“现在的房(fáng)地产很难再出现像过去(qù)十年(nián)的系统(tǒng)性行(xíng)情。”思睿集团(tuán)合(hé)伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房(fáng)地产行业分化(huà)的愈加明显，让机构和投(tóu)资者的关注度从板块向单个标的转移(yí)。上海利檀投资董事(shì)长陈昊扬向(xiàng)《红周刊(kān)》指出，从行业(yè)来看，无(wú)论(lùn)是业绩(jì)，还是估值，房地产都已经双杀到了(le)最底部，而且(qiě)是反复地杀到(dào)了底部，再往下的空间已经不大了(le)。

　　三(sān)道红线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那么(me)如何(hé)寻找房地产(chǎn)个股的阿(ā)尔(ěr)法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产赛道(dào)中进行(xíng)选择，需要(yào)非常小心，避免选了半天(tiān)，标(biāo)的公司出现爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要满足以下(xià)三个基准：有大的国资背景的、杠杆(gān)率较低的、此前没(méi)有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注一下今年房地产(chǎn)的开发资金(jīn)来源，可(kě)以发现，其实银(yín)行(xíng)的信贷倾向是不太愿意(yì)给房(fáng)企贷(dài)款的，房(fáng)企(qǐ)的主要资金来源来自新盘的销售。但(dàn)今(jīn)年新房的(de)销售情况(kuàng)相(xiāng)较一(yī)般。再(zài)关(guān)注一下(xià)，哪(nǎ)些房企能从银行拿到(dào)钱，其实主要(yào)还是(shì)那些有国企背(bèi)景的房企，民营房(fáng)企相对比(bǐ)较困(kùn)难，所(suǒ)以整个行业出(chū)现了一个(gè)很明(míng)显的(de)分化，无(wú)论是(shì)在(zài)销(xiāo)售，还是融资等各个方面都非(fēi)常(cháng)明(míng)显。现在有国资(zī)背景的房企在资本(běn)市场(chǎng)表(biǎo)现相(xiāng)对较好，但没有(yǒu)国资(zī)背景的(de)民(mín)营房(fáng)企(qǐ)股价大(dà)多表现很(hěn)一般。

　　陈昊(hào)扬(yáng)则向《红周刊》表示(shì)，在房地产行(xíng)业内，我们的逻辑(jí)是，“寻(xún)找(zhǎo)最后的赢(yíng)家”。而具(jù)体(tǐ)到(dào)如(rú)何挖掘，我(wǒ)们(men)会(huì)特别(bié)重视企(qǐ)业的成本优势，更具体一(yī)点(diǎn)，就是它(tā)的净(jìng)借贷水平（净负债率）是不是行业内(nèi)的最低水(shuǐ)平；利润(rùn)率是不是行(xíng)业内最高的(de)；融资成本是(shì)否是行业内最低(dī)的；建(jiàn)安成本是否也(yě)是业内最低的；这些都是我们看重的一家(jiā)房企的(de)综合成本。

　　需要注意的是，能够同时满足上述条件的房企并不多。即便是在国央企中，仍有部分房(fáng)企出现了“三道红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据(jù)整理发现，截至2022年末，天房发(fā)展、陆家嘴(zuǐ)、格(gé)力地(dì)产、西藏城投、中交地(dì)产、中国武(wǔ)夷等国央企(qǐ)“三(sān)道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光明地产、云南城投(tóu)、首开股份、珠江(jiāng)股份、城投控股等(děng)国央企房企也踩了“三道(dào)红线”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩(kuò)张房企(qǐ)

　　需(xū)警惕(tì)其(qí)重(zhòng)蹈覆辙

　　不(bù)难(nán)看出，即便是有着较稳健(jiàn)特色的国央企房企(qǐ)，其财务(wù)指标称(chēng)得上(shàng)完(wán)全健康的仍是(shì)少数。而更加值得注意的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚(shèn)至(zhì)地(dì)方国企(qǐ)开(kāi)始大举扩张。而这无疑又进一步考验着国(guó)央企的(de)资金链情况。

　　对房(fáng)企(qǐ)而(ér)言，扩张(zhāng)速度的张弛有度尤为重要，节奏(zòu)把握准确，有助于房(fáng)企储备优(yōu)质(zhì)“弹(dàn)药”；但(dàn)过于乐观的(de)预判未(wèi)来(lái)市(shì)场，以(yǐ)及过于激进(jìn)的扩张(zhāng)拿地节奏也(yě)有可(kě)能(néng)让房企重蹈此前(qián)的高(g桃花谢了春红太匆匆全诗译文，桃花谢了春红太匆匆全诗拼音āo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其(qí)配置(zhì)的一(yī)家房企进(jìn)行(xíng)举(jǔ)例，它从2018年开始到2021年，连(lián)续4年(nián)的净借(jiè)贷比例都维持在33％左(zuǒ)右，完全没有增加杠杆(gān)比例。而到2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉到(dào)机(jī)会来了，其(qí)开始在一(yī)线(xiàn)城市进行大举拿地，净负债率也(yě)由(yóu)此(cǐ)前的33％左(zuǒ)右水准(zhǔn)提高到(dào)45％左右(yòu)，涨了接近(jìn)三分之一。与(yǔ)此同时，该房企(qǐ)新购入地块也实现了快(kuài)速(sù)的开盘(pán)利(lì)用率，预计今(jīn)年会有更多的楼盘入(rù)市(shì)。像这类企业就符合“最后(hòu)的(de)赢家”的特点。一(yī)方面，在(zài)于(yú)它(tā)本(běn)身储备(bèi)了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线(xiàn)城(chéng)市(shì)，另外(wài)一(yī)半(bàn)也主要集中在强二线和(hé)二线(xiàn)城(chéng)市；另一方面(miàn)，它(tā)的扩张是有节(jié)制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相(xiāng)反，有些房企(qǐ)的扩(kuò)张速度让人感觉又(yòu)回(huí)到(dào)了2016年、2017年，或者(zhě)说(shuō)看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的民(mín)营(yíng)企业的影子(zi)。虽然说，见(jiàn)到机会(huì)时要出手，但(dàn)出(chū)手的章法仍要小(xiǎo)心，如果负债(zhài)率扩张得太快(kuài)，但未(wèi)来的两年(nián)市场(chǎng)没有想象得那(nà)么(me)好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡量一家(jiā)房(fáng)企的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企(qǐ)的净负(fù)债率水(shuǐ)平(píng)，在(zài)我看(kàn)来，这个比例(lì)如果超过60％，桃花谢了春红太匆匆全诗译文，桃花谢了春红太匆匆全诗拼音就是扩张得(dé)过(guò)于(yú)快速(sù)了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要比“三道(dào)红(hóng)线”对房(fáng)企的净负债率要求不得高(gāo)于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地产行业的复苏速度(dù)并没有那(nà)么快，所以要规避(bì)公(gōng)司净(jìng)负债率(lǜ)提高到(dào)一个比较危(wēi)险(xiǎn)的水平(píng)。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿(ná)地(dì)较积(jī)极的房(fáng)企梳理发(fā)现，中交地产、中国金茂、华(huá)发股(gǔ)份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展等(děng)房企(qǐ)2022年净负债率都在60％之上。其中(zhōng)，中交地(dì)产(chǎn)净负债率持(chí)续居高不下，在2020年至(zhì)2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成(chéng)鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江(jiāng)集团、招(zhāo)商蛇(shé)口、龙湖集团等房企在践行较积极的拿地策略的同时，也较好(hǎo)地控制了公(gōng)司的扩(kuò)张速度与净负(fù)债率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马(mǎ)特质

　　陈(chén)昊(hào)扬指出(chū)，实(shí)际上，他们是(shì)以同一筛选标准来看国央企与民营房(fáng)企，但在各维度的实际表现上(shàng)，国央企(qǐ)确(què)实(shí)会更胜一(yī)筹。如国央企(qǐ)的(de)融资成本更(gèng)低，融(róng)资(zī)渠(qú)道也更(gèng)顺畅，能(néng)够(gòu)做到想(xiǎng)融就融，这(zhè)样，国央企自然而(ér)然就具有(yǒu)天然(rán)优势。

　　虽然(rán)对(duì)比民营桃花谢了春红太匆匆全诗译文，桃花谢了春红太匆匆全诗拼音房企，机构(gòu)更(gèng)加看好(hǎo)国央企，但(dàn)这也并不意味着，民营企(qǐ)业中就没有“黑(hēi)马”的(de)存在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳理发现，仍有少(shǎo)数民营(yíng)房企同样受到(dào)机(jī)构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江(jiāng)集团的十大(dà)流通股东(dōng)中新进(jìn)了“中国工(gōng)商银(yín)行股份(fèn)有(yǒu)限公司－景顺长城中国回(huí)报灵活配置混合型证(zhèng)券投资基金”“全国社保基金(jīn)一一六组合(hé)”等。

　　除此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私(sī)募珠海阿(ā)巴马(mǎ)资产管(guǎn)理有限公司(sī)就长(zhǎng)期持有(yǒu)滨江集团。根据(jù)一季报，该资产公司的几只产品合计(jì)持有滨江(jiāng)集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青睐(lài)，和其自身的基本面表(biǎo)现存在一(yī)定关(guān)系。2020年以来的(de)近三年时间(jiān)，房地(dì)产市(shì)场整体在(zài)走“下坡路”，但(dàn)作为(wèi)杭州(zhōu)本土房企(qǐ)的滨(bīn)江集团(tuán)仍是表(biǎo)现出较(jiào)强(qiáng)的韧劲(jìn)，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规模、新(xīn)增(zēng)土(tǔ)储、股价表现(xiàn)等多维(wéi)度都表现(xiàn)了较强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣(kòu)非归母净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发(fā)布的2023年一季(jì)报，今年一季(jì)度，滨江集团更(gèng)是实现了扣非归母(mǔ)净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代(dài)”仍能保(bǎo)持自身业绩的(de)持续增长，和(hé)滨江集(jí)团(tuán)扎根杭州的(de)战略布局关(guān)系密切。根据2022年(nián)年报，滨江(jiāng)集团(tuán)有(yǒu)近七成(chéng)营收来自杭州地区，而在2021年，杭州(zhōu)地区的营(yíng)收比重(zhòng)只占到近六成。近三(sān)年(nián)持续稳居杭州房企销售排(pái)名第(dì)一。

　　与此(cǐ)同时，滨江(jiāng)集团在杭(háng)州的土储补充(chōng)同样(yàng)较为(wèi)积极，根据诸(zhū)葛(gé)找(zhǎo)房、住在杭州网数(shù)据(jù)显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿地金(jīn)额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元(yuán)、479.4亿元(yuán)，同样持续(xù)稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团(tuán)在杭州的较突(tū)出表现，也让(ràng)滨江(jiāng)集团的房企(qǐ)排(pái)名迅速(sù)提(tí)升。到2023年(nián)，滨江集(jí)团(tuán)的房(fáng)企排名已冲进前十，根据中(zhōng)指数据，2023年前4月，滨江集团实现销售(shòu)额607.3亿(yì)元，位列(liè)房(fáng)企第九位。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今，滨江(jiāng)集团股价翻了超一倍以上(shàng)，而近期，滨江集团更是迎来多家机构的集(jí)中调研(yán)。滨江集团发布(bù)公告(gào)表示(shì)，公司于5月10日接(jiē)受了(le)信达(dá)证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家机构调(diào)研。

　　产(chǎn)业(yè)链(liàn)布局重点移(yí)至存量赛(sài)道(dào)

　　机构在(zài)下游家纺(fǎng)、家居(jū)、物(wù)业觅(mì)α

　　实际上房(fáng)地产开(kāi)发只是(shì)房地(dì)产产业(yè)链上的中游环节，其上游(yóu)主要为钢铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等(děng)材料供应商，而下(xià)游应用行(xíng)业主要包括中介服务、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊》的(de)采(cǎi)访，房地产开发(fā)环节与上(shàng)游(yóu)材(cái)料端息息相关，新盘(pán)开工不足导致上游(yóu)不被看好，机构寻觅(mì)个股阿尔法的思(sī)路渐渐(jiàn)移至下(xià)游。“中国房地产行业在进入存量房时代(dài)，所(suǒ)以对地产产业链(liàn)，尤其是偏消费属性的(de)家装家居领域，我们相对看好，因为居民保有的住房(fáng)规模越来越大，随着时(shí)间的增加，内(nèi)装更新(xīn)的需求也会越来越多(duō)。美国过去的数据充分(fēn)说明了这一点，在新房销售见顶之后，家(jiā)具(jù)消(xiāo)费的增长却(què)一直(zhí)都很好。对于地产产业链，我们(men)相对看(kàn)好和内装(zhuāng)相关的行业，例(lì)如消费(fèi)建(jiàn)材、家居(jū)装饰等。”万家基金(jīn)人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相(xiāng)关(guān)赛道龙头年内表现的统计，目前暂(zàn)居(jū)前(qián)两位的(de)都是来(lái)自家纺赛道的公司，它(tā)们分别是富安娜和水(shuǐ)星家(jiā)纺，特别是前者在(zài)月线连收(shōu)七根(gēn)阳(yáng)线的基础上(shàng)，年内迄今(jīn)涨(zhǎng)幅已(yǐ)经逼(bī)近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前者为例，富(fù)安娜主要从事纺(fǎng)织(zhī)家(jiā)居、睡(shuì)眠家居、生活类产品(pǐn)的研发、设计、生产及销售，旗下拥有原创(chuàng)“富(fù)安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第一季度报(bào)告显示，报(bào)告期内，富(fù)安娜实(shí)现营业收入(rù)约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公司股东的(de)净利润约(yuē)1.11亿元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从(cóng)上(shàng)市公司一季(jì)报的十大流通股(gǔ)股东来看(kàn)，能够发现该(gāi)股早已成为基金重仓股的天下，彼时包(bāo)括公(gōng)募的中(zhōng)欧价值发现、中欧潜力(lì)价值、工银瑞信(xìn)灵动(dòng)价值(zhí)、宝盈新价(jià)值和私(sī)募的明河2016，都在其中出现，占据了半壁(bì)江山。需要强(qiáng)调的是(shì)，中欧的两只基金都是价(jià)值派(pài)基金经理曹名(míng)长在管的产品，首季(jì)其同(tóng)时重(zhòng)仓的房(fáng)地产产(chǎn)业链股(gǔ)票还(hái)有金(jīn)地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾经风光(guāng)一(yī)时的家居(jū)板块也因疫(yì)情、消(xiāo)费复苏进程缓(huǎn)慢(màn)等多因素一度沉寂，不过好(hǎo)在困境反(fǎn)转露出(chū)曙光，家居板块中年内表现最好的(de)是志邦家居。同一时间段，该股(gǔ)年(nián)内上涨已经超过23％，从(cóng)业绩(jì)来看(kàn)，无论是营收(shōu)还是归(guī)母净利润(rùn)，公司都(dōu)实现了同比双升。

　　从公(gōng)司的十大流(liú)通股(gǔ)股东来看，《红周刊(kān)》发现广发基(jī)金经理罗洋慧眼独(dú)具，一季报(bào)中他管理的广发策(cè)略优选和(hé)广发(fā)安宏回报均(jūn)增加了持股(gǔ)，而这两只产品也成为志邦家居(jū)十大流通(tōng)股(gǔ)股东中仅有的两只公募。有(yǒu)意思的是(shì)，他似乎(hū)对于定制家居类标的情有独钟，在另一(yī)家赛道公(gōng)司金牌(pái)橱柜中，他管理的全部三(sān)只产品均(jūn)登榜十大流(liú)通(tōng)股股东，其也(yě)成为他的独门(mén)重(zhòng)仓股。

　　除去家居家纺外(wài)，下(xià)游的物业股也越来越被机构所青睐，不过这(zhè)类标的大多在(zài)香港上市，如(rú)何选择成为难题(tí)。对(duì)此，前述上(shàng)海(hǎi)公募基(jī)金经理(lǐ)举例分(fēn)析：“物业(yè)服务不是一(yī)个高毛利的行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司还(hái)是希望挣的是市场(chǎng)化应该挣(zhēng)的钱，以我(wǒ)曾经买的绿城(chéng)服务为例，它在中高(gāo)端楼盘占比是比较高的，每年(nián)到(dào)期的合(hé)同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它能做(zuò)到滚动的大部分项目到期之后(hòu)，经过两三轮(lún)合同周(zhōu)期还(hái)能(néng)做到(dào)产品提价(jià)。”

　　“行业里真(zhēn)正能做(zuò)到产品提价的公(gōng)司很少，因为物业公司很容(róng)易一开始是挣钱(qián)的，后面因为(wèi)保安这些固定人员成本的年度增长，不过服务没有特(tè)别好，客户没(méi)有那么满意，能做到提价难度是非常大的。但(dàn)是该公(gōng)司(sī)能在业内做到到期之(zhī)后提(tí)价(jià)率比较高，这(zhè)跟它(tā)的定位和比较好的服务是有关(guān)系的。”他进(jìn)一(yī)步(bù)强调。

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