金(jīn)融界(jiè)5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资委的一封(fēng)声明(míng)，让城投债成为关注的焦点，当前地方债的(de)规模和地方政府的偿债能力(lì)已经(jīng)越来(lái)越(yuè)被重视。如何(hé)如何(hé)处置(zhì)地(dì)方债务(wù)？

　　中泰证(zhèng)券首席(xí)经济(jì)学家李迅(xùn)雷(léi)发文称，地方债包括地(dì)方一般债、专项债(zhài)和包括城投债在内(nèi)的各种隐形债，其规模究竟有多(duō)大(dà)，尚有(yǒu)争议，但(dàn)增长迅猛。包括(kuò)银(yín)行(xíng)、保险、基(jī)金等在内的(de)机构投资者是地(dì)方债的主要(yào)持(chí)有者，他们普遍担心的(de)还是城投债务、非标等地方政府隐形(xíng)债风险。例如，近期贵州省政府发(fā)展研究(jiū)中心提出，“化债工(gōng)作推进异常艰难(nán)，仅依靠(kào)自身能力已无法(fǎ)得(dé)到有效(xiào)解(jiě)决。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在土(tǔ)地(dì)财(cái)政缩水的背景下，地(dì)方政(zhèng)府的(de)财权与事(shì)权(quán)不匹(pǐ)配(pèi)问题又凸(tū)显出来。在我国政(zhèng)府杠杆率水(shuǐ)平并不(bù)算高的前提下，我国地方政(zhèng)府的杠杆率水平确实(shí)够高了。需要调整中央(yāng)和(hé)地方之间(jiān)债务余额的比例关系。“今后应加大(dà)中央(yāng)政府(fǔ)的发(fā)债规模，为地(d柿饼有酒味还能不能吃了，柿饼有酒味还能不能吃了呢ì)方经济减(jiǎn)负。”他明确指出。

　　李(lǐ)迅雷认(rèn)为，在当前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域(yù)性(xìng)金融风(fēng)险显得尤为重(zhòng)要，故在(zài)城投(tóu)公司(sī)还没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍(réng)需要保持(chí)。

　　李迅雷建议给予困难省份一定(dìng)的“托底(dǐ)”支持(chí)，在政策上大力度支持地(dì)方(fāng)政府(fǔ)“化债(zhài)”。如帮(bāng)助地方(fāng)政府(fǔ)（如城投公(gōng)司的借新还旧）降低债务成本(běn)、拉长债务(wù)期限（非债券类债务展期，如遵义(yì)道(dào)桥实践银行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期），通(tōng)过政策(cè)性银行或商业银(yín)行的低(dī)息(xī)资金来(lái)降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方政府通过出让国(guó)有资产来(lái)偿债。他表示(shì)这(zhè)类(lèi)典型案例(lì)为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集(jí)团(tuán)两(liǎng)次公(gōng)告(gào)无偿划转上市公(gōng)司共计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文字来源李(lǐ)迅(xùn)雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年末(mò)全(quán)国城投(tóu)有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投平台成为地方债(zhài)务主要体现形(xíng)式(shì)

　　城(chéng)投债是指城投(tóu)企业公开发行的(de)公司债券和中期票据(jù)。按照新预算法、“43号文”出台明(míng)确(què)城投债(zhài)与地方(fāng)政(zhèng)府信用脱钩，城(chéng)投公司定位由(yóu)地方(fāng)政府投融资机构转变为市场(chǎng)化(huà)运营主体，地方(fāng)政府(fǔ)不(bù)再对城投债兜底(dǐ)。但实际上市场仍然(rán)把城投债看(kàn)作由地方(fāng)政府背书的高信(xìn)用等(děng)级债(zhài)券。

　　因此城投公司通常都(dōu)是(shì)地(dì)方(fāng)政府下设的投融资机构，很难(nán)完全独立成为与(yǔ)政府(fǔ)无关(guān)的纯市场化的(de)企业。城投的债务主要(yào)包括向(xiàng)银行借款和发行债券融(róng)资(zī)这(zhè)两(liǎng)种方式，以前一种方(fāng)式为主，但后一种(zhǒng)债权融资的规模也不小，到2022年(nián)末(mò)，余额估计在(zài)13万(wàn)亿元(yuán)以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有(yǒu)息(xī)债务快速扩(kuò)张(zhāng)，每年增速均保持在(zài)10％以上，到2022年末，全(quán)国城投有息债务为54.1万亿元，相较(jiào)2011年的6.4万亿元增长了(le)7倍(bèi)以上(shàng)。

城投平台(tái)发债(zhài)余额的增长

图片(piàn)来(lái)源：Wind， 中泰(tài)证券研(yán)究所

　　因此，城投平台实际(jì)上已经成为地(dì)方债务的主要体现形式，规模(mó)明显超过(guò)地方政府的一般债和专项(xiàng)债之和(hé)。城投平台(tái)中，如今(jīn)，城投平台的债券余额大约为13.8万(wàn)亿(yì)元，迄今(jīn)并无(wú)违约案例，说(shuō)明城投(tóu)债仍属于地方政府(fǔ)背书的高等级(jí)信用债。但是(shì)，城(chéng)投平台的非(fēi)标违(wéi)约情(qíng)况时有(yǒu)发生，银行贷款展期、调整还(hái)贷(dài)方式的也比(bǐ)较多。

　　地(dì)方政(zhèng)府应确保城投债按(àn)时兑付(fù)，不能(néng)轻易违约

　　当前(qián)市(shì)场对地方(fāng)政府(fǔ)债务(wù)增长和(hé)财政收入增速下(xià)降甚至负增(zēng)长的现象普遍担心(xīn)，尤其对财力偏弱的东北、中西(xī)部省(shěng)份，城投债的收益率普(pǔ)遍高于东部发达省(shěng)市。2022年13个(gè)省土(tǔ)地(dì)出(chū)让(ràng)金对政府债务(wù)利息覆盖程度(dù)不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除(chú)城投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘的(de)情(qíng)况更(gèng)加(jiā)明(míng)显。

　　河(hé)南(nán)的(de)永煤债违约之后，对(duì)河南省乃至全国的信用债市场都(dōu)造成负面(miàn)冲击，信(xìn)用分层现象(xiàng)加剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例如(rú)青海(hǎi)、云南和天津等近(jìn)几年融资成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成(chéng)本大幅上升，虽然(rán)2020年以来(lái)融资成本有所下降，但(dàn)整体降幅相较全(quán)国更小。辽宁(níng)、广西、吉林、重庆(qìng)、陕(shǎn)西、宁夏(xià)和(hé)甘肃2020年以来(lái)城投债加权平(píng)均票面利(lì)率降幅(fú)也明(míng)显不如全国。

　　当前在经济复苏不及(jí)预期的背景下，投(tóu)资者(zhě)的风险偏好明显下(xià)降。为此，地方政府应(yīng)该(gāi)确(què)保城(chéng)投债的按时兑(duì)付(fù)。因为违约不仅(jǐn)不(bù)能解决债(zhài)务问(wèn)题，反而会恶(è)化区域信用环境，导致地方国企融资(zī)难、融资贵。从(cóng)未(wèi)来(lái)区域经济发展的(de)角度看，政府部门仍需要持(chí)续举债来实现(xiàn)经济平稳(wěn)增长，需要保持政(zhèng)府信用，不能(néng)轻易违(wéi)约。

　　建(jiàn)议中央大力(lì)度支持(chí)地方政(zhèng)府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需要(yào)增强城投债(zhài)权人的持有信(xìn)心，首先(xiān)要确(què)保城投债不违约(yuē)，这就意味着城投公(gōng)司能(néng)够(gòu)具(jù)备(bèi)低成本的借新(xīn)还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁(shuí)家抱”，意味着对(duì)地方债不(bù)兜(dōu)底，但建议给予困难(nán)省份一定的“托底(dǐ)”支(zhī)持，即在(zài)政策上(shàng)大力(lì)度支持地方政(zhèng)府“化债”，如(rú)帮助地方政府（如城投(tóu)公司的借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非(fēi)债券类债务(wù)展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政策(cè)性银行或(huò)商业银行的低息资金来降(jiàng)低债(zhài)务成本，让债(zhài)务更加(jiā)容易(yì)滚续。

　　此外，对于(yú)地(dì)方(fāng)政府可否通过出(chū)让国有资产来偿(cháng)债方面，也(yě)希望中(zhōng)央给予政策上的(de)支持。因(yīn)为今(jīn)年(nián)3月1日，国资委(wěi)在对政协十三届全国委员会第(dì)五次会(huì)议第00503号提案的答复中表示，将适(shì)时出(chū)台制度规定(dìng)及操作(zuò)细则(zé)，探索国有(yǒu)权益份额(é)规范化退出的有效方式和途径，充分发挥有限合(hé)伙企业的优势，助力国有企业创新发(fā)展。

　　通(tōng)过出让国(guó)有企业股权(quán)获得收入偿柿饼有酒味还能不能吃了，柿饼有酒味还能不能吃了呢还债务，典(diǎn)型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅(máo)台(tái)集(jí)团两(liǎng)次(cì)公告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿股(gǔ)股份（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时市价计量(liàng)市值约为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经济转型(xíng)的关(guān)键阶段，维(wéi)护地方政府的信(xìn)用，防范(fàn)区域性金(jīn)融风险显得(dé)尤为重要，故在城(chéng)投公司还(hái)没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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