5月13日，年(nián)内(nèi)首只央企主题ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF发布(bù)公告称，其(qí)累计有(yǒu)效认(rèn)购(gòu)申请份额总额超过20亿(yì)份发行上(shàng)限，将启动比例配售(shòu)。这(zhè)则小公(gōng)告体现出市(shì)场对(duì)这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特估”的(de)行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催化剂。实(shí)际上，早(zǎo)在去年底及(jí)今(jīn)年一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情(qíng)绪面、估值方式等问题(tí)成为(wèi)市场关注焦点，中(zhōng)国基金报采(cǎi)访(fǎng)多(duō)位(wèi)投研人(rén)士，解析“中特估(gū)”这些(xiē)焦点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集(jí)上(shàng)报发行(xíng)

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极(jí)追(zhuī)捧(pěng)。不仅(jǐn)华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现(xiàn)启动“比例配售”情况，今(jīn)年场内多(duō)只“中(zhōng)字头”ETF也持续(xù)“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多只国央企主(zhǔ)题基金(jīn)发行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央(yāng)企科(kē)技引(yǐn)领、央企现代能源(yuán)等ETF也(yě)将获批发行(xíng)，更有扎堆上报的央国(guó)企基金在排队(duì)入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特(tè)估”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化因素的，近(jìn)期(qī)银行(xíng)股大涨的一个催化因素就是积极(jí)推介相关央企ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的发(fā)行，和诸(zhū)多(duō)主(zhǔ)题基金的申报发行，我(wǒ)认为确(què)实会(huì)成(chéng)为引爆行(xíng)情的催化剂，基本(běn)面、资(zī)金面、政(zhèng)策(cè)面(miàn)都在(zài)向好，下(xià)半年(nián)，中(zhōng)特估有可能(néng)独领(lǐng)风骚。”万(wàn)家(jiā)基(jī)金章恒更是(shì)表示。

　　同(tóng)样，博时基金(jīn)指数(shù)与量化投资部基金经理杨(yáng)振建就表示，近期密集申(shēn)报(bào)的国(guó)央企主(zhǔ)题基金主(zhǔ)要(yào)涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能(néng)源”几大主题，这样(yàng)的布局可以更好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行(xíng)情进一步上(shàng)涨的(de)催(cuī)化剂。去(qù)年以(yǐ)来公募基金(jīn)发行整体(tǐ)平淡，近期多只国央(yāng)企(qǐ)主题基金申报和发(fā)行，行(xíng)情火(huǒ)热(rè)下将(jiāng)为市场带来增量(liàng)资(zī)金，有望(wàng)推动(dòng)进(jìn)一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅认(rèn)为，公募基金积极布局央(yāng)国企主题(tí)基金，一方面是因(yīn)为新一(yī)轮深化(huà)国(guó)企改革的(de)大(dà)幕将拉开(kāi)，叠(dié)加“中(zhōng)特估”概(gài)念，央国企上市公司的投资(zī)价值(zhí)凸显，该主题的基金(jīn)将为投(tóu)资者提供更丰富的(de)工具以参与到(dào)央国企投资。另(lìng)一方面是落实公募基金行(xíng)业高质量发展的要求，引导更多资金参与(yǔ)央国企改革，更(gèng)好(hǎo)发挥公(gōng)募基金服(fú)务资本市场(chǎng)改革、服(fú)务实体经济和国家战略的作用(yòng)。

　　王(wáng)帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为(wèi)央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金(jīn)，提升交(jiāo)易活(huó)跃(yuè)度，有望成为中特估行情的催(cuī)化(huà)剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中特估(gū)和(hé)人(rén)工智能成为两大明显的主线，而新能源等前期(qī)热(rè)门(mén)赛(sài)道股(gǔ)冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券商(shāng)、军工，这(zhè)三大行业主要是(shì)央企或地方(fāng)国资(zī)所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本面在今(jīn)年会有重大的向上变化的机会(huì)，比如火电，会受益于煤(méi)炭价格的(de)下(xià)跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于今年市场成交量的放大，盈利(lì)大幅(fú)增(zēng)长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改革(gé)的推进，大概率这(zhè)些企业会进入(rù)一个(gè)提质增(zēng)效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非(fēi)常(cháng)基本面的，和(hé)他过去1至(zhì)2年研(yán)究投资(zī)思路(lù)也非常吻合，为在(zài)下(xià)半年(nián)抓住(zhù)这波中特估的投资机会做(zuò)好了准备(bèi)。

　　“去年年底已开(kāi)始重(zhòng)视中特估的投资机会，判断(duàn)中特估的机(jī)会(huì)未来三年分(fēn)两个阶(jiē)段。”融通红利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙表示，第一阶(jiē)段也就(jiù)是(shì)今(jīn)年以数字(zì)经济和“一(yī)带一路”的主题普涨性机(jī)会为(wèi)主，包(bāo)括低(dī)于1倍PB、分(fēn)红收益(yì)率极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶(jiē)段(duàn)是(shì)未来(lái)两(liǎng)年，在(zài)主题性机会消(xiāo)散以后，基于顶层(céng)设计(jì)对国央经营管理价值导向(xiàng)变化(huà)，我们判断经营成果随之(zhī)改变是一个慢变量，会在未来两年体(tǐ)现在每一个(gè)央国企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司(sī)经营层面(miàn)可能发生显著(zhù)正向(xiàng)变化(huà)的个(gè)股提前进行布局，比如医药和(hé)消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在(zài)行动。国金证券(quàn)研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十(shí)大重仓股(gǔ)股票池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比(bǐ)例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一(yī)季报(bào)披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有(yǒu)股(gǔ)票市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中，占比明显提高(gāo)。上述数据显示，根据偏(piān)股主动型基金2022年(nián)报及2023年一季报十(shí)大重仓股的(de)数据，剔(tī)除个股涨跌(diē)影响，估计了各(gè)基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股的市(shì)值占2022年(nián)末股票总(zǒng)市值比例，一季度超过(guò)30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如(rú)此(cǐ)，中(zhōng)信证券数据统(tǒng)计也显示，一季度主动(dòng)偏股(gǔ)型公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市(shì)值比重达到(dào)2019年(nián)以(yǐ)来的新高，港(gǎng)股央国企持(chí)股总市值占(zhàn)港股持(chí)股总(zǒng)市值的(de)比(bǐ)重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国央企专门的(de)股(gǔ)票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基(jī)金公司的投(tóu)研，落(luò)实(shí)到日常的投(tóu)研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有(yǒu)专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融(róng)通红利机(jī)会(huì)基金经理(lǐ)何龙(lóng)就介(jiè)绍，一(yī)方面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过去(qù)对国央企的固定思维，需要实地考察(chá)国央(yāng)企，并(bìng)且需要利用当前国(guó)央企愿意交(jiāo)流的(de)契机，多(duō)花精张弛有度下一句是什么意思，张弛有度下一句是什么歇后语力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另(lìng)一(yī)方(fāng)面，融(róng)通基金在行(xíng)动上，要求研究员将自己所(suǒ)覆(fù)盖(gài)行业的所有国央(yāng)企构(gòu)建专门的股(gǔ)票(piào)库，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研的的成果，了解(jiě)国央(yāng)企经营思路和财务导向的变(biàn)化，结合行业趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)也(yě)谈(tán)到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更(gèng)深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体制机(jī)制(zhì)、行(xíng)业产业结构、主体持(chí)续发展能力(lì)等方面所体现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特(tè)征(zhēng)，“中特估”应该(gāi)是(shì)在此基础上构建的具(jù)有时代特征和中国特色、符合国(guó)家(jiā)战略导向的估值体系，而不是(shì)简单套用国外(wài)的(de)传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是(shì)一(yī)种新的提法，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉及到的行业和公司，一直在发生的(de)变化。”万家(jiā)基(jī)金经理章恒表(biǎo)示，万家(jiā)基金(jīn)一(yī)直非(fēi)常关注传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多(duō)个领(lǐng)域(yù)，因此(cǐ)也是一(yī)定能够抓(zhuā)住中(zhōng)特估这波行情的机(jī)会的。同时，随着时局的变化(huà)，也在增加相关行业(yè)的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积极(jí)践(jiàn)行中国特色的估值体系是(shì)资本(běn)市场(chǎng)使命，投资者(zhě)需(xū)要学习领会并针对原(yuán)有的估值体系(xì)进行(xíng)改(gǎi)造(zào)，以适(shì)应现实的需(xū)要。明确该体系(xì)的框架是(shì)第一(yī)位的工(gōng)作，合(hé)理设置指标也非常重要，投资(zī)者的(de)认可和(hé)实施是最(zuì)终该体系能否(fǒu)具备长(zhǎng)期(qī)价值(zhí)的基(jī)础(chǔ)。不过，他(tā)也提醒，人(rén)为的拔估值是很大的认(rèn)知误区，市场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国民(mín)经济的支(zhī)柱(zhù)，国企央企发(fā)展(zhǎn)要符合国家(jiā)战略发展(zhǎn)发向，更(gèng)需(xū)要承担社(shè)会公共责任等(děng)。而这些都应该考虑进估值体系(xì)之中，也引发市(shì)场关(guān)注。

　　多数受(shòu)访的基金经理(lǐ)认为，对于国(guó)央(yāng)企的估值方式要(yào)充分体现企业的社会价(jià)值(zhí)与国家战略(lüè)价值，目(mù)前已经形成了初步(bù)的企业社会(huì)价值(zhí)评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承(chéng)担社(shè)会价值、符合国家战略发展的价值？首要任务就构建(jiàn)中(zhōng)国特色(sè)的价值评价体系，改变从(cóng)以私人股东(dōng)权益出发，现金(jīn)流(liú)折现为主要(yào)方法的单(dān)一价值估值体系(xì)，转向社(shè)会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充分体现企业(yè)的(de)社会(huì)价(jià)值与国(guó)家战略价值。”博(bó)时基(jī)金(jīn)指(zhǐ)数(shù)与(yǔ)量化(huà)投资部基金(jīn)经理杨振建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国(guó)资委指导国内团队对于中国(guó)特色(sè)ESG披露与评价体系(xì)不断(duàn)探索(suǒ)，结合国(guó)际通(tōng)用规(guī)则，目前已经形成(chéng)了初步(bù)的企业社会价(jià)值评价体系(xì)，其中包括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业(yè)上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监(jiān)、基金经理王(wáng)帅也认为(wèi)，“中特估”应该是注重企业价(jià)值(zhí)的可持续估值，要(yào)重视股(gǔ)东、员工和社会责任等要素(sù)对企(qǐ)业稳(wěn)健成长的重大(dà)意义，重视(shì)稳(wěn)定(dìng)的现金流、持续(xù)增长的(de)盈利、科技创(张弛有度下一句是什么意思，张弛有度下一句是什么歇后语chuàng)新对提升企(qǐ)业内(nèi)在价(jià)值的积极作(zuò)用，这样有利于提高估值定(dìng)价模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编(biān)制、策略构建等实(shí)务(wù)工(gōng)作中，都有成(chéng)熟的量化指标(biāo)可以使(shǐ)用，包括净资产收益(yì)率、营业现(xiàn)金(jīn)比(bǐ)率(lǜ)、资(zī)产(chǎn)负债率、研(yán)发经费投入强度等等。”王帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉实金融(róng)精选基金(jīn)经理李欣更(gèng)细致(zhì)分(fēn)析在估(gū)值思(sī)维、估值结论(lùn)、估(gū)值判断上(shàng)有变化(huà)，尤其是估值的方法(fǎ)和指标上，他认为(wèi)其包括产(chǎn)业(yè)链上下游(yóu)的衡量、全要素成本等(děng)，以(yǐ)及在纵向和(hé)横向上的研(yán)究，强(qiáng)调政(zhèng)策优(yōu)惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力和(hé)可持续发展等各种因素与企业(yè)价值的关系。这些因素在对估值结(jié)论和判(pàn)断的(de)影响上，也使得中国(guó)特色的(de)估值(zhí)体系与传统的估(gū)值(zhí)体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还有估(gū)值(zhí)结论和(hé)估值(zhí)判断(duàn)的变化，都是为了(le)更好地适应中国的(de)市(shì)场和经(jīng)济特点，提供更精准、更合(hé)理的企业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济(jì)学(xué)家(jiā)魏凤春直言，这(zhè)需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以(yǐ)使用。

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