来源：高瑞东宏观笔记(jì)

　　核心(xīn)观点

　　本周(zhōu)聚(jù)焦：

　　一季度，国(guó)内(nèi)经济回暖主要(yào)缘于疫(yì)后(hòu)复苏红利驱动，表现为生产(chǎn)恢(huī)复推动出口形势(shì)好(hǎo)转，出行需求释放催化下(xià)游消(xiāo)费回暖(nuǎn)。从行业表现看，制造业从去(qù)年四(sì)季度的“量价齐(qí)跌”转(zhuǎn)向“量升价跌(diē)”，企业或从主(zhǔ)动去库(kù)转向被(bèi)动去(qù)库。从(cóng)景气度边际表现看，下游消费制造(zào)>；中(zhōng)游(yóu)装备制(zhì)造>；上游原材料加工；服务业中，交通运输、住宿餐饮、房地(dì)产(chǎn)等(děng)线下活动回暖，但距离疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考虑到(dào)疫(yì)后经济(jì)脉冲式(shì)修(xiū)复放缓、海外总需求(qiú)回落预期逐(zhú)步(bù)兑现，消费回暖和产业(yè)升级将成为推动(dòng)下一阶段(duàn)国内(nèi)经济复(fù)苏的主(zhǔ)线。

　　制造业(yè)、服务业是驱动一季度(dù)经济复苏的主因(yīn)

　　从(cóng)一季度GDP表现看(kàn)，制造(zào)业，交通(tōng)运输、房(fáng)地产等行业景气(qì)度(dù)明显提升，而建筑业景气度回(huí)落，与年(nián)初(chū)出口数据好转、服务消费快速恢复、房地产销(xiāo)售(shòu)回暖(nuǎn)而投(tóu)资疲弱(ruò)的特点(diǎn)相一致。

　　从制(zhì)造业内部来看，今年3月，制造业各行(xíng)业景气度普遍回暖，多数从去年12月的(de)“量价齐(qí)跌”转入“量(liàng)升(shēng)价跌(diē)”，指向经济复苏初期，供给端修复好(hǎo)于需求端，行业整体去库进程尚未(wèi)结束(shù)。从(cóng)行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)边际改善(shàn)情况来看，下游消费制造>；；；中(zhōng)游装备制造(zào)>；；；上游原材料加工(gōng)，煤(méi)炭行(xíng)业景(jǐng)气度表现为高位放缓。

　　下游消费制造行业中，与(yǔ)出行(xíng)、地产后(hòu)周期相关的酒(jiǔ)饮(yǐn)料茶(chá)、纺织服装、文教(jiào)娱、烟(yān)草、家具制(zhì)造行业景气度(dù)较高，部分行业表现(xiàn)为“量(liàng)价齐升”。

　　中(zhōng)游装(zhuāng)备制造业行(xíng)业景气度居(jū)中(zhōng)，表现为“量升(shēng)价(jià)跌”。从“量(liàng)”维度看，电气机(jī)械、专用设备、运输设备>；；；汽车制(zhì)造、金属制(zhì)品>；；；通用(yòng)设备、电子设备。

　　上游原(yuán)材料加(jiā)工行业景气度改善幅度最弱，由于(yú)行业库存水(shuǐ)平偏高(gāo)，多(duō)数行(xíng)业仍然(rán)受到价(jià)格下跌(diē)的困扰，表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌(diē)”。从(cóng)“量”维度看，有色金属>；；；黑色(sè)金属、非金(jīn)属矿物>；；；石油石化行(xíng)业。

　　消费(fèi)回暖和产业升(shēng)级(jí)或(huò)是推(tuī)动下一阶段经济复(fù)苏的(de)主线

　　一季度(dù)，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红利驱动(dòng)。需(xū)求方面，出行类消费快速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务消费(fèi)需求得(dé)以释放(fàng)；供给方面，国(guó)内复工(gōng)复产加快推进，生产端快速(sù)恢复，是推动年初出口数(shù)据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向(xiàng)疫后复苏红利驱动边际转弱，随着(zhe)未来海外总需求回落(luò)的预期逐步兑现，后(hòu)续(xù)驱动国(guó)内经济增长的线索，大概率(lǜ)来自于消费回暖(nuǎn)和(hé)产业升(shēng)级两条主(zhǔ)线。

　　一是(shì)，一季度(dù)居民收入(rù)向上修(xiū)复，消费倾(qīng)向明显回升(shēng)，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年疫情期间水平，同时信(xìn)贷(dài)数据指向(xiàng)居民“去杠(gāng)杆”势头缓和，未(wèi)来消费回暖的确定性进(jìn)一步增强。预计交(jiāo)通、住宿(sù)、餐(cān)饮(yǐn)、娱乐(lè)等(děng)服务消费有(yǒu)望持续修复，家电、家具、纺服等与(yǔ)出行及地产(chǎn)后周期(qī)相关的(de)可选消(xiāo)费也有望(wàng)进一步回(huí)暖。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车和“新三样(yàng)”产品出口(kǒu)优势增(zēng)强，有(yǒu)望维(wéi)持出口韧性(xìng)；随着下(xià)游消费稳步修复、二(èr)季(jì)度PPI同(tóng)比(bǐ)触(chù)底(dǐ)回升，制造业企业盈利有(yǒu)望向(xiàng)上修(xiū)复，企(qǐ)业将从(cóng)主动去库逐步转向被动去库、主(zhǔ)动补库，设备投资需求(qiú)有望改善，推动(dòng)中(zhōng)游(yóu)装备制(zhì)造景气度维(wéi)持高位。

　　风险提示：国内经济恢复力度不及预(yù)期(qī)；海外需求(qiú)超(chāo)预期回落。

　　一、节后(hòu)消费降温(wēn)，带动CPI涨(zhǎng)幅明显回落

　　一(yī)、本周聚焦：疫后经(jīng)济复苏有哪些(xiē)结构性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务业是驱动一季度经(jīng)济复苏的主因

　　一季度我国GDP总量(liàng)实现超预期增长，指向疫后复苏(sū)背景下，国(guó)内经济企稳(wěn)回升(shēng)。但不同于海外国家疫后复(fù)苏的规律，本轮国内疫(yì)后复苏发(fā)生(shēng)在(zài)外需回(huí)落、国内经(jīng)济转向高质量(liàng)发展(zhǎn)、居民前期“去杠(gāng)杆(gān)”的过程(chéng)中，因此驱动疫后经济复苏的力量并不均衡，行业(yè)分化(huà)特征(zhēng)明显。因此，我们重点从行业(yè)层面(miàn)，观测当前各行业景气度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变价观测各行业表(biǎo)现来(lái)看，今年(nián)一季度制造(zào)业(yè)、交(jiāo)通运输业(yè)、房(fáng)地产业景气度明显提升，而建筑(zhù)业景(jǐng)气度回(huí)落，与年初出口数据好(hǎo)转、服(fú)务消费快速恢复(fù)、房地产销售回暖而投资疲弱的(de)情况相一致。

　　我们以2019年为(wèi)基期计算各年份的复合增速，观察各行业增加值变化。

　　今年一季(jì)度第一产业增加值增速为3.6％，低(dī)于(yú)去年四(sì)季度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全年(nián)增速(sù)，与近年来加(jiā)快建(jiàn)设农业强国，推进农业农村现代(dài)化的目标有关。

　　今年(nián)一季(jì)度第二(èr)产业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增(zēng)速升至5.4％，高(gāo)于去年四季度的4.4％。其中，制造业迎来较快(kuài)复(fù)苏，增加值增速提升至5.9％，高于去(qù)年四季度的(de)4.7％，但低于2021年全年增速，与去(qù)年(nián)下半(bàn)年之后(hòu)外(wài)需转(zhuǎn)弱(ruò)、居(jū)民(mín)商(shāng)品消费(fèi)恢复偏慢(màn)有关。而建筑业(yè)景气度明显回落(luò)，增加值增速回落至(zhì)1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地产新(xīn)开工(gōng)拖累。

　　今年一季度第(dì)三产业(yè)增(zēng)加(jiā)值增速小幅升至(zhì)4.7％，略(lüè)高(gāo)于去年四季度的(de)4.6％，但相较疫情前仍存在(zài)产(chǎn)出缺口。其中，受益于居民出行(xíng)活动恢复，交通运(yùn)输、仓储和(hé)邮政业增加值增速明显(xiǎn)提升(shēng)，自去年四季(jì)度的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速(sù)；住宿(sù)和餐饮业增加值增速小(xiǎo)幅回升，尽管高于疫情三年(nián)来的平均增速(sù)，但绝对水平不(bù)及2019年，指向供给水平(píng)恢复较(jiào)慢。而受益于新(xīn)房和二(èr)手房销售回暖，今(jīn)年(nián)一(yī)季(jì)度房地产业(yè)增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领(lǐng)域复(fù)苏分化(huà)，中下游改善幅度好于上游

　　对于行业景气度的观测，我(wǒ)们采用量（各行业工业(yè)增加值增速）与价格（各行业工业品(pǐn)价格增速）分别作为供(gōng)需(xū)的衡量(liàng)指标。主要选取28个主要(yào)行(xíng)业自(zì)2019年以来的(de)月(yuè)度数据，首先将各行业增加值(zhí)增速调整为以2019年为基期(qī)的(de)复合增(zēng)速(sù)，其次计算(suàn)2019年(nián)-2023年3月，每月的(de)增加(jiā)值增速和PPI增(zēng)速的分位(wèi)数水(shuǐ)平，通过对(duì)比(bǐ)2022年12月和2023年3月的分位数(shù)水平，捕捉其边(biān)际(jì)变化。

　　今(jīn)年3月，制造业各行业景气度出现普遍回(huí)暖，多数从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量(liàng)升(shēng)价跌”，指向经济复苏初(chū)期，供给端(duān)修(xiū)复好于需求端，行业整体去库进(jìn)程尚未结束(shù)。从行业景气度(dù)边际改善情况来看，下游消费(fèi)制造(zào)>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行业(yè)景气度呈现高位放缓(huǎn)情况。

　　下游消费制(zhì)造(zào)行业中，与(yǔ)出(chū)行(xíng)、地产后周期相(xiāng)关(guān)的行(xíng)业景气度最高，部(bù)分行(xíng)业步入(rù)“量价(jià)齐(qí)升”阶(jiē)段(duàn)。今年3月(yuè)，与(yǔ)居民外出消费相关的，酒(jiǔ)饮料茶、纺织服(fú)装、文教(jiào)娱乐的(de)量价分位数(shù)水(shuǐ)平(píng)均处在高景气度(dù)区间，烟草、家具制造行业也(yě)呈现(xiàn)“量价(jià)齐升”的(de)特征；食(shí)品制造景气度有所回落，农副加工行业表现为“量价(jià)齐跌”，食品(pǐn)制造行业(yè)表现为(wèi)“量(liàng)升(shēng)价跌”，二者价格下跌主要与高(gāo)库存水平有(yǒu)关，今年(nián)2月(yuè)，库存同比均处在2016年以来90％以上(shàng)分位数水平；而随着防疫需求的降温，医药制造业景气度有所回落，表现为(wèi)“量跌价平”。

　　中游(yóu)装备(bèi)制造业行业景气度居中，均表(biǎo)现为(wèi)“量升(shēng)价跌”。一方(fāng)面与原(yuán)材料成本(běn)下跌(diē)有关，另一方面，也(yě)与(yǔ)年初(chū)外(wài)需表现好于内(nèi)需，部(bù)分行业仍(réng)在去(qù)库进程有关。其中，电(diàn)气机械、专用设(shè)备、运输设(shè)备工业增(zēng)加值增(zēng)速(sù)改(gǎi)善(shàn)幅度最大，受益(yì)于国内产业升级(jí)、出口优势带来的(de)韧(rèn)性(xìng)驱动；其次是汽车(chē)制造、金(jīn)属制品，改善幅度最(zuì)弱的(de)是通用设(shè)备、电子设(shè)备，与房地(dì)产新开(kāi)工(gōng)强度较弱(ruò)、消费电子行业周(zhōu)期性(xìng)走弱有(yǒu)关。

　　上游原材(cái)料加工行业景气度改善(shàn)幅(fú)度偏弱，由于行(xíng)业库存水平(píng)偏(piān)高，多数(shù)行业仍受(shòu)制(zhì)于价格(gé)下(xià)跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。其中，有色金属行(xíng)业(yè)生产端改善(shàn)幅度最大，3月增加(jiā)值(zhí)增速(sù)位于(yú)2019年以(yǐ)来70％分(fēn)位数水平(píng)，但受全球大(dà)宗商(shāng)品(pǐn)下行周期(qī)影响，价格依旧承压(yā)；随(suí)着年初建筑(zhù)业(yè)施(shī)工(gōng)回暖，相(xiāng)关的黑色金属、非金属制品景(jǐng)气度(dù)提升，但(dàn)由于库存水平偏高，价(jià)格仍(réng)处在下跌区间，拖累(lèi)整体盈利水(shuǐ)平；石化链条行业生产水平普(pǔ)遍回暖，但分位数水平仍处在50％以下的景气度偏低区(qū)间，今年由于能源危机缓解，产品(pǐn)价(jià)格相(xiāng)较去(qù)年同(tóng)期也出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤(méi)炭开(kāi)采景气度仍处(chù)在高位，但出现(xiàn)边际放缓，生产及价格水平同步(bù)回落。这与去(qù)年以(yǐ)来行业产能持续(xù)扩张有关(guān)，今年2月，煤炭(tàn)开采产成品库存同比处(chù)在(zài)2016年以(yǐ)来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回(huí)暖和(hé)产业升级或(huò)是推动下一(yī)阶段经济复苏的(de)主线

　　一季度，国内经济复苏主要(yào)受益于(yú)疫后复苏(sū)红利。一方面，消费场景恢(huī)复(fù)后，出行类消费快(kuài)速复(fù)苏，前期积压(yā)的购房、服务(wù)性需求得以(yǐ)释放；另(lìng)一方面，国内复工复产加快推(tuī)进(jìn)，保证供给端的快速恢复，是推动年初出(chū)口数据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进(jìn)入(rù)3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后红利释放效果转弱，随着未来海外(wài)总需求回落的预期逐步兑现，后续驱动国内经(jīng)济增长的线索，大概率(lǜ)来自于(yú)消(xiāo)费(fèi)回暖和产业升(shēng)级两条主线(xiàn)。

　　一是，随(suí)着居(jū)民收入提(tí)升和消费意愿改(gǎi)善，未来(lái)消费回暖的(de)确定(dìng)性进一步增强，交通、住宿、餐(cān)饮、娱(yú)乐(lè)等服务消费，以(yǐ)及家电、家具、纺(fǎng)服等可选消费(fèi)景气度均有望提(tí)升。

　　从(cóng)一季度居民收入和(hé)消费数据看(kàn)，居民(mín)收入(rù)增(zēng)速提(tí)升，消费倾(qīng)向开始(shǐ)回升(shēng)，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修复至疫(yì)情前水平。以2019年为基(jī)期的复合增(zēng)速看，今(jīn)年(nián)一季度，全国居民人均可(kě)支配(pèi)收入增速提升(shēng)至6.4％，高于(yú)去年四季度(dù)的(de)5.6％，居民(mín)人(rén)均消(xiāo)费支(zhī)出(chū)增速提升至5.0％，高(gāo)于去年四季度(dù)的3.0％。一季(jì)度居民平均(jūn)消(xiāo)费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值(zhí)60.9％，但距(j双曲线abc的关系公式，双曲线abc的关系式是怎么得来的ù)离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来随着(zhe)服务业恢复(fù)持续向好，有望带动相关就业(yè)岗位加快恢复，进(jìn)一步提振居(jū)民消费意愿。

　　从居民存贷款数(shù)据看，居民储蓄意(yì)愿(yuàn)有所减弱，消费和投资信心正(zhèng)在筑底。今年以来，居(jū)民储蓄意愿有所减弱，“去(qù)杠(gāng)杆”势头缓和。从存款数据看(kàn)，3月居民新增存款同比(bǐ)增(zēng)量降至2051亿(yì)元，低于(yú)1-2月9375亿元(yuán)的同比增(zēng)量均(jūn)值(zhí)，也低于2022年(nián)6617亿元的月(yuè)均(jūn)同(tóng)比增量(liàng)。从(cóng)贷款数(shù)据(jù)看，3月居民(mín)部(bù)门新增净融资同比(bǐ)多(duō)增4859亿元，其(qí)中，短期信(xìn)贷同(tóng)比多增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿(yì)元(yuán)。居民部门新增净融(róng)资连(lián)续2个月维持同(tóng)比扩张(zhāng)，指向(xiàng)居民(mín)预期可能正在筑底(dǐ)，“去杠(gāng)杆”势头开(kāi)始放缓。今年第一季度城镇储(chǔ)户问卷调查结(jié)果显示，倾(qīng)向(xiàng)于“更多储(chǔ)蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点(diǎn)；倾(qīng)向(xiàng)于“更多消费”和(hé)“更多投资”的居(jū)民分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也(yě)指向(xiàng)居(jū)民储蓄意愿降低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产(chǎn)业升(shēng)级(jí)路(lù)径驱(qū)动下，汽车(chē)和“新三(sān)样(yàng)”产(chǎn)品(pǐn)出(chū)口优势增强，以及相关行业设备投(tóu)资更新，有望推(tuī)动(dòng)中(zhōng)游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造景气度维持高(gāo)位。

　　一方(fāng)面，今(jīn)年一(yī)季度(dù)国内(nèi)出口(kǒu)数据回(huí)暖，除与欧(ōu)美供需缺口短期走阔、国内(nèi)复(fù)工复产加快(kuài)推进外，也受益于RCEP政(zhèng)策(cè)红(hóng)利(lì)持续释放，以及汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增强。今(jīn)年在海外总需求回落背景下，我国与RCEP国家(jiā)贸易往(wǎng)来(lái)加强(qiáng)、以及新(xīn)能源产品优势(shì)强化，有望维持(chí)装备制(zhì)造领域出口韧性。

　　另(lìng)一方面，企业盈利(lì)下滑和(hé)库存高位，对(duì)制造业投资扩产造成(chéng)一定(dìng)压(yā)力。但随着(zhe)下(xià)游消费稳步修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回升，制(zhì)造业企(qǐ)业盈(yíng)利有望向上修(xiū)复。目前看，电气(qì)机械等(děng)装备制造(zào)业去库(kù)进程(chéng)已进入下半(bàn)场，今年1-2月专用设备、通用设备(bèi)产成品库存增速呈现触底(dǐ)反弹。随(suí)着需求回(huí)暖、盈利修复，企业将(jiāng)从主动去库逐步转向被动去库、主动补库，设备投资需(xū)求将随之提升(shēng)。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金融与流动性(xìng)数据：各国国债收益率多数上行

　　美国10年期国债(zhài)收(shōu)益率(lǜ)上行。本周（截(jié)至(zhì)4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周(zhōu)末(mò)上行(xíng)5BP，其(qí)中通胀预期较上周(zhōu)下行2BP，实(shí)际(jì)收益率1.29％，较上(shàng)周末上升7BP。法(fǎ)国10年期国债收益率较上周末上(shàng)行5BP至(zhì)2.99％，德(dé)国(guó)10年期国(guó)债(zhài)收(shōu)益(yì)率(lǜ)较上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收(shōu)益率较(jiào)上(shàng)周末上行(xíng)2BP至(zhì)0.48％（截至4月(yuè)20日），英(yīng)国10年期国债收益(yì)率较上周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截(jié)至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益率利差(chà)收窄。本周(zhōu)美国10年期和(hé)2年期国债期限利差(chà)为(wèi)-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美(měi)国(guó)AAA级企(qǐ)业期权调整利(lì)差较上周末持平为0.55％，美国高收(shōu)益债期权调(diào)整(zhěng)利差较上(shàng)周末上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨(zhǎng)跌(diē)分化，大宗商品价(jià)格普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌(diē)分(fēn)化。本(běn)周（4月(yuè)17日(rì)至4月21日），欧(ōu)洲股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下(xià)跌(diē)0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日(rì)经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩(hán)国综合指数、上证指数、恒生指数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其余大宗(zōng)商品价(jià)格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉(yù)米、CBOT大(dà)豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧(ōu)加(jiā)息步(bù)伐(fá)或将继续(xù)

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书(shū)公布，显示近几(jǐ)周(zhōu)美国经济增长陷入停(tíng)滞，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近(jìn)几周美国(guó)总体经(jīng)济活动几乎没(méi)有变化(huà)，几(jǐ)个辖区(qū)指出在不确定性增(zēng)加(jiā)和(hé)对流(liú)动性的担忧加(jiā)剧之际，银(yín)行收紧(jǐn)了贷款标准。近(jìn)期美国总体物(wù)价水平温(wēn)和上(shàng)升，但(dàn)价格上(shàng)涨速度或(huò)有所(suǒ)放(fàng)缓。

　　美联储官员表示为应对(duì)高通胀，加(jiā)息步伐或将继续(xù)。4月21日，美(měi)联储哈(hā)克(kè)称(chēng)，需要进一(yī)步收(shōu)紧政策来应对(duì)高通胀(zhàng)，加息结束(shù)后美联(lián)储将需要(yào)在一段时间内维(wéi)持利率稳定。同日美联储(chǔ)梅(méi)斯特表示(shì)，预计今年货(huò)币政策将需要(yào)进一步进入限制性区域，终端利(lì)率或将高于5％，具(jù)体取决(jué)于经济和(hé)金融形势的发(fā)展。

　　欧(ōu)洲央行(xíng)货币(bì)政策(cè)会议纪要公布，绝大多数(shù)委员同(tóng)意将利率上调50个(gè)基点。4月20日公布的欧洲央行会议纪要(yào)显示，货币政(zhèng)策在降低通(tōng)胀方面仍有一段路要走，一些(xiē)委员认为整体而言(yán)通胀风(fēng)险倾向于上行。金(jīn)融市场紧张(zhāng)局势被视为经济(jì)和通胀前景重大不确(què)定性(xìng)的来源。然而除非(fēi)形势显著恶化，否(fǒu)则金融(róng)市(shì)场(chǎng)的紧张(zhāng)局势不太可能从根(gēn)本上(shàng)改变欧洲央行管(guǎn)理委员会对通胀前景的评估(gū)。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦(lún)强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会和欧(ōu)洲议(yì)会通过了一项临(lín)时政治(zhì)协议，就涉及(jí)430亿欧元补(bǔ)贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一致。法案目标(biāo)是到2030年，欧盟(méng)拟动用430亿欧元(yuán)资金提(tí)振半导(dǎo)体行业(yè)，以将欧(ōu)盟(méng)占全(quán)球半导体(tǐ)制造市场的份额从10％提(tí)升至(zhì)至少20％；大幅提升(shēng)芯(xīn)片制(zhì)造工艺，建立欧(ōu)盟(méng)的半导体(tǐ)供应链(liàn)，并与美国和亚(yà)洲同行竞(jìng)争(zhēng)。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡表示，正(zhèng)在推(tuī)出一份(fèn)债务上限相关立法措施。白宫需要开始(shǐ)就债务上限进行谈判；众议(yì)院共和(hé)党(dǎng)希望提高(gāo)债务上限并削减支出；正在推出一份债务上限(xiàn)相关立法措施；债务法(fǎ)案将设(shè)法(fǎ)收回(huí)未使用(yòng)的防(fáng)疫资金用于日常开支；法案将减少对国税局的拨款，并结束(shù)绿(lǜ)色产业补贴措施。

　　4月20日，美国(guó)财政部长耶伦就中美关(guān)系发表(biǎo)讲(jiǎng)话(huà)，表(biǎo)明美(měi)国无意与中国(guó)脱钩，但未(wèi)来仍将(jiāng)强调“国家安全”。耶(yé)伦宣(xuān)称，任何与中国脱钩的努力都将是“灾难性的”，美国寻求(qiú)与中国建立“建设性和(hé)公平(píng)的经(jīng)济关(guān)系”。但“当(dāng)美国利益受到威胁时”，美国将(jiāng)坚定地(dì)捍卫国(guó)家安(ān)全，即使以牺(xī)牲中(zhōng)美关系为(wèi)代价(jià)。在国际关系中，耶伦(lún)表示(shì)美中两国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面临债务问题(tí)的(de)新兴市场和发展中国家等。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原(yuán)油价格环比上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月(yuè)的-4.54％转正为(wèi)本月的(de)10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特原油价(jià)格(gé)环比上涨7.14％，环比(bǐ)由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-5.18％转正为(wèi)本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比上涨，铜(tóng)、铝库存同比下(xià)降。2023年4月以来，铜(tóng)价环比上涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的-1.33％转正为(wèi)本月(yuè)的0.86％，库存同比下降(jiàng)51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩大44.13个(gè)百分点。铝价环(huán)比(bǐ)上涨2.25％，环比由负转正，由上(shàng)月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同(tóng)比下降(jiàng)10.57％，降(jiàng)幅(fú)缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价(jià)格(gé)指数环比上升，螺纹钢价格环(huán)比下(xià)跌(diē)，库存同比下降(jiàng)

　　水泥价(jià)格指数(shù)环比上升。4月以来，全国水泥价格指数环(huán)比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南、西北(běi)以及(jí)西南各区价格指数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库存同(tóng)比下降，钢坯库存同(tóng)比上涨。2023年4月以来，螺(luó)纹钢价格(gé)环比(bǐ)由正转(zhuǎn)负，环(huán)比(bǐ)由上月(yuè)的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比下降15.42％，跌幅(fú)相对上(shàng)月缩窄(zhǎi)3.26个(gè)百分点。钢坯库存同(tóng)比上涨(zhǎng)64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄，猪(zhū)价菜价下跌(diē)，水(shuǐ)果价(jià)格上涨

　　商品(pǐn)房成交面(miàn)积增幅缩窄。2023年4月以来，商品(pǐn)房(fáng)成交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个(gè)百分点(diǎn)。其中，一(yī)线(xiàn)、二线、三线城市商品房成交面积(jī)同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百城土地供(gōng)应面积同比增速(sù)为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地(dì)成(chéng)交面(miàn)积同比(bǐ)增速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价(jià)格下跌，水果(guǒ)价格上涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪(zhū)肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅(fú)相(xiāng)对上月扩大2.6个(gè)百(bǎi)分点。蔬菜价格环比(bǐ)下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅缩小4.54个百分(fēn)点。

　　乘用车日均(jūn)零售销量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车(chē)日(rì)均零售销(xiāo)量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点(diǎn)。批发销量同比增(zēng)加15.64％，增幅扩大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场(chǎng)利率(lǜ)趋(qū)势分化，国债利率普遍(biàn)下(xià)行

　　货(huò)币市场利率趋势分化，国(guó)债利率普(pǔ)遍下行。2023年4月(yuè)以来，R001较(jiào)上月(yuè)末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至2.27％。一年(nián)期国(guó)债(zhài)利率较上月末(mò)下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债利率较上(shàng)月末下行(xíng)3bp至2.7％。十年期AAA+企业债(zhài)利率较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委强调提振消费(fèi)持续回升的动力；国(guó)资委强调着力发展战(zhàn)略性新兴产业

　　4月19日(rì)，国家发展改革委举行4月(yuè)份新闻发(fā)布会，强调要提振消费持续(xù)回(huí)升的动力。接下来将重点做好四方(fāng)面工作(zuò)：一(yī)是，研究起草关于恢复和扩大消费的政策文(wén)件，围绕大(dà)宗消费(fèi)、服务消费、农村消费(fèi)等重点领域；二是，下大力气稳定汽(qì)车消费，大力推(tuī)动新(xīn)能源汽(qì)车(chē)下(xià)乡；三是，会同有关(guān)方面优化就业、收入分配和消费全链条良性循(xún)环促进机制；四是，研究制定关于营造(zào)放心(xīn)消费环境(jìng)的政策文件。

　　4月19日，国(guó)资委(wěi)党(dǎng)委(wěi)召开扩大会(huì)议(yì)，强调推(tuī)动国资(zī)央企着力发(fā)展实体(tǐ)经济特(tè)别是(shì)战略性(xìng)新兴(xīng)产业。会议(yì)认(rèn)为，要更好推动国(guó)资(zī)央企在中国(guó)式现代化(huà)新(xīn)征(zhēng)程中(zhōng)走(zǒu)在前列，着力(lì)提升科技自立自强水平，提升自主创新能(néng)力；着力发(fā)展实体经济特别是战略性新兴产(chǎn)业，加快推进现代化(huà)产业体(tǐ)系建设；抓好(hǎo)新一(yī)轮国企改革深化提升行动(dòng)组织实施，高水(s双曲线abc的关系公式，双曲线abc的关系式是怎么得来的huǐ)平(píng)参与共建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办(bàn)发布会介绍一季度工业和信息化发展状(zhuàng)况，表示下一步将制定(dìng)实施重点行业(yè)稳增长(zhǎng)的工作(zuò)方(fāng)案。一(yī)是营造良好产业发展环境，落(luò)实落细稳增长政策(cè)举措，抓(zhuā)实抓细部省(shěng)协作、部门协同；二是推动(dòng)出(chū)口保稳提质(zhì)，加大对(duì)制造业外贸企业(yè)的支(zhī)持力度，配合有关部(bù)门落实(shí)好稳(wěn)外贸政(zhèng)策举措；三是促进内需加快恢复，以高质量供给促(cù)进消费；四是持续(xù)增(zēng)强发(fā)展动能，加快战略性新兴产业(yè)的创新发展(zhǎn)。

　　四、财经(jīng)日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不及(jí)预期；海外需求超预期回落。

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