文丨明明 章立聪(cōng) 余经纬

　　跨季结(jié)束(shù)后资金利(lì)率自低位持续(xù)上行，即便税期结束，资金(jīn)利率却仍未回(huí)落，反而进一步(bù)走高(gāo)。我们认为(wèi)主要是源(yuán)于：①货币政策力度边际转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行(xíng)资(zī)金融出(chū)意愿与能力降低(dī)。③资金较为拥挤(jǐ)导致债(zhài)市敏感度增加。考虑假(jiǎ)期(qī)和月末因素，预(yù)计短期内(nèi)，资金利率(lǜ)下行空间(jiān)有(yǒu)限(xiàn)，波(bō)动幅度加大，建议投资者关注资金面的(de)边际变化，警(jǐng)惕(tì)流动性大(dà)幅收紧(jǐn)对债市情(qíng)绪以及(jí)头寸管理的影响。

　　▍近(jìn)期(qī)资(zī)金利率(lǜ)持(chí)续(xù)上(shàng)行。

　　跨季(jì)结束(shù)后资金利率(lǜ)自(zì)低位持续上行(xíng)，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束(shù)后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度(dù)更大(dà)。从(cóng)隔(gé)夜利率(lǜ)角度观察，银行与非银机(jī)构间流动(dòng)性分层(céng)现象(xiàng)弱化；此外(wài)，隔夜利率与(yǔ)7天利率的期限利差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂(guà)。我们认为税期结束，资(zī)金不松，主要有以(yǐ)下(xià)几(jǐ)点原因：

　　▍其一(yī)，货币政策力度边际转弱。

　　稳健的(de)货币(bì)政策(cè)坚(jiān)持以我(wǒ)为主、稳字(zì)当(dāng)头，保(bǎo)持货币信贷合(hé)理(lǐ)增长，确保利率水平合适，在追(zhuī)求经济提振的同(tóng)时，也(yě)注(zhù)重防范市场(chǎng)过热(rè)带来的金融风险。在满足广(guǎng)义流动(dòng)性供需(xū)匹配的前提(tí)下，货币工具力度可能(néng)会有所(suǒ)回摆。从央行的具体(tǐ)操(cāo)作上来看，MLF小幅增(zēng)量(liàng)续做，逆回购投放低量操作(zuò)，结构性工具“有(yǒu)进有(yǒu)退”，均预示后续政策将更加“精准有力”，流动性投(tóu)放(fàng)趋于(yú)谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较(jiào)好(hǎo)，导(dǎo)致(zhì)银(yín)行资金(jīn)融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而(ér)4月通常是缴税大月，因此走款可(kě)能对银(yín)行间流动(dòng)性(xìng)带来了一定的压(yā)力(lì)。此外，参(cān)考近期票(piào)据利率走(zǒu)势(shì)，预计(jì)信贷增速较(jiào)一(yī)季度将会有所放缓，但4月预计仍将(jiāng)保(bǎo)持同比多增(zēng)的态势(shì)。税期缴款(kuǎn)叠(dié)加信(xìn)贷投放(fàng)，银(yín)行系(xì)统整体资金流(liú)出(chū)，因(yīn)此向同业融出的意愿和能力有所降低。

　　▍其三(sān)，资金(jīn)较为拥(yō虾青素精华液适合什么年龄段，用虾青素擦脸一年后ng)挤(jǐ)可能会导(dǎo)致(zhì)债市脆弱性和敏感度增加(jiā)，且(qiě)投资者(zhě)对(duì)于未来(lái)一个月资金利率上行的担(dān)忧增加。

　　从质押式回购(gòu)成交量和(hé)我们测算(suàn)的杠杆(gān)率来看，虽然上周受资金收紧影(yǐng)响，加杠杆情绪有所降温，但依然处于历史(shǐ)相对积(jī)极的(de)水平，导致(zhì)债市敏感度增加。此外投资者(zhě)对货币政策力度以及跨月(yuè)资金(jīn)面情况仍存担(dān)忧，使得市场上对于未来一(yī)个月内资金价格(gé)上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一(yī)假(jiǎ)期临近，回购资金(jīn)的(de)期限被动拉长(zhǎng)，利率下行空间有(yǒu)虾青素精华液适合什么年龄段，用虾青素擦脸一年后限。

　　月末(mò)往(wǎng)往财(cái)政(zhèng)集(jí)中支出，向市场(chǎng)释(shì)放(fàng)资金；但(dàn)跨月前夕银行资(zī)金融出意愿一般较低，预计(jì)资(zī)金波动幅度较(jiào)大。对于债市而言，短期交易主线或(huò)延续政策与基本面(miàn)预期交易(yì)，预计利(lì)率以震荡走势为主，建(jiàn)议投(tóu)资者(zhě)关注资(zī)金面的边(biān)际变化，警惕(tì)流虾青素精华液适合什么年龄段，用虾青素擦脸一年后动(dòng)性大幅(fú)收紧对债市情绪(xù)以及(jí)头(tóu)寸管理(lǐ)的影响。

　　▍风险(xiǎn)提(tí)示(shì)：

　　央行货币政策不及预期；经济复苏节奏(zòu)不(bù)及预期；银(yín)行间市(shì)场(chǎng)流动性过快收紧(jǐn)。

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