文(wén)丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资金利率自低位持(chí)续上行，即便税期结束，资(zī)金利(lì)率却仍未回(huí)落，反而进一步走(zǒu)高。我(wǒ)们认为主要是源(yuán)于：①货(huò)币政策力度边际转弱；②税期走款叠加(jiā)4月信贷投放情况较好，导致银行(xíng)资(zī)金融出(chū)意(yì)愿与能力(lì)降低。③资金较为(wèi)拥挤(jǐ)导致(zhì)债市敏感(gǎn)度增加(jiā)。考虑(lǜ)假(jiǎ)期和月末因素，预计短期内，资金(jīn)利率下行空间有限，波动幅度加大，抖音里面朋友是什么意思 抖音朋友必须是互关吗建议投资者关注(zhù)资金面的(de)边际变化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对(duì)债市情绪以(yǐ)及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金利(lì)率(lǜ)持续上(shàng)行。

　　跨季(jì)结束后资金利率自低(dī)位持续(xù)上行(xíng)，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢(shū)运行，然而税期结束后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔(gé)夜利(lì)率上行幅(fú)度更大。从(cóng)隔夜利率(lǜ)角度观察，银行与非银机构间(jiān)流动性分层现象弱化；此(cǐ)外，隔夜利率与7天(tiān)利率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂(guà)。我们认为税期结束，资金不松(sōng)，主要有以下(xià)几点原因：

　　▍其一，货币政策力(lì)度边际转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳字当头，保持货币信贷合(hé)理(lǐ)增长，确(què)保利率水平合适，在追求经济提振(zhèn)的同(tóng)时，也注重(zhòng)防(fáng)范市场(chǎng)过热带来的金融(róng)风险。在满(mǎn)足广义(yì)流(liú)动(dòng)性供需匹配的(de)前提下，货币工(gōng)具力度可能会有所回摆。从(cóng)央行的(de)具体操(cāo)作(zuò)上来(lái)看，MLF小幅增量续做(zuò)，逆(nì)回(huí)购投(tóu)放(fàng)低量(liàng)操作，结构性工具“有进有退(tuì)”，均预示(shì)后续政策将更(gèng)加“精准有(yǒu)力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投(tóu)放情况(kuàng)较好(hǎo)，导(dǎo)致(zhì)银(yín)行资金融出意愿与能(néng)力(lì)降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常(cháng)是(shì)缴税大月，因抖音里面朋友是什么意思 抖音朋友必须是互关吗此走款可能对银行间流动性带(dài)来了一(yī)定(dìng)的压力。此外，参考近期票据(jù)利率走势，预计(jì)信贷增速较一季(jì)度将会有所放缓，但4月预计仍将保持同比多增的态势。税期缴(jiǎo)款叠加信贷投放，银行系(xì)统整体资金流出，因此向同业融出的意愿(yuàn)和能(néng)力有所降低。

　　▍其三，资金(jīn)较为拥挤可能会导致债市脆弱性和敏感度增加(jiā)，且投(tóu)资者(zhě)对(duì)于未来(lái)一个(gè)月资(zī)金利(lì)率上行(xíng)的担忧增(zēng)加。

　　从(cóng)质押式回(huí)购成交量和我(wǒ)们测算(suàn)的杠杆(gān)率来看，虽然(rán)上周受资金收紧(jǐn)影响(xiǎng)，加杠杆(gān)情绪有(yǒu)所降(jiàng)温，但依(yī)然处于历史相(xiāng)对积极的水(shuǐ)平(píng)，导致债市(shì)敏感度增加。此外投资者对货(huò)币政策力度以及跨月资金(jīn)面情(qíng)况仍存担忧，使得(dé)市场上对于未来一(yī)个月内资(zī)金(jīn)价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望(wàng)：五(wǔ)一假(jiǎ)期临近，回购资金的期限(xiàn)被动拉(lā)长(zhǎng)，利率下行(xíng)空间(jiān)有限。

　　月末往往财政集中(zhōng)支出，向(xiàng)市场释放资金(jīn)；但跨月前夕银(yín)行资金融出意愿一般(bān)较(jiào)低，预计资金波动(dòng)幅度较大。对(duì)于债市而(ér)言，短期交易主线(xiàn)或延续政策与基本面预期交易，预计(jì)利率以震(zhèn)荡(dàng)走势(shì)为主，建(jiàn)议(yì)投(tóu)资者(zhě)关(guān)注资(zī)金面的边际变化，警惕(tì)流(liú)动性大幅(fú)收(shōu)紧对债市情绪以及头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及(jí)预期；经(jīng)济复苏节奏不(bù)及预(yù)期；银行间市(shì)场(chǎng)流(liú)动性过快收紧。

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