来源(yuán)：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦(jiāo)：

　　一季度，国(guó)内经济回暖(nuǎn)主(zhǔ)要缘于(yú)疫(yì)后复苏红(hóng)利驱动，表现为生产恢复推动(dòng)出口形(xíng)势(shì)好转，出行需(xū)求(qiú)释(shì)放催化下游消费回暖。从(cóng)行业表(biǎo)现看，制造业从去年四(sì)季度的“量价齐跌(diē)”转向“量升价跌”，企业或从主动去(qù)库转向被动去库。从景气(qì)度边(biān)际表现(xiàn)看，下游消(xiāo)费制造>；中游装备制(zhì)造>；上游原材料加(jiā)工；服务业(yè)中，交通运输、住宿餐饮、房地产(chǎn)等线下活动回暖，但距离疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考虑(lǜ)到疫后经济脉冲式修复(fù)放缓、海外总需求回落预(yù)期逐(zhú)步兑现，消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产业(yè)升(shēng)级将成为推动下一阶段国内经(jīng)济复(fù)苏的(de)主线。

　　制造业、服务业是驱动(dòng)一季度经(jīng)济复(fù)苏的主(zhǔ)因(yīn)

　　从一季度GDP表现看，制(zhì)造(zào)业(yè)，交通(tōng)运(yùn)输、房地产等行业景气(qì)度明显提升，而(ér)建筑(zhù)业景气度回落，与年初出口数据好转、服务消费快速恢(huī)复、房地产销(xiāo)售回暖而投资疲弱的特(tè)点(diǎn)相一致。

　　从(cóng)制造业内(nèi)部来看，今年3月，制造业各行业景气(qì)度(dù)普(pǔ)遍回(huí)暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向(xiàng)经济复苏初期，供(gōng)给端修复好于需(xū)求端，行业(yè)整体去(qù)库进程尚未结束。从行业(yè)景气度边际(jì)改(gǎi)善情况(kuàng)来看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材(cái)料加工，煤炭(tàn)行业景气度表现(xiàn)为高(gāo)位(wèi)放(fàng)缓。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出(chū)行、地产(chǎn)后(hòu)周期相关的酒饮(yǐn)料茶、纺织服(fú)装、文教娱、烟草、家(jiā)具制造行业景气度较(jiào)高，部分行业表(biǎo)现为(wèi)“量价齐升”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业景气度居中(zhōng)，表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看，电气机(jī)械(xiè)、专用(yòng)设备、运输设(shè)备(bèi)>；；；汽车制造(zào)、金属(shǔ)制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原材料(liào)加工行业景气度改善(shàn)幅度(dù)最(zuì)弱，由于(yú)行业库存水平偏高，多数(shù)行业仍然受(shòu)到价(jià)格下跌的困扰(rǎo)，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属(shǔ)>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油石化行业(yè)。

　　消费回(huí)暖和(hé)产业升(shēng)级(jí)或是推动(dòng)下(xià)一阶(jiē)段经济复苏的主线

　　一季(jì)度(dù)，国内经济复苏主(zhǔ)要受(shòu)益于疫后复苏红利驱动。需求(qiú)方(fāng)面，出(chū)行类消费快速复(fù)苏，前期积压的购房、服务消费(fèi)需(xū)求得以释(shì)放；供给方面，国内复工复产(chǎn)加快推(tuī)进(jìn)，生产端(duān)快速(sù)恢复，是推动年初出口(kǒu)数(shù)据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有(yǒu)所(suǒ)放(fàng)缓，指向疫后复苏红利驱(qū)动边际转弱，随(suí)着(zhe)未来海外总需求回落(luò)的(de)预期(qī)逐步兑现，后续(xù)驱动(dòng)国内(nèi)经(jīng)济增长(zhǎng)的(de)线(xiàn)索(suǒ)，大(dà)概率(lǜ)来自于消(xiāo)费回暖和产业升级两(liǎng)条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是，一季度居民(mín)收(shōu)入(rù)向(xiàng)上修复，消费(fèi)倾向明显回升(shēng)，已经高(gāo)于2020-2022年疫(yì)情(qíng)期间水平(píng)，同时信贷数据(jù)指(zhǐ)向居(jū)民“去杠杆”势头缓和(hé)，未(wèi)来消费回暖的确定性(xìng)进一步增(zēng)强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有(yǒu)望持续修复(fù)，家电、家具、纺服等与出行及地(dì)产(chǎn)后周(zhōu)期相关的可选消费(fèi)也有望进一步回暖(nuǎn)。

　　二是，产(chǎn)业升级路(lù)值此之际是什么意思春节，值此 之际径(jìng)驱动下，汽车(chē)和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强，有望维持出口韧性；随着下游消费(fèi)稳步修复、二季(jì)度PPI同比触底回升，制造业企业(yè)盈利(lì)有望向上修复(fù)，企业将从主动去库逐步转向被动去(qù)库(kù)、主动补库，设备投资需求有望改善，推动中(zhōng)游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制造(zào)景气度维持高位(wèi)。

　　风(fēng)险提示：国内(nèi)经济恢复(fù)力度不(bù)及(jí)预期(qī)；海外需求超预期回(huí)落。

　　一、节后消费(fèi)降温，带(dài)动(dòng)CPI涨幅(fú)明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务(wù)业是(shì)驱动(dòng)一季度经济复苏的主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总(zǒng)量实现超预期增长，指向疫(yì)后复苏背景下，国内经济企稳回升。但不(bù)同于(yú)海外国(guó)家疫后复(fù)苏(sū)的规律，本轮国内疫后复苏发生(shēng)在外需(xū)回落、国内经济转向高质量发展、居(jū)民前(qián)期(qī)“去(qù)杠杆”的过程中(zhōng)，因此(cǐ)驱动疫后经(jīng)济复(fù)苏(sū)的力量并不均衡，行业分化特征明显。因此(cǐ)，我们重点从行业层面，观测当前各行业景气度水平。

　　从(cóng)GDP不变(biàn)价观测各行(xíng)业表现来看，今年一季度制造业、交通运输业、房地产业景气度明显(xiǎn)提升，而建筑业景气度回(huí)落(luò)，与年初出口数据好转、服务(wù)消费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年(nián)为基期计算各年份的(de)复合增速，观察各行业增加值(zhí)变化。

　　今(jīn)年一(yī)季度第一产业增加值(zhí)增(zēng)速为3.6％，低于去(qù)年四季(jì)度(dù)的4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年全年增速，与近年来加快(kuài)建(jiàn)设农业强国，推(tuī)进农业农村现(xiàn)代化的目标有关。

　　今年(nián)一季度第二产业增加值(zhí)增速升至5.4％，高于去年四季(jì)度的4.4％。其中，制造业迎(yíng)来较快(kuài)复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年四季度(dù)的(de)4.7％，但低于2021年全年增速，与(yǔ)去年(nián)下半年之后外(wài)需转弱、居民(mín)商品消费恢复偏慢有关。而建筑业(yè)景气度明(míng)显回(huí)落，增(zēng)加值增速回落至1.9％，低于去年(nián)四季度的3.1％，主(zhǔ)要受房地产新开工(gōng)拖(tuō)累。

　　今年一季度第三产业增加值增速小幅升至(zhì)4.7％，略高于(yú)去年四季度的(de)4.6％，但相较疫情前仍存在(zài)产出(chū)缺口。其(qí)中，受益于居民出行活(huó)动恢复，交(jiāo)通运输、仓(cāng)储和邮政业增加(jiā)值增(zēng)速(sù)明显提升(shēng)，自去年(ni值此之际是什么意思春节，值此 之际án)四季度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年全年增(zēng)速；住宿(sù)和餐饮业增加(jiā)值增速小(xiǎo)幅回升(shēng)，尽管高于疫情(qíng)三年来(lái)的平均增速(sù)，但绝(jué)对水平不及2019年，指向(xiàng)供给水(shuǐ)平(píng)恢复较慢(màn)。而受益于(yú)新房和二手房销(xiāo)售回暖，今年一季(jì)度(dù)房(fáng)地产(chǎn)业(yè)增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复(fù)苏(sū)分(fēn)化，中下游改善幅度好于上(shàng)游(yóu)

　　对于行业景气度的观(guān)测，我们采(cǎi)用量(liàng)（各行业(yè)工业增加值增速）与价格(gé)（各行业工业品价格增速）分别作为供需的衡量指标。主要选取28个主(zhǔ)要行业自(zì)2019年以来的(de)月(yuè)度(dù)数据，首先将各行业增加(jiā)值增速调整为以2019年为基期的复合增速，其次计算2019年(nián)-2023年3月，每月的增(zēng)加值增速和(hé)PPI增(zēng)速的分(fēn)位数水平，通过对比2022年(nián)12月和2023年3月的分位数水平，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造业各行业景气(qì)度出现普遍回暖，多数(shù)从去年(nián)12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经济(jì)复苏初期，供给端(duān)修复好于需求端，行业整体去(qù)库(kù)进(jìn)程尚(shàng)未结束。从行业景(jǐng)气度边际改善情况来看，下游消费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭(tàn)行业景(jǐng)气度呈现高位放缓情(qíng)况。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与出行、地(dì)产后周(zhōu)期相(xiāng)关的行(xíng)业景气度(dù)最高，部分行业步入(rù)“量(liàng)价齐升”阶段(duàn)。今年3月，与居(jū)民(mín)外出消费相关的，酒饮(yǐn)料茶、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文(wén)教娱乐的量价分(fēn)位数水平均处在高景(jǐng)气度(dù)区间，烟草、家具(jù)制造行(xíng)业也呈现“量价齐(qí)升”的特征；食(shí)品制(zhì)造景(jǐng)气度(dù)有所回落，农(nóng)副加工行业(yè)表现为(wèi)“量价齐跌”，食(shí)品制造行业表现(xiàn)为“量升价跌”，二者价格下跌主要与高库存水平有关(guān)，今年2月，库存同比均处(chù)在2016年以来90％以上分位数水平；而随着(zhe)防疫需求的(de)降温(wēn)，医药(yào)制造业景气度有所回落，表现为“量(liàng)跌价平”。

　　中(zhōng)游(yóu)装备制造业行(xíng)业景气度居中，均表现(xiàn)为(wèi)“量升(shēng)价跌”。一方面与原(yuán)材料成本下跌有关，另一(yī)方面，也与年初外需表(biǎo)现(xiàn)好(hǎo)于内需，部分行业仍在去库进程有(yǒu)关。其中，电气(qì)机械(xiè)、专用(yòng)设备(bèi)、运(yùn)输设备工业增加(jiā)值增速(sù)改善(shàn)幅度最大，受益(yì)于国(guó)内产业升级、出口优势带来的韧性驱动；其(qí)次(cì)是汽车(chē)制造、金属制品，改善幅度最弱的是通用设备、电子设(shè)备，与房(fáng)地(dì)产新开工强度较弱、消费(fèi)电子行(xíng)业周期性走(zǒu)弱有关。

　　上(shàng)游原材(cái)料加工行业景(jǐng)气度改善幅(fú)度偏弱(ruò)，由于(yú)行(xíng)业库存水平偏高，多数(shù)行业(yè)仍受制于价格下跌的(de)困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金属行(xíng)业生(shēng)产端改善幅度最大，3月(yuè)增加值增(zēng)速位于2019年(nián)以(yǐ)来70％分位(wèi)数水(shuǐ)平，但受全(quán)球(qiú)大宗商品下行周期影(yǐng)响，价(jià)格依(yī)旧承压；随着(zhe)年初(chū)建筑业施工回(huí)暖，相关的黑(hēi)色金属(shǔ)、非金(jīn)属制品景气度提升(shēng)，但(dàn)由于库存水平偏高(gāo)，价格(gé)仍处在下跌区间，拖累整体盈(yíng)利水平；石(shí)化链(liàn)条行业生产水平普(pǔ)遍回暖，但分位(wèi)数水(shuǐ)平仍(réng)处在(zài)50％以下的景气(qì)度(dù)偏低区(qū)间，今年由于能源危机缓(huǎn)解，产品价格相较(jiào)去年同期也出现普遍(biàn)下(xià)跌。

　　煤炭开采景气度仍处(chù)在高位，但出现边际放缓，生产及(jí)价格水(shuǐ)平同步回落。这与去(qù)年以来(lái)行业产能持续扩张(zhāng)有(yǒu)关，今年2月，煤炭开采(cǎi)产成品库存同比处在2016年以(yǐ)来94％分位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回(huí)暖和产(chǎn)业升级或是推动(dòng)下一阶段(duàn)经济复苏的主线(xiàn)

　　一季度，国(guó)内经济复苏(sū)主要受益于(yú)疫(yì)后(hòu)复苏红(hóng)利(lì)。一方面，消费(fèi)场景恢复后，出行类消费快速复苏，前期积压(yā)的购房(fáng)、服务性需(xū)求得(dé)以释放(fàng)；另一方面，国(guó)内(nèi)复工复(fù)产加(jiā)快(kuài)推进，保证供给(gěi)端(duān)的快速恢(huī)复(fù)，是推(tuī)动年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复(fù)苏节奏有所放缓，指向(xiàng)疫后(hòu)红(hóng)利释(shì)放效(xiào)果转弱，随着(zhe)未来海外总需求回落的预期(qī)逐步兑(duì)现，后(hòu)续驱动国(guó)内经(jīng)济增长的线索，大概率来自于消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，随着居民收入提升和消(xiāo)费意愿改善，未来消费回暖(nuǎn)的确定(dìng)性进一步增(zēng)强，交通(tōng)、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等(děng)服务(wù)消(xiāo)费(fèi)，以及家电、家(jiā)具、纺服等可选消费景气度均有望提升。

　　从一(yī)季(jì)度居民(mín)收入和消费数据看，居民(mín)收入增速提升(shēng)，消费倾向开始(shǐ)回(huí)升，已经高(gāo)于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫情前水平。以2019年为基(jī)期的复合增速看，今年一季度，全国(guó)居民人(rén)均可支配收入增速提(tí)升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民(mín)人(rén)均消费(fèi)支出增速提升至5.0％，高于(yú)去(qù)年四季(jì)度的3.0％。一季度居民平均消费倾(qīng)向(xiàng)为62.0％，已(yǐ)经高于(yú)2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年同(tóng)期的65.2％仍有一定差距。未(wèi)来随着服务业(yè)恢复持续(xù)向好，有(yǒu)望带动相(xiāng)关就业岗位加快恢复，进一步(bù)提(tí)振居民(mín)消(xiāo)费意愿。

　　从居(jū)民存贷款数据看，居民(mín)储蓄(xù)意愿有所(suǒ)减弱(ruò)，消费和投资信心正在筑底。今年以来，居民储蓄意愿有所减弱(ruò)，“去(qù)杠杆”势头(tóu)缓和。从存款数据看，3月(yuè)居(jū)民新增(zēng)存款同(tóng)比增量降至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿(yì)元(yuán)的同(tóng)比增(zēng)量均值，也低于2022年6617亿元(yuán)的(de)月均同(tóng)比增量。从贷款数据看，3月居民部门新增净融资同比(bǐ)多增4859亿元，其中，短期(qī)信贷同(tóng)比(bǐ)多增2246亿元(yuán)，中长期(qī)信贷同比多增(zēng)2613亿元。居民部门新(xīn)增净(jìng)融(róng)资连(lián)续(xù)2个月(yuè)维持同(tóng)比扩张，指向居民预期(qī)可(kě)能正在筑底，“去(qù)杠杆”势头(tóu)开(kāi)始放缓。今年第一季度城镇(zhèn)储户问(wèn)卷调查结(jié)果显示(shì)，倾向于“更(gèng)多储(chǔ)蓄(xù)”的(de)居民占58.0％，比(bǐ)上季度减(jiǎn)少3.8个百分点；倾向于“更多(duō)消费”和“更多投资(zī)”的居民分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄(xù)意愿降低、消费和投资意愿提升。

　　二(èr)是，产业(yè)升级路径(jìng)驱动下，汽(qì)车和“新三(sān)样”产品出口优势(shì)增强，以及相关行业设(shè)备投资更新(xīn)，有(yǒu)望(wàng)推(tuī)动中游装备(bèi)制造景气度维持高(gāo)位。

　　一方面，今年一季(jì)度国内出口数据回暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国内复工复产加(jiā)快推进(jìn)外，也受益(yì)于(yú)RCEP政(zhèng)策红利持(chí)续释放，以及汽车(chē)和“新三样”产(chǎn)品出(chū)口(kǒu)优势(shì)增强。今(jīn)年在海外总(zǒng)需求(qiú)回落背景下(xià)，我国与RCEP国(guó)家贸易往来加强、以及(jí)新能源产品优势(shì)强(qiáng)化(huà)，有望维持装(zhuāng)备制造(zào)领(lǐng)域出口(kǒu)韧性(xìng)。

　　另(lìng)一方面，企(qǐ)业盈利下滑和库存高位，对制造(zào)业投资(zī)扩产造成(chéng)一(yī)定压力。但(dàn)随(suí)着下游消(xiāo)费稳步修(xiū)复、二季(jì)度PPI同比触(chù)底(dǐ)回(huí)升，制造业企业盈利有望(wàng)向上(shàng)修复(fù)。目前看，电气机械(xiè)等(děng)装备制(zhì)造业去(qù)库进程(chéng)已进入下(xià)半(bàn)场(chǎng)，今年(nián)1-2月(yuè)专用(yòng)设备、通用设备(bèi)产成品库存(cún)增速呈现触底反弹。随着需(xū)求(qiú)回暖、盈利修复(fù)，企业将从主动去库逐步转向(xiàng)被动去库(kù)、主动补库，设备投资(zī)需求将随之(zhī)提(tí)升。

　　二(èr)、海(hǎi)外观察

　　2.1金融与(yǔ)流动性(xìng)数据：各国国债(zhài)收益率多数上行

　　美国10年期国债收(shōu)益率(lǜ)上行。本周(zhōu)（截(jié)至4月21日）美国10年(nián)期(qī)国债收(shōu)益(yì)率3.57％，较上周末(mò)上行5BP，其(qí)中通胀预(yù)期较上周下行2BP，实际(jì)收益率1.29％，较上周末(mò)上升7BP。法国10年期国(guó)债收益率较(jiào)上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较(jiào)上周末上行(xíng)7BP至(zhì)2.44％，日本10年期(qī)国债收益(yì)率较(jiào)上周末(mò)上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期国(guó)债收(shōu)益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本(běn)周美国10年期(qī)和(hé)2年(nián)期国(guó)债期(qī)限利差(chà)为(wèi)-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美国(guó)AAA级(jí)企业期权(quán)调(diào)整利差较上周末(mò)持平(píng)为0.55％，美国高收(shōu)益(yì)债(zhài)期权调整利差较(jiào)上周末上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全(quán)球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌(diē)分化，大宗商品价格普跌

　　全球股市涨跌分化。本周（4月17日(rì)至4月(yuè)21日(rì)），欧洲股市(shì)普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下跌0.45％。美(měi)股全线下跌，标普500、道琼斯工(gōng)业(yè)指数、纳斯达克指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分(fēn)化，俄(é)罗斯RTS、新西兰标(biāo)普(pǔ)50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综(zōng)合指数、上(shàng)证指数、恒生(shēng)指数(shù)分(fēn)别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普跌。其中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其(qí)余大宗(zōng)商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息(xī)步(bù)伐或将继续

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书(shū)公布，显示近几周美国经济(jì)增长(zhǎng)陷入停滞(zhì)，通胀和招聘活动放(fàng)缓，信贷渠道变窄。褐(hè)皮书称(chēng)，最近几(jǐ)周(zhōu)美国(guó)总体经济(jì)活动(dòng)几乎没有变(biàn)化，几个辖(xiá)区指出(chū)在不(bù)确定(dìng)性(xìng)增加和(hé)对流动性的担忧加剧之际，银行收紧了贷款(kuǎn)标准(zhǔn)。近期(qī)美国(guó)总体物价水平温和上升(shēng)，但价格上(shàng)涨速度或有所放缓(huǎn)。

　　美联储官员表示为(wèi)应对高通胀，加息步伐(fá)或将继续。4月21日(rì)，美(měi)联储哈克称(chēng)，需要进一步收紧政(zhèng)策(cè)来(lái)应(yīng)对(duì)高通胀，加(jiā)息结束后美(měi)联储将需要在(zài)一段时间内维(wéi)持利(lì)率稳定(dìng)。同(tóng)日(rì)美联储梅斯特表示(shì)，预计今年货币(bì)政(zhèng)策将需要进一(yī)步进(jìn)入限制性区域(yù)，终(zhōng)端利率或(huò)将(jiāng)高于5％，具体取决于经济和金融(róng)形势的发展。

　　欧洲央行货(huò)币政策会议纪要公布，绝(jué)大多数(shù)委员同意将利率上调50个基(jī)点。4月(yuè)20日(rì)公布的欧洲央行会议纪要显示(shì)，货币(bì)政(zhèng)策在降低通胀方(fāng)面仍(réng)有一段路要(yào)走，一些委员认为整体而(ér)言通(tōng)胀风险倾(qīng)向于上行。金融市场紧张局势被视为(wèi)经济和通(tōng)胀前景重(zhòng)大不确定性的(de)来源。然而除非(fēi)形势显著恶化(huà)，否则金融(róng)市(shì)场的紧张局势不太可能从根本上改变欧(ōu)洲央行管(guǎn)理委员会对(duì)通胀前景的评估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧(ōu)洲“芯(xīn)片(piàn)法(fǎ)案”落(luò)地；美财长耶伦强调(diào)美(měi)国“国家安全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会和(hé)欧洲议(yì)会通过(guò)了一(yī)项(xiàng)临时(shí)政治(zhì)协(xié)议，就涉及430亿欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最(zuì)终(zhōng)版本达成(chéng)一致。法案目标(biāo)是到2030年，欧盟拟动用430亿(yì)欧元资金提振半导体(tǐ)行业，以(yǐ)将欧(ōu)盟占全球半导(dǎo)体制造市场的份额从10％提升(shēng)至至少20％；大幅提升(shēng)芯片(piàn)制造工艺，建立欧盟的半导体供应链，并(bìng)与美国和亚洲(zhōu)同(tóng)行竞(jìng)争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院议长麦(mài)卡锡(xī)表(biǎo)示(shì)，正在推出一(yī)份(fèn)债务上限相关立法措施。白宫需(xū)要(yào)开(kāi)始(shǐ)就(jiù)债(zhài)务(wù)上限进行谈判；众议院共和党希望提高(gāo)债务上限并(bìng)削减支出；正在推出一份债务上限相关立法措施；债务法案将设法收回未使用的(de)防疫资金用于日常开支；法案(àn)将减少对国税局的(de)拨款(kuǎn)，并结(jié)束绿色产业补贴措(cuò)施(shī)。

　　4月20日，美国财政部(bù)长耶伦(lún)就中美关系发(fā)表(biǎo)讲话，表明美国无意与中(zhōng)国(guó)脱钩，但未(wèi)来仍将强调“国家安全”。耶伦宣(xuān)称，任何与中国脱钩的努力都将是“灾难性的(de)”，美(měi)国寻求与中(zhōng)国(guó)建立(lì)“建设性和(hé)公平的(de)经(jīng)济关(guān)系”。但“当(dāng)美国利(lì)益受到(dào)威胁时”，美国将坚定地捍卫(wèi)国家安全，即使以牺(xī)牲中(zhōng)美关系(xì)为代价。在国际(jì)关系中，耶伦表示美中两国(guó)有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面临债(zhài)务(wù)问题(tí)的新兴市场和(hé)发展中国家等。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游：原(yuán)油(yóu)、铜价环比上涨

　　原油(yóu)价格环比(bǐ)上涨(zhǎng)，环比由负(fù)转正。2023年4月以来，WTI原油(yóu)价格环比上涨10.06％，环比由负转正(zhèng)，由上月(yuè)的-4.54％转正为(wèi)本月(yuè)的10.06％，最新(xīn)月(yuè)度均价为(wèi)80.75美元(yuán)/桶。布伦特原油价格环比上涨7.14％，环比(bǐ)由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-5.18％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜(tóng)价(jià)、铝(lǚ)价环比上(shàng)涨，铜、铝库存同比下(xià)降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环(huán)比由负转正(zhèng)，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月的(de)0.86％，库存(cún)同比下降51.71％，降幅(fú)相对(duì)上(shàng)月扩大44.13个百分点。铝价(jià)环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-5.26％转正(zhèng)为本(běn)月(yuè)的2.25％，库存同比下降(jiàng)10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个(gè)百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价(jià)格环比下跌，库(kù)存同(tóng)比(bǐ)下降

　　水泥价格指数环比上升。4月以来，全(quán)国水泥价格指数环(huán)比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南、西北(běi)以及西(xī)南各区价(jià)格指(zhǐ)数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环比下跌(diē)，库存同比下降(jiàng)，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺纹钢价格环(huán)比由正转负，环比(bǐ)由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存(cún)同比下降15.42％，跌幅相对(duì)上月(yuè)缩窄3.26个百分点(diǎn)。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分点。

　　3.3下(xià)游：商品房成交(jiāo)面(miàn)积增幅缩窄，猪(zhū)价(jià)菜价下跌，水果(guǒ)价格上(shàng)涨

　　商品房(fáng)成交面积(jī)增幅(fú)缩窄(zhǎi)。2023年4月以来(lái)，商品房(fáng)成交面(miàn)积(jī)上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩(suō)窄(zhǎi)12.17个百分点。其(qí)中，一线、二线、三线城市商品房(fáng)成交面积同比(bǐ)分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个百分(fēn)点。

　　土地成交(jiāo)面积(jī)跌幅收窄。2023年4月以来(lái)，百城土地供应面积同比增(zēng)速为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土(tǔ)地成(chéng)交面(miàn)积同比增速为(wèi)-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地(dì)成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个(gè)百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下跌，水果价格上涨。2023年(nián)4月(yuè)以来，猪(zhū)肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌(diē)幅相对上月扩大2.6个百分(fēn)点。蔬菜价(jià)格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄(zhǎi)0.55个(gè)百分(fēn)点。水果价格环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分(fēn)点。

　　乘用车日(rì)均零(líng)售(shòu)销量增幅扩大(dà)。4月以来，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发(fā)销量同比(bǐ)增加15.64％，增(zēng)幅扩(kuò)大8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流(liú)动性：货币市场利率趋势分化，国债(zhài)利率普遍下(xià)行

　　货币市场利率趋势分化(huà)，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较(jiào)上月末下行(xíng)36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月(yuè)末下行(xíng)8bp至2.19％。十年(nián)期国(guó)债利率较上(shàng)月末下行2bp至2.83％。一(yī)年期(qī)AAA+企业债利率较上月末下行(xíng)3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企(qǐ)业债(zhài)利率较上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委强调提振消费(fèi)持续回升(shēng)的动(dòng)力；国资委强调着力(lì)发(fā)展战(zhàn)略性新兴(xīng)产业

　　4月19日，国(guó)家发展(zhǎn)改(gǎi)革委举行4月(yuè)份(fèn)新闻发布会，强调要提振(zhèn)消费(fèi)持续回升的动(dòng)力。接(jiē)下来将(jiāng)重点做好四(sì)方面(miàn)工作：一(yī)是(shì)，研究起草关于恢复(fù)和扩大消费的政策(cè)文件(jiàn)，围绕大宗消费、服务(wù)消费、农村(cūn)消费等重(zhòng)点领域(yù)；二是，下大(dà)力气(qì)稳定汽车消费，大力(lì)推(tuī)动新能源汽(qì)车下乡(xiāng)；三是，会同有关方面优化(huà)就业、收入分(fēn)配和消(xiāo)费全链条良性循环促进机制；四是(shì)，研究制定关于营造放(fàng)心(xīn)消费环境(jìng)的(de)政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国(guó)资委(wěi)党(dǎng)委召开扩(kuò)大会(huì)议，强调推动国资央企着力(lì)发展实(shí)体经(jīng)济特别是(shì)战略(lüè)性新兴产业。会议认为，要(yào)更好推(tuī)动国资央(yāng)企在中国(guó)式现代化新征程中走在前列，着(zhe)力提(tí)升科技自(zì)立(lì)自强水平(píng)，提(tí)升自主创新能力；着力发展实(shí)体(tǐ)经济特(tè)别(bié)是(shì)战略性(xìng)新兴产业，加快推进现代化产(chǎn)业体系建(jiàn)设(shè)；抓好新一轮国(guó)企改革(gé)深化(huà)提升行动(dòng)组织实施，高水平参与(yǔ)共建“一带(dài)一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布会介绍(shào)一季度工业和信(xìn)息化发展状况(kuàng)，表(biǎo)示下(xià)一步将制定实施(shī)重点行业稳增(zēng)长的工作方案。一是营造(zào)良好产业发展(zhǎn)环境，落(luò)实落细稳增长政策举措，抓实抓细部省协作、部门协同；二是推动出口保稳提质(zhì)，加大对制造业外贸企业(yè)的支持力度，配合有(yǒu)关部门落实好稳(wěn)外贸政策举措；三(sān)是促进内需加快恢复，以高质量供给(gěi)促(cù)进消费；四是持(chí)续(xù)增强发展动能，加快战略性新(xīn)兴产业的(de)创新发展。

　　四、财(cái)经(jīng)日(rì)历(lì)

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经济恢复力(lì)度不及预期；海(hǎi)外(wài)需求超预期回落。

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