金融界5月27日消(xiāo)息(xī) 近日因为昆(kūn)明国资(zī)委的一封(fēng)声明，让城投债成为关注的焦点(diǎn)，当前地(dì)方债的规模和地方政府的偿债能力已(yǐ)经(jīng)越(yuè)来越被重视。如何(hé)如何处置地(dì)方债(zhài)务？

　　中泰(tài)证券首席经(jīng)济学家李迅雷发(fā)文(wén)称，地方债包括地(dì)方一(yī)般债、专项债(zhài)和(hé)包括(kuò)城投债在内的各种隐形债，其规(guī)模究竟有多大，尚有争议，但(dàn)增长迅猛(měng)。包括银行、保险、基金等在(zài)内的机构(gòu)投资者是地方债的主要持有者，他们普遍担心(xīn)的还(hái)是城投债务(wù)、非(fēi)标等地方政府隐形债风险(xiǎn)。例如，近期(qī)贵州(zhōu)省(shěng)政府(fǔ)发展研究中心提出，“化债(zhài)工作推进异常艰难，仅依(yī)靠自身能力(lì)已无(wú)法得到有效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来，在土地财政缩(suō)水(shuǐ)的背景下，地方政(zhèng)府的财权与事权不匹配问(wèn)题又凸显(xiǎn)出来(lái)。在我国(guó)政府杠杆率水(shuǐ)平并不算高(gāo)的前提下，我国地方政府的杠(gāng)杆率水平确实够高了。需要调整中央和(hé)地(dì)方之间债务余额的比例关(guān)系。“今后应加大(dà)中央政府的(de)发(fā)债规模，为地方经济减(jiǎn)负。”他明确指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在当前中国经济转型的关键阶段，维护(hù)地方政(zhèng)府的信用，防范区域(yù)性金融风险(xiǎn)显得尤为(wèi)重要，故在城投公司还(hái)没有(yǒu)与政府部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债(zhài)的“信(xìn)仰(yǎng)”仍需要(yào)保持。

　　李迅雷建议给予困难省份一(yī)定的“托底”支持，在(zài)政策(cè)上大力度(dù)支持(chí)地(dì)方(fāng)政(zhèng)府“化(huà)债”。如(rú)帮助地方政府（如(rú)城投公司(sī)的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政策性(xìng)银行或(huò)商(shāng)业银(yín)行的低息(xī)资金来(lái)降(jiàng)低(dī)债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上(shàng)支持(chí)地方政府通过(guò)出让国有资产来偿债。他(tā)表示这类典型案例为“茅台(tái)化(huà)债(zhài)”：2019年12月、2020年(nián)12月(yuè)茅台集(jí)团两次公告(gào)无(wú)偿划转上市公司(sī)共计1亿股股份（合(hé)计占贵州(zhōu)茅台(tái)总股本8％，按当时市价计量市(shì)值约(yuē)为1600亿元）至(zhì)贵(guì)州国资。

　　以下文字(zì)来源(yuán)李迅雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处(chù)置地方债务(wù)的辨(biàn)证思考(kǎo)》

　　截(jié)至2022年(nián)末全国城投有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投平台成为地方债(zhài)务主要体(tǐ)现形式

　　城投债是指城(chéng)投企业公开发行(xíng)的(de)公(gōng)司债(zhài)券和中期(qī)票据。按(àn)照新预算法、“43号文”出台(tái)明确(què)城(chéng)投债与(yǔ)地方政府信用(yòng)脱钩，城投公(gōng)司(sī)定位由地方政府投融资机构转变为市场化运营(yíng)主体，地方政府(fǔ)不再对(duì)城投债(zhài)兜底。但实际上市场仍(réng)然把城投债看作由地方政(zhèng)府背书(shū)的高信用(yòng)等级债券。

　　因(yīn)此城投公司通常都(dōu)是(shì)地方政府下设的(de)投融资机(jī)构，很难完全独立成(chéng)为与政(zhèng)府无关的纯市(shì)场化(huà)的企(qǐ)业(yè)。城投的债务主要包括(kuò)向银行(xíng)借款和发行债券融(róng)资这两种方式，以前一种(zhǒng)方式为主，但后一种债权(quán)融(róng)资(zī)的规模也不小，到2022年末，余(yú)额(é)估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年(nián)以来，全国城投有(yǒu)息债(zhài)务快速扩(kuò)张，每年增(zēng)速均保持(chí)在10％以上，到2022年末，全国城投(tóu)有息(xī)债务为(wèi)54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增(zēng)长了7倍以上。

城投(tóu)平台发债余额(é)的增长

图片来源(yuán)：Wind， 中(zhōng)泰证券研究所

　　因此(cǐ)，城投平台实际(jì)上已经成为地(dì)方债务(wù)的主要(yào)体现形式(shì)，规模明显超(chāo)过(guò)地方政府的一般债和专项债(zhài)之和(hé)。城投平台中(zhōng)，如今(jīn)，城投平台的债券余额大约(yuē)为13.8万亿元(yuán)，迄今并(bìng)无违约(yuē)案例，说明城投债(zhài)仍属(shǔ)于地方政府背书的高等级(jí)信用债。但是，城投平台的非标违约情况时有(yǒu)发生，银行贷(dài)款展期、调整还贷(dài)方(fāng)式的也比较(jiào)多。

　　地(dì)方政府(fǔ)应(yīng)确保城投债按时兑付，不能轻易违(wéi)约

　　当前市场(chǎng)对地(dì)方政府债务增长和财政收入(rù)增速下降(jiàng)甚至负增(zēng)长(zhǎng)的现(xiàn)象普遍(biàn)担心，尤其对财力偏弱的东北、中西(xī)部(bù)省份，城投(tóu)债(zhài)的收(shōu)益率普遍高于东部发达省市。2022年13个省(shěng)土地出让(ràng)金(jīn)对政府债(zhài)务利息覆盖程度(dù)不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘(zhǒu)的情(qíng)况更加明显。

　　河南(nán)的永煤债违(wéi)约之后，对河南省乃至全国的信用债市场都造成负面冲击，信(xìn)用分(fēn)层现象加(jiā)剧，部分经(jīng)济(jì)偏弱区域(yù)被边缘(yuán)化。例如青海、云南和(hé)天津等(děng)近几(jǐ)年融(róng)资成(chéng)本仍(réng)在(zài)上(shàng)升；黑龙江(jiāng)、贵(guì)州2017-2019年融资(zī)成本(běn)大幅上升，虽然2020年以(yǐ)来融资成(chéng)本有所下降(jiàng)，但整体降幅相较全国更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和(hé)甘肃2020年以来城(chéng)投(tóu)债加权平均票面(miàn)利率降幅也明显不如(rú)全国。

　　当前在(zài)经(jīng)济复苏不及预期(qī)的背景下，投(tóu)资者的风险偏好明显下(xià)降(jiàng)。为此，地(dì)方政府应该(gāi)确保城(chéng)投债的按(àn)时兑付。因为违约不(bù)仅(jǐn)不能解决债务问(wèn)题，反而会恶(è)化区域(yù)信用环(huán)境，导致(zhì)地方国企融资难、融资(zī)贵。从(cóng)未(wèi)来区域(yù)经(jīng)济发展的角度看，政府部(bù)门仍需要(yào)持续举债来实现经济平稳增长(zhǎng)，需要(yào)保(bǎo)持(chí)政府信用(yòng)，不能(néng)轻易违约。

　　建议中央大力度支持(chí)地方政府“化债”

　　因此(cǐ)，当(dāng)前迫切需(xū)要增强城投债权人的(de)持有(yǒu)信(xìn)心(xīn)，首先要确保城投债不违约，这就意(yì)味着(zhe)城投公司能够具备低(dī)成本的借新还旧能力。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子(zi)谁(shuí)家(jiā)抱”，意味(wèi)着对地方(fāng)债不兜底，但建议给予(yǔ)困难省份一定的“托底”支持(chí)，即在政策上大力(lì)度支持(chí)地方政府“化债”，如帮助地(dì)方政府（如城(chéng)投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务(wù)展期，如(rú)遵义(yì)道桥实(shí)践银行贷(dài)款(kuǎn)展期），通(tōng)过政策性银(yín)行或商谈恋爱期间所有的转账可以起诉吗，恋爱期间的转账超过多少要还业(yè)银行的低息(xī)资(zī)金来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政(zhèng)府(fǔ)可否通过出让国有资产来偿债方面，也(yě)希望中央给予政策上的支持。因为今年(nián)3月1日，国资委在对政(zhèng)协十三届全国委(wěi)员会(huì)第五次会议(yì)第(dì)00503号提案的答(dá)复中表示，将(jiāng)适(shì)时(shí)出(chū)台制度规定及(jí)操作细则，探索国有(yǒu)权益份额规(guī)范化退出的有效方式和途径，充分发挥有限合伙(huǒ)企业(yè)的优势，助力国有企业创新发展。

　　通过(guò)出让国有(yǒu)企业股权获得收入偿还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无(wú)偿(cháng)划转上市公司共计1亿(yì)股股份（合计占贵州茅(máo)台总股(gǔ)本8％，按当时市(shì)价计量(liàng)市值约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经济转型的关键阶段，维护地(dì)方政府的信用(yòng)，防范区域性金(jīn)融风(fēng)险显得(dé)尤为(wèi)重要，故在城投公司(sī)还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要保持。

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