王(wáng)剑(jiàn)，CFA

　　每次银(yín)行股跌至过度(dù)低估时，股息率相应提升，会吸引绝对收(shōu)益资金买入，股价也逐步完成筑(zhù)底。

　　近期，银行股已(yǐ)上涨半年，又一次因绝对收益资金追逐高股息而上涨。

　　但事(shì)实上，银(yín)行业经营层面(miàn)，也已经悄(qiāo)然发生一(yī)些向好的变(biàn)化。

　　主(zhǔ)要(yào)结论

　　01

　　银行(xíng)

　　启动之谜

　　如果大家觉得银行股是这几天(tiān)才(cái)开始上涨(zhǎng)，那么就大错特错了。事实是：

　　银行股自2022年10月底见底之后，已(yǐ)经(jīng)持续上涨了足足半年(nián)时间了(le)……

　　这段时间的(de)银行股涨幅达到27％，其中部分(fēn)银行股涨幅甚(shèn)至达(dá)到50％以(yǐ)上，非常可观。当(dāng)然，中间也(yě)不是一(yī)帆风顺，2022年10月(yuè)银行股快速下跌后，迅速反弹。过完2023年春(chūn)节(jié)后，却冲(chōng)高回落，调整(zhěng)了近两个月时间，跌幅不大(dà)，不(bù)到10％。然后于3月底开始(shǐ)上(shàng)涨，近(jìn)期加速上涨。

　　这(zhè)种事(shì)情并(bìng)不是第一(yī)次发生。过去银行股的大行情，都(dōu)是(shì)在悄无声息中默默上涨(zhǎng)的(de)，因(yīn)为银行股(gǔ)平时关注度并不高。等到因(yīn)几根大线性而(ér)吸引大家来(lái)关注时，已经(jīng)涨幅不(bù)小了(le)。

　　上一次类似的事情(qíng)是2014年。或(huò)许经历过(重庆自白书是什么意思，渣滓洞自白书是什么意思guò)的人都(dōu)能(néng)记(jì)得，2014年(nián)11月，因为一次(cì)比较意外的(de)“双降”（降息(xī)、降准），金融(róng)股拔地(dì)而起。但在此之前(qián)，银(yín)行指标(biāo)大约在3月见底，然后不声不(bù)响地(dì)开(kāi)始回升(shēng)，到11月时，8个月左右时间，涨幅22％。

　　其他几次银(yín)行股见底(dǐ)，也(yě)有类似的情(qíng)况(kuàng)：没有明确(què)利好，没有明确新闻，银行股却自己慢慢从底部爬起来了。

　　是谁先(xiān)知先觉(jué)？

　　为行情归因并不容易，因为很难(nán)验证。如(rú)果确实没有实质性利好，那(nà)么只能从资金面去猜测：可能是估值便宜到很多资金愿意出手了。由于银行(xíng)盈利能力非常稳定，估值低往往意味着股息(xī)率高。因为：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低则(zé)股息率越高。

　　而(ér)若PB低至一定水平(píng)时，股息率就会非常诱人。比如(rú)近年来，大行的ROE在(zài)10％以(yǐ)上(shàng)，分红率30％左右，PB一(yī)度(dù)低至0.5倍以(yǐ)下，那么计(jì)算出来(lái)的股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就好比一只(zhǐ)票(piào)息率6.6％的(de)可转债。如果盈利能(néng)力保持(chí)，则(zé)后续每年收取6.6％的“利息”，如果(guǒ)股价上涨，还能(néng)享受资(zī)本利得。当然，如果(guǒ)股价再跌，或盈利能力(lì)（ROE）、分红率(lǜ)下降，则会(huì)遭(zāo)受损(sǔn)失。但由于ROE已在底部(bù)，近期很难再降了。因此，这就非常(cháng)像一张可(kě)转债，其市(shì)价下(xià)跌(diē)时，会有个估值下限，即“债券价值”。

　　于是，其投资价值就出(chū)来了。如(rú)果这(zhè)张“可转债”的票息率高到一定(dìng)程度(dù)，显著高过一些资金的成本(běn)，那么这些资金自然(rán)愿(yuàn)意参与。

　　这样，银行(xíng)股就(jiù)形(xíng)成一个(gè)隐(yǐn)形的“估值底”，当估值低至一定(dìng)水平时，股息率诱人，就会(huì)有人参与。

　　当然，这个(gè)估值底在某(mǒu)些情况下(xià)会被打破(pò)，即因(yīn)为一些负面因素的存在，导致市场(chǎng)先(xiān)生觉(jué)得银行股的(de)估值或盈利(lì)能力还(hái)将下(xià)行(xíng)。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　谁在卖

　　因此，银行股那种悄无声息的底部，可能并没有什(shén)么实质利(lì)好，就(jiù)是有(yǒu)些看中股息率的资金默默买入，把底部(bù)给买出(chū)来了。

　　这(zhè)是些什么样的资金呢？

　　首先可以排除的就(jiù)是以(yǐ)股票型(xíng)公募基金为代表(biǎo)的机构(gòu)投资(zī)者。因为他(tā)们的考核要(yào)求是相对收益，因此在大多数(shù)时候，他们不会因(yīn)为(wèi)股息(xī)率(lǜ)诱(yòu)人而买(mǎi)入，他们的任务是战(zhàn)胜自己基金的基准(zhǔn)，或者战胜(shèng)可比基金同仁。所(suǒ)以，即使股息率高，他(tā)们也很难做(zuò)出(chū)赚取股息率的决策，这不(bù)是他们的(de)考核目标。

　　因(yīn)此，银行股从底部重庆自白书是什么意思，渣滓洞自白书是什么意思开始悄悄上涨(zhǎng)的这段时间，公募基金参(cān)与很低，这次也(yě)不例外(wài)。

　　从数据上也(yě)可(kě)验证(zhèng)：从(cóng)33家(jiā)银行股2022年底基金持仓比(bǐ)重来看，比重(zhòng)越低，期(qī)间(jiān)（过去半年，后同）涨(zhǎng)幅(fú)越大(dà)，比重越高则涨幅越小。

　　除了公募(mù)基金，其他类似考核(hé)的机构投资者也是类(lèi)似。

　　从数据上(shàng)看，我们确实看到，2023年第一季度较上年末(mò)，大部分A股银行股(gǔ)的基金(jīn)持仓(cāng)比例(lì)是下降的，有些个股甚至降幅不小。

　　（一季(jì)度基金持股比重降幅；单位(wèi)：个(gè)百(bǎi)分点；来(lái)源：WIND）

　　回顾第一季度，银行(xíng)指(zhǐ)数走了个(gè)过山车，先(xiān)是上涨，然(rán)后春节(jié)后下跌（这(zhè)段时间刚好是人工智能概念股大涨，因此(cǐ)机(jī)构(gòu)投资者(zhě)有可能是卖出(chū)银(yín)行等(děng)股票，换(huàn)仓至计算机股(gǔ)票）。到了4月初，人工智(zhì)能(néng)等板(bǎn)块行情(qíng)回落(luò)后，银行股重(zhòng)拾升(shēng)势，且涨幅加速(sù)。春节后的(de)这段时间，银行股(gǔ)刚(gāng)好和人工智(zhì)能(néng)走(zǒu)出了一个完美的“对(duì)称”走势。

　　而其他投资(zī)者，比如个(gè)人、外资(zī)、自营、保险、资管等(děng)，则可(kě)能(néng)是买入的。因为这(zhè)些资金不(bù)考核相对收益，更多(duō)的(de)是追(zhuī)求(qiú)绝对收益，因(yīn)此(cǐ)有(yǒu)可能是高股息股(gǔ)票的青睐(lài)者。

　　而决定他(tā)们(men)买入的因素中，资金成本应该是个(gè)重(zhòng)要因素。目前，我国近期市(shì)场利率较(jiào)低、资金充沛，其他可替(tì)代的(de)投资机(jī)会较少(shǎo)，因此股息率显得诱人。同时(shí)，美国加息接近尾声，他们(men)的资金成(chéng)本也有望下行，我国高(gāo)股息股票也有吸引力。

　　然后(hòu)我们通过数据来加以(yǐ)验证(zhèng)。

　　从2023年(nián)一季度情况来看，外(wài)资(zī)确实(shí)在买入大行，并(bìng)且(qiě)数量还不少。不过保(bǎo)险资金却是有进有出(chū)，这一点有点(diǎn)与(yǔ)我们预期不符。基金(jīn)主要(yào)在卖出(chū)。此外，还有些(xiē)一般法人、其(qí)他投资(zī)者在买入。

　　（一季(jì)度各类投资者持(chí)股变化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论大致成立(lì)，即：在(zài)银行股估值(zhí)极低的时候，追求(qiú)绝(jué)对收益的(de)资金(jīn)买入了高(gāo)股息率的个(gè)股(gǔ)。

　　从散(sàn)点图上也(yě)可以清(qīng)晰看到这一点(diǎn)：

　　因此(cǐ)，这次行情，和历史上很多次银行底部启动一(yī)样，很(hěn)可能(néng)是青睐高股息率的(de)资(zī)金，买入(rù)低估值、高股(gǔ)息率的银行股。而(ér)他们的口(kǒu)味与(yǔ)公募基金刚好是(shì)相反的。

　　03

　　事情在悄(qiāo)悄

　　起变化(huà)

　　以上分析，说明了过去半年的银行股行情(qíng)，是追(zhuī)求绝对收益的资金(jīn)，买入了高股息率的银行股。眼下，很多银行股股息率依然较高，而资金面(miàn)依然宽松(sōng)，那么这些(xiē)高股息率股(gǔ)票对(duì)绝对收(shōu)益资金依然(rán)是有吸引力的(de)。

　　那么在银行业的经营层面，有没有实(shí)质变(biàn)化(huà)呢？

　　我们(men)在(zài)3月曾经提出(chū)，过去三年期间(jiān)的一些特殊政(zhèng)策，已经出(chū)现(xiàn)调(diào)整的迹象，银行业将要进(jìn)入(rù)新的均衡格(gé)局(jú)。比如(rú)，在普惠小微领(lǐng)域，过去几年(nián)大(dà)行承担(dān)了一(yī)些监管要求(qiú)，每年普惠小微信贷的增长非常(cháng)快(kuài)，投放利率很低，这对(duì)小微金融(róng)市场格局造(zào)成(chéng)了较大影响(xiǎng)，尤其是对一些原(yuán)来(lái)从事小微业务的(de)中(zhōng)小银(yín)行造(zào)成压力(lì)。

　　【深度】大小行小(xiǎo)微(wēi)金融逐步达(dá)到新(xīn)均衡

　　而在4月27日，银(yín)保(bǎo)监会办公厅发(fā)布(bù)《关于2023年(nián)加力提升小(xiǎo)微企业金融服务质量的通知(zhī)》（银保监办发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整。比如，不再(zài)提(tí)“两增”（指单户授信总额(é)1000万元以下小微(wēi)企业贷款同比增速不低于各项贷款(kuǎn)同比增速，有贷款(kuǎn)余额的户数不低于上年同期(qī)水平）要(yào)求(qiú)，不再刚性要求(qiú)降(jiàng)低小微信(xìn)贷(dài)利(lì)率，而是要(yào)求“合理(lǐ)确(què)定(dìng)贷款利率”，不(bù)再提(tí)“应延尽延”。

　　除了小(xiǎo)微金融(róng)领域，其(qí)他(tā)方面的(de)工作要求也(yě)陆(lù)续从过去三年的阶(jiē)段性政策，慢慢(màn)回归至常(cháng)态化。

　　而银行(xíng)业这(zhè)几年由(yóu)于净(jìng)息差显著回(huí)落，盈利(lì)能力也渐渐接近合理利润底线。因为银行(xíng)业需要留存一定的利润(rùn)用于补(bǔ)充资本，进而支持下一期的信贷投放，因此利润并(bìng)不是(shì)越低越好(hǎo)，需要(yào)维持一个(gè)合理利润(rùn)。而目前盈利能力(lì)已经接近这一底线，所以政策(cè)也会相(xiāng)应调整了。

　　【随(suí)笔】什么(me)是(shì)银行的合理(lǐ)利润和(hé)合理息差

　　可(kě)见，行(xíng)业的(de)一(yī)些情况已经悄悄发生变化了(le)。

　　那么(me)，有(yǒu)没有一(yī)种可(kě)能：那些(xiē)买入高股息股票(piào)的投资者中(zhōng)，真有些先(xiān)知(zhī)先觉者，已经嗅到了不一样(yàng)的味(wèi)道？

　　本文为金融业研(yán)究(jiū)方法(fǎ)探讨。本(běn)文不是证(zhèng)券研究报告(gào)，不(bù)构成任何投资建(jiàn)议，涉及个股也(yě)仅为举例或陈述事实之用，不代表我们(men)对他们(men)的证券或产(chǎn)品的推(tuī)荐。具体(tǐ)投资建议请(qǐng)参考我们的研(yán)究报告(gào)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 重庆自白书是什么意思，渣滓洞自白书是什么意思