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　　5月11日，统计局公布(bù)4月物价数据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比(bǐ)下降3.6％，预期降3.3％，前(qián)值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部(bù)结构分化、与终端需求相关的(de)服务业延(yán)续涨价

　　物(wù)价作为经济表(biǎo)现的(de)滞后指标，在经济复苏早期多表(biǎo)现相对低迷、实属常态。传统周期下(xià)，经济的周(zhōu)期性波动，主要由需求端驱动(dòng)，物价作为经济(jì)的滞后指(zhǐ)标，表现出明显的周期性波动(dòng)。经验显(xiǎn)示，CPI等(děng)物价指(zhǐ)标，与经(jīng)济走(zǒu)势大体类似，一般滞(zhì)后经(jīng)济表(biǎo)现(xiàn)2个季度左右；经济(jì)复苏早期，CPI同比表现一度相对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在(zài)1％以下的低(dī)位徘徊。

　　当前(qián)CPI低位、主(zhǔ)要缘于供给(gěi)端(duān)影响和(hé)外需拖(tuō)累部(bù)分商品(pǐn)价(jià)格回落(luò)等。年(nián)初以来，CPI同(tóng)比(bǐ)持续回落至4月的0.1％，拖(tuō)累主(zhǔ)要来自于食品和(hé)非食(shí)品中的商品、不完全由需求主导(dǎo)。其中，猪肉、鲜菜供给(gěi)充足，价格回(huí)落成为拖(tuō)累食品同比(bǐ)自年初的6.2％回(huí)落至4月的0.4％；非食(shí)品中，原油等(děng)国际定价的(de)大宗(zōng)商品(pǐn)价格回(huí)落，带动交通工具用(yòng)燃料等分项环比延续低于(yú)季(jì)节性，部分耐用品(pǐn)价(jià)格回落也有拖累、与相关原材料成本(běn)压(yā)力缓解等有关。

　　需求修复较早的领域(yù)、线下消费相关的商品和(hé)服务(wù)，在价格(gé)上(shàng)已有连续体现。终(zhōng)端需(xū)求回暖(nuǎn)在(zài)4月(yuè)CPI中进一步凸显，其中，CPI服(fú)务(wù)同(tóng)比、CPI其他商品(pǐn)服(fú)务同比自年(nián)初以来明显(xiǎn)回升、分别至4月(yuè)的3.5％和(hé)1％。终(zhōng)端需求回暖带动(dòng)部(bù)分中(zhōng)上游行业(yè)涨价，在PPI中(zhōng)亦(yì)有体现，例如，文教(jiào)娱制造业价格环(huán)比上(shàng)涨(zhǎng)0.9％。

　　重申观(guān)点(diǎn)：CPI或已(yǐ)见(jiàn)底，后续(xù)或逐步回升。线(xiàn)下消费活(huó)动持续(xù)改善等或(huò)带动内生动能逐步(bù)增强(qiáng)，对价格的支(zhī)撑仍在逐步显(xiǎn)现(xiàn)。叠加(jiā)基(jī)数(shù)贡献、及部分商品价格回(huí)落(luò)拖累逐步放缓等，CPI或于(yú)4月见底(dǐ)回(huí)升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落(luò)，生产资料拖累PPI低预期、原油(yóu)链(liàn)等(děng)拖累延续(xù)

　　CPI涨幅明显回落、主因基数拖累明显。4月，CPI同比涨幅回落0.6个(gè)百分点(diǎn)至0.1％、低(dī)于预期的0.4％，其中，翘尾因素(sù)较(jiào)上月回落(luò)0.4个百(bǎi)分点至0.4％；环比降幅收窄(zhǎi)0.2个百分点至-0.1％；核心(xīn)CPI同(tóng)比持平于0.7％。分项环(huán)比(bǐ)中，食品环比降(jiàng)幅收窄(zhǎi)0.4个(gè)百分点至(zhì)-1％，非食品(pǐn)环比由平(píng)转涨(zhǎng)至0.1％。

　　细分项中，鲜菜(cài)环比拖累(lèi)明显，猪肉(ròu)环比降幅收窄，文教娱(yú)等服务项涨价延(yán)续。食(shí)品环比(bǐ)中，鲜菜和鲜果(guǒ)大量上市，价格分(fēn)别下(xià)降6.1％和(hé)0.7％；生猪产能充(chōng)足，叠加(jiā)消费淡(dàn)季(jì)影响，猪肉价(jià)格下降3.8％、降幅收窄(zhǎi)0.4个(gè)百(bǎi)分点。非食品环比中，原油价格回落拖累CPI交通通信项环比延续低(dī)位、-0.4％，文教娱、其他商品服务(wù)环比(bǐ)明显上涨(zhǎng)，分别较上月变动0.6和(hé)0.2个(gè)百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料拖(tuō)累，生(shēng)活资料(liào)韧性延(yán)续。4月，PPI同(tóng)比降幅扩(kuò)大1.1个百分点至-3.6％，环比由平转降至(zhì)-0.5％。大类环比中，生产(chǎn)资(zī)料(liào)由(yóu)平小学六种说明方法及作用，六种说明方法及作用(简短)转降至-0.6％，采掘(jué)拖(tuō)累明显、原材料和加工工业亦(yì)有走(zǒu)弱(ruò)；生活资料环比走平、上(shàng)月为-0小学六种说明方法及作用，六种说明方法及作用(简短).3％，除食品(pǐn)外环比延(yán)续回落外，衣着、一般日用品环比由负转正，耐用消费品降(jiàng)幅(fú)收窄。

　　分(fēn)行业来看(kàn)，原油等上游原材料链(liàn)条相(xiāng)关(guān)价格回(huí)落，与线下(xià)消费相关的(de)中下游行业价(jià)格回升。4月(yuè)，多数行业环(huán)比(bǐ)价格回落(luò)、上(shàng)游(yóu)原材料链条尤(yóu)其明显。煤(méi)炭(tàn)开(kāi)采、石(shí)油加(jiā)工、燃气供应环比延续(xù)回(huí)落(luò)、降幅均(jūn)在1.9个百分点以(yǐ)上(shàng)，汽车(chē)制造、通(tōng)信制造(zào)等(děng)部(bù)分(fēn)中下(xià)游(yóu)制造业价格有(yǒu)所(suǒ)回落，但文教娱制品(pǐn)等靠近终端制造业价格有所回升、环比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究报告：《通(tōng)缩(suō)是个伪命题》

　　对外发布时间：2023年05月(yuè)11日

　　报告(gào)发布机构：国金证券股份有限公司

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