平(píng)安(ān)首经团队：钟正(zhèng)生/张(zhāng)璐/常艺(yì)馨

　　核心观点

　　新增社融表(biǎo)现(xiàn)乏力。继一季度“天量”投放后，2023年4月社融增长明显降温，比去年4月疫情冲击(jī)期间创下的低点仅多增2873亿元，“稳信用”压力有所显现。社(shè)融骤(zhòu)降(jiàng)的主要拖累在于人民币信(xìn)贷增势(shì)放(fàng)缓， 4月降至2008年(nián)以来历史同期(qī)的次低点（仅略高(gāo)于2022年(nián)同(tóng)期）。表外融资和直(zhí)接(jiē)融资基本延续了一季度的格局。1）委托贷款和信托贷款小幅正增长；未贴现银行(xíng)承兑汇票较去年同期降幅收(shōu)窄；2）企(qǐ)业直接融(róng)资较去年(nián)同期有所下降(jiàng)，主(zhǔ)因(yīn)债券到期规(guī)模(mó)较(jiào)大(dà)。3）政府债融资规(guī)模同比多(duō)增，但需警惕其“后(hòu)劲”。2023年(nián)提前(qián)批的(de)剩余发行额度不(bù)及万亿，截至5月上旬尚未(wèi)下发剩余(yú)批次的地方债额度，期间空档可(kě)能拖累政府债(zhài)融资表现。

　　新增人民币贷(dài)款偏弱，增量(liàng)明显弱于历(lì)史同(tóng)期均值。各分(fēn)项从强到(dào)弱排(pái)序，企(qǐ)业中长期贷(dài)款>；企业短期(qī)贷款(kuǎn)>；居民短期贷款>；居民中(zhōng)长期贷款。新增人民币(bì)贷(dài)款的最大(dà)问题仍然在于居民中长期(qī)贷款，房地产(chǎn)销售不振使其增量不足，居(jū)民预期偏弱、提前偿还存量房贷又雪上加霜。但基(jī)于(yú)4月这个(gè)信贷投放传统淡季的数据，尚(shàng)不能得(dé)出企业(yè)信贷需求不足(zú)的(de)结论(lùn)。一方面，企业中(zhōng)长期(qī)贷款在一季度大幅高增后，4月(yuè)又创历史同期(qī)新(xīn)高，仍能(néng)有效发力；另一方面(miàn)，表内票据(jù)维持低增长（与去(qù)年(nián)1-5月表内(nèi)票据高增长形成对比），也(yě)意味着(zhe)目前企业(yè)贷款(kuǎn)需求或许尚可。此外，4月初以来存款利(lì)率市场化(huà)改革较(jiào)快(kuài)推进，这有助于缓解(jiě)银行(xíng)面临的净息差压力，增(zēng)强其(qí)支持实体经济的可持续(xù)性，能够(gòu)为企业贷款利(lì)率的(de)进一步下调“蓄力(lì)”。

　　从(cóng)货币供(gōng)应量和(hé)存款数据看：1）M1同(tóng)比小(xiǎo)幅回升。每年前4个月(yuè)翘尾因素对M1同比走势影响较大，或(huò)是驱动(dòng)其变化的主因(yīn)。在(zài)贷款扩张的同(tóng)时，企业存款也有边际改善。2）M2同比增速(sù)有所回落(luò)。4月居民资产再(zài)配置，银行(xíng)理(lǐ)财规模重回扩张，对M2形成拖累。考虑到去年(nián)4月M2同(tóng)比(bǐ)增速(sù)较3月抬(tái)升0.8个百分点，基数变化也有较强(qiáng)影响。3）居民存款同比少增。考(kǎo)虑到(dào)4月多家中(zhōng)小(xiǎo)银行(xíng)下调挂牌存款利率、银行理财市场火热(rè)、居民提前偿还房(fáng)贷规模较高，其驱动因素(sù)更多是家庭资产的再配置，流向消费规模可能较(jiào)为有限(xiàn)。4）4月财政存款(kuǎn)同(tóng)比大幅多增，但结合基(jī)建相关高频(pín)开工率和重大项目开(kāi)工金额(é)数据看，财(cái)政对实体经济支(zhī)持力度可能(néng)有(yǒu)所减弱。从4月金融(róng)数据看，房地(dì)产恢复仍然缓慢(màn)，此时若财政基建支持力度(dù)不稳，可能导致中国(guó)经(jīng)济(jì)环比增长(zhǎng)动能(néng)较(jiào)快(kuài)衰减(jiǎn)。

　　目前社(shè)融增(zēng)速回升(shēng)幅度较小，但与(yǔ)名义GDP增(zēng)速对比看，货币政策对实体经济的支(zhī)持(chí)还是比较有力的(de)。即便按(àn)2023年中(zhōng)国名(míng)义(yì)GDP增速7％-8％的(de)情形（假(jiǎ)设(shè)全年录得6％左右的实际GDP增速，加上1到2个点的GDP平减指数(shù)），10％的社融增速也应足够与之匹配。我们认为，后续(xù)需通(tōng)过财政(zhèng)加力、促进房地产(chǎn)修复、促(cù)进家庭超额(é)储(chǔ)蓄(xù)动用等方(fāng)式扩大总需求，夯实经济回升势(shì)头。

　　一(yī)

　　新增社融表现乏力

　　新增社融表现乏力。2023年4月(yuè)新增社会融(róng)资规模为1.22万亿元，同比(bǐ)多增(zēng)2873亿元；社融存量(liàng)同(tóng)比增速持平于(yú)上(shàng)月的(de)10％。考虑(lǜ)到去年同期疫情多(duō)点散发、社(shè)融一度(dù)触“冰”的(de)低基数效应，以及今(jīn)年(nián)一季度“开门红”期(qī)间(jiān)社融月均(jūn)同(tóng)比(bǐ)多增8200多亿(yì)的亮眼(yǎn)表现，4月社融表现乏力(lì)“稳信用”压力(lì)有所(suǒ)显(xiǎn)现。从分项看(kàn)：

　　一方面，人民币信贷增势放(fàng)缓，是(shì)4月社融骤(zhòu)降的主要拖(tuō)累。2023年4月人民币贷款(kuǎn)4431亿元，为2008年以(yǐ)来(lái)历史同(tóng)期的次(cì)低点（仅较2022年同期高815亿元）。不过，得益于出口边际回暖、人民币汇率相对稳定，4月外币贷款同(tóng)比有所少减(jiǎn)。

　　另一方(fāng)面，表外融资和(hé)直(zhí)接融资基本(běn)延续了一(yī)季度(dù)的格局。

• 　　一则(zé)，企业直接融(róng)资同比(bǐ)缩量，继续小幅拖累新增社(shè)融(róng)。2023年(nián)4月企业债融资、非(fēi)金融企业境内股票融资分别同比少增809亿元、173亿(yì)元。今年春节后，企业贷(dài)款(kuǎn)发行规模持续高于去年同(tóng)期，但到期(qī)偿(cháng)还也迎来高峰，对净融资构成(chéng)拖累(lèi)。截至2023年一(yī)季度末(mò)，2022年10月推出的500亿元民(mín)营企业债券融资支(zhī)持(chí)工具（第二期）尚(shàng)未(wèi)开始(shǐ)投放使(shǐ)用，相关政策支持还(hái)有待落(luò)地。

• 　　二(èr)则，政府债融资规模同(tóng)比多(duō)增(zēng)，但需警惕其(qí)“后劲”。今年前4个月，财(cái)政继续前置发力，政府债融资规模较去(qù)年同期累(lèi)计多增(zēng)3114亿元。以财政(zhèng)预算数(shù)据看，2023年政府债融资(zī)的总体(tǐ)规模与去年(nián)相当。但不同之处在于，2022年(nián)在3月底就(jiù)已经下达剩余(yú)批次的新增地方债额度(dù)，而2023年截至5月上(shàng)旬仍未(wèi)下发剩余批次的(de)地(dì)方债(zhài)额度，且提前批的剩余发行额度不及万亿。如果(guǒ)近期下(xià)达地方债额度，按(àn)照(zhào)往年(nián)节奏，经过地方政府(fǔ)项目额度(dù)分配、预算调整程序，剩余批(pī)次地方债可能至6月(yuè)中下旬才能发出，期间的“空档”可能会(huì)拖累政府债融资表现。

• 　　三则(zé)，表外融(róng)资同比(bǐ)多增，持续对社(shè)融构成小幅支撑。其中，委托贷(dài)款和信托贷(dài)款单月(yuè)小幅新(xīn)增，相比去年同期分(fēn)别多增85亿元、少(shǎo)减734亿元。在表内票据贴现减少的情(qíng)况(kuàng)下，未贴现银行承兑(duì)汇票较(jiào)去年(nián)同期降(jiàng)幅(fú)收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在居(jū)民端

　　2023年4月新增人民币贷款为(wèi)7188亿元，比去年同期低点(diǎn)仅略有(yǒu)多增(zēng)，相比18年-21年同期均(jūn)值(zhí)少增6237亿(yì)元。各分项(xiàng)从强到弱排序，“企业中长期(qī)贷款 >； 企(qǐ)业短期贷(dài)款 >； 居民短期贷款(kuǎn) >； 居(jū)民中长期贷款”。具(jù)体地，

• 　　居民中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)单月(yuè)净偿还规模达历史新高，相比18年(nián)-21年同期均值多减5410亿(yì)元(yuán)；

• 　　居民短期(qī)贷款(kuǎn)同比(bǐ)少(shǎo)减(jiǎn)，但较18年-21年同期(qī)均(jūn)值多(duō)减(jiǎn)2625亿(yì)元；

• 　　企(qǐ)业短期贷(dài)款同比多增(zēng)，但略低于18年-21年同期均值；

• 　　企业中(zhōng)长(zhǎng)期贷款延续(xù)前期亮眼表(biǎo)现，同(tóng)比(bǐ)大幅多增(zēng)4071亿(yì)元，且创历史同期新高。

　　总体(tǐ)看，新(xīn)增人民币贷款的最(zuì)大问(wèn)题仍(réng)然在(zài)于(yú)居民中长期(qī)贷款，房地产销售低(dī)迷使其增(zēng)量不足，居民预期(qī)偏弱、提前偿还存量房贷又(yòu)雪上加霜(shuāng)。基于4月这个信贷投放传统淡季的(de)数(shù)据，尚不能得出企业(yè)信(xìn)贷需求不足(zú)的结论。

• 　　一方面，企业中长期贷款在一季度大幅高增后，4月又创历史同期(qī)新(xīn)高，仍然能够有效(xiào)发(fā)力。

• 　　另一方(fāng)面，表内票据维持低增长（与去(qù)年(nián)1-5月(yuè)表内票据(jù)高增(zēng)长形成对比），也意味(wèi)着目前(qián)企业贷(dài)款(kuǎn)需求或(huò)许尚可。

• 　　此(cǐ)外，4月初以来存款利(lì)率(lǜ)市场化改革较快推进，这有助于缓(huǎn)解银(yín)行面临的净息(xī)差压力，增(zēng)强其支持实体经济(jì)的可持续(xù)性，能够为企业贷(dài)款利率的 进一步下调“蓄力(lì)”。

　　三

　　居民(mín)资(zī)产再配置

　　M1同比小幅回(huí)升(shēn十二生肖的酉是什么动物呢，酉的生肖是什么生肖g)。一(yī)方(fāng)面，从历史规律看，每年前4个月翘尾因素对M1同(tóng)比走势的(de)影(yǐng)响较大，这可能是驱动其变化的主(zhǔ)要原因。另一方面，在企业贷款(kuǎn)扩张的同(tóng)时，企业存款也(yě)有边际改(gǎi)善(shàn)，4月新增规模约1408亿元，而21年(nián)、22年4月企(qǐ)业存款(kuǎn)均在减少。

　　M2同比增(zēng)速有所回落。一方(fāng)面，4月信贷扩张乏力，对M2的支撑不强。另一(yī)方(fāng)面(miàn)，居(jū)民资产再(zài)配置，银(yín)行理财规模重(zhòng)回扩(kuò)张，对M2也形成拖累。此外，考虑到去(qù)年4月M2同(tóng)比增速十二生肖的酉是什么动物呢，酉的生肖是什么生肖较3月抬升0.8个百分点，基数的变化(huà)也(yě)有较强影响。

　　4月(yuè)居民存(cún)款出现了(le)2022年3月以来的(de)首次同比少增，其(qí)驱(qū)动(dòng)因素更(gèng)多是家庭资产的(de)再配置，流向消费(fèi)的(de)规模可能较(jiào)为有限。4月以来多家中小(xiǎo)银(yín)行下调挂牌存款利率(lǜ)（据融360监(jiān)测数(shù)据，4月份农商行1年、2年、3年、5年期存款平均利率分别环比下跌(diē)5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行(xíng)理财(cái)市场(chǎng)需(xū)求火热，居民提(tí)前偿还房贷(dài)规模较高（4月居(jū)民中长期贷款净偿(cháng)还规模达历史新高）。

　　值得警惕的是，4月财政(zhèng)存(cún)款同(tóng)比大幅多增4618亿元，去年(nián)同期留抵(dǐ)退(tuì)税推进存在(zài)一定影响(xiǎng)。但(dàn)结合其他指标看，财(cái)政对实(shí)体经济的(de)支持力度(dù)可(kě)能有所减弱(ruò)，基建投资(zī)相关的高频指标(biāo)出(chū)现了(le)下行的(de)苗头(tóu)（4月(yuè)下旬以来，全国高炉开工(gōng)率、电炉(lú)开工率、独立焦化(huà)厂焦(jiāo)炉生产率、水泥(ní)磨机运转率(lǜ)、石油(yóu)沥青(qīng)开工率等指标环(huán)比(bǐ)走弱），重大项目开工(gōng)金额同环比较快下(xià)滑（据Mysteel不完全统(tǒng)计，2023年4月全国各地重大项目开工总投资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年同期(qī)的半数）。从4月金融(róng)数据看，房地产恢(huī)复仍然缓慢，此时如果财政基(jī)建(jiàn)支持力度不(bù)稳，可能导致(zhì)中国经济的环(huán)比(bǐ)增长动能(néng)较快(kuài)衰(shuāi)减(jiǎn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 十二生肖的酉是什么动物呢，酉的生肖是什么生肖