5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认(rèn)购申请份额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动(dòng)比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央(yāng)企回报(bào)ETF发行，更成为这一(yī)波(bō)“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际上，早在(zài)去(qù)年底(dǐ)及(jí)今年一季度，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特(tè)估(gū)概(gài)念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特(tè)估”资金面、情绪(xù)面、估值方式(shì)等问题成为(wèi)市场(chǎng)关(guān)注焦点，中国基金报(bào)采访多位投研人士，解析(xī)“中特估”这些焦点问(wèn)题(tí)。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估(gū)”主题积(jī)极追(zhuī)捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售”情况，今(jīn)年(nián)场内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸(xī)金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只(zhǐ)国(guó)央(yāng)企主题(tí)基(jī)金发行，市(shì)场对此充满期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科(kē)技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金在排队(duì)入市。

　　这些或成(chéng)为这(zhè)一波“中特(tè)估(gū)”行(xíng)情的催(cuī)化(huà)剂(jì)。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因(yīn)素的，近期银行(xíng)股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极推介相关(guān)央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行，和诸多主题(tí)基(jī)金的申(shēn)报发行(xíng)，我(wǒ)认为确实会(huì)成为引爆行情的催化剂，基(jī)本(běn)面、资金面、政策面都在向好(hǎo)，下(xià)半(bàn)年，中特估有可能独(dú)领(lǐng)风骚。”万家基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表示(shì)，近期密集申(shēn)报(bào)的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及(jí)“股东(dōng)回(huí)报”、“科技引(yǐn)领”、“现代(dài)能源”几大主题，这样的(de)布(bù)局可以更好支持央国企的(de)估值(zhí)重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进一(yī)步上涨的催(cuī)化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近期多(duō)只国央企主题基金(jīn)申报和发行，行情火热下将为市场带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为(wèi)，公募(mù)基(jī)金积极布局央国企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)，一方面是(shì)因为新一轮深(shēn)化国(guó)企(qǐ)改革的(de)大(dà)幕将拉开，叠(dié)加“中特估(gū)”概念，央国企上市公司(sī)的投(tóu)资价值凸(tū)显，该(gāi)主题的基(jī)金将(jiāng)为投资者提供更丰富(fù)的工具以参与到央(yāng)国企(qǐ)投(tóu)资。另一方面是落(luò)实公募基金(jīn)行业高(gāo)质量(liàng)发(fā)展的要求，引导更多资金参与央国企改革，更好发挥公募基金服务资本市(shì)场改(gǎi)革、服务实体经(jīng)济和国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未(wèi)来央企ETF的发(fā)行将为央企相关(guān)标的和(hé)板块带来增量资金，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有(yǒu)望成为中特(tè)估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行(xíng)情明显，中特估和人工(gōng)智(zhì)能成为两大(dà)明(míng)显的主(zhǔ)线，而新能源等前期热(rè)门赛道股冷却，在此背景下，一些(xiē)基金(jīn)经(jīng)理开(kāi)始(shǐ)调(diào)仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目(mù)前(qián)重点关注三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三(sān)大行业主(zhǔ)要是央企或地方国(guó)资(zī)所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于行业本身(shēn)基(jī)本面在(zài)今年会有重大的向上变化的机会，比如火电，会受益(yì)于煤炭价(jià)格(gé)的(de)下跌(diē)，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今年市场(chǎng)成(chéng)交量(liàng)的放大，盈(yíng)利大(dà)幅增长等。同时，随着(zhe)国有企业改革(gé)的推进，大(dà)概率这些企(qǐ)业会进(jìn)入一个提质增效(xiào)、释放业绩的(de)过程。”章恒表示，中特(tè)估是过去5年(nián)10年改(gǎi)革(gé)的成(chéng)果，是非常基本面的，和他过去1至2年(nián)研(yán)究投资(zī)思路也(yě)非常吻合，为在下半年(nián)抓住这波(bō)中(zhōng)特估的投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中特估(gū)的投资(zī)机会，判(pàn)断中特估的机会(huì)未来三年(nián)分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示(shì)，第一(yī)阶(jiē)段也(yě)就是今(jīn)年以(yǐ)数字经济(jì)和“一带一路”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收(shōu)益(yì)率极高的(de)品种，将(jiāng)会迎来普涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年(nián)，在主题性机会消散以后，基(jī)于顶层(céng)设计对国(guó)央经营管理价值导向变化(huà)，我们(men)判断经(jīng)营成(chéng)果随之改变是(shì)一个慢(màn)变量，会在(zài)未来两年体(tǐ)现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层(céng)面可能发生显(xiǎn)著正向变化的个股提前进行布(bù)局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报(bào)已经显露出不(bù)少基金在行动。国金(jīn)证券研(yán)究(jiū)所数据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大重(zhòng)仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基(jī)金持有股票市(shì)值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市(shì)值比例(lì)提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念(niàn)股在偏股主动型基金的(de)持仓中(zhōng)，占比(bǐ)明(míng)显(xiǎn)提高。上述(shù)数据(jù)显示，根据偏股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌影响，估(gū)计了各基金主动加(jiā)仓“中(zhōng)特估”概念股的市(shì)值占(zhàn)2022年末(mò)股票总(zǒng)市值比例(lì)，一季度超过30％的偏(piān)股主动型基(jī)金主动加仓了“中(zhōng)特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概(gài)念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统计也显示(shì)，一季度主动偏股型公募基金对港(gǎng)股央国(guó)企的(de)持股(gǔ)市值(zhí)比重达到2019年以来的新高(gāo)，港股央国企持股总市值占港股(gǔ)持股总市值(zhí)的比重(zhòng)由2022年(nián)四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的(de)32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专(zhuān)门的股票库

　　可以说中国(guó)特色估值(zhí)体系，正深(shēn)刻影响(xiǎng)基(jī)金公司的投(tóu)研，落(luò)实到日(rì)常的投(tóu)研流程(chéng)和实践之中，不少基金公(gōng)司(sī)在(zài)加大(dà)投研(yán)力量，更有专门构建(jiàn)国央企股(gǔ)票库。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基金经理何龙(lóng)就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计改变(biàn)研究员过去对国央(yāng)企(qǐ)的(de)固定思维，需要实地考(kǎo)察国央(yāng)企，并且需要利(lì)用当(dāng)前国央企愿(yuàn)意交流(liú)的契机，多花精力去进行跟踪发(fā)现变化(huà)。

　　另(lìng)一方(fāng)面，融通基(jī)金在行动上，要求(qiú)研究员将自(zì)己所覆盖行业(yè)的所有国央企构建专门的股票库(kù)，并进行长期跟(gēn)踪，包括考(kǎo)察其实地调研的的成果(guǒ)，了(le)解国(guó)央企经营思路和财务导向的变(biàn)化，结合行业趋(qū)势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样(yàng)的，银华基(jī)金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总监(jiān)王(wáng)帅(shuài)也谈到“认识”上的重(zhòng)视(shì)。他(tā)表(biǎo)示，通过深(shēn)入(rù)学习(xí)，对“中特估”有了更深(shēn)刻的认识(shí)：首先要认(rèn)识市场体制(zhì)机(jī)制(zhì)、行业产业(yè)结构、主体(tǐ)持续发展能力等(děng)方面所体现(xiàn)的(de)鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上构建的具有时代特征和(hé)中(zhōng)国特色、符合国家战略导(dǎo)向的(de)估值(zhí)体系(xì)，而不是简(jiǎn)单套用国外(wài)的传(chu泰国相当于中国的哪个省，泰国等于中国哪个省án)统估值模(mó)型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法，但是这(zhè)个概(gài)念所(suǒ)涉及到的行业和(hé)公司，一直在发生(shēng)的(de)变化。”万家基金经理章恒(héng)表示，万家基金一(yī)直(zhí)非常关注传统(tǒng)产业的变(biàn)化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定(dìng)能够抓住中特估这(zhè)波行(xíng)情(qíng)的机会的。同时，随着时(shí)局(jú)的变化，也在(zài)增加相关行业的(de)研究(jiū)力量。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信(xìn)基金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践行中国特(tè)色的估值体系是资本(běn)市场(chǎng)使命，投资者(zhě)需要学习领会并针对原有的估值体系进(jìn)行改造，以适应现实的需(xū)要。明确该体系(xì)的框架是第一位的工作，合理(lǐ)设置指标(biāo)也非常重要，投资(zī)者的认可和(hé)实施是最终该体系能否具备长(zhǎng)期价值(zhí)的基础。不过，他也(yě)提醒，人(rén)为(wèi)的拔估值是很大的认知误区，市场化认可是基本(běn)的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国(guó)家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的(de)支(zhī)柱，国企央企发展要符合国家(jiā)战略发展发向，更需要承担(dān)社(shè)会公共责任等(děng)。而这些都应该(gāi)考(kǎo)虑进估值体系之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数(shù)受访的基金经理(lǐ)认为，对(duì)于国央企的估(gū)值方式要充分体现企业的社会价值(zhí)与国家(jiā)战略价值，目前已经形(xíng)成了(le)初步(bù)的企(qǐ)业社(shè)会(huì)价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合(hé)国家战略(lüè)发展(zhǎn)的(de)价(jià)值？首要任务就构(gòu)建中(zhōng)国特色的价值评价体系，改变(biàn)从以(yǐ)私人股东权益出(chū)发，现金流折现为主(zhǔ)要方法的(de)单一价(jià)值估(gū)值(zhí)体系，转向社会整体(tǐ)价值观念、纳入(rù)中国特色的(de)ESG评价体系(xì)，充分体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数(shù)与量(liàng)化投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建(jiàn)也直言(yán)，近年(nián)来国资委(wěi)指导国内团队(duì)对于中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不(bù)断(duàn)探索，结合国际通用规(guī)则，目(mù)前已(yǐ)经形成了初(chū)步的企业社会价值评价(jià)体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公司环(huán)境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也(yě)认(rèn)为，“中(zhōng)特估”应泰国相当于中国的哪个省，泰国等于中国哪个省(yīng)该是(shì)注重企(qǐ)业价值的(de)可(kě)持(chí)续估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员工和社会责任等要素对企(qǐ)业稳健成(chéng)长的(de)重(zhòng)大意义(yì)，重视稳(wěn)定的(de)现金(jīn)流、持续增长的盈利、科(kē)技(jì)创新对提升(shēng)企业内(nèi)在价值的积(jī)极作用，这样有利(lì)于提高(gāo)估值(zhí)定价(jià)模型的科学性和(hé)有效性(xìng)。

　　“在(zài)指数编(biān)制、策略构建等实务工作中，都(dōu)有成(chéng)熟的量(liàng)化指标可以使(shǐ)用，包括净资(zī)产(chǎn)收益率、营业(yè)现金比(bǐ)率、资产负债率、研(yán)发经(jīng)费投入强度等(děng)等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基(jī)金(jīn)经理李欣更细致分析在(zài)估值思维、估值结(jié)论、估值判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方法和(hé)指标上，他认为其包括产业链上下游(yóu)的衡量、全要素成本(běn)等(děng)，以及(jí)在纵向和横向上的研究(jiū)，强(qiáng)调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持(chí)续发展等各种因素与(yǔ)企业价值的关系。这些(xiē)因素在(zài)对估值结论(lùn)和判断的影响上，也使得中(zhōng)国特色的(de)估值体系与(yǔ)传统的(de)估值体(tǐ)系有所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估值(zhí)思(sī)维的变化，还有估(gū)值结论和估值判断(duàn)的(de)变化，都是(shì)为了更好(hǎo)地(dì)适(shì)应中(zhōng)国(guó)的市(shì)场(chǎng)和经济特点，提(tí)供(gōng)更精(jīng)准、更合理的(de)企业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春(chūn)直言，这需要(yào)在实(shí)践中(zhōng)进行探(tàn)索，目前尚没(méi)有公(gōng)认的指标(biāo)可以(yǐ)使用。

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