5月13日，年内首(shǒu)只央企主题(tí)ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购申(shēn)请份额(é)总额(é)超(chāo)过20亿份发行(xíng)上限(xiàn)，将启(qǐ)动比例配售(shòu)。这则小公告体现出市场(chǎng)对这(zhè)一“中(zhōng)特估(gū)”主题的追(zhuī)捧(pěng)力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中(zhōng)特估(gū)”的(de)行情(qíng)，市场关(guān)注(zhù)度(dù)非常(cháng)高，5月15日首批3只央(yāng)企回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估”行(xíng)情(qíng)的(de)催化剂。实际上，早在去年底及(jí)今年一季度，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情(qíng)绪(xù)面、估值(zhí)方式等(děng)问(wèn)题成(chéng)为市场关注焦点(diǎn)，中国基金报(bào)采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估(gū)”主题积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配(pèi)售”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续(xù)有多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基金发行，市场对此(cǐ)充(chōng)满(mǎn)期待(dài)，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪央企科技引领(lǐng)、央(yāng)企(qǐ)现代(dài)能源等ETF也将获批发(fā)行，更(gèng)有扎堆上报的(de)央国企基金在排队入市。

　　这些或(huò)成(chéng)为这一波“中特估”行情(qíng)的催(cuī)化(huà)剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成催化因素的，近(jìn)期银行股大涨的一个催化因素就是(shì)积(jī)极推(tuī)介相(xiāng)关(guān)央企ETF的发(fā)行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主题基金的申(shēn)报(bào)发(fā)行，我认为确实会(huì)成为引爆行情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都(dōu)在(zài)向好，下半年(nián)，中特估有可能(néng)独(dú)领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数与(yǔ)量化投(tóu)资部(bù)基(jī)金经理杨振建就(jiù)表示，近期密集申报的国(guó)央企主题(tí)基金主要(yào)涉(shè)及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主题(tí)，这(zhè)样的布(bù)局可以更好支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进一步上涨(zhǎng)的催化(huà)剂。去(qù)年以来公募基(jī)金发行整(zhěng)体(tǐ)平淡，近期多(duō)只国央企(qǐ)主题基金申报和发行，行(xíng)情火(huǒ)热下将为市场带来增(zēng)量(liàng)资金，有(yǒu)望推(tuī)动进(jìn)一步上涨。”杨振(zhèn)建进(jìn)一步表(biǎo)示(shì)。

　　此外，银(等不及了在车上就弄到了高c，在车上迫不及待yín)华(huá)基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅(shuài)认为，公(gōng)募基金积极布局央国企主题基金，一方面(miàn)是(shì)因为新一轮深化国企改革(gé)的(de)大幕将拉(lā)开(kāi)，叠(dié)加“中(zhōng)特(tè)估”概念，央国(guó)企上市公司的投资价(jià)值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰(fēng)富的工具以参与到央国企投资。另一方面是落实公募基金(jīn)行业高质(zhì)量发展的要求，引导更多资金参与央(yāng)国企改革(gé)，更好发(fā)挥公募基金服务资(zī)本市场(chǎng)改革、服(fú)务实体经济和国家战(zhàn)略的作用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示，未来(lái)央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标的和板(bǎn)块带来增量资金(jīn)，提升交易(yì)活跃(yuè)度，有(yǒu)望成为中(zhōng)特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构(gòu)性行(xíng)情(qíng)明显(xiǎn)，中特估和人工(gōng)智能成为两大明显的主线，而新能源(yuán)等(děng)前期热(rè)门(mén)赛道股(gǔ)冷却，在(zài)此背景下，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理(lǐ)章恒直言，自(zì)己目前重点关(guān)注三(sān)大(dà)行业，火电、券(quàn)商、军工(gōng)，这三大行业主要是央企或地(dì)方国资所在的行业(yè)，民营企业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业(yè)本身基本面(miàn)在今年会有重大(dà)的向上(shàng)变(biàn)化的机会，比如火电(diàn)，会受益于(yú)煤炭价格的下跌(diē)，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券商，会(huì)受益于今(jīn)年(nián)市场成(chéng)交量的放(fàng)大(dà)，盈利大幅增长等。同时(shí)，随着国有企业改革(gé)的(de)推进(jìn)，大概率这些企(qǐ)业会进入一个提质增效、释放业绩(jì)的过(guò)程。”章恒表(biǎo)示(shì)，中特(tè)估是过去5年10年(nián)改革的成果，是非常基(jī)本面的，和他过去1至2年研究投资思(sī)路也(yě)非(fēi)常吻合，为在(zài)下(xià)半(bàn)年抓住(zhù)这波(bō)中(zhōng)特估的投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重(zhòng)视中特估的投资机会(huì)，判断中特(tè)估(gū)的机会(huì)未(wèi)来三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基金经理何(hé)龙表示，第一阶段也(yě)就是今年以数字经济(jì)和“一带一路(lù)”的主题普涨性(xìng)机会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率极(jí)高的品种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第(dì)二阶段是未(wèi)来两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基于顶层(céng)设计对国央(yāng)经营管理价(jià)值导向(xiàng)变(biàn)化，我(wǒ)们判(pàn)断经营成果随之改变(biàn)是一个慢变量(liàng)，会(huì)在未来两年体现在每一个(gè)央(yāng)国企的报表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司(sī)经营层面可能发生显著(zhù)正向变化(huà)的(de)个股提前进行布局(jú)，比如医(yī)药和消费等行(xíng)业(yè)。

　　其实一(yī)季报已经(jīng)显露(lù)出不少基金(jīn)在行(xíng)动。国金(jīn)证券研究所数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年年报前(qián)十大重仓(cāng)股股票池中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而(ér)2023年(nián)一季报披露(lù)的持仓中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏(piān)股主动型基金持(chí)有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概(gài)念股在偏股主动(dòng)型基金的持(chí)仓中(zhōng)，占(zhàn)比(bǐ)明(míng)显提高(gāo)。上述数(shù)据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计(jì)了各基金主动(dòng)加(jiā)仓“中特估(gū)”概(gài)念股的市值(zhí)占2022年(nián)末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动加仓了“中(zhōng)特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特(tè)估(gū)”概念股，但在一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数(shù)据统(tǒng)计也显(xiǎn)示(shì)，一季(jì)度主动偏股(gǔ)型公募基金对港(gǎng)股央国企的持(chí)股市(shì)值比重达到2019年以来的(de)新(xīn)高，港股央(yāng)国企(qǐ)持股总市值占(zhàn)港(gǎng)股持股总(zǒng)市值的比重(zhòng)由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可(kě)以说中国特(tè)色估值(zhí)体系，正(zhèng)深刻(kè)影响基(jī)金公(gōng)司的投研，落实到日常的投研流程和(hé)实践之中，不(bù)少基金公司(sī)在加大(dà)投研力量，更(gèng)有专门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会(huì)基金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙就介(jiè)绍，一方面，从顶(dǐng)层(céng)设计改变研究员过去对国央企的固定思维，需要实地(dì)考察国央(yāng)企，并且需(xū)要利用当前国央企愿意交流的契机，多花精(jīng)力(lì)去进行(xíng)跟踪发(fā)现变化。

　　另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，融通基金在行(xíng)动上(shàng)，要(yào)求(qiú)研究(jiū)员将自己所覆盖行业(yè)的所有国央企构建专门(mén)的股票库，并进(jìn)行(xíng)长期跟(gēn)踪，包括考察其实地调研(yán)的的成果，了解国央企经营思(sī)路和财务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的(de)，银华(huá)基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认识(shí)”上(shàng)的重视。他表示，通(tōng)过深入学(xué)习，对“中特(tè)估”有了(le)更深(shēn)刻(kè)的认识：首先要认识(shí)市场体制机(jī)制、行业产业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发展能力等方(fāng)面所体(tǐ)现的鲜明中(zhōng)国元(yuán)素(sù)和发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是在此(cǐ)基础上构(gòu)建(jiàn)的(de)具有时代特征(zhēng)和中(zhōng)国特色、符合国(guó)家战略导向的估值体系，而不是简单(dān)套用国外的传(chuán)统(tǒng)估值模型。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一种新的提法(fǎ)，但是这个概念所涉及到的行业(yè)和公司，一直(zhí)在发(fā)生的变(biàn)化。”万家基金(jīn)经(jīng)理章恒表示，万(wàn)家基金一直非常(cháng)关注传(chuán)统产业的变化，诸如(rú)煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领域，因此也是一(yī)定能够抓住中特(tè)估(gū)这波行情的机会的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在(zài)增加相关行业的研(yán)究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基(jī)金(jīn)首席经济学家魏凤春表(biǎo)示(shì)，积(jī)极践行(xíng)中国(guó)特色的估值体(tǐ)系是资本(běn)市场(chǎng)使命，投资者需要(yào)学习领会并针(zhēn)对原有的估值体系进行(xíng)改(gǎi)造(zào)，以(yǐ)等不及了在车上就弄到了高c，在车上迫不及待适应现(xiàn)实(shí)的需要。明(míng)确该(gāi)体系的框架是(shì)第一位的工作，合(hé)理设(shè)置指标(biāo)也非常重要，投资者的认可和实施是最终该(gāi)体(tǐ)系能否(fǒu)具备长期(q等不及了在车上就弄到了高c，在车上迫不及待ī)价值(zhí)的基础(chǔ)。不(bù)过，他也(yě)提醒，人为(wèi)的拔估(gū)值是很大的(de)认知误区，市场(chǎng)化(huà)认可是基(jī)本的常(cháng)识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价(jià)值与(yǔ)国家(jiā)战略价值(zhí)

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国民经(jīng)济的支柱，国企央企(qǐ)发(fā)展要符合国家战略发展(zhǎn)发向，更需要承(chéng)担社(shè)会公共责任等。而(ér)这(zhè)些都应该考虑进(jìn)估(gū)值(zhí)体系之中，也(yě)引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基(jī)金经(jīng)理认为(wèi)，对于国央(yāng)企(qǐ)的估(gū)值方式要充(chōng)分体现企业的(de)社会价值与国(guó)家战略价值，目前(qián)已经形成了初(chū)步的企业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企(qǐ)业(yè)承担社会价值(zhí)、符合国家(jiā)战略(lüè)发(fā)展的价值？首要任务就构建(jiàn)中国特(tè)色的价值评价体系(xì)，改(gǎi)变从以私人股东权益(yì)出发，现金流(liú)折现为(wèi)主要(yào)方法的(de)单(dān)一价值估(gū)值体(tǐ)系，转向(xiàng)社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体(tǐ)系(xì)，充分体现企业的社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国资委(wěi)指导国内团(tuán)队(duì)对于中国特色(sè)ESG披(pī)露与评价(jià)体系(xì)不断探索，结合国际通用规(guī)则(zé)，目前已经形成了初(chū)步的企业社会(huì)价(jià)值评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅(shuài)也认(rèn)为，“中特(tè)估”应(yīng)该是注重企业价值的可(kě)持续估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员(yuán)工和社(shè)会责任等(děng)要素对企业(yè)稳健成(chéng)长的重大(dà)意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续(xù)增(zēng)长的盈利、科技创(chuàng)新对(duì)提升企业内在价(jià)值(zhí)的积极作用，这样有(yǒu)利于提高(gāo)估值定价(jià)模型(xíng)的科学(xué)性和有(yǒu)效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策略构建等实(shí)务工作(zuò)中，都有成(chéng)熟的量(liàng)化指标可以使(shǐ)用(yòng)，包(bāo)括净(jìng)资产收益率、营(yíng)业现金比率、资产(chǎn)负债率、研(yán)发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细致(zhì)分析在估值思维、估值结论、估值判断上有变化(huà)，尤(yóu)其是估值的方法和(hé)指标上，他(tā)认为(wèi)其包(bāo)括(kuò)产业链上下(xià)游的衡量、全要素成本(běn)等(děng)，以及在纵(zòng)向和横向上的(de)研究(jiū)，强调(diào)政策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和(hé)可持续发展等各(gè)种因素与企业价值的(de)关系。这些因素(sù)在对估(gū)值结论和判断(duàn)的影响上，也使得中国(guó)特色的估值体系与(yǔ)传统的估(gū)值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还(hái)有估值结论和估(gū)值判断的变(biàn)化(huà)，都是为了(le)更(gèng)好地(dì)适应(yīng)中国的市场和经济特点，提供更精准、更(gèng)合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基(jī)金首席经济学家魏凤春直言(yán)，这需要(yào)在实(shí)践中进(jìn)行探索，目前尚没有公认的指标(biāo)可(kě)以使用。

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