时信贷数(shù)据(jù)指向居(jū)民“去杠杆”势头缓和(hé)，未来消(xiāo)费回暖的确定(dìng)性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等(děng)服务消(xiāo)费有(yǒu)望(wàng)持续修复，家电、家具、纺服等与出行及地产后周期(qī)相关的可选(xuǎn)消费也有望进(jìn)一步(bù)回暖。

　　二是，产业升(shēng)级路(lù)径(jìng)驱(qū)动下，汽车和“新三样(yàng)”产品出口优势增强(qiáng)，有望维(wéi)持出口韧(rèn)性；随着下(xià)游消(xiāo)费稳步(bù)修复(fù)、二季(jì)度PPI同比触底回升，制造业企业盈利(lì)有望向上修复(fù)，企(qǐ)业将从主动去库逐步转向被动去库、主(zhǔ)动补库，设备投资需求有望(wàng)改善，推(tuī)动中游装备(bèi)制造景气度维(wéi)持高位。

　　风险(xiǎn)提示(shì)：国(guó)内经(jīng)济(jì)恢复力度不及预期；海外需求超预期(qī)回落。

　　一、节后消(xiāo)费降温(wēn)，带动CPI涨(zhǎng)幅(fú)明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一(yī)季度经济(jì)复苏(sū)的主因(yīn)

　　一季度我国GDP总(zǒng)量(liàng)实现(xiàn)超预(yù)期增长，指向疫后复苏背景下，国内经济企稳回升。但(dàn)不同于海外国家疫后复苏(sū)的规律，本轮国内疫后(hòu)复(fù)苏发生在外需回(huí)落、国(guó)内(nèi)经济转向高(gāo)质(zhì)量(liàng)发展、居民前期“去(qù)杠杆”的过程中，因此驱动疫(yì)后经济复(fù)苏的力量并不均衡，行业分化特征(zhēng)明显。因此，我们重点(diǎn)从行业层(céng)面，观测(cè)当前各行业景(jǐng)气度(dù)水平。

　　从(cóng)GDP不变(biàn)价观测各行业表现来看，今年(nián)一季度(dù)制(zhì)造业、交通运输业、房(fáng)地(dì)产业景气度明(míng)显提(tí)升，而建筑(zhù)业景气度回落(luò)，与年初出(chū)口数据(jù)好转(zhuǎn)、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资(zī)疲弱的(de)情(qíng)况相一致(zhì)。

　　我们以2019年为基(jī)期计算各年份的(de)复合增速，观察各行业增(zēng)加值变化。

　　今(jīn)年(nián)一季度(dù)第一(yī)产(chǎn)业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速(sù)为(wèi)3.6％，低(dī)于去年四季度的(de)4.9％，但仍高于2019年、2020年(nián)全年(nián)增速，与近(jìn)年来加(jiā)快建设(shè)农业强国，推进农(nóng)业农村现代化的(de)目标(biāo)有关。

　　今(jīn)年一(yī)季度第二产业增加值增(zēng)速(sù)升(shēng)至5.4％，高于(yú)去年四季度的4.4％。其中(zhōng)，制造(zào)业迎来较快复苏，增加值增速提升至(zhì)5.9％，高于(yú)去年(nián)四(sì)季(jì)度的4.7％，但低于2021年全年增速，与去年(nián)下半年之后外需转弱、居(jū)民(mín)商品消费恢(huī)复(fù)偏慢有关。而建筑(zhù)业景(jǐng)气(qì)度(dù)明显(xiǎn)回落，增加值增速回落(luò)至1.9％，低于(yú)去年四季度的3.1％，主(zhǔ)要(yào)受房(fáng)地产新开工拖(tuō)累。

　　今年(nián)一季度第三产业增加值增速(sù)小幅升至4.7％，略高(gāo)于去(qù)年四(sì)季度(dù)的4.6％，但相较(jiào)疫情(qíng)前仍(réng)存在产(chǎn)出缺(quē)口。其中，受益于(yú)居(jū)民出行活(huó)动恢复，交通运输、仓储和邮(yóu)政(zhèng)业增加(jiā)值增速明(míng)显(xiǎn)提升，自去年四季度的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年(nián)全年(nián)增(zēng)速；住宿(sù)和餐饮业(yè)增加(jiā)值增速小幅回升，尽管高于疫情三年来的平均增(zēng)速，但绝对(duì)水平不及(jí)2019年，指向供给水(shuǐ)平恢复较慢(màn)。而受(shòu)益于新(xīn)房和(hé)二手(shǒu)房销售回暖，今年一季(jì)度房地(dì)产业增加值(zhí)增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领(lǐng)域复苏分(fēn)化，中(zhōng)下游改善(shàn)幅度好(hǎo)于上(shàng)游

　　对于行业景气度的(de)观测，我们采用量（各行业工业增加(jiā)值(zhí)增速）与价格（各(gè)行(xíng)业工业品(pǐn)价格增速）分(fēn)别作(zuò)为(wèi)供(gōng)需的衡(héng)量(liàng)指标。主要选取(qǔ)28个主要行业自(zì)2019年(nián)以来的月度数据，首先(xiān)将各行业增加(jiā)值(zhí)增(zēng)速(sù)调(diào)整为以2019年为(wèi)基期的复合(hé)增速，其次计(jì)算(suàn)2019年-2023年(nián)3月，每月的增加值增(zēng)速和(hé)PPI增(zēng)速(sù)的(de)分位数(shù)水平，通过对比2022年12月和2023年3月的分位(wèi)数水平，捕捉其边际(jì)变化。

　　今年3月，制造业各行业景(jǐng)气度出现普遍回暖，多数从去(qù)年(nián)12月的“量价齐跌(diē)”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向经济复苏(sū)初期，供给端修复好于(yú)需求端，行业整体去库(kù)进(jìn)程(chéng)尚未结(jié)束。从行业(yè)景(jǐng)气度边际改善情况来看，下游消费(fèi)制造(zào)>；；；中(zhōng)游装备制造(zào)>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭行业景(jǐng)气度呈(chéng)现(xiàn)高位放(fàng)缓情(qíng)况。

　　下游消费(fèi)制(zhì)造(zào)行(xíng)业中，与出行、地产后周期相关(guān)的行业景气度最高，部分行(xíng)业步入“量价(jià)齐(qí)升(shēng)”阶段。今年3月，与居民外出消费相关的，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文(wén)教娱(yú)乐的量价分位数水平(píng)均处在高景(jǐng)气(qì)度区间，烟草(cǎo)、家具(jù)制(zhì)造行业也呈(chéng)现“量价齐升”的特征；食品制(zhì)造景气(qì)度有(yǒu)所回落(luò)，农副(fù)加(jiā)工行业表现为(wèi)“量价齐(qí)跌”，食品制造行业表现(xiàn)为“量升价跌(diē)”，二者(zhě)价格下跌主要与高库存水平有关，今(jīn)年2月，库存同比均处在2016年(nián)以来90％以上分(fēn)位数(shù)水(shuǐ)平；而(ér)随着防疫需求的降温，医药制造业(yè)景气度有(yǒu)所回(huí)落，表现为(wèi)“量跌价平”。

　　中游装备制(zhì)造业(yè)行业景气(qì)度居(jū)中，均(jūn)表现为“量升价跌”。一方(fāng)面(miàn)与原材料(liào)成本下(xià)跌有关，另一(yī)方(fāng)面，也与年(nián)初外需表现好于内需，部分行业仍在去库(kù)进程有关。其中，电气机(jī)械、专用设备、运输(shū)设备工业增(zēng)加值增(zēng)速(sù)改善幅度最(zuì)大(dà)，受益于(yú)国内(nèi)产(chǎn)业升级、出口优势带来(lái)的韧(rèn)性驱动；其次是汽车制造(zào)、金属(shǔ)制品，改善(shàn)幅度(dù)最(zuì)弱的是通(tōng)用设备(bèi)、电子设备，与房地产(chǎn)新开工强(qiáng)度(dù)较弱、消费电子行业周期性(xìng)走弱有关。

　　上游原材料加工行业景气(qì)度改善幅度(dù)偏弱，由于行业库存水(shuǐ)平偏高，多数行业(yè)仍受制于价格下(xià)跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。其中，有(yǒu)色金属行业(yè)生产端改善幅度最大，3月增加值增速位于2019年以来70％分(fēn)位数水平(píng)，但(dàn)受全(quán)球(qiú)大宗商品(pǐn)下行周期(qī)影响，价格依(yī)旧承压；随(suí)着年初建筑业(yè)施工回(huí)暖，相关的(de)黑色金属、非(fēi)金(jīn)属制品景气度提升，但由于(yú)库(kù)存水平偏高，价格仍处在下跌区(qū)间(jiān)，拖累(lèi)整体(tǐ)盈利(lì)水平；石化链条行(xíng)业生产水平普遍回暖，但分(fēn)位(wèi)数(shù)水平仍(réng)处在(zài)50％以下的景气度偏(piān)低区间，今(jīn)年由于能源危(wēi)机(jī)缓(huǎn)解(jiě)，产品(pǐn)价格相较(jiào)去年同期也出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤(méi)炭(tàn)开(kāi)采景气度(dù)仍处在高位，但出现边(biān)际放缓(huǎn)，生产及价格(gé)水(shuǐ)平同步回落。这与去年以来行业产能(néng)持(chí)续扩张(zhāng)有关(guān)，今年2月，煤炭开采产成品(pǐn)库存(cún)同比处在(zài)2016年以来94％分(fēn)位(wèi)数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动下一阶(jiē)段经济复苏的主线

　　一季度(dù)，国内(nèi)经济(jì)复苏主要受益于疫(yì)后复(fù)苏红(hóng)利。一方面，消费场景(jǐng)恢复(fù)后，出行类消(xiāo)费快速复苏(sū)，前期积压的购房、服务(wù)性需求(qiú)得以(yǐ)释(shì)放；另(lìng)一方面(miàn)，国(guó)内复(fù)工复产加快推进(jìn)，保证供给(gěi)端的(de)快速(sù)恢复，是推动(dòng)年(nián)初出口数(shù)据好转的(de)重要原因。

　　进(jìn)入3月(yuè)，经济复(fù)苏节奏有所放(fàng)缓，指(zhǐ)向(xiàng)疫后(hòu)红利释放效果转(zhuǎn)弱(ruò)，随着未来(lái)海外(wài)总需求回(huí)落的预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，后续驱动(dòng)国内经济增(zēng)长(zhǎng)的线(xiàn)索，大概率来自于消费回暖和产业升级两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一(yī)是(shì)，随着居(jū)民收入提升和消费意(yì)愿改善(shàn)，未来消费回暖的确定性进(jìn)一步(bù)增强，交通、住宿(sù)、餐饮(yǐn)、娱乐等服务(wù)消费，以及家电、家(jiā)具、纺服等可选消费景(jǐng)气度(dù)均有望(wàng)提(tí)升。

　　从(cóng)一季(jì)度居民收入和消费数(shù)据看(kàn)，居民(mín)收入增速提(tí)升，消费倾向开(kāi)始回升(shēng)，已经高于(yú)2020-2022年，但尚(shàng)未(wèi)修(xiū)复至疫情前水平。以2019年为基(jī)期的复合增速看，今年一(yī)季度，全国居(jū)民(mín)人均可支配(pèi)收入增速提升至(zhì)6.4％，高于去年四季(jì)度的5.6％，居民人均消费支出(chū)增速(sù)提升(shēng)至5.0％，高于去年(nián)四季度的3.0％。一季度居(jū)民平均消(xiāo)费倾(qīng)向(xiàng)为62.0％，已经(jīng)高(gāo)于(yú)2020-2022年(nián)同期均值60.9％，但距离2019年同(tóng)期的65.2％仍有一定差(chà)距。未来随着服务业恢复持(chí)续(xù)向(xiàng)好(hǎo)，有望带动(dòng)相关就业岗位加快(kuài)恢复(fù)，进一步提(tí)振(zhèn)居(jū)民消费意愿(yuàn)。

　　从居民(mín)存贷款数据看，居民储(chǔ)蓄意愿(yuàn)有所减弱，消费和投资信心正在(zài)筑底(dǐ)。今年以来(lái)，居民储蓄(xù)意愿有(yǒu)所减(jiǎn)弱，“去杠(gāng)杆”势头(tóu)缓(huǎn)和。从存款数(shù)据看(kàn)，3月居民新增存(cún)款同比增量(liàng)降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的(de)同比(bǐ)增量均值，也低于(yú)2022年6617亿元(yuán)的月均同比(bǐ)增量(liàng)。从贷款数据看，3月(yuè)居民部门新增净融资同比(bǐ)多增4859亿元，其中，短期信贷(dài)同(tóng)比(bǐ)多增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿(yì)元。居民部门(mén)新(xīn)增净融(róng)资连(lián)续2个月(yuè)维(wéi)持同比(bǐ)扩(kuò)张，指向居民预期可能正在筑(zhù)底，“去杠杆”势(shì)头开始放缓。今年第一季度城镇储户问(wèn)卷调查结果显(xiǎn)示(shì)，倾向于“更多储(chǔ)蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上(shàng)季度减(jiǎn)少3.8个百分(fēn)点；倾向(xiàng)于“更多消费”和“更(gèng)多投(tóu)资”的居民分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高于上季度(dù)的(de)22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居(jū)民储(chǔ)蓄(xù)意愿降(jiàng)低、消费(fèi)和投资意愿提升。

　　二是(shì)，产业升级路径驱动下，汽车和“新(xīn)三样”产品出口优势(shì)增强，以及相关行(xíng)业设备投资更新，有望(wàng)推动中(zhōng)游装备制造(zào)景气(qì)度维持高(gāo)位。

　　一方面，今年(nián)一(yī)季度(dù)国内出口数据回暖，除与欧美供(gōng)需缺口短(duǎn)期走阔、国内复工复(fù)产加快推(tuī)进外(wài)，也受益于RCEP政策红利(lì)持续释(shì)放，以及汽车和“新(xīn)三(sān)样”产品(pǐn)出(chū)口优势增强。今年在海(hǎi)外总需求回落背景下，我国与RCEP国家贸易(yì)往来加(jiā)强、以及新能源(yuán)产(chǎn)品优势强(qiáng)化，有望维持装备制造(zào)领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈(yíng)利(lì)下滑(huá)和库存(cún)高位，对制造业投(tóu)资(zī)扩产造成一定(dìng)压力。但随着下游消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触(chù)底回升，制造业企业盈利有(yǒu)望向上修复。目(mù)前看(kàn)，电气机械等装(zhuāng)备制造业去(qù)库进程已(yǐ)进入下半场，今年(nián)1-2月专用设备、通用(yòng)设备产(chǎn)成品库存增速呈现触底反弹。随着需求回暖、盈利修(xiū)复(fù)，企业将从主动去库逐步转向(xiàng)被动去库、主动补(bǔ)库，设(shè)备投资(zī)需求将随之(zhī)提升。

　　二、海(hǎi)外观察(chá)

　　2.1金融(róng)与流动性数据(jù)：各国国债收(shōu)益率多(duō)数(shù)上行

　　美国10年期国(guó)债(zhài)收(shōu)益率上(shàng)行。本周（截至4月21日）美国10年期(qī)国债收(shōu)益(yì)率3.57％，较(jiào)上周末上行5BP，其(qí)中通胀预(yù)期较上周下行(xíng)2BP，实际收益(yì)率1.29％，较(jiào)上周末上升(shēng)7BP。法国(guó)10年期国债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率(lǜ)较上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年(nián)期国债收(shōu)益(yì)率(lǜ)较(jiào)上周末(mò)上行2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日），英国10年期国债收益率较上(shàng)周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益率(lǜ)利差收窄(zhǎi)。本周美国10年(nián)期和2年期国债期(qī)限(xiàn)利差为(wèi)-0.60％，较(jiào)上周(zhōu)下行4BP。美(měi)国(guó)AAA级企业期(qī)权调整利差较上周末持平(píng)为0.55％，美国高收益债(zhài)期权调整(zhěng)利差较上周末上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日(rì)）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球股市涨跌分化，大宗商品价格普跌

　　全球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌分化。本(běn)周（4月17日至4月21日(rì)），欧(ōu)洲股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌(diē)，标普500、道(dào)琼斯工业指数、纳斯(sī)达克指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国综(zōng)合指数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格(gé)普跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大宗商品(pǐn)价格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布(bù)油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧加息步(bù)伐(fá)或将(jiāng)继续

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮(pí)书公布，显示近(jìn)几(jǐ)周(zhōu)美国经济(jì)增长(zhǎng)陷入停滞，通胀和招聘活动放缓，信(xìn)贷渠道变窄(zhǎi)。褐(hè)皮书称，最近几周(zhōu)美国总体经济活动(dòng)几乎没(méi)有(yǒu)变(biàn)化，几个辖区指出在不(bù)确定性增加和对流动性的担忧(yōu)加剧之际，银(yín)行收紧了(le)贷(dài)款标(biāo)准。近期美国总体物价水平温和上升，但价格上涨速度或有(yǒu)所放缓。

　　美联(lián)储官员(yuán)表示为应(yīng)对高(gāo)通(tōng)胀，加(jiā)息(xī)步伐或将继续。4月21日(rì)，美联储哈克称，需要进一(yī)步收紧政策(cè)来(lái)应对高(gāo)通(tōng)胀，加息结束后美联储(chǔ)将(jiāng)需要在一段(duàn)时(shí)间内维持(chí)利率稳定。同(tóng)日(rì)美联储梅斯(sī)特表(biǎo)示，预计今年货币政策将需要进一(yī)步进入限制性(xìng)区域，终端利(lì)率或将(jiāng)高于5％，具体(tǐ)取决于经济(jì)和金融形势(shì)的发展(zhǎn)。

　　欧(ōu)洲(zhōu)央行货币政策(cè)会议纪要公(gōng)布，绝大多数(shù)委员同(tóng)意(yì)将利率上调50个基点。4月20日(rì)公布的欧洲(zhōu)央行会议纪要显示，货币政(zhèng)策在降(jiàng)低通(tōng)胀方(fāng)面仍有一段路要走(zǒu)，一些委员认为整体而言通胀风险倾(qīng)向于上行。金融市场紧张局(jú)势被视为经济和通胀前景重大不确定性的来源。然而(ér)除非形势显著恶化，否则金(jīn)融市(shì)场(chǎng)的紧(jǐn)张(zhāng)局势不(bù)太可能从根本上改(gǎi)变欧洲央(yāng)行(xíng)管(guǎn)理委员会对通胀前景的评估(gū)。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲(zhōu)“芯片法(fǎ)案”落(luò)地；美财(cái)长耶伦强调美(měi)国“国家安全”

　　4月18日(rì)，欧洲理事(shì)会和(hé)欧洲(zhōu)议会通过了一项临时(shí)政治协议(yì)，就涉(shè)及430亿欧元(yuán)补贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一致。法案目标是到2030年，欧盟(méng)拟动用(yòng)430亿欧元资金(jīn)提振半导体行(xíng)业(yè)，以将(jiāng)欧盟(méng)占全球半导体制造市(shì)场(chǎng)的份额从10％提升至至少(shǎo)20％；大幅提升(shēng)芯片(piàn)制造工艺(yì)，建立欧盟(méng)的半导体供(gōng)应链，并与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美(měi)国众议(yì)院议长(zhǎng)麦卡锡表示，正在推出一份债务(wù)上限相(xiāng)关立法措(cuò)施。白宫需(xū)要开(kāi)始就(jiù)债务上限进(jìn)行谈(tán)判；众议院共和党希(xī)望(wàng)提高(gāo)债务上限并削减支出；正在(zài)推出(chū)一份债务上(shàng)限相关立法措施；债(zhài)务法(fǎ)案将(jiāng)设法(fǎ)收回(huí)未使用的防疫资金用于(yú)日(rì)常(cháng)开支；法案将减(jiǎn)少对国税局的(de)拨款(kuǎn)，并结束(shù)绿色产业(yè)补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国(guó)财政部(bù)长(zhǎng)耶伦(lún)就中美关系发表讲话，表明美国(guó)无(wú)意与中国脱钩，但(dàn)未来仍将强调(diào)“国家安(ān)全”。耶伦(lún)宣称，任何与中国脱钩的努力都将是“灾难(nán)性的”，美国寻(xún)求与中(zhōng)国(guó)建(jiàn)立“建设性和公平(píng)的经济关(guān)系”。但“当美国(guó)利益受到威胁时”，美国将坚定地捍卫国家安(ān)全，即使(shǐ)以(yǐ)牺牲中美关系为代价。在国际关(guān)系中，耶伦表示美中两国(guó)有必要(yào)“坦诚讨论棘手问题”，比如(rú)帮助面临债务问题的新兴市场和(hé)发展中国家等(děng)。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比上涨

　　原油价格环比上涨，环比由(yóu)负转正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正(zhèng)为本(běn)月的(de)10.06％，最新月度均价为(wèi)80.75美元/桶。布伦特原油价格(gé)环(huán)比上涨7.14％，环比由(yóu)负转正(zhèng)，由上月(yuè)的-5.18％转(zhuǎn)正为本(běn)月的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下降。2023年4月以(yǐ)来(lái)，铜(tóng)价环(huán)比上(shàng)涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降幅相对上(shàng)月扩大44.13个百(bǎi)分点。铝价环比上(shàng)涨(zhǎng)2.25％，环(huán)比由(yóu)负转正，由上(shàng)月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅(fú)缩(suō)窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥(ní)价格指数环(huán)比(bǐ)上升，螺纹钢(gāng)价格环(huán)比下跌(diē)，库存同比下降

　　水(shuǐ)泥价格(gé)指数环比(bǐ)上(shàng)升。4月以来，全国水泥价格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百分点。华北、东北、华(huá)东、中南、西北以(yǐ)及西南(nán)各区价格指数(shù)环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降，钢坯库存同(tóng)比上涨(zhǎng)。2023年4月以来(lái)，螺纹钢(gāng)价格环(huán)比由(yóu)正转负(fù)，环比(bǐ)由上(shàng)月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹钢(gāng)库(kù)存同(tóng)比(bǐ)下降(jiàng)15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩(suō)窄3.26个百(bǎi)分点。钢(gāng)坯库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下游：商(shāng)品房成交面积增(zēng)幅缩窄，猪价菜价下跌，水果(guǒ)价格(gé)上涨

　　商品房成交面积增幅缩(suō)窄(zhǎi)。2023年(nián)4月(yuè)以来，商(shāng)品房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个百分点。其(qí)中(zhōng)，一线、二线、三线城市商品(pǐn)房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度(dù)分(fēn)别为(wèi)36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点。

　　土地(dì)成(chéng)交(jiāo)面积跌幅(fú)收窄。2023年(nián)4月以来，百城土地供应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成交面积同比增速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价(jià)率(lǜ)为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格(gé)下跌，水果价格上涨。2023年4月以来，猪肉(ròu)价格环(huán)比下跌(diē)5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌(diē)幅相对上月扩(kuò)大(dà)2.6个(gè)百(bǎi)分点。蔬(shū)菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百(bǎi)分点(diǎn)。水果(guǒ)价(jià)格环比(bǐ)上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个百分(fēn)点。

　　乘(chéng)用车日均零售销(xiāo)量增(zēng)幅扩大。4月以来，乘(chéng)用车日均零(líng)售销量(liàng)同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点(diǎn)。批(pī)发销量同比增加15.64％，增幅扩(kuò)大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动性：货币市场(chǎng)利率趋势分化，国(guó)债(zhài)利(lì)率普遍下(xià)行(xíng)

　　货币(bì)市场利率趋势分化，国债(zhài)利率普遍下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较上月末(mò)下行(xíng)36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上(shàng)行(xíng)46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十(shí)年期国债(zhài)利率(lǜ)较上月末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利率(lǜ)较(jiào)上月末下(xià)行3bp至(zhì)2.7％。十年期(qī)AAA+企业(yè)债利率较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提(tí)振消费持续回升的动力；国(guó)资委强(qiáng)调(diào)着力发展战略性新兴产业

　　4月19日，国家发(fā)展改革(gé)委(wěi)举行(xíng)4月份(fèn)新闻发布会(huì)，强调要提振消(xiāo)费持(chí)续(xù)回(huí)升的动力。接下来将重点(diǎn)做(zuò)好四方面工作：一是，研(yán)究起草关于恢复和扩大消费的(de)政策文件，围绕大宗消费、服务消费、农村消费等重点(diǎn)领域；二是，下大力(lì)气稳定汽车(chē)消费，大力推动新能源汽(qì)车(chē)下乡；三是(shì)，会同有(yǒu)关方(fāng)面优化(huà)就业、收入(rù)分配(pèi)和消费全链条良性循(xún)环(huán)促进机制；四是，研究(jiū)制定关于营(yíng)造放心消(xiāo)费环境(jìng)的政策文件。

　　4月19日，国资委(wěi)党委召开扩大会(huì)议，强调推(tuī)动国资央企着力发展实体经济特别是战略性新兴产(chǎn)业。会议认(rèn)为，要更(gèng)好推动(dòng)国资央企在中国式(shì)现代化新征程中(zhōng)走在前(qián)列，着(zhe)力提升科(kē)技(jì)自(zì)立自强水平，提升(shēng)自主创新能力；着力发展实体(tǐ)经济(jì)特(tè)别(bié)是(shì)战略性新兴产业，加(jiā)快推进现代(dài)化产业体系建设；抓好新一(yī)轮国企改革深化提升行(xíng)动组织实施，高水平参(cān)与共建“一(yī)带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信(xìn)部举办发布会(huì)介绍一季(jì)度工业(yè)和信息(xī)化发展状况，表示下一步将制定实施重(zhòng)点行业稳增长(zhǎng)的工作方案。一是营(yíng)造良好产业(yè)发展环境，落实落细稳增长政策举措，抓实抓细部省(shěng)协作、部(bù)门协同；二是推(tuī)动出口保稳提质，加大对制造业(yè)外(wài)贸企业的支持力度，配合有关部门(mén)落(luò)实好稳外贸(mào)政(zhèng)策举措；三是促(cù)进内需加快恢复(fù)，以高质量供(gōng)给促进消费；四是持续增(zēng)强(qiáng)发展动能(néng)，加快战略性新兴产业的创新发(fā)展。

　　四、财经日历(lì)

　　五、风(fēng)险提示

　　国内(nèi)经济(jì)恢复力度不及预(yù)期；海外需(xū)求超预期(qī)回(huí)落。

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