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　　5月11日，统计局(jú)公布4月物价数据：CPI同比上涨0.1％，预期(qī)0.4％，前值0.7％；PPI同(tóng)比下(xià)降3.6％，预(yù)期(qī)降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部结构分(fēn)化、与终端需求相关的服务业延续涨价(jià)

　　物价作为经济(jì)表现的滞后指标，在经济复苏早期多表现相对低迷、实属常态。传统周期下，经济的(de)周期(qī)性波动，主要由需求端驱动，物(wù)价作为经济的滞后指标(biāo)，表(biǎo)现出明显的周(zhōu)期性波动。经验显(xiǎn)示(shì)，CPI等物价指(zhǐ)标，与经(jīng)济走势大(dà)体类似，一般滞后(hòu)经济表现2个季度左右；经(jīng)济复苏早期(qī)，CPI同比表现一度相(xiāng)对低迷，例如，2015年初(chū)、2017年初CPI同(tóng)比在1％以下的低位徘徊。

　　当前CPI低位(wèi)、主要缘于供给端影(yǐng)响和外(wài)需拖累部分商(shāng)品价格回落等(děng)。年(nián)初以来，CPI同比持(chí)续回落至4月的(de)0.1％，拖累(lèi)主(zhǔ)要(yào)来自于(yú)食品和(hé)非食品中的商品、不完全由需求(qiú)主导。其中，猪肉、鲜菜供给(gěi)充足，价格(gé)回落成为拖累食(shí)品同比自年初的6.2％回落至(zhì)4月的0.4％；非食品中(zhōng)，原油等国际定(dìng)价(jià)的大宗商品(pǐn)价格回落(luò)，带动(dòng)交通工具(jù)用燃料(liào)等(děng)分项环比延(yán)续低于季节性，部分耐用品(pǐn)价格(gé)回落(luò)也有拖(tuō)累、与(yǔ)相关原材料(liào)成(chéng)本压力缓(huǎn)解(jiě)等(děng)有关(guān)。

　　需(xū)求修复较早的领域、线下(xià)消费相(xiāng)关的商品(pǐn)和服务(wù)，在价格上已有连续体(tǐ)现。终(zhōng)端(duān)需求回暖(nuǎn)在4月CPI中进一步凸显，其中(zhōng)，CPI服(fú)务同比、CPI其(qí)他商品(pǐn)服(fú)务同比(bǐ)自年(nián)初以来明显回升、分别至4月的(de)3.5％和1％。终端需(xū)求回暖带动部分中上游(yóu)行业涨(zhǎng)价(jià)，在PPI中亦有(yǒu)体(tǐ)现，例如，文(wén)教(jiào)娱制造(zào)业价格环比上涨0.9％。

　　重(zhòng)申观点：CPI或(huò)已见底，后(hòu)续(xù)或逐步回升。线下(xià)消(xiāo)费(fèi)活动持续改善等或带动内生(shēng)动能逐步增强，对价格的(de)支撑仍在逐步显现。叠加基幂级数展开式常用公式，幂级数展开式怎么推导(jī)数贡献、及(jí)部分商品价格回落拖累逐步(bù)放缓等(děng)，CPI或于4月见底(dǐ)回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生产资料拖累PPI低预(yù)期(qī)、原(yuán)油(yóu)链等拖累延续

　　CPI涨幅明显(xiǎn)回落、主因基数拖(tuō)累明显。4月(yuè)，CPI同比(bǐ)涨幅回落(luò)0.6个百分点至0.1％、低于预期的0.4％，其(qí)中(zhōng)，翘尾因素较上(shàng)月(yuè)回落(luò)0.4个百(bǎi)分(fēn)点至(zhì)0.4％；环(huán)比降(jiàng)幅(fú)收窄(zhǎi)0.2个百分点至-0.1％；核心(xīn)CPI同(tóng)比持平于0.7％。分项环比中，食品环比降幅收窄幂级数展开式常用公式，幂级数展开式怎么推导0.4个百(bǎi)分(fēn)点至-1％，非食品(pǐn)环比由平转涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖累明显，猪肉环(huán)比降幅收窄(zhǎi)，文教娱(yú)等服务项(xiàng)涨价延续(xù)。食品环比中(zhōng)，鲜菜(cài)和鲜果(guǒ)大量上市，价(jià)格分(fēn)别下降6.1％和0.7％；生(shēng)猪产能(néng)充足，叠加消费淡季影响，猪肉(ròu)价格下降3.8％、降幅(fú)收(shōu)窄0.4个百分(fēn)点。非食品环比中，原(yuán)油(yóu)价(jià)格回落(luò)拖(tuō)累(lèi)CPI交通通(tōng)信项环比延续低位、-0.4％，文(wén)教(jiào)娱、其他商品(pǐn)服务(wù)环比明显上涨，分别(bié)较(jiào)上月变动(dòng)0.6和0.2个百分点(diǎn)至(zhì)0.5％和1％。

　　PPI回落主(zhǔ)因生产(chǎn)资料(liào)拖累(lèi)，生活资(zī)料韧性(xìng)延续。4月(yuè)，PPI同比降幅扩(kuò)大1.1个(gè)百(bǎi)分点至-3.6％，环比由平转降至-0.5％。大类(lèi)环比中，生产资(zī)料由平转降(jiàng)至-0.6％，采掘拖累明显、原材(cái)料(liào)和加工工业亦有走弱；生活资料环比走(zǒu)平、上月(yuè)为-0.3％，除食品外环比延(yán)续回落(luò)外，衣着(zhe)、一(yī)般日用品环比由负转正，耐用消费品降(jiàng)幅(fú)收窄。

　　分行业来看(kàn)，原油等上(shàng)游原材料链条(tiáo)相关价格(gé)回落，与(yǔ)线下消费(fèi)相关的(de)中下游(yóu)行(xíng)业价格回升。4月，多数(shù)行业环比价(jià)格回落、上游原材料链条尤(yóu)其明显。煤炭开采(cǎi)、石油加工、燃气供应(yīng)环比(bǐ)延(yán)续回落、降幅(fú)均在(zài)1.9个(gè)百分点以上，汽车制造、通信制造等(děng)部分中下游制造(zào)业价格有所回落，但文教娱制(zhì)品等靠(kào)近终端(duān)制造业价格有所(suǒ)回升、环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　风险提(tí)示(shì)

　　1、猪价(jià)大幅(fú)反弹。

　　2、疫情(qíng)反复。

　　证券研究报告：《通缩是个伪命题》

　　对外发布时(shí)间(jiān)：2023年(nián)05月11日

　　报告(gào)发布机(jī)构(gòu)：国金证券股份(fèn)有限公司

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