金融界5月27日消息 近日因为(wèi)昆明国(guó)资委的一封声明(míng)，让城(chéng)投债成(chéng)为关注的(de)焦(jiāo)点，当前地方(fāng)债的规模和地方政府的(de)偿债能力已经越(yuè)来越被重(zhòng)视(shì)。如何(hé)如何处(chù)置地方(fāng)债(zhài)务？

　　中泰证券首席经济(jì)学家李迅(xùn)雷发(fā)文称，地(dì)方债(zhài)包括地方一般债、专(zhuān)项(xiàng)债(zhài)和包括城投(tóu)债在内的各(gè)种隐形债(zhài)，其规模究竟有多大，尚(shàng)有争议，但增(zēng)长迅猛。包(bāo)括银行、保险、基金等在内的机构投资者是(shì)地方债的主要持有者，他们普遍担心的还(hái)是城投债务(wù)、非标等地方政府(fǔ)隐形债(zhài)风(fēng)险(xiǎn)。例如，近期贵(guì)州省(shěng)政府(fǔ)发展(zhǎn)研究中(zhōng)心提出，“化债(zhài)工作(zuò)推(tuī)进(jìn)异常艰难，仅依靠(kào)自身能力已无法得到有效解(jiě)决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来，在(zài)土地(dì)财政缩水的背景下，地方(fāng)政(zhèng)府的财权(quán)与(yǔ)事权(quán)不匹配问题又(yòu)凸显(xiǎn)出来。在我国政府杠杆率水平并不算高的前提(tí)下，我(wǒ)国地(dì)方政府的杠杆率水(shuǐ)平确(què)实够高了。需(xū)要调整中央和地方之间债务余(yú)额的比(bǐ)例关系。“今后应(yīng)加(jiā)大中央政(zhèng)府的发债(zhài)规模，为地(dì)方经济减负。”他明(míng)确(què)指(zhǐ)出。

　　李迅(xùn)雷认(rèn)为，在当前中国(guó)经济转型的关键阶段，维护地方政(zhèng)府的信用，防范区域性金融风险显得尤(yóu)为重要，故在(zài)城投公司还没(méi)有与政(zhèng)府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李迅雷(léi)建(jiàn)议给予困难省份一(yī)定(dìng)的“托底”支持，在政(zhèng)策上大力度支持地方政(zhèng)府“化债”。如帮助地方政府（如城投公(gōng)司的(de)借(jiè)新还旧(jiù)）降低债务成(chéng)本、拉长债(zhài)务期限（非债券类债务(wù)展期(qī)，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展期(qī)），通过政策性银行或商业(yè)银行的低息资金来降(jiàng)低(dī)债务成(chéng)本，让债务更加容易滚续。

　　李(lǐ)迅雷还(hái)建议，中央政策上(shàng)支持地方政(zhèng)府通(tōng)过出让国有资产来偿债。他(tā)表示这类典型(xíng)案例为“茅台(tái)化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无偿划转上市公司(sī)共计(jì)1亿股股(gǔ)份（合(hé)计占(zhàn)贵州茅(máo)台总股本(běn)8％，按当时(shí)市价计(jì)量(liàng)市(shì)值约为1600亿(yì)元(yuán)）至贵(guì)州国资。

　　以(yǐ)下文字来源(yuán)李迅雷(léi)金融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标(biāo)题《如何处置地方债(zhài)务的(de)辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末(mò)全国城投有息(xī)债务54.1万亿元(yuán)

　　城投平台成为地方债务主要体(tǐ)现形式(shì)

　　城投债是指(zhǐ)城投企(qǐ)业公开发(fā)行的公司债(zhài)券和(hé)中期票据。按照新预(yù)算法、“43号文”出台明确城投债(zhài)与地方(fāng)政(zhèng)府信用脱钩(gōu)，城(chéng)投公司定位由地方政(zhèng)府(fǔ)投融资机构(gòu)转(zhuǎn)变为市场化运营主体(tǐ)，地方政府不(bù)再对城投债(zhài)兜底。但实际上市(shì)场仍然把城投债看作由地方政(zhèng)府(fǔ)背书的高信(xìn)用等级债(zhài)券。

　　因此(cǐ)城投公司通(tōng)常都是地方(fāng)政府下设的投融(róng)资机构，很难完全独立成为与(yǔ)政府无关(guān)的纯市(shì)场化的(de)企业。城投的债(zhài)务主(zhǔ)要(yào)包括向银行借款和(hé)发行债券(quàn)融资这(zhè)两种方式，以前(qián)一种方(fāng)式为(wèi)主(zhǔ)，但后一种债权融资(zī)的(de)规(guī)模(mó)也不(bù)小(xiǎo)，到2022年末，余额估(gū)计(jì)在13万亿(yì)元(yuán)以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全国城(chéng)投有息债务快(kuài)速(sù)扩张，每年增速均保持(chí)在10％以上，到2022年末，全国(guó)城投(tóu)有息债务为54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万亿元增(zēng)长(zhǎng)了7倍以上。

城(chéng)投(tóu)平台(tái)发债余额的增长

图片(piàn)来源：Wind， 中泰证券研(yán)究(jiū)所

　　因此，城投平台(tái)实际上已经成为地方债务的主要(yào)体(tǐ)现形式(shì)，规模(mó)明显超(chāo)过地方(fāng)政府(fǔ)的一(yī)般债(zhài)和专项债(zhài)之和(hé)。城投(tóu)平台中，如(rú)今，城投平台的债(zhài)券余额大约(yuē)为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违约(yuē)案(àn)例(lì)，说明城(chéng)投债仍属于地方政(zhèng)府背书的高等级信用债。但是，城(chéng)投平(为什么复兴号很少人买píng)台的(de)非(fēi)标违约情况(kuàng)时(shí)有(yǒu)发生，银行(xíng)贷款展期、调整还(hái)贷方(fāng)式的也比较多。

　　地方政府(fǔ)应确保(bǎo)城投债(zhài)按时(shí)兑付，不能轻(qīng)易(yì)违约

　　当(dāng)前(qián)市(shì)场对地方(fāng)政府债务增长和(hé)财政收入增速(sù)下(xià)降甚(shèn)至负增长的现象普遍担(dān)心，尤其对财力偏弱的(de)东北(běi)、中西(xī)部省份(fèn)，城投债的收益率普遍高于东部发达省市。2022年13个(gè)省(shěng)土(tǔ)地出让金对政府债务利息(xī)覆盖(gài)程度不足(zú)100％（2021年只有5个），扣除(chú)城投拿地之(zhī)后，捉(zhuō)襟见肘的情(qíng)况更加明(míng)显。

　　河南的永煤(méi)债违约之后，对(duì)河南(nán)省乃至全国的信(xìn)用债市场都造成负(fù)面冲击，信用分层现象加剧，部分经济偏(piān)弱(ruò)区域(yù)被边缘化。例(lì)如(rú)青(qīng)海、云南和(hé)天津等近几年融资成本(běn)仍在上升(shēng)；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年融资成本(běn)大幅上升(shēng)，虽然(rán)2020年以来融(róng)资(zī)成(chéng)本有所下降，但整体降(jiàng)幅相较全国更(gèng)小。辽宁、广(guǎng)西、吉林、重庆、陕西、宁(níng)夏(xià)和甘肃2020年以来城投债加权平均票面利率(lǜ)降幅也(yě)明显不如(rú)全(quán)国。

　　当前(qián)在经济(jì)复苏不(bù)及预期的(de)背景下，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方政(zhèng)府应该确保城投债的按时兑付。因(yīn)为违约不(bù)仅不能(néng)解决债务(wù)问题，反而会恶化(huà)区(qū)域信(xìn)用(yòng)环境(jìng)，导致(zhì)地方国企(qǐ)融资难、融(róng)资贵。从(cóng)未来(lái)区(qū)域经济(jì)发展的角度看，政府(fǔ)部门仍需要持续举债来实现(xiàn)经济(jì)平(píng)稳增长，需要保持政(zhèng)府(fǔ)信用，不能(néng)轻易(yì)违(wéi)约。

　　建(jiàn)议中(zhōng)央大力度(dù)支(zhī)持地方政府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投(tóu)债权人的持有信(xìn)心，首先要确保(bǎo)城(chéng)投(tóu)债不违约，这(zhè)就(jiù)意味着(zhe)城投(tóu)公司(sī)能够(gòu)具(jù)备低(dī)成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子谁家抱”，意(yì)味着对(duì)地方债不兜底，但建议给(gěi)予困(kùn)难省份(fèn)一(yī)定的“托底”支持(chí)，即在(zài)政(zhèng)策上大(dà)力度支持地方政(zhèng)府(fǔ)“化(huà)债(zhài)”，如帮助地方(fāng)政府（如(rú)城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务(wù)期限（非债券类债(zhài)务展期，如遵义(yì)道桥实践(jiàn)银(yín)行贷(dài)款展期），通过政策性银行或(huò)商业(yè)银行的低息资金来(lái)降低债务成本，让(ràng)债务更(gèng)加容易滚续。

　　此外(wài)，对于地(dì)方政(zhèng)府可否(fǒu)通(tōng)过出(chū)让(ràng)国有资产来偿债方(fāng)面，也(yě)希望中央给予政策上的支(zhī)持。因(yīn)为今年(nián)3月1日，国资委在(zài)对政协(xié)十三(sān)届全国(guó)委员会第五次(cì)会议第00503号提案的答复中(zhōng)表示，将适时(shí)出台制(zhì)度(dù)规定及(jí)操(cāo)作细则，探索国有权益份额规范化(huà)退出的有效方式(shì)和途径，充(chōng)分发挥有限合伙企业的优势，助力国有企业创新发展(zhǎn)。

　　通过出让(ràng)国有(yǒu)企业股(gǔ)权获得收入(rù)偿还债(zhài)务，典型案例(lì)为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年1为什么复兴号很少人买2月茅台集团两次公告(gào)无偿划转上市(shì)公司共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当前中国经(jīng)济转(zhuǎn)型(xíng)的关(guān)键阶(jiē)段，维护(hù)地方政府的信用，防范区(qū)域(yù)性金(jīn)融风(fēng)险显得尤为重要(yào)，故在城投公司还没有(yǒu)与政府部(bù)门(mén)完全(quán)“脱钩”之前，城(chéng)投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需(xū)要保持。

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