金(jīn)融界(jiè)5月27日消息(xī) 近日因为昆明国资委的一封(fēng)声明，让城投债(zhài)成为关注的焦点(diǎn)，当前地方债的规模(mó)和(hé)地方政府的(de)偿(cháng)债能(néng)力已(yǐ)经越来越被重视。如何如(rú)何处置(zhì)地(dì)方债务？

　　中泰证券(quàn)首席经济学家(jiā)李迅(xùn)雷发文称，地方(fāng)债包括地方一般债(zhài)、专项债(zhài)和包括城投债在内(nèi)的各种隐形(xíng)债，其规模究竟有维多利亚的秘密什么档次，维多利亚的秘密算什么档次(yǒu)多大，尚有争议(yì)，但增长(zhǎng)迅猛。包括银行、保(bǎo)险、基金等在内的(de)机构(gòu)投资(zī)者是地方(fāng)债(zhài)的主要(yào)持有者，他们普遍担心的还(hái)是城投债务、非标等地方政府隐形债风(fēng)险。例如，近期贵(guì)州省政府发展研究中心(xīn)提出，“化(huà)债工作推进异常(cháng)艰难(nán)，仅依靠自身能力已(yǐ)无法得(dé)到有效解决。”

　　在李迅雷看来(lái)，在(zài)土地(dì)财政缩水的背景(jǐng)下，地方(fāng)政府(fǔ)的财权与(yǔ)事(shì)权不匹配问题又凸(tū)显出(chū)来(lái)。在(zài)我国政府杠杆率水平并(bìng)不(bù)算高的前提下，我国地方政府的杠杆率水平(píng)确实够(gòu)高了。需要调(diào)整(zhěng)中央和地方之间债(zhài)务余额(é)的比例关系。“今后应加大中央(yāng)政府的发债规模，为地方经济减负(fù)。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷认(rèn)为，在当(dāng)前中国经济转型的关键阶段(duàn)，维护地(dì)方政(zhèng)府的(de)信用(yòng)，防(fáng)范区(qū)域(yù)性(xìng)金融风险显得(dé)尤(yóu)为重要(yào)，故在城投公司还没有与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷建议(yì)给予困(kùn)难省份一定(dìng)的“托底”支持，在政策上(shàng)大力度支持地方政府“化债(zhài)”。如帮助(zhù)地方政府(fǔ)（如(rú)城(chéng)投(tóu)公司的借新(xīn)还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债务期限（非债(zhài)券类债(zhài)务展期，如遵(zūn)义道(dào)桥实(shí)践银(yín)行贷款(kuǎn)展期(qī)），通过政策性银行(xíng)或商(shāng)业银行(xíng)的低息资金来降低债务成本，让债务(wù)更加容(róng)易滚(gǔn)续。

　　李迅雷还建议，中央政(zhèng)策上支持地方(fāng)政(zhèng)府通(tōng)过出让国(guó)有资产来(lái)偿债。他表示(shì)这类典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次公告(gào)无偿(cháng)划转上(shàng)市(shì)公(gōng)司(sī)共计1亿股(gǔ)股份(fèn)（合计占贵州(zhōu)茅台(tái)总(zǒng)股(gǔ)本8％，按(àn)当时(shí)市(shì)价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来源李(lǐ)迅雷金(jīn)融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地(dì)方债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城(chéng)投有息(xī)债务54.1万亿(yì)元

　　城投平(píng)台(tái)成(chéng)为地(dì)方债务主(zhǔ)要体(tǐ)现形式

　　城投债是(shì)指城投企业公开发行的公司债券和(hé)中期票(piào)据。按照新预(yù)算法、“43号文”出台明确城投债(zhài)与地方政(zhèng)府信用脱钩，城投公司(sī)定位由(yóu)地方(fāng)政府投融资机构转变为市场化运营主体，地方(fāng)政府不再(zài)对城投债兜(dōu)底(dǐ)。但实际上市场仍然(rán)把城投(tóu)债看作由地方政(zhèng)府背书(shū)的高(gāo)信用(yòng)等级债(zhài)券。

　　因此城投公司(sī)通常都是(shì)地(dì)方政府下设的投融(róng)资机构(gòu)，很难完(wán)全独立成为与政府无关(guān)的(de)纯市场(chǎng)化的企业。城投(tóu)的债务主要(yào)包括向(xiàng)银(yín)行借款和发行债(zhài)券融资这两种(zhǒng)方式，以(yǐ)前一种方式(shì)为主，但后一种(zhǒng)债权融资的规模也不小，到2022年末，余额估计在13万亿(yì)元以上(shàng)。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全(quán)国城投有息债务(wù)快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年末(mò)，全国城(chéng)投有(yǒu)息(xī)债务为(wèi)54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万(wàn)亿元增长了7倍以上。

城投平台发债余(yú)额的增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城(chéng)投(tóu)平台实际上已(yǐ)经成为地方债务的主要(yào)体现(xiàn)形式，规模明显超过地(dì)方政府(fǔ)的(de)一般(bān)债和专项(xiàng)债之(zhī)和。城(chéng)投平台中，如今，城(chéng)投平台的债券(quàn)余额(é)大约(yuē)为(wèi)13.8万亿元，迄今并无违(wéi)约案(àn)例，说明(míng)城投债仍属于地方政(zhèng)府背书(shū)的高等级信用债。但是(shì)，城投平台的非(fēi)标(biāo)违约(yuē)情况(kuàng)时有发(fā)生，银行贷款展期、调(diào)整还贷方式的(de)也比较多。

　　地方(fāng)政府应确(què)保城投债按时兑付，不能轻(qīng)易违(wéi)约(yuē)

　　当(dāng)前市(shì)场对地方(fāng)政府(fǔ)债务增长和财政收入增速(sù)下降甚至负增长(zhǎng)的现象普遍担心，尤其对财力(lì)偏(piān)弱的东北、中西部(bù)省份，城投债的收益率普遍(biàn)高于东部发达省市。2022年(nián)13个省土(tǔ)地(dì)出让(ràng)金对政府债务利息(xī)覆(fù)盖程度不足100％（2021年(nián)只(zhǐ)有5个），扣除城(chéng)投拿(ná)地(dì)之后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南省乃至全(quán)国的信(xìn)用债市(shì)场都造成负面冲击，信(xìn)用分层现象加剧，部分经济偏弱区域被边(biān)缘化。例如青海、云南和(hé)天津(jīn)等近几年融资(zī)成(chéng)本仍在(zài)上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然(rán)2020年以来融资成本(běn)有所下(xià)降，但整体降幅相较(jiào)全国更小。辽宁(níng)、广(guǎng)西、吉林(lín)、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权平均票(piào)面利(lì)率降幅也明显(xiǎn)不如全国。

　　当前在(zài)经济复苏不及预(yù)期的背景下，投资(zī)者的风险(xiǎn)偏好明显下降。为此(cǐ)，地方政府应该确(què)保(bǎo)城投债的按时兑付。因为违约(yuē)不仅不能(néng)解决债务(wù)问题，反而会恶化区域信(xìn)用(yòng)环境，导(dǎo)致地方(fāng)国(guó)企(qǐ)融资难、融资贵。从未来区(qū)域经济发展的角度看，政府部门仍需要持续举债来实现(xiàn)经济(jì)平(píng)稳增长，需要保持政府信用，不能(néng)轻(qīng)易违(wéi)约。

　　建议中央大力度支持地(dì)方政府(fǔ)“化(huà)债”

　　因此，当前迫(pò)切需要增强城投债权人的持有信心，首先要确(què)保(bǎo)城(chéng)投债不(bù)违约(yuē)，这就意味着城投公司(sī)能够具备(bèi)低成本的借(jiè)新(xīn)还旧能力(lì)。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子(zi)谁家抱”，意味着对地(dì)方(fāng)债不兜(dōu)底(dǐ)，但建议给(gěi)予困难(nán)省份一定(dìng)的“托底(dǐ)”支持，即在(zài)政策上大力度支持地方政府“化债(zhài)”，如帮助(zhù)地(dì)方政府(fǔ)（如城(chéng)投公(gōng)司的(de)借新还旧）降低债务(wù)成本、拉长债务期限（非(fēi)债券类债(zhài)务展期，如遵义道(dào)桥实践银(yín)行(xíng)贷款展期），通(tōng)过政策性银行或商业银行的(de)低息(xī)资(zī)金来降低债务成本，让债务更加(jiā)容易滚(gǔn)续(xù)。

　　此外，对(duì)于地(dì)方政府可否通(tōng)过出让国有资产来偿债方面，也希望中(zhōng)央给予政(zhèng)策上的支持。因(yīn)为(wèi)今(jīn)年3月1日(rì)，国资(zī)委(wěi)在对政协十三届全国委员会第五次会议(yì)第(dì)00503号提案的(de)答复中表示，将适时出台制度规(guī)定及操作(zuò)细(xì)则，探(tàn)索国有权益份(fèn)额规范化退出的有(yǒu)效方(fāng)式和(hé)途径，充分发挥有限(xiàn)合伙(huǒ)企业的优势，助力国有企(qǐ)业创新(xīn)发展。

　　通过出让国有企业(yè)股权获得收入偿还债务，典型案例为“茅台化债”：维多利亚的秘密什么档次，维多利亚的秘密算什么档次2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无偿(cháng)划转上(shàng)市公司(sī)共计1亿股股份（合计占贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市价计(jì)量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经济转型的关键(jiàn)阶段，维护地方政府的(de)信用，防范区域性(xìng)金(jīn)融风险显得尤(yóu)为重要，故(gù)在城投公司还没(méi)有与政府部门完全“脱钩(gōu)”之前，城投债的“信仰”仍(réng)需要保(bǎo)持。

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