5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申(shēn)请份额总额(é)超过20亿(yì)份发行上限，将启动比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的(de)追捧力度。

　　实际(jì)上，近期(qī)围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行(xíng)，更成(chéng)为这一波(bō)“中特估”行情的催(cuī)化剂。实(shí)际上(shàng)，早在去年底(dǐ)及(jí)今(jīn)年(nián)一季度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面(miàn)、情绪面、估值方(fāng)式等问题成(chéng)为市场(chǎng)关注焦点，中国基金(jīn)报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化(huà)剂？

　　市(shì)场(chǎng)对“中(zhōng)特(tè)估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题基(jī)金发行(xíng)，市场对此充满(mǎn)期(qī)待，如(rú)5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金在排队入市。

　　这些或(huò)成(chéng)为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在(zài)情绪(xù)上是(shì)构成(chéng)催化因(yīn)素的，近期银行股大涨的(de)一(yī)个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央(yāng)企(qǐ)ETF的发行，和诸(zhū)多主题基(jī)金的申(shēn)报发行，我认为(wèi)确实会成为(wèi)引爆行情的催化剂，基本面、资(zī)金面、政策面(miàn)都在(zài)向好，下半年，中特估有可能(néng)独领(lǐng)风骚。”万(wàn)家基金章(zhāng)恒更是(shì)表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量化投资(zī)部基金经理杨(yáng)振建就表示，近期密集(jí)申报(bào)的国(guó)央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基金主要涉(shè)及“股(gǔ)东回报”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更好支持(chí)央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发行(xíng)将成为行(xíng)情进一步上涨的催化(huà)剂(jì)。去(qù)年以(yǐ)来(lái)公募(mù)基(jī)金发(fā)行整体平(píng)淡，近期多只国(guó)央企主题基(jī)金申报和(hé)发行(xíng)，行情火热(rè)下(xià)将为市场(chǎng)带来增(zēng)量资金，有望推动(dòng)进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅认为，公募基金积(jī)极布局央国企主题基金，一(yī)方面(miàn)是因为(wèi)新一轮深(shēn)化国企改革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市(shì)公司的投资价值凸(tū)显，该主题(tí)的基(jī)金(jīn)将为(wèi)投资者提供更丰富的工(gōng)具以参与到(dào)央(yāng)国企投资(zī)。另一(yī)方面是落实公募基金行业高质量发(fā)展(zhǎn)的要(yào)求(qiú)，引(yǐn)导更(gèng)多资金参与央国(guó)企改革，更好发挥公募基金(jīn)服务资本市场(chǎng)改革(gé)、服务实体经济和国家战略(lüè)的作(zuò)用。

　　王帅表示，未(wèi)来(lái)央企ETF的发行将为(wèi)央企相关标的(de)和板块(kuài)带(dài)来增(zēng)量资(zī)金，提升(shēng)交易活跃度，有(yǒu)望成为中特估行情(qíng)的催化(huà)剂(jì)。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情明显，中特估和人工智(zhì)能成为两(liǎng)大明显的(de)主线，而新能源等前期热门赛道股冷却(què)，在此背景下，一些基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金(jīn)经(jīng)理章恒直言，自己目前重(zhòng)点(diǎn)关注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要(yào)是央(yāng)企或地(dì)方(fāng)国资(zī)所在的行(xíng)业(yè)，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业(yè)本(běn)身基本面在今年会有重大的向上变化(huà)的机(jī)会，比(bǐ)如(rú)火电，会受益于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成(chéng)交量的放大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随着国(guó)有企业(yè)改革的推进，大概率这些(xiē)企业(yè)会(huì)进入一(yī)个提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是(shì)过去5年10年(nián)改革的成(chéng)果，是非(fēi)常(cháng)基本面的(de)，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下(xià)半年抓住这波中(zhōng)特(tè)估的投资机会(huì)做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会(huì)，判断中特估的机会未来(lái)三年分两个阶段。”融(róng)通红利机会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示(shì)，第(dì)一阶段也就是今年(nián)以数字经济和(hé)“一带一路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括低于(yú)1倍PB、分红(hóng)收益率极高的(de)品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在(zài)主题(tí)性(xìng)机会消散以(yǐ)后，基于顶层设计对国(guó)央经营管理价值(zhí)导向变(biàn)化，我们判断经营(yíng)成(chéng)果随(suí)之改变是(shì)一个慢变量，会在未来(lái)两(liǎng)年(nián)体现在每(měi)一(yī)个央国(guó)企(qǐ)的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营(yíng)层面可(kě)能发生(shēng)显(xiǎn)著正向变(biàn)化(huà)的个(gè)股提前进行布局，比如医药(yào)和(hé)消费等行业。

　　其实一季报已经(jīng)显露(lù)出不少基(jī)金在(zài)行动。国金证券(quàn)研究所数(shù)据显示，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年年(nián)报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有股(gǔ)票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概(gài)念股在偏(piān)股主动型(xíng)基金的(de)持仓(cāng)中，占比明显提高。上述数据显示(shì)，根据偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)2022年报及2023年(nián)一(yī)季报十(shí)大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估(gū)计(jì)了(le)各基金主(zhǔ)动(dòng)加仓“中特(tè)估”概(gài)念股的市值(zhí)占2022年末股(gǔ)票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的(de)偏股主动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末不(bù)持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅如此，中(zhōng)信证券数(shù)据统计(jì)也显示，一(yī)季(jì)度主动偏股(gǔ)型公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市值比(bǐ)重达到2019年(nián)以来(lái)的新高，港股央(yāng)国企(qǐ)持股(gǔ)总(zǒng)市值占港股持(chí)股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库(kù)

　　可以说中国(guó)特色估值体系，正深刻影响基金公司的投研(yán)，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基金(jīn)公司(sī)在(zài)加(jiā)大(dà)投研力量，更有专门构建国(guó)央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会基(jī)金(jīn)经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国央(yāng)企的固定思维，需(xū)要(yào)实地考察国央企，并且需要利用当前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精力去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面(miàn)，融通(tōng)基金(jīn)在行动上，要(yào)求研究(jiū)员将自己所覆盖行业的所有国(guó)央企构(gòu)建专(zhuān)门的股票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研的的成果(guǒ)，了解国(guó)央(yāng)企经(jīng)营思路和财务导向的变化(huà)，结合行(xíng)业趋势(shì)和特(tè)征，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼地，发现预期(qī)差(chà)。

　　同样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅(shuài)也谈到“认识”上的(de)重视。他表示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有了(le)更(gèng)深刻的认识：首先要认(rèn)识市场体制机(jī)制(zhì)、行业产业结构、主体持(chí)续发(fā)展能力等方面所体现的(de)鲜明中国元素(sù)和发(fā)展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代特征和中(zhōng)国特(tè)色、符(fú)合国家战略导(dǎo)向的估值体系(xì)，而(ér)不(bù)是简单套用(yòng)国(guó)外(wài)的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一种新(xīn)的提法，但是这个(gè)概念所涉及到的行(xíng)业和(hé)公(gōng)司，一直在(zài)发生的变化(huà)。”万家基(jī)金经理章恒表示，万家基金一(yī)直非常关注传统产(chǎn)业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建(jiàn)筑(zhù)等多(duō)个领域，因此也是一定能够抓住中特(tè)估这(zhè)波行情的机会的(de)。同时，随着时(shí)局的变化(huà)，也在增加相关(guān)行业宝鸡市属于哪个省份城市啊，宝鸡市属于哪个省份哪个市的研究(jiū)力(lì)量。

　　此(cǐ)外，创金(jīn)合(hé)信(xìn)基(jī)金首席经济学家魏凤春表示(shì)，积(jī)极践行(xíng)中(zhōng)国特色的(de)估(gū)值体系(xì)是(shì)资(zī)本市场使(shǐ)命，投资(zī)者需(xū)要学习领会并针对原有的估值体系进(jìn)行改(gǎi)造(zào)，以适应现实的需要。明(míng)确该体系的(de)框架(jià)是第一位的工作，合理设置指标(biāo)也非常重要(yào)，投资者(zhě)的认可(kě)和实施是最(zuì)终该体(tǐ)系能否具备长(zhǎng)期价值的基础。不(bù)过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知误区，市场(chǎng)化认可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社会价值与(yǔ)国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合(hé)国家战略发展发向，更需要承担社会公(gōng)共责任等。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市场(chǎng)关(guān)注(zhù)。

　　多数(shù)受访的基金经理认(rèn)为，对(duì)于国央企的(de)估值方式要充(chōng)分体现企业(yè)的社会(huì)价值与国家战略(lüè)价值，目前已经形成了初步的企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社会价值、符合(hé)国家战略发展的价(jià)值？首要任(rèn)务就构(gòu)建中国特色的价值评价体(tǐ)系(xì)，改变从以私(sī)人股东(dōng)权益出(chū)发，现金流(liú)折现为主(zhǔ)要(yào)方法的单(dān)一价值估值体系(xì)，转向社(shè)会整(zhěng)体价值观(guān)念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体(tǐ)系(xì)，充分体现企业的社会价值(zhí)与国(guó)家(jiā)战(zhàn)略价值(zhí)。”博时(shí)基金指数与量(liàng)化投资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年(nián)来国资委指导国内团队对于中国特(tè)色ESG披露与(yǔ)评价体系不断探索，结合国(guó)际通用规则，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的(de)企业社会价值评价体系，其中包括《企业(yè)ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特估”应该是(shì)注重(zhòng)企业价值的可(kě)持续估值，要重视股东、员工(gōng)和社会责(zé)任宝鸡市属于哪个省份城市啊，宝鸡市属于哪个省份哪个市等要素(sù)对企(qǐ)业稳健成长的重大(dà)意义(yì)，重视稳定的现金流、持续增长的盈利(lì)、科技创新对提升企业内在(zài)价值的积极作用，这样(yàng)有利(lì)于提高估值定价(jià)模型(xíng)的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等(děng)实务工作(zuò)中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净(jìng)资产收(shōu)益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费(fèi)投入强度等等(děng)。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理李欣更(gèng)细(xì)致分析在估值思维、估值结论、估值(zhí)判断(duàn)上有变化，尤其(qí)是估值的方法和指标上，他认为其包(bāo)括(kuò)产业链上下游的衡量(liàng)、全要素成本等(děng)，以及(jí)在纵(zòng)向和横向上的研究，强调政策优惠(huì)、产(chǎn)业(yè)发展、市场(chǎng)竞(jìng)争力和可持(chí)续发展等各种(zhǒng)因素与企业(yè)价(jià)值的(de)关(guān)系(xì)。这些因(yīn)素在(zài)对估值结论和判(pàn)断的影(yǐng)响(xiǎng)上，也使得中国(guó)特色(sè)的(de)估值体系(xì)与传统的估(gū)值体系有所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的变化，还有估值结论(lùn)和估值判断的(de)变化，都是为了(le)更好地适(shì)应中(zhōng)国的(de)市场和经济特(tè)点(diǎn)，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更合理的(de)企业估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信(xìn)基金首席(xí)经(jīng)济(jì)学(xué)家(jiā)魏凤春(chūn)直言，这需要在实践(jiàn)中进行探索，目前尚(shàng)没有公认的指标可以使用。

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